债务：可量化和货币化的责任

中国传统社会中的“凑份子”，是一种隐性的债务关系。它是在整个经济资源比较匮缺的情况底下，人们为了应付一些不确定性的外在冲击，而设计的这么一种多边的信贷网络，所以它在本质上是隐性的债务关系。

• 第一，它规模有限，不可能轻易地和陌生人形成债务关系，所以隐性的债务关系是不具备规模性的。
• 第二，这种关系不具备强制力，某一家拒绝凑份子，在社会上最多受到的是道德上的谴责，但是并没有一个法律规范能够对这种违约的行为进行惩罚。

维系一个持续的债务关系的核心是“有借有还”，如果每个人都不还钱的话，形成一个违约的链条，整个社会的债务关系就会破裂，那整个社会也就运行不下去了。随着社会变得越来越复杂，人们就开始发现隐性的债务关系没有办法支撑整个社会的信用交换，显性的债务关系，比如说以金融契约呈现的债务关系就开始变得更加地普遍了。

债务合同：有强制力的显性金融契约
中国的春秋时期已经是用显性的金融契约、金融合同来维系“债务关系”了。在欧洲很多的地方也出现了类似的具有强制力的债务合约，比如说公元前1000多年《汉谟拉比法典》上就记载着对债务违约的惩罚机制。所以说这种显性的金融契约的出现，是社会发展的必然，也促进了整个社会信用关系的发展和演化。一种具有强制力的显性的金融契约需要明确债务关系中的责任、权利和义务，这种契约必须包括两个部分：

• 第一，关于债务的权利和义务的细节，比如说借款额度、还款期限、利率水平、违约责任。
• 第二个，一整套背后支持的法律和行政体系。

为了适应社会债务关系的复杂化，整个社会的法律和行政机制必须不断地发展。而反过来讲，成熟的法律行政体系又能够支持更加复杂的债务关系，促进资金在整个社会上的流动和配置。随着社会生产力的发展，更大规模和更复杂的融资需求就开始出现了，一些专门的中心化的金融机构也开始出现，来帮助更有效地实现这些借贷需求。

债务机构：信用分布的中心化
世界各地在不同时期出现的典当行、钱庄、银行这种中心化的类银行信用机构。不管是以哪一种形式存在，银行这个机构的作用就是完成借贷的过程，把复杂的多边债务网络变成单对多的债务关系，提高整个社会的资金配置效率。在这个过程中社会的分工会进一步地细化，“融资”也开始成为一门专门的行业，也就是金融行业。
不管是单边的债务契约还是债务机构，都缺乏流动性。比如说当你借钱给另外一个人，约定为期一年，但是现在还没有到期，你却面临着要用钱的这么一个时刻，这就会比较麻烦。所以这种流动性的约束就开始产生了另外的需求——债务的合同要可以转让和交易的需求，那么一种非常重要的债务契约形式又开始出现在历史舞台的中央，就是债券。
所以整体上看，债是我们人类社会最原始的金融活动。一切的金融现象，银行也好，资本市场也好，还有股票也好，它们在本质上都是借贷行为，都牵涉到债务关系，所以对债务的理解是理解金融工具和金融市场的核心逻辑。

按照2016年的数据，全球的债券市场是100万亿美金，是全球GDP的1.25倍。在这个数字面前，各种基金规模就都不是显得特别大了。从“债”到“债券”的诞生，是金融历史上最伟大的一次金融创新。

债券：可转让和交易的标准化债务合同
债券是债务关系的凭证。债券的发行有一套规范的流程和统一的标准，每张债券的票面价值、还本期限、债权利率、评级、发行价格、交易价格都是一样的。

• 第一，它实现了债务的小额化，降低了投资的门槛。比如说借50亿的资金风险很大，交易成本也很高，我们通过发行面值100块钱的债券，50亿的资金借款需求就被切割成了5000万份，也就是大笔的资金被切割成小笔投资，所以更多的投资者可以参与进来，使得资金的募集变得更加容易。
• 第二，它降低了交易成本，创造了流动性。这种标准化的合同条款，大大地降低了借债的交易成本，而且容易实现转让和交易。比如说你买了债券以后急需用钱，那你只要将债券转手即可，由于这个合约是标准化的、同质化的，那经手你这个债券的投资人，他也不用再跟借债方重新签署债务合约，所以这就使得这种债券的转让和交易变得更加容易，同时就创造了一个具有流动性的二级市场（由于在交易过程中，人们根据对现金的急需程度、资金的贵贱程度、借债方履约还款的概率等等因素，每天债券换手的交易价格可能都会有所波动）。

