日 09:31　　来源：华衣网　　
　　近日，总投资1.8亿元的赢德加工项目在湖北竹山县通济沟商贸物流园正式开工建设，至此该县今年新引进的2家加工项目均已进入实质性实施阶段。
　　其中今年初引进的湖北嘉麟杰服饰公司正在进行一期二栋厂房和配套办公楼建设，11月可进行设备安装，于明年春季投产。
　　今年以来，竹山县抢抓国内纺织服装产业从长三角、珠三角向中部地区转移的机遇，利用该县丰富的劳动力和电力资源，加大招商对接力度，成功引进上海2家企业到竹山投资建设服装加工厂。
　　其中湖北嘉麟杰服饰公司由上海嘉麟杰纺织品公司投资建设，计划总投资3.39亿元，一期工程计划明年春季投产，二期工程计划于2017年竣工投产。赢德服饰加工项目由上海通淳实业有限公司投资建设，建成后年可生产各类成衣450万件，实现销售收入5.5亿元、利税8600万元，提供3000多个就业岗位。　户外运动功能性面料制造商上海纺织品股份有限公司昨晚公告，拟以不超过2845.70万元，受让手游公司软件有限公司(以下简称“上海皿鎏”)25.87%的股权。上海皿鎏创始人苏方曾从事《实况足球》的开发。值得一提的是，嘉麟杰本次收购的PE(市盈率)仅为2.7倍。
嘉麟杰昨晚公告称，日与上海皿鎏股东苏龑签订了股权转让框架协议，受让其所持有的上海皿鎏25.87%股份。按该框架协议，若上海皿鎏2014年经审计的税后净利润达到或超过4100万元，则嘉麟杰将继续加大投资比例。嘉麟杰董秘凌云昨日接受早报记者采访时表示，若业绩符合预期，不排除未来进一步收购并控股上海皿鎏业。
嘉麟杰本次收购价25.87%股权作价2845.70万元，按上海皿鎏承诺的2014年净利润4100万元计算、收购PE为2.7倍。凌云表示，在时下手游产业大热的背景下，2.7倍PE并不算高，就股权投资而言，十分合理。“但收购上海皿鎏对于嘉麟杰而言，并不仅仅停留在股权投资层面，今后上海皿鎏上线的游戏可以作为嘉麟杰旗下自营品牌‘科诺修斯’重要的宣传渠道。”凌云说。
嘉麟杰昨晚公告并显示，上海皿鎏成立于2003年，创始人苏方曾就职于日本KONAMI株式会社(科乐美)，从事系列游戏《实况足球》的开发，上海皿鎏部分业务骨干来自于KONAMI、KOEI(光荣)、UBI Soft(育碧)等著名游戏公司。与此同时，上海皿鎏还是索尼、任天堂、微软公司认定的正式开发商，业务涉及原创手机游戏开发、视频游戏整案合作开发、动漫制作等领域。
上海皿鎏的合作伙伴包括CAPCOM(卡普空)、SEGA(世嘉)等国际著名游戏厂商，并参与开发了如《古墓丽影》、《侠盗猎车手5》、《蝙蝠侠之阿卡汉姆疯人院》等游戏。上海皿鎏独立开发的手机游戏《群雄天下》目前位列台湾地区App Store畅销榜的14名。
嘉麟杰主要从事功能性面料的研发与生产，主营产品包括起绒类面料、纬编羊毛面料和运动型功能面料等三大类产品。嘉麟杰实际控制人为现年58岁的黄伟国。
昨日，嘉麟杰收于6.9元/股，涨2.22%。
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2014 年券 2015 年跟踪
信用评级报告
.. 公司客户集中度较高。2014 年公司前五大客户合计销售金额占年度销售总额比例
为 72.62%，同比下降 4.59 个百分点，但客户集中度仍然较高，主要客户经营情况
的变化将会对公司的销售收入及经营成果产生一定影响。
.. 公司自有品牌尚未实现盈利。公司自有品牌初期投入较大，目前尚未盈利，亏损金
额由 2013 年的 3,000 万元增长至 2014 年的 3,500 万元，对公司整体业绩有一定影
响，未来能否实现预期效益具有一定的不确定性。
.. 公司扩张的产能有一定消化风险。公司扩张的产能能否及时消化受到欧美经济发
展、户外市场发展以及户外中高端面料市场发展等诸多因素影响，有一定不确定性。
.. 公司期间费用增长较快，盈利能力下降。由于公司自有品牌投入增加、债券利息和
生产基地建设费用支出增加，公司期间费用增长较快，2014 年达 2.30 亿元，同比
增长 44.06%，公司营业利润下滑幅度较大，同比降低 73.43%；2015 年 1-3 月，公
司营业利润亏损 2,307.19 万元；预计公司 2015 年 1-6 月营业利润将继续亏损。
.. 公司有息负债规模快速增长。2014 年公司发行了 3 亿元的券，有息负债规
模增长较快，2014 年底增长至 48,216.10 万元，同比增长 328.42%，公司偿债压力
有所增加。
主要财务指标：
项目 2015 年 3 月 2014 年 2013 年 2012 年
总资产（万元） 165,441.14 165,978.42 123,138.54 110,801.93
股东权益合计（万元） 103,153.62 105,013.30 103,464.16 95,554.39
有息债务（万元） 52,407.88 48,216.10 11,254.34 5,870.14
资产负债率 37.65% 36.73% 15.98% 13.76%
流动比率 2.73 2.43 3.78 4.23
速动比率 1.96 1.83 2.61 2.77
营业收入（万元） 18,802.59 87,260.94 89,641.03 81,072.59
营业利润（万元） -2,307.19 2,197.51 8,269.13 4,397.86
利润总额（万元） -1,937.47 2,614.84 11,929.98 4,642.78
综合毛利率 17.29% 29.11% 27.40% 23.60%
总资产回报率 - 3.41% 10.61% 4.51%
EBITDA（万元） - 10,419.95 17,053.68 9,398.59
EBITDA 利息保障倍数 - 4.50 35.83 20.63
经营活动净现金流净额（万元） -344.77 6,992.34 7,713.11 8,070.15
注：2013 年数据来源于 2014 年审计报告年初数
资料来源：公司 2012 年、2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况
日，公司收到中国证券监督管理委员会《关于核准上海纺织品股
份有限公司公开发行券的批复》（证监许可[号），同意公司公开发行面
值不超过3亿元的券。本期债券于日发行，募集资金总额3亿元，票面利
本期债券的起息日为日，债券期限为5年，到期日为日。本期