3、债务成本：利率和利息

现代的社会是构建在形形色色的债务信贷关系之上的，如果这个债务关系破裂的话，整个社会就没有办法正常运转，而维持一个庞大复杂的债务网络的核心在于债务的成本要均衡、稳定和可持续。债务的成本就是“利率和利息”，利率是资金借贷的价格，而利息则是资金借贷的成本，这个价格（成本）是整个社会运行的基础成本。

费雪的利息理论：时间偏好与投资机会
利息的本质，就是资金在时间维度上的价值，而利率就是资金的时间价格。换言之，借钱要还本付息，是因为当你借钱出去的时候，意味着让渡了一笔资金的时间价值，你需要得到补偿，而这个补偿额度的大小就是利率的高低，它取决于几个因素。

• 时间偏好：一个社会倾向于现在消费还是未来消费。如果是倾向于现在消费，那么市面上资金的供给就会减少，从而就会要求更高的借贷的利息。
• 投资机会：当一个社会的投资机会很多的时候，资金的增值就很快，回报率就很高。投资机会增多对资金的需求就会增大，资金的价格就会上涨，也会体现为更高的借贷利息。

以上两条基本特征就是著名的费雪利息理论。费雪把利息就定义为“现在消费和将来消费之间的选择”，而利率是“现在消费和将来消费进行交换的价格”，资金是有时间价值的，所以让渡一部分现在消费，你就需要利息作为补偿或者报酬。费雪的这个理论又被称为“资金的时间偏好和投资机会理论”，他从供给和需求两个维度说明了资金的时间价值（价格）是怎么决定的：居民的耐心程度决定了资金的供给，社会的投资机会决定了资金的需求，这两者中间的互相作用就决定了整个社会借贷的成本，也就是利率。

• 在实际生活中，时间偏好其实是随着年龄、家庭经济状况，还有你的过往经历，在不断变化的。现在的社会变化越来越快，很多人都说唯一确定的就是不确定性，也就是说当这个社会的不确定性越来越强的时候，对现在消费的偏好也会更强，这也就意味着资金的时间偏好，其实是随着整个社会的资金状况而变动的，而不是一个完全外生的变量。
• 在费雪的理论框架里面是完全没有国家和政府的痕迹的，而实际上，从凯恩斯的《货币通论》开始，国家和央行对于短期利率的调控一般都是一个国家经济政策的重要组成部分。当经济过热的时候就加息，也就是提高利率水平，提高整个社会的债务成本，让人们借债的冲动下降；经济衰退的时候降息，降低整个社会的债务成本，来刺激人们借债投资消费的欲望。

所以说理论模型实际上是抽象思维的产物，它会对现实世界进行一个极大的简化，所以很多时候你不能够生搬硬套地用理论去解释世界。

• 过去：中国改革开放前30年的时候，遍地都是投资机会，所以投资回报率很高。在投资回报率很高的时候，大家都想借钱投资，也就意味着资金的需求量很大，所以利率水平自然就上去了。90年代的时候，一年期的贷款利率曾经一度在10%以上，
• 现在：国家的经济增速已经从高速转入了中高速，经济增速放缓，现在市面上投资机会少了，所以利率水平也就下降了，现在我们国家一年期的贷款利率已经降到了4.3%左右。
• 未来：中国未来的利率水平、取决于中国未来的经济增速了，如果中国的经济增速维持在现在的水平，央行的政策不会发生大的波动的话，那么利率水平也会维持在一个相对稳定的水平。在未来当中国的经济增速进一步下降的时候，这个利率水平也还会进一步地下降下去。

从全球范围来看，发展很快的发展中国家的利率水平，总是比那些处于稳态的发达国家的利率水平要更高，其中的道理也就是费雪的理论里面讲到的，资金的投资机会决定了这个社会的利率水平。
利率问题是我们现代社会的核心，因为利率就是债务的成本，你要计算社会的成本，就必须好好地计算利率。