债券按年计息，每年付息一次，付息日为债券存续期间每年的3月19日（如遇节假日顺延）。
本期债券第3年末附公司上调票面利率选择权和投资者回售选择权。
截至2015年4月底，本期债券本息兑付情况如表1所示。本期债券发行所募集资金已使
用完毕，全部用于补充流动资金。
表1 截至 2015 年 4 月 30 日本期债券本息兑付情况（单位：万元）
本息兑付日期 期初本金余额 本金兑付/回售金额 利息支付 期末本金余额
30,000 - 2,250 30,000
合计 - - 2,250 -
资料来源：公司提供，鹏元整理
二、发行主体概况
2014年，公司注册资本、控股股东未发生变化，实际控制人仍为黄伟国。截至2014年
底，公司控股股东上海国骏投资有限公司持有公司22.56%的股权，其中用于质押的股份数
为15,900万股，占总股本的19.11%，公司和控股股东之间的产权及控制关系如图1所示。2014
年公司未发生重大人事变更，主营业务亦未发生变化。
图1 截至日公司产权及控制关系
资料来源：公司提供
2014年，新纳入公司合并范围的子公司3家，主要系公司为扩大产能以满足市场需求新
设成立的子公司，具体情况如表2所示。截至2014年底，公司纳入合并范围的子公司共10
家，具体情况见附录五。2014年内公司无重大资产重组。
表2 2014 年公司合并报表范围变化情况
2014 年新纳入公司合并范围的子公司情况
子公司名称 持股比例 注册资本 主营业务 合并方式
上海企业发展有限公司 100.00% 12,000 万元 投资管理 新设立
湖北服饰有限公司 100.00% 1,500 万元 服装加工 新设立
CHALLENGE APPARELS LIMITED 65.00% 1,000 万美元 服装加工 新设立
资料来源：公司 2014 年年报，鹏元整理
截至日，公司资产总额为16.60亿元，归属于母公司的所有者权益合计为
10.27亿元，资产负债率为36.73%；2014年度，公司实现营业收入8.73亿元，利润总额0.26
亿元，经营活动现金净流入0.70亿元。
三、运营环境
2014年纺织行业发展缓中趋稳，主要指标增速回落，运行效益稳定，结构调整取得进
受原料价格大幅波动、市场需求放缓以及自身发展阶段转换等内外因素影响，2014年
纺织行业延续了“十二五”以来总量增速逐年放缓的态势，各项指标增速较2013年均有不
同程度下降。据国家统计局发布的数据，2014年，全年规模以上工业中，纺织业工业增加
值比上年增长6.7%，增速同比下滑2个百分点；其中，纱产量3,379.2万吨，比上年增长5.6%，
增速同比下滑1.6个百分点；布产量893.7亿米，比上年减少0.4%，增速同比下滑4.4个百分
点；化学纤维产量4,389.8万吨，比上年增长5.5%，增速同比下滑1.9个百分点1。
2014年纺织行业运行效益稳定。据中国工业报，全年纺织行业主营业务收入达到
67,220.1亿元，同比增长6.8%；利润总额为3,662.7亿元，同比增长6.1%。主营业务收入利
润率5.45%，与上年同期基本持平。此外，三费所占比重6.17%，略下降0.02个百分点，产
成品周转率20.57次，提高0.8%，表明企业管理水平有所改善。
2014年纺织行业结构调整取得一定进展。一是市场开拓和品牌建设能力有所提升，终
端产品如服装、家纺、产业用纺织品行业利润率均在5.7%以上，高于原料或半成品行业。
二是投资有所优化，纺织行业500万元以上项目固定资产投资同比增长13.4%。三是产业用
纺织品行业继续较快增长。在纺织大行业减速调整的背景下，产业用纺织品、家用纺织品
1 数据来源于《2013 年国民经济和社会发展统计公报》与《2014 年国民经济和社会发展统计公报》。
等子行业日益成为纺织产业链上新的增长点。2014年，我国规模以上产业用纺织品行业工
业增加值同比增长11.7%，高于纺织全行业增速4.7个百分点；利润总额同比增长13.8%，高
于全行业增速7.7个百分点2。
受复杂的国内棉花市场、持续上升的综合成本、严峻的环保形势以及日趋激烈的国际
竞争等因素影响，我国纺织行业仍面临较大的下行压力
多年来棉花价格大起大落，国内外棉价差额不断扩大，严重削弱了我国棉纺织企业的
国际竞争力。2014年国内棉花种植补贴政策试点实行，棉花价格基本由市场形成，国内外
棉花价差缩小。棉价的市场化改革给纺织行业带来了有利因素，但直补政策实施效果还不
确定，多年来导致国内外棉价巨幅波动的因素并未消失，受全球棉花种植面积、气候，以
及期货市场推波助澜等多重因素的影响，未来国内外棉价的大幅波动仍在所难免，纺织行
业平稳运行仍面临一定压力。
图2 近年我国棉花价格趋势图
资料来源：WIND 资讯, 鹏元整理
国家统计局发布的数据显示，在2014年全年经济增速下滑的同时，劳动年龄人口比例
也出现了连续第三年的下降。2014年北京、广州、福建、江苏等发达沿海多地遭遇“用工
难”的现象。另一方面，纺织行业的工人工资大约以每年15%以上的速度在递增。目前我
国服装行业的工资水平约为东南亚工人的3倍以上，在企业产品成本中，劳动力成本占比明
显上升，劳动力愈来愈贵的趋势将成为我国纺织行业面临的新常态。
2015年新的环保法实施，国家对污染排放监管范围和标准不断提升，行业环保压力更
加突出。部分地区对印染企业采取不准改造的一刀切限制政策，不仅不利于促进节能减排，
2 数据来源于中华人民共和国工业和信息化部消费品工业司《2014 年我国纺织行业运行情况及 2015 年形
势预测》。
也将影响纺织全产业链的转型升级。
纺织行业国际市场竞争更趋激烈。近年来，越南、孟加拉等国家依托劳动力成本、汇
率等比较优势，在国际市场上的份额加速提升。我国纺织行业在综合成本持续上升的情况
下，参与国际竞争的压力不断加大。据美国海关、日本海关数据资料显示，月，
我国在美国纺织品服装进口总额中占比为39.06%，较上年同期下降0.82个百分点；1-11月，
我国占日本纺织品服装进口总额的比重为67.59%，较上年同期下降3.7个百分点。
四、经营与竞争
公司主要从事面向户外运动的高档针织面料及其成衣的研发、生产和销售，主要产品
分为起绒类面料、纬编羊毛面料和运动型功能面料等三大类。公司是多家全球知名户外运
动品牌商、高端大众运动品牌商的供应商，并根据部分客户的需求将生产的面料制成成衣
后即以ODM（Original Design Manufacturer，原始设计制造商）形式出口。
2014年，世界经济增长乏力，欧债危机的影响尚未消除，各主要发达国家又竞相推出
货币贬值政策，加上2014年暖冬给公司羊毛产品销售造成不利影响，公司当年实现营业收
入87,260.94万元，同比下降2.65%。其中，成衣和面料的销售收入占比分别为76.67%、
23.33%，公司产品仍主要以成衣形式出口。2014年成衣销售同比增长1.46%，面料销售同
比下降14.10%。毛利率方面，2014年公司综合毛利率同比提高1.71个百分点，主要系以成
衣形式出口的产品占比增加所致。
年公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元）
2014 年 2013 年
金额 毛利率 金额 毛利率
成衣 66,904.27 32.99% 65,942.99 30.51%
面料 20,356.68 16.36% 23,697.44 18.74%
合计 87,260.94 29.11% 89,640.43 27.40%
资料来源：公司
年年报，鹏元整理
2014年公司客户继续保持稳定，但集中度仍然较高，受客户订单减少影响，公司营业
收入小幅下降
2014年公司仍主要进行起绒类面料、纬编羊毛面料和运动型功能面料三大类产品的生
产和销售。其中，纬编羊毛面料和运动型功能面料主要以成衣形式销售给客户，产品毛利
较高；起绒类面料以面料原料形式销售给客户，产品毛利较低。
2014年公司年产能仍为针织面料1,880万米、自产加工成衣300万件。2014年公司生产
模式无变更，仍根据订单进行生产。其中，公司面料全部自产；成衣生产方面，因公司成
衣加工产能不足，仍采用自产和委托加工3两种模式。2014年公司分别生产面料813.61万米、
成衣693.26万件。其中，面料生产量同比降低17.25%，主要系欧美经济环境影响、Polartec
订单下降所致；成衣生产量同比略有增长。
年公司产品产量情况
产品 2014 年 2013 年
面料（万米） 813.61 983.20
成衣（万件） 693.26 678.73
资料来源：公司
年年报，鹏元整理
公司原材料主要系涤纶和羊毛毛条。除了部分功能性涤纶纱线和客户指定的少量辅料
在国外采购外，绝大部分原料和辅料均为国内采购。其中涤纶为市场采购，羊条系来料加
工，原材料价格波动对公司利润影响较小，人工成本及能源成本对公司利润影响较大。2014
年公司原材料供应商仍主要为张家港扬子纺纱有限公司、浙江新澳纺织集团有限公司等，
公司从前五大供应商处采购金额占全年采购总额的28.94%，同比下降3.87个百分点。
销售方面，根据销售渠道的不同，公司的销售模式分为直接销售和通过中间商销售两
种方式。公司销售大部分采取直接销售的形式，少部分通过中间商间接销售。2014年公司
成衣销售量有所增长，面料销量下降幅度较大，分别同比增长3.15%、下降11.99%。成衣、
面料的产销率均有所提高，但销售均价均有所下滑，分别同比下降1.60元/件、0.58元/米。
年公司产品产销情况
产品 项目 2014 年 2013 年
销量（万米） 854.72 971.15
销售均价（元/米） 23.82 24.40
产销率 105.05% 98.77%
销量（万件） 697.07 675.80
销售均价（元/件） 95.98 97.58
产销率 100.55% 99.57%
注：销售均价=销售额/销量
资料来源：公司
年年报，鹏元整理
2014年公司主要客户无重大变更，仍为Icebreaker、Polartec等公司。公司是Icebreaker
全球最主要的指定供应商，其90%以上的纬编羊毛面料产品由公司生产。2014年公司对
Icebreaker销售额为37,583.62万元，同比增长9.27%，占公司营业收入的43.07%，占成衣营
业收入的56.18%。公司是Polartec全球最大的批量供应商，公司生产的高端双面绒产品主要
销售给Polartec。2014年公司对Polartec销售额为13,449.54万元，同比下降30.11%，占公司营
业收入的15.41%，占公司面料营业收入的66.07%。Kathmandu为新西兰户外运动品牌商，
3 委托加工即将部分起绒类成衣和运动型功能成衣的缝制、绣印工序委托给其他工厂生产。
2014年公司对Kathmandu销售额为5,972.37万元，同比增长17.32%。兼松株式会社为公司的
中间商，公司通过兼松株式会社向Nike、Adidas等高端大众运动品牌商销售运动功能性成
衣。由于公司整体接单会根据各区域市场需求、订单价格、产能匹配度等情况有所不同，
2014年产能主要放给欧美订单，故2014年对兼松株式会社销售额下降。2014年公司对兼松
株式会社销售额为3,717.78万元，同比下降51.37%。MAS ACTIVE(PVT) LTD系斯里兰卡的
服装服饰产品贸易商，2014年公司对MAS ACTIVE(PVT) LTD销售额为2,645.29万元，同比
下降6.86%。
年公司前五大客户销售情况（单位：万元）
客户名称全称
2014 年 2013 年
销售额 算方式
ICEBREAKER NZ LTD 37,583.62 43.07% 34,394.56 38.37% 纬编羊毛成衣 信用证
POLARTEC,LLC 13,449.54 15.41% 19,245.17 21.47% 起绒类面料 T/T
KATHMANDU LIMITED 5,972.37 6.84% 5,090.50 5.68% 运动功能性成衣 T/T
兼松株式会社 3,717.78 4.26% 7,645.20 8.53% 运动功能性成衣 T/T
MAS ACTIVE(PVT) LTD 2,645.29 3.03% 2,840.03 3.17% 运动功能性成衣 信用证
合计 63,368.59 72.62% 69,215.47 77.21% - -
资料来源：公司
年年报，鹏元整理
公司前五大客户合计销售金额占年度销售总额比例为72.62%，同比下降4.59个百分点，
但客户集中度仍然较高。2014年公司面料销售收入下降主要系对Polartec销售额下降所致。
未来主要客户经营情况的变化仍将会对公司的销售收入及经营成果产生一定影响。
结算方面，对于下游主要客户，T/T结算账期一般是20-50天，信用证时间30-90天均有，
平均下游客户账期在一个月左右。其中，公司与Icebreaker采用信用证方式结算，且为备兑
信用证，备兑额约680万美元（约为Icebreaker一个季度的销售额），公司货款回收较有保