• 单利：本金固定，到最后一次性结算利息。2*7=14
• 复利：利滚利，把上一期的利息也作为下一期的本金来计算，几何级数增长。2^7=128

中国的银行存款，采取的都是单利的计算方式，而大部分的基金、保险产品用的是复利的计算方式，聚沙成塔，即使是不大的金额，在经历了足够长的时间之后，在你的财富上也会产生很大的差距。中国的存款利率采取的是单利计算，但是贷款利率采取的是复利计算。假设说现在是3%的存款利率，6%的贷款利率，一笔100万的存款，15年以后你拿到的累积利息是45万；假设同时还有一笔100万的贷款，同样是单利计算的话，15年以后累积利息是90万，而如果是复利计算，累积利息是140万。这样看下来，银行在单利复利上还赚了95万。

假设说现在有一个十年期的债券，它的票面利息是8%，你可以选择付息方式，一种是每年付一次，另外一种是每个季度付一次，都使用复利计算，你会选择哪一种呢？
每个季度付息一次的方法就像滚雪球，在票面利率恒定的情况下，这个雪球滚动的次数越多越好，如果我们一年只滚一次，实际的年利率就是8%；一年滚动四次的话，季度利率是2%（8%/4=2%），实际的年利率就变成了8.24%（（1+2%）^4-1=8.24%）。
看一家企业财务报表的时候，会非常关注资金周转率。一个同样规模和利润的企业，如果资金周转得快，就相当于刚才例子里面的滚雪球，给定其他条件不变，雪球滚动得越快，这个公司最后的利润率肯定越好。另外，现在很多网红的服装店，都会采取订单生产的模式，也就是接到订单以后再拿到工厂里去生产，这样不会积压资金，本质上就是为了加快资金的周转。所以说，虽然复利是一个标准的金融概念，但是你会发现它在管理、营销上都有很大的运用空间。

中国的改革开放是从1978年开始起步的，前期的时候尽管增长得很快，但没有看出很强烈的效果，但是到2000年以后，这种持续稳定高增速的效果就体现出来了。突然间，中国在世界上的地位好像完全不一样了，经济体量一下子就蹦到了全球第二这么一个位置，其实这不是一蹴而就的过程，而是在复利增长下长期累积的结果。比如说10%的增速下，五年GDP就能翻番，即使按照现在7%的增速，十年后中国的经济体量也会翻番，但是一旦这个持续增长的趋势被打破的话，整个发展的速度就会下降得比想象的要大。这也就是为什么说我们国家一直强调要维持稳定发展的态势，在复利增长的模型里，不怕增长率微小，就怕过度波动，因为这些波动会把你的增长给吞噬掉。

• 第一种情形：每天浑浑噩噩度日，没有一点进步，一年以后还是维持原状，是1；
• 第二种情形：每天学习一点点，每天只进步1%，一年以后水平值是37.78(1.01^365=37.78)；
• 第三种情形：每天还退步一点点，退步1%，一年以后水平值是0.025(0.99^365=0.025)。

人为借贷的目的是想要突破自己的资金约束，做“力所不能及”的事，用金融语言来说，就是要运用信用杠杆。债的本质就是信用杠杆。

当铺的常客不是你想象的穷人，而是官员。明清两朝公务员的工资很低，尤其是京官，又没有外快，一旦碰上家里有事，就只有拿东西到当铺去换钱了。久而久之，当铺开始对一些名声好，有潜力的官员实施“信当”，这个官员可以弄一个大皮箱，里面塞点不值钱的东西，锁好加封，送到当铺，当个千儿八百的。但是到了期以后，你必须去赎买，否则名声就坏了，京城的小圈子是很容易传开的。
所谓的信当，和我们现在使用的各种无抵押品的“信用贷款”，信用卡也好，蚂蚁花呗也好，它们的实质是一样的，就是用你的承诺去换取资金的周转。所以说，不管是古代还是现代，美国还是中国，个人信用杠杆的意思是个人积累的名誉和信用可以进行资本化来换钱。

现代信用体系建立的几个必要条件：法律的完善，信息披露的完整及时，和科学的信用评价体系。以美国为例：

• 第一，法律基础。比如说在20世纪60年代到80年代的时候，美国国会先后出台了16项法律，要求商业银行等各种金融机构允许披露个人的信用记录。这些法律的出台，就为大规模的个人信用贷款提供了制度基础。
• 第二，技术基础。从计算机的发明一直到互联网时代，美国在信息技术上的发展使得他们的信息沟通成本能够大幅度地降低。
• 第三，美国的个人征信行业朝着越来越专业化的方向发展了。从小规模的私人信用调查业务，转型成了全社会大规模的个人信用评价平台。美国的个人信用评价体系已经很完整，它包括了三大信用局（Experian、Trans Union和Equifax），基本上能够覆盖全美消费者的所有信用活动。而且，为了让个人的信用可以资本化，信用必须可比，也就是说你需要某一种可以量化的指标，这就是现在广泛使用的信用评分，FICO信用分（FICO全称Fair Isaac Corporation，即费埃哲公司，FICO信用分体系是该公司推出的）。

中国还不是一个现代的信用社会。

• 第一，传统的中国社会，它是一个只有“王的信用”的人治社会，缺乏很好的法律基础；
• 第二，我们国家地域广阔，地方的分割比较严重，所以个人征信的信息一直是分散隔绝的，缺乏信用社会的基础设施。

从这些年的发展来看，中国的个人信用资本化是未来一个不可扭转的方向。

• 第一，生活场景能够不断地被转成信用分，这个趋势和中国移动互联网的发展，尤其是腾讯系和阿里系两大流量巨头，对网络世界的全覆盖是有关的。很多年轻人都有的“芝麻信用分”，已经可以实现一些微小的资本化。
• 第二，惩罚机制的运行成本大为降低，原来的银行或者其他的金融机构对于那些10万块钱以下的违约者，就是老赖，很难采取执法行动，因为执法成本太高，所以对于个人信贷的开展就缺乏积极性。最近高等人民法院就和芝麻信用合作追踪老赖，高等法院给出失信执行人的名单，芝麻信用给他们做降分处理。因为芝麻信用适用的消费场景特别广，购物、吃饭、交通，几乎包括了所有的生活场景，所以老赖们的网上活动空间被大为地限制。在合作了5个多月之后，就有5300多名老赖还清了债务。这种合作在阿里、腾讯，以及其它的互联网巨头中展开以后，法院的执法成本可以急速下降，使得整个信用体系的执法效率提高。

提醒一句，实际上现在中国的官方已经也有了自己的个人信用报告，在“中国人民银行征信中心”的网站可以查到自己的信用报告（ 这个报告的数据主要来自银行体系，在申请房贷或者其它银行贷款的时候，这个报告的分值是会被参考的。

中小企业（中小企业 ≠ 初创企业）融资难，也就是中小企业很难顺利地运用自己的信用杠杆。这句话在媒体上、政府报告里面出现的频率特别高。这不是中国独有的，而是全世界性的难题。

企业的债务融资有两种：发行债券，银行拿贷款

• 发行债券：作为企业信用杠杆的最大市场，企业发行债券的时候是用企业的信用做背书（抵押）。全球的企业债市场都是以大企业为主的，亚马逊、麦当劳、华为，这些企业很容易发债。而中小企业，因为他们缺乏知名度，抗风险能力也比较弱，要同时取信于债券市场上这么多投资者，成本会过高。所以，发债对于中小企业是相对困难的。
• 银行拿贷款：银行贷款不需要取信于所有的投资者，只要取信于银行就够了。但银行要花费大量的时间、精力和物力去调查一个小客户的信用记录、经营情况，它的成本也过高，所以银行一般就采取简单的一刀切的办法，抵押品。企业的房子、土地、机器、库存都可以用来抵押。那么，万一企业破产的话，银行就可以拿这些抵押品去拍卖，减少损失。抵押对于银行来讲是一个成本相对低的机制。这个时候，很多中小企业就陷入了一个悖论中，贷款的目的常常是租场房，买机器，如果我资金实力够的话，就不需要融资贷款了。在这么一个情况下，就引起了双方的博弈，达不到一个均衡。所以，无论是发债还是银行贷款，对于中小企业都是难题。
• 民间借贷：长三角也好，珠三角也好，中小企业民间借贷的风气那么盛，和这些地方中小企业多，在正规金融体系内缺乏融资渠道是有关的。但是民间借贷利率高，中小企业就像绷得很紧的皮筋，只要有风吹草动，比如政策变动，经济增速下滑，行业的变化，企业的资金链条就特别容易断裂，你经常看到的那些老板跑路的新闻，其背后的根源就在于此。