障；公司与Polartec、Kathmandu、兼松株式会社主要采用后T/T结算方式。
总体看来，2014年公司客户继续保持稳定，但集中度仍然较高，公司营业收入降低主
要系老客户订单减少所致，主要客户经营情况变化仍将会对公司销售收入及经营成果产生
一定影响。
2014年公司自有内销品牌缩减直营店规模、外销品牌推广速度较快，但自有品牌仍处
于品牌培育期，尚未实现盈利
公司自有内销户外运动品牌Kroceus（以下简称“KR”）以全直营的模式进行经营，
2014年负责该品牌具体运营的全资子公司上海运动用品有限公司（以下简称“嘉麟
杰运动品”）不再单纯执着于直营店的覆盖范围和门店数字，而是以提高已有店铺的单店
销售业绩为工作重点。2014年由于在纺织行业终端品牌消费不景气，KR品牌直营门店数从
2013年末的54家缩减规模到35家，共实现2,600余万元的销售额，与2013年同期相比单店销
售绩效有了一定的增长。与此同时，KR品牌运营团队还尝试品牌推广与互联网等新营销渠
道的合作。2014年，公司适时将KR品牌的中文名称正式更名为“地球科学家”，进一步清
晰了品牌使命。
公司自有外销户外运动品牌Super Natural（以下简称“SN”）以店铺外包的模式进行
经营。2014年着重在市场营销和渠道开拓方面加快步伐，继欧洲市场，又陆续在美国和日
本铺设销售网点以及试水网上销售模式，在市场推广方面基本达到了预期目标。同时SN还
尝试启动了国内的品牌运作和渠道建设，完成了上海古北高岛屋首家实体店和包括苏宁、
京东、微信商城、中国亚马逊等在内的电商平台的布局，为品牌的全球化推广和销售提供
了经验积累。
总体来看，公司自有品牌初期投入较大，目前尚未盈利，亏损金额由2013年的3,000万
元增长至2014年的3,500万元，对公司整体业绩有一定影响，未来能否实现预期效益具有一
定的不确定性。
公司重视技术研发，2014年继续保持较大规模研发投入
2014年公司共开发初样四百余个，展样三百多组，共近一千五百缸，并且在包括多组
份羊毛混纺系列、羊毛牛仔系列、针织阻燃面料系列、高针距面料系列、冰凉丝面料系列、
COCONA系列等大品类的开发过程中突破了大量的技术难题，为未来的市场开拓积累了丰
富的技术和产品储备。2014年公司申请、获得多项专利，获得了中国纺织工业联合会颁发
的“科学技术进步奖”、“针织内衣创新贡献奖”，并通过了中国合格评定国家认可委员
会（CNAS）的实验室认可审核。此外，公司在已获得“上海市专利试点企业”称号的基
础上，正积极筹备进行“上海市专利示范企业”的申请，并有望按照相关流程在未来几年
内顺利完成有关部门的验收。2014年研发投入总额为2,682.70万元，同比增长5.53%，占公
司当期营业收入比例为3.07%。
年公司研发投入金额及占营业收入的比例（单位：万元）：
项目 2014 年 2013 年
研发投入金额 2,682.70 2,542.18
研发投入占营业收入比例 3.07% 2.84%
资料来源：公司
年年报，鹏元整理
公司为满足不同客户多样化需求积极扩充产能，但产能扩张投资使公司面临一定的资
金压力，且扩张的产能能否及时消化有一定不确定性
公司上海生产基地产品以高端面料为主，但产能有限、品种有限，目前产能已限制了
公司业务规模的扩大，近年来，公司积极扩充产能以满足不同客户多样化需求。
2013年公司新设湖北纺织品有限公司（以下简称“湖北纺织”），建设
湖北嘉鱼高档织物面料及服装生产研发基地项目，该项目总投资约4亿元，正式投入生产后
可增加1,800万米/年的针织面料产能。该项目分两期建设，截至2015年5月底，已投资约3.5
亿元，一期项目已试运行（一期产能600万米/年），二期项目预计将在未来两年内完成。
根据湖北嘉鱼生产基地产能规划及项目建设进度情况，预计2015年、2016年及2017年公司
面料产能将分别较前一年新增250万米（2015年下半年产能）、750万米和800万米。
2014年公司新设湖北服饰有限公司（以下简称“湖北服饰”），建设竹
山服装生产基地，该项目总投资约0.5亿元，正式投入生产后可增加产能300万件/年。该项
目分两期建设，日一期工程开工，计划2015年投产；二期工程计划2017年竣工
投产。截至2015年5月底，该项目已投资0.24亿元，建筑已竣工，正在进行设备安装。
2014年公司新设Challenge Apparels Limited（以下简称“巴基斯坦”），建设巴
基斯坦生产基地，总投资650万美元（主要为设备款，厂房通过租赁），正式投入生
产后可增加产能600万件/年。目前印绣花、成衣缝制等设备已经陆续完成安装调试，截至
2015年5月底，巴基斯坦已进入试运行阶段。
表8 截至 2015 年 5 月 31 日公司主要投资项目情况
项目 总投资 已投资 进展 预计增加产能
湖北嘉鱼高档织物面料及
服装生产研发基地 4.00 亿元 3.5 亿元 一期试运行 1,800 万米/年
湖北竹山服装生产基地 0.5 亿元 0.24 亿元 建筑竣工，设备安装 300 万件/年
巴基斯坦服装生产基地 650 万美元 650 万美元 试运行阶段 600 万件/年
资料来源：公司提供，鹏元整理
按照公司规划，新设生产基地全部竣工后，上海、湖北和巴基斯坦工厂将形成一个三
方并重的完整供应链体系，以满足不同客户的多样化需求。其中，上海生产基地将以高端、
功能性和多品种、小批量、快速响应为主要目标；湖北生产基地除承接部分上海工厂的产
能外，还将满足大客户的产能需求并为巴基斯坦提供部分化纤类功能性面料；巴基
斯坦则主要利用当地服装服饰产品出口欧盟免关税政策、较低的棉纱价格和人力资
源成本较低的优势为全球性大客户提供大批量中高端产品。
但我们注意到，公司新设生产基地总投资近8亿元，投入资金较大，随着工程的推进，
公司将面临一定的资金压力；公司未来发展取决于世界经济未来发展、户外用品市场发展
以及户外中高端面料市场竞争情况等诸多因素，故公司扩张的产能能否及时消化有一定不
五、财务分析
财务分析基础说明
以下分析基于经立信会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2014
年审计报告及未经审计的2015年一季度报表，报告均采用新会计准则编制。2013年数据采
用的是2014年审计报告期初数。
2014年公司合并范围新增子公司3家，公司合并范围子公司情况详见附录五。
公司执行财政部于2014年修订及新颁布的准则，根据新准则，公司对本期和上期财务