中小企业融资难的破局之道
泰隆银行的中小企业融资业务，尤其是那些民营的中小企业融资业务做得特别好，它们的金额小，几万块、几千块钱的贷款都做，而且坏账率还很低。比如说你开一个小超市，去银行里申请贷款，银行不看你的报表，因为小地方小企业的报表，作假的空间非常地大，他们会派一个信贷员到你的店里面蹲点，记录超市每天的客流量，寻访附近居民的消费趋势，判断你的超市的经营潜力，好几个月以后，很多的信息就非常地清晰了。对一个数据造假容易，但是你每天要找这么多群众演员来演戏，这个可能性是很低的。这样下来以后，泰隆银行对于自己当地的贷款客户都有一个非常精准的画像，就筛选出了真正比较踏实、有潜力的企业。其实泰隆银行的这个生存之道就印证了德国经验的成功，当地的小银行为当地的中小企业融资，大大地降低了信息和交易成本。这也是我们国家要发展多层次的资本市场的一个重要目的。

利用大数据技术改变金融模式。阿里的蚂蚁金服、京东的京小贷、滴滴的车贷，采用的都是无抵押贷款，用数据决定是否放款。

为什么直到公元16世纪，还在科技、文化、经济领域处于领先地位的中国没有产生现代科学，也没有发生工业革命？换句话说，为什么四百多年来，中国会落后于西方？这个问题其实有很多解释，包括科举制度、小农经济、外族入侵等等。但是，金融的因素却一直没有得到足够的重视。西方的财政金融体系大规模地使用国债，而中国依然主要依赖财政税收体系，导致东西方大分流。

国债发行的目的是替国家融资，解决国家的财政支出。现代社会的财政支出主要是国家的公共服务，包括国防军事、司法、教育、基础设施建设等等。财政收入的另外一个来源是税收。

• 第一，资金筹集的时间概念不一样。税收是一种财政手段，针对的是当下的居民收入，相当于“切蛋糕”，重新在政府和居民中间分配资源，然后居民的份额就变小了。而发债则是一种金融手段，用国家的未来收入做抵押，相当于“借面粉”，将未来的蛋糕做大再进行资源分配。换句话说，发债是一种以时间换空间的融资模式，尤其是当民间的投资回报率超过国债的利率时，整个社会的财富就是增长的。通过发债，将未来的收入转移到了当下，平滑了国家在不同时期的资金需求。避免了一次性征税对于社会，对于居民产生的冲击。税赋过重，民不聊生，往往是一个国家动乱的根源。
• 税收是全民性的，强制性的，而发债是局部性的，契约化的。这种选择既和各个国家的政权模式密切相关，又对各个国家未来的政治经济发展模式产生了极为深远的影响。为了保证债权债务关系的清晰，需要一套法律制度来维护这个契约的执行，所以国家和政府的权力就会受到限制和约束，欧洲的契约社会和法制社会也就这样开始慢慢形成了。我们国家在明清以后，传统社会的形态更加趋于稳定，财政危机周期性的发作，到了不可收拾之际，就以王朝更替结束了。所以，从金融的角度看，东西方大分流的李约瑟之问就似乎已经有了答案。

货币不是起源于亚当·斯密提出的物物交换，在一个村庄里人们之间进行物物交换，然后就产生了一般等价物货币，所以货币也是一种商品，是“市场”的产物。其实在很久以后，亚当·斯密承认那个所谓的村庄是他虚构出来的。
信用货币理论认为，所谓经济就是庞大的物物交换体系，而这么一个体系离开货币是根本没有办法进行的，不管这个货币是以什么形式存在，在古代的时候是牛、盐、贝壳，后来是金银。换一句话说，货币是市场的必要条件，起源于人们在交换中产生的债务关系，而且债务背后考量的是人的“信用”，所以我们经常见到的货币单位是一种抽象的衡量单位，它在本质上是对“信用”的度量。
教科书的例子里，可能会对物物交换有一种错觉，认为物物交换是一个人拿着三只鸭去换五只鸡，但是在现实世界里这样子的交换是不存在的，真实的交换场景是什么样子呢？张三从李四那买了一只鸡，然后他会写一张欠条，或者是某种凭证给李四，承诺未来我会给李四和这个鸡同等价值的某种东西，接下来李四要到王五那买一双鞋，就把这个欠条或者凭证给了王五。如此类推下去，在一个社群里面物物交换的过程，其实就是这个欠条或者这个凭证流通的过程。当这个凭证流通的时间足够长，人们就渐渐地忘记了它最开始的主人是谁，这个时候这张欠条就成为了一个“可流通、可转让”的票据，也就是充当了货币的功能。换一句话说，在这种物物交换的过程中，债务关系以货币的形式被量化，而单位货币的价值也就代表着人们对欠条发行人的信任程度。

国家信用，货币，与债务
在17世纪的时候，英格兰有一个银行财团借给了国王120万英镑，然后就发行了120万英镑债务的欠条。这些欠条在发行的时候就获得了王室批准的垄断权，上面盖着一个王室的印章，任何希望向财团借钱的居民或者希望把自己的钱存入这个银行的居民，都有权利可以使用国王的欠条来进行支付。这意味着有一笔巨额的王室债务在整个英国境内开始流通起来，或者说王室的债务被货币化了，这些国王的欠条也就是英国的法定货币英镑。这个例子其实告诉我们，人类历史上的第一家央行是建立在债务基础上的，法定货币的发行也是以债务为基础的。其实直到今天，英国王室的这个120万英镑的债务也没有还清楚，因为如果这笔贷款还清楚了，英国的整个货币体系就不复存在了。
其实现在你从全球范围来看，这种建立在债务基础上的央行和法定货币体制早已经成为了常态。美元、人民币，其实它们都是用国家的信用做抵押，再发行到市面上，所以在央行的资产负债表上货币发行也称为基础货币发行，它都是在负债端，意味着这是央行的“负债”。

没有违约的债务市场不能存续

• 风险收益均衡原则：债务的利息包括两个部分，资金的时间价值和违约风险补偿。如果所有债务都会得到清偿，也就是完全没有违约风险的时候，那么债权人会无限制地扩大债权，债务人会得到无限量供应的低成本的资金，这样一来其他的融资工具和融资方法也就没有存在的必要了，金融市场最后会变成一个规模无限大的债务市场。很明显，在现实生活中这是不存在的。
• 道德风险：刚性兑付（刚兑）就是为了避免国有企业的破产，政府会出手兜底，强行地将本该发生的违约事件化解，也就是说政府会人为地将违约的风险降到零。违约风险被人为地压抑了，就会造成市场的扭曲。在上个世纪90年代的时候，咱们国家很多国有企业发行企业债，因为它们知道有政府兜底，没有破产的压力，所以就完全不顾自己的偿债能力拼命地发。另外一方面，这些债券的投资者主要是国有大银行，因为有政府兜底，它们也不关心违约风险，就收购了大量根本没有偿付能力的债券，让银行的资产质量变得越来越差。这种情况后来就愈演愈烈，造成了银行的坏账率高起，整个社会的债务关系非常地恶化，最后政府被迫将企业债市场关闭，一直到2000年以后才重新启动。

赦免债务（债务重组）是社会成本更低的策略
债务违约其实是债务市场存在的必要条件，没有违约的市场就像没有死亡的自然界一样，很难具有一个良好的生态。
欧债危机中对希腊的国债评级被连续地下调，面临着主权债违约的风险。刚开始的时候和很多市场原教旨主义的想法一样，欧元区的成员国确实担心道德风险问题，所以没有救助计划，希腊在债务危机里越陷越深，紧接着像葡萄牙、西班牙也都爆发出财政问题，结果连一向很健康的德国和法国也受到了拖累，一场新的金融危机看上去马上就要在欧洲全面爆发了。这个时候欧洲央行和欧元区各成员国就开始采取了紧急的援助措施，减免希腊债务的50%，相当于让希腊政府赖掉了1000亿欧元的债务。因为这是使得整个欧元区成本更小的方法。欧元区各国的经济依存度是非常高的，可谓牵一发而动全身，当时希腊的债务危机已经导致了它国内的政治局势很动荡，然后也影响到了国际市场对欧元区的态度。所以如果扳机抠下，多米诺骨牌一坍塌的话欧洲危机就会蔓延，最后导致的损失绝不是千亿级别，所以说让希腊赖账反而是两害相较取其轻，是成本相对比较低的一个策略。