报表中的部分科目进行追溯调整。其中，其他流动负债调整至递延收益。本次会计政策变
更，仅对上述财务报表项目列示产生影响，对公司2013年末和2012年末资产总额、负债总
额和净资产以及2013年度和2012年度净利润未产生影响。
资产结构与质量
2014年随着产能扩张、投资规模的增长，公司资产规模迅速增长，整体资产质量较好
截至2014年底，公司总资产为165,978.42万元，同比增长34.79%，主要系公司产能扩张、
投资规模增长所致。截至2014年底，公司资产以非流动资产为主，占资产总额的57.58%。
截至2014年底，公司流动资产主要以货币资金、应收账款和存货为主。货币资金主要
为银行存款，无使用受限情况。公司应收账款规模继续增长，2014年底公司应收账款同比
增长36.62%。应收账款从账龄来看，1年以内占比99.44%；从应收对象来看，主要为
ICEBREAKER NZ LTD、POLARTEC,LLC、JIALE COMPANY LIMITED、KATHMANDU
LIMITED及STEFANEL SPA等，前五大应收客户占比79.43%，集中度较高，但公司客户长
期合作且信用较好，货款回收较有保障。2014年底公司预付款项同比增长41.36%，主要系
公司产能扩张，生产基地投资增长所致，2015年一季度公司预付款项继续保持增长。2014
年底公司前五名预付对象为张家港扬子纺纱有限公司、流亚科技有限公司、常州尚彩科技
有限公司、PLM Impianti Srl及上海通兴建筑安装工程总公司竹山县分公司，合计占2014年
底公司预付款项余额的39.89%。存货主要系库存商品、在产品和原材料，由于公司2014年
销售规模下降，2014年底公司存货规模同比下降16.53%，但规模仍然较大。公司存货规模
较大主要有三方面原因：第一，公司属高档针织面料行业，原材料主要包括涤纶纱、棉纱
和羊毛纱，部分功能性涤纶纱线从日本进口，羊毛纱线采购自Icebreaker指定的羊毛纱线生
产商，原材料单价较高导致原材料账面余额较高；第二，公司产品高档针织面料生产工艺
复杂，技术含量高，产品从原材料投入到产成品约需3个月的生产周期，生产周期较长，使
得在产品账面余额较高；第三，公司为扩展业务链，承担了部分客户的仓储和物流职能，
需要为客户进行订单储备，使得库存商品账面余额高。
年 3 月公司主要资产构成情况（单位：万元）
2015 年 3 月 2014 年 2013 年
金额 占比 金额 占比 金额 占比
货币资金 20,890.39 12.63% 28,731.77 17.31% 30,760.81 24.98%
应收账款 9,705.94 5.87% 13,157.97 7.93% 9,630.90 7.82%
预付款项 7,011.29 4.24% 5,244.07 3.16% 3,709.85 3.01%
其他应收款 1,931.19 1.17% 1,328.79 0.80% 2,032.49 1.65%
存货 17,459.15 10.55% 17,282.40 10.41% 20,704.72 16.81%
其他流动资产 4,949.06 2.99% 4,655.67 2.80% - -
流动资产合计 61,947.02 37.44% 70,400.67 42.42% 66,838.77 54.28%
长期股权投资 21,403.19 12.94% 21,092.09 12.71% 1,085.37 0.88%
固定资产 45,123.18 27.27% 45,146.27 27.20% 47,199.16 38.33%
在建工程 27,371.27 16.54% 19,911.55 12.00% 1,161.08 0.94%
无形资产 5,049.42 3.05% 5,063.55 3.05% 4,508.45 3.66%
非流动资产合计 103,494.12 62.56% 95,577.75 57.58% 56,299.77 45.72%
资产总计 165,441.14 100.00% 165,978.42 100.00% 123,138.54 100.00%
资料来源：公司 2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
截至2014年末，公司非流动资产仍主要由长期股权投资、固定资产和在建工程构成。
2014年底公司长期股权投资规模达2.11亿元，同比增长1843.30%，主要系公司2014年新增
对上海皿鎏软件有限公司（以下简称“皿鎏软件”）、MASOOD TEXTILE MILLS投资所
致，公司均采用权益法核算。其中，皿鎏软件系专业游戏外包公司，公司对其投资2,845.70
万元，持股比例为25.87%；MASOOD TEXTILE MILLS系巴基斯坦当地上市的针织企业，
公司对其投资17,131.59 万元，持股比例为24.36%。固定资产主要系专用设备和房屋建筑物。
近年来，公司为扩张产能，先后投资建设湖北嘉鱼生产基地、竹山服装生产基地以及巴基
斯坦服装生产基地，随着生产基地的建设，公司在建工程规模迅速增长，2014年底，公司
在建工程规模达1.99亿元，同比增长1614.92%。公司无形资产主要系土地及软件使用权。
总体来看，2014年随着公司投资规模的增长，公司资产规模迅速增长，整体资产质量
资产运营效率
2014年公司整体资产运营效率有所下滑
2014年底公司经营性应收款规模增加，导致公司应收账款周转效率下降；公司作为纺
织服装制造企业，存货规模一直较大，存货周转效率持续保持低位，2014年公司存货保有
量同比下降，存货周转效率略有提高；2014年公司应付账款周转天数基本与上年持平。2014
年公司净营业周期有所延长，主要系应收账款周转率下降所致。
2014年由于公司流动资产、总资产规模继续保持增长，而公司营业收入规模有所下滑，
公司流动资产周转效率、总资产周转率均有所下滑。
综合来看，2014年公司整体资产运营效率有所下滑。
表10 公司资产运营效率指标（单位：天）
项目 2014 年 2013 年
应收账款周转天数 47.01 32.73
存货周转天数 110.54 112.59
应付账款周转天数 32.22 32.52
净营业周期 125.33 112.80
流动资产周转天数 283.09 250.65
固定资产周转天数 190.49 180.24
总资产周转天数 596.38 469.75