比如说一个公司有1亿元的债务，由于种种原因这个公司就陷入了资不抵债的境地，账面的价值仅剩下5000万元。但是这个公司也有投资机会，如果它继续经营下去的话，大概有50%的概率能够赚到1.5个亿。好了，这个时候公司的债权人就有两种选择：第一种选择非常直截了当，就是让这个企业破产清偿，然后债权人拿到它账上剩下的5000万；第二种选择就比较复杂一点，进行债务重组，比如说把原有的一个亿的债务减免到7000万，同时进行债务置换，用更低利率的新债来帮助企业偿还旧债，然后恢复经营。在第一种方案中债权人得到的最大金额就是5000万了。在第二种方案中债权人得到的最大金额是7000万，也就是50%的概率乘以1.5亿的收入，就是7500万，然后债务人又拿到剩下的500万。很明显，选择第二种方案进行债务重组是对双方更有利的选择，也就是所谓的帕累托改进。
债务重组是企业、政府、国家中最常见的金融行为。比如这几年中国在自己的地方债问题上也采取了债务置换的做法，以低息的新债去置换那些高息的旧债，实际上就是允许债务负担过重的地方政府赖掉部分债务，让它们恢复生机。

3、债务螺旋：中国王朝更替的金融逻辑

国家和民间债务关系互相影响恶化的一个“债务螺旋”，是中国王朝更替的金融根源。

社会上的债务关按大类分无非是国家、企业、个人三者中间的一个债务网络。在农耕经济的古代中国，这个网络就可以简化成国家和个人、个人和个人这两类债务关系。

• 国家和个人：也就是居民中间的债务关系主要体现为各种税负。在这个债务关系中，国家政府是债权人，居民是债务人。税负越重，居民对国家的负债就越高，也就是杠杆率就越高，而且这个债务的违约成本是很高的，不纳税可能会被送进监狱。
• 个人和个人：高利贷，民间的大规模借贷一般发生在青黄不接或者是天灾人祸的时候。这个时候很明显，债务人会处在绝对弱势的地位，所以他需要承担高利息和非常苛刻的抵押条件。中国的民间利率都是按月度计算的，一般所谓的三分息就是指月息3%，年化利率能够达到36%，而抵押也一般是超额抵押，经常会包括房屋、土地，严苛的时候甚至包括妻子、儿女等。

从汉朝以来中国就是以一个相对简单的官僚治理结构，管理着一个庞大和复杂的帝国，所以“维稳”是历朝历代的刚需。而“维稳”是需要成本的，在这两种关系中，债权人和债务人之间都处于尖锐对立的状态，所以杠杆率一高，社会的张力、社会的摩擦就会变大，“维稳”的成本就会急速地上升。所以“低杠杆”是中国社会维持稳态结构运行的一个必要非充分条件，也是传统中国社会“去金融化”的根源所在。

明朝是如何被“债务螺旋”击垮的？
所谓的稳态结构其实是不稳定的，因为一旦有外生冲击，比如说天灾人祸、外族入侵，这两种债务关系就会迅速地恶化，形成一个杠杆率交替上升的“债务螺旋”，将这个稳态结构打破，最后以王朝的更替结束。
以明朝为例，明朝不是一个自然维稳的状态，而是靠庞大的集权和行政体系来强行维持的。维持这么庞大的官僚体系，国家就必须多征税与民争利，同时因为民间财富被挤压，在靠天吃饭的年代里任何一点点自然灾害，旱灾、涝灾、虫灾都会造成民间杠杆率的大幅度上升，债务关系恶化。民间债务关系恶化的极端表述就是“民不聊生、揭竿而起”。意味着维稳成本急速上升，所以财政又会出现巨大的缺口。那财政出现巨大的缺口以后，朝廷没有其他的办法，只能加重税负，提高国家对百姓的杠杆率，从而又导致民间债务关系的进一步恶化，更多的社会动乱出现。
历史其实总是在不断地重复自己，每次王朝的更替之后，新朝廷一般会干两件事情：第一是大赦，除了赦免犯人的罪行以外，就是废除前朝的一切债务，相当于强行“去杠杆”，用强制的办法理顺民间的债务关系；第二件就是减税，休养生息，去理顺国家和居民中间的债务关系。这两个举措我把它称为“双降”，也就是同时降低国家和民间的杠杆率。整个社会的杠杆率下降以后，社会会渐渐地恢复到原有的稳态结构上，经过几十年的发展之后盛世就逐渐地出现，一直到下一个冲击的出现。

4、债券投资：不建议普通人投资

债券市场：机构化的金融市场
中国的债券市场是一个高度机构化的市场，个人缺乏进入的渠道。咱们中国的债券市场，分两个部分，一个叫场内市场，一个叫场外市场。场内市场又叫交易所市场，就是我们平时熟悉的上交所、深交所。它们对散户是相对友好的，散户参与的门槛比较低，交易的规则也比较简单，我们可以像买卖股票一样地买卖债券。可惜的是，这个市场上交易的债券只占整个债券市场不到5%的量，剩下的95%的债券都在银行间市场，也就是场外市场上交易。场外市场是不对散户开放的机构市场，像银行这样的大型机构才是主要的玩家。有时候它们一单买卖都是百亿元的规模，根本不是我们散户可以企及的数字。从2017年的数据来看，债券市场，散户的比例不到0.1%，股市的散户比例是42%。