资料来源：公司 2014 年审计报告，鹏元整理
2014年受多重因素影响，公司营业收入规模略有下降，而快速增长的期间费用进一步
削弱了公司的盈利能力
2014年，世界经济增长乏力，欧债危机的影响尚未消除，各主要发达国家又竞相推出
货币贬值政策，加上2014年暖冬给公司羊毛产品销售造成不利影响，公司当年实现营业收
入87,260.94万元，同比下降2.65%。由于毛利率较高的成衣收入占比提高，公司综合毛利率
增长至29.11%。但由于公司自有品牌投入增加、券利息和生产基地建设费用支出增
加，公司期间费用增长较快，2014年公司期间费用增长至22,967.37万元，同比增长44.06%，
公司营业利润下滑幅度较大，同比降低73.43%；2015年第一季度，公司期间费用继续快速
增长，公司营业利润亏损2,307.19万元，随着公司生产基地建设费用支出继续增长、自营品
牌市场推广投入进一步加大，预计公司月的营业利润将继续亏损。此外，由于2014
年政府补助大幅降低，公司利润总额同比下滑78.08%。2014年公司总资产回报率、净资产
收益率分别下降至3.41%、2.26%。
总体而言，2014年受多重因素影响，公司营业收入规模略有下降，而快速增长的期间
费用进一步削弱了公司的盈利能力。
年 1 季度公司主要盈利指标
目 2015 年 1-3 月 2014 年 2013 年
营业收入（万元） 18,802.59 87,260.94 89,641.03
营业利润（万元） -2,307.19 2,197.51 8,269.13
政府补助（万元） - 371.41 3,691.82
利润总额（万元） -1,937.47 2,614.84 11,929.98
净利润（万元） -2,046.81 2,352.15 9,834.07
综合毛利率 17.29% 29.11% 27.40%
期间费用率 31.70% 26.32% 17.78%
总资产回报率 - 3.41% 10.61%
净资产收益率 - 2.26% 9.88%
资料来源：公司 2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
公司为扩张产能，投资规模增长较快，投资活动现金流持续净流出，受益于公司发行
债券资金到账，公司短期资金压力尚可
2014年，公司实现净利润2,352.15万元，同比大幅下降，存货规模虽有所下降，但由于
经营性应收账款大幅增加，公司营运资本同比增加2,910.07万元，经营活动现金流净流量较
上年有所下降。
近年来，公司为扩张产能，先后投资建设湖北嘉鱼生产基地、竹山服装生产基地以及
巴基斯坦服装生产基地，2014年随着生产基地的建设，公司投资活动现金流净流出规模进
一步增大。目前生产基地仍处于在建状态，预计公司投资活动现金流还将保持净流出状态。
2014年公司筹资活动现金流净流入规模增长较快，主要系公司2014年发行3亿元的公司
债券所致。
整体来看，公司为扩张产能，投资规模增长较快，投资活动现金流持续净流出，受益
于公司发行债券资金到账，公司短期内资金压力尚可。
年公司现金流情况（单位：万元）
项目 2014 年 2013 年
净利润 2,352.15 9,834.07
营运资本变化 -2,910.07 -6,649.00
其中：存货减少（减：增加） 3,307.16 -701.15
经营性应收项目的减少（减：增加） -5,637.41 -5,490.69
经营性应付项目的增加（减：减少） -579.81 -457.16
经营活动产生的现金流量净额 6,992.34 7,713.11
投资活动产生的现金流量净额 -43,431.37 -8,810.87
筹资活动产生的现金流量净额 34,700.83 4,083.89
现金及现金等价物净增加额 -2,029.04 2,568.68
资料来源：公司 2014 年审计报告，鹏元整理
资本结构与财务安全性
2014年公司有息负债规模快速增长，偿债压力加大
公司2014年成功发行了3亿元的券，负债规模迅速增长，截至2014年底，公司负
债总额为60,965.12万元，同比增长209.87%；所有者权益变化不大，同比增长1.50%。截至
2014年底，公司负债与所有者权益比率增长至58.05%，同比增长39.03个百分点。
年 3 月公司资本结构情况（单位：万元）
指标名称 2015 年 3 月 2014 年 2013 年
负债总额 62,287.52 60,965.12 19,674.38
所有者权益 103,153.62 105,013.30 103,464.16
负债与所有者权益比率 60.38% 58.05% 19.02%
资料来源：公司 2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
截至2014年底，公司负债以非流动负债为主。公司流动负债主要为短期借款和应付账
款，非流动负债主要为应付债券。公司短期借款主要为信用借款，还有一部分为保证借款，
2014年公司短期借款同比增长64.96%。公司应付账款主要系应付供应商的货款，随着应收
账款规模的增长，公司应付账款规模也有所增长，2014年底公司应付账款同比增长8.54%。
年 3 月公司主要负债构成情况（单位：万元）
2015 年 3 月 2014 年 2013 年
金额 占比 金额 占比 金额 占比
短期借款 15,286.88 24.54% 18,565.10 30.45% 11,254.34 57.20%
应付账款 5,298.58 8.51% 5,762.90 9.45% 5,309.34 26.99%
其他应付款 1,756.95 2.82% 2,298.98 3.77% 846.41 4.30%
流动负债合计 22,664.91 36.39% 28,951.31 47.49% 17,659.59 89.76%
长期借款 7,521.01 12.07% 101.01 0.17% - -
应付债券 29,600.00 47.52% 29,550.00 48.47% - -
递延收益-非流动负债 2,501.60 4.02% 2,362.80 3.88% 2,014.79 10.24%
非流动负债合计 39,622.60 63.61% 32,013.80 52.51% 2,014.79 10.24%
负债合计 62,287.52 100.00% 60,965.12 100.00% 19,674.38 100.00%
资料来源：公司 2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
由于2014年公司发行了3亿元的券，公司有息负债规模增长较快，截至2014年底，
公司有息负债规模增长至48,216.10万元，同比增长328.42%，公司偿债压力有所增加。
从主要偿债指标来看，2014年公司资产负债率有所上升，但仍处于较低水平，为36.73%，
公司经营较为稳健。2014年由于公司短期借款规模快速增长，公司流动比率、速动比率有
所下滑，整体来看，公司短期偿债能力尚可。2014年公司利润水平下滑，利息支出快速增
长，公司EBITDA利息保障倍数同比下降较快，EBITDA对利息保障程度有所下降。2014年
公司经营活动现金流量继续呈现净流入，对务偿还有一定的支持，但支持力度有所
整体来看，2014年公司负债规模快速增长，偿债压力加大。
年 3 月公司有息负债构成情况（单位：万元）
项目 2015 年 3 月 2014 年 2013 年
短期借款 15,286.88 18,565.10 11,254.34
长期借款 7,521.01 101.01 -
应付债券 29,600.00 29,550.00 -
有息债务合计 52,407.88 48,216.10 11,254.34
资料来源：公司 2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
年 3 月公司偿债能力指标
指标名称 2015 年 3 月 2014 年 2013 年
资产负债率 37.65% 36.73% 15.98%
流动比率 2.73 2.43 3.78
速动比率 1.96 1.83 2.61
EBITDA（万元） - 10,419.95 17,053.68
EBITDA 利息保障倍数 - 4.50 35.83
总负债/EBITDA - 5.85 1.15
经营活动净现金流/流动负债 - 0.24 0.44
经营活动净现金流/总负债 - 0.11 0.39
资料来源：公司 2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
六、本期债券偿还保障分析
2014年中合担保经营状况良好，提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保能继续
有效提升本期债券的信用水平
中合担保出具了担保函，承诺为本期债券提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担
保，担保范围包括债券本金及利息、违约金、损害赔偿金、实现债权的费用及其他应支付
的费用，保证期间为债券存续期及债券到期之日起六个月。在本期债券到期之前，中合担
保发生分立、停产停业等足以影响债券持有人利益的重大事项时，公司应在一定期限内提
供新的保证，公司不提供新的保证时，债券持有人有权要求公司、中合担保提前兑付债券
2014年我国宏观经济增速继续放缓，担保行业运营风险增加；监管部门对担保行业进
行集中清理，担保业规范化进程加快；在各项政策支持下，未来融资性担保机构服务领域
或将向小微企业和“三农”倾斜。
2014年中合担保担保业务继续快速发展，2014年中合担保新增担保项目数量1,916项，
担保发生额和期末在保余额均实现了快速增长，同比增速分别达到88.36%和159.73%。随
着担保业务快速发展，中合担保担保费收入也呈现较快增长，2014年实现担保费收入
47,594.54万元，同比增长139.92%。截至2015年3月末，中合担保在保个案业务108笔，在保
责任余额311.47亿元，批量业务1,015笔，在保责任余额11.69亿元。在业务数量上批量业务
数量较多，但是其在保责任余额仅占中合担保在保责任余额的3.62%。未来个案业务仍将为
担保费收入的主要来源。目前宏观经济增速放缓，受需求减弱、产能过剩和房地产市场调
整等多重因素影响，企业尤其是中小微企业经营风险和财务风险上升，信用风险继续加大。
2014年及2015年1季度，中合担保分别发生9笔和6笔代偿，相对于2013年，代偿笔数和代偿
金额均有较为明显的增加。
年中合担保担保业务开展情况（单位：万元）
项目 2014 年 2013 年
累计担保笔数（笔） 5,000 3,084
累计担保金额 3,433,031.18 1,190,530.51
当期担保发生额 2,242,500.66 1,190,530.51
当期解除担保额 378,390.25 23,457.87
当期担保费收入 47,594.54 19,837.96
期末在保余额 3,031,183.05 1,167,072.64
期末在保责任余额 3,031,183.05 1,167,072.64
资料来源：中合担保提供，鹏元整理
截至日，中合担保资产总额为632,427.85万元，所有者权益合计为
543,146.46万元，资产负债率为14.12%；2014年度，中合担保实现营业收入56,049.23万元，
利润总额34,471.87万元，经营活动现金流净额25,425.47万元。
年中合担保主要财务指标
项目 2014 年 2013 年
总资产（万元） 632,427.85 566,597.10
所有者权益合计（万元） 543,146.46 532,281.40
资产负债率 14.12% 6.06%
营业收入（万元） 56,049.23 30,408.86
利润总额（万元） 34,471.87 20,876.91
综合毛利率 61.36% 65.37%
净资产收益率 6.41% 3.98%
经营净现金流（万元） 25,425.47 22,586.13
当期担保发生额（万元） 2,242,500.66 1,190,530.51
期末在保责任余额（万元） 3,031,183.05 1,167,072.64
担保风险准备金（万元） 49,996.10 16,505.99
净资产放大倍数 5.58 2.19
当期担保代偿率 0.02% 0.00%
资料来源：中合担保提供，鹏元整理
中合担保是国内注册资本最大的担保机构之一，雄厚的资本实力以及强大的股东背景
为中合担保各类担保业务的开展提供了有力支持；中合担保实收资本规模较大，现金类资
产较充裕，可为担保代偿提供较好支持。
此外，鹏元也关注到担保行业与宏观经济运行周期密切相关，业务受宏观经济波动影
响较大；中合担保成立时间较短，内部制度、体系、流程完善尚需一定时间，当前各项业