为什么债券市场不适合散户投资者？

• 债券的流动性比较差。所谓流动性就是指金融资产顺利转换成现金的能力，流动性差就意味着你的金融资产卖不出去，无法变现。一般来讲，你可以理解的是，交易越频繁的资产流动性越好，因为你容易找到买主。而债券，它的交易远不如股票频繁。
• 债券投资的逻辑是宏观逻辑，这对个人投资者来讲也是相对陌生的领域。债券的收益率是随着利率波动，而利率的波动又跟宏观经济环境有很大的关系。所以，债券投资考较的是宏观逻辑，需要投资者对宏观经济面有深入的把握。

个人投资者更好的选择是什么？

• 债基，基金经理可以帮你弥补宏观分析上的缺失。而债基也避免了债券本身的低流动性。
• 更好地选择是货基，货基的流动性比债基更好，风险也小，但是收益率却一点也不低。以2017年为例，债基的平均收益率是2%左右，货基却超过3%。这几年货基在整个资管市场的份额占了差不多一半，债基却只有10%左右。

利率由政府和市场共同决定
一个是市场力量决定的利率，我们把它称为“基础利率”；另外一个是政府干预形成的利率，我们可以把它称为“干预利率”。

• 基础利率，根据费雪的利率理论，基础利率就是市场的基本经济力量决定的，包括时间偏好、市场里的投资机会、财富的分布情况等等。比如说人们如果普遍很不耐心，那么今天的消费就很高、储蓄就很低，市面上就会缺钱，利率就会高一些。再比如说如果市场里有很多投资机会，投资回报率很高，那么很多人就会想借钱投资，资金就会紧张，利率也会高一些。
• 干预利率，在现代经济中很少有国家会任凭市场的基本力量来决定利率，而是会进行各种干预。

如何看待政府调控利率？

• 政府调控利率是为了对抗经济周期，当经济不景气之后，政府就降息，降低资金的成本。降低资金的成本以后，企业就会更加愿意投资，投资增加了就会拉动经济。比如说2008年的金融危机以后，各个国家为了刺激经济就纷纷降息，美国一直把利率降到0，而欧元区甚至把利率降到了0以下，这一些措施都是为了刺激投资、刺激消费来拉动经济。
• 从宏观经济学的角度来说，降低利率能够增加短期的总需求，但是不能够增加长期的总供给，也就是说不会增加长期的经济增长率。换一句话说，降息和低利率这样的政策，对于长期经济增长的作用是非常有限的，政府干预利率只能够作为对抗短期经济周期波动的工具使用，而不能够作为促进长期经济增长的工具使用。

2、信用消费的利率幻觉

• 信用卡账单分期：剩余按照日利率万分之五计算利息，万分之五的日利率换算成年利率就是18.25%，远远超过任何理财产品/投资产品的收益率。
• 电商分期购物：按照7.2%的费率，分期12个月买一个1200块钱的商品，你每个月偿还的本金100块、利息7.2元，所以很容易就认为，这个商品上付出的利率是7.2%。其实是错误的，每个月都在偿还本金，所以总借款额度是按月下降的，最后一个月本金只有100块钱。但是在这个过程中间，手续费是固定的，也就是说最后一个月，你的月息是7.2%，而不是年息7.2%。用高斯定理算，12个月分期付款，7.2%的手续费，最后付出的利率是13.23%，比你以为的7.2%高了差不多一倍左右，这就是典型的利率幻觉。
• 实际年化利率 = 分期手续费率/(分期数+1)×24 = 单期手续费率 ×分期数/(分期数+1)×24
• 金卡和白金卡：第一年免年费。年费是很高的，一般在3000块钱以上。可以有很多特殊待遇，比如说坐经济舱享受VIP的休息室，到SPA店和高尔夫场享受五折优惠。但是其实这些消费的价格已经是非常高了，所以即使是五折优惠，其实你也没有占到很多的便宜。到了第二年的时候，他们就开始收取这些卡的年费了。