务操作及制度实施效果尚待检验。
经鹏元评定，中合担保主体长期信用等级为AAA，其提供的全额无条件不可撤销的连
带责任保证担保能够继续为本期债券的偿还提供较强保障，有效提升本期债券的信用水平。
七、评级结论
2014年纺织行业发展缓中趋稳，主要指标增速回落，运行质量效益稳定，结构调整取
得进展；受复杂的国内棉花市场、持续上升的综合成本、严峻的环保形势以及日趋激烈的
国际竞争等因素影响，我国纺织行业仍面临较大的下行压力。2014年公司客户继续保持稳
定，销售收入较有保障；公司重视技术研发，2014年继续保持较大规模研发投入，有利于
增强公司的竞争力；公司扩大产能，产业链布局趋向完整，产品呈现多样化；中合担保提
供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保能够继续有效提升本期债券的信用水平。但同
时我们也关注到公司客户集中度仍然较高，公司自有品牌仍处于品牌培育期、尚未实现盈
利，产能扩张投资使公司面临一定的资金压力和产能消化风险，公司期间费用增长较快，
盈利能力下降，以及公司有息负债规模增长较快、偿债压力加大等风险因素。
综上，鹏元维持本期债券信用等级为AAA，维持公司主体长期信用等级为AA-，评级
展望维持为稳定。
附录一 资产负债表 （单位：万元）
项目 2015 年 3 月 2014 年 2013 年 2012 年
货币资金 20,890.39 28,731.77 30,760.81 28,820.68
应收账款 9,705.94 13,157.97 9,630.90 6,668.93
预付款项 7,011.29 5,244.07 3,709.85 1,593.18
其他应收款 1,931.19 1,328.79 2,032.49 901.11
存货 17,459.15 17,282.40 20,704.72 20,003.57
其他流动资产 4,949.06 4,655.67 - -
流动资产合计 61,947.02 70,400.67 66,838.77 57,987.47
长期股权投资 21,403.19 21,092.09 1,085.37 1,081.81
固定资产 45,123.18 45,146.27 47,199.16 42,559.69
在建工程 27,371.27 19,911.55 1,161.08 6,408.91
无形资产 5,049.42 5,063.55 4,508.45 1,178.00
长期待摊费用 1,414.64 1,453.09 234.05 217.05
递延所得税资产 3,132.41 2,911.20 2,111.66 1,369.01
非流动资产合计 103,494.12 95,577.75 56,299.77 52,814.46
资产总计 165,441.14 165,978.42 123,138.54 110,801.93
短期借款 15,286.88 18,565.10 11,254.34 5,870.14
应付账款 5,298.58 5,762.90 5,309.34 6,449.56
预收款项 106.08 197.56 237.75 655.72
应付职工薪酬 71.71 219.62 94.41 318.31
应交税费 104.77 142.45 -85.77 -805.38
应付利息 39.95 1,764.70 3.12 -
其他应付款 1,756.95 2,298.98 846.41 1,228.41
流动负债合计 22,664.91 28,951.31 17,659.59 13,716.76
长期借款 7,521.01 101.01 - -
应付债券 29,600.00 29,550.00 - -
递延收益-非流动负债 2,501.60 2,362.80 2,014.79 1,530.78
非流动负债合计 39,622.60 32,013.80 2,014.79 1,530.78
负债合计 62,287.52 60,965.12 19,674.38 15,247.54
实收资本(或股本) 83,200.00 83,200.00 41,600.00 20,800.00
资本公积金 201.46 201.46 33,594.04 54,394.04
其它综合收益 -568.69 -755.82 -537.37 -
盈余公积金 4,800.20 4,800.20 4,180.77 3,116.10
未分配利润 13,341.57 15,213.97 24,718.42 17,377.27
外币报表折算差额 - - - -78.69
归属于母公司所有者权益合计 100,974.53 102,659.81 103,555.87 95,608.72
少数股东权益 2,179.09 2,353.49 -91.71 -54.33
所有者权益合计 103,153.62 105,013.30 103,464.16 95,554.39
负债和所有者权益总计 165,441.14 165,978.42 123,138.54 110,801.93
资料来源：公司
年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
附录二 利润表 （单位：万元）
项目 2015 年 1-3 月 2014 年 2013 年 2012 年
一、营业总收入 18,802.59 87,260.94 89,641.03 81,072.59
其中：营业收入 18,802.59 87,260.94 89,641.03 81,072.59
二、营业总成本 21,420.88 85,092.85 81,375.47 76,547.67
其中：营业成本 15,550.72 61,857.40 65,079.92 61,936.99
营业税金及附加 23.80 113.28 133.78 90.30
销售费用 3,126.65 11,224.21 8,915.53 8,401.75
管理费用 2,076.56 9,091.90 6,605.36 6,119.10
财务费用 757.21 2,651.26 421.62 -29.68
资产减值损失 -114.07 154.80 219.27 29.21
投资收益 311.10 29.42 3.57 -127.05
其中：对联营企业和合营企业的投资收益 311.10 29.42 3.57 -127.05
三、营业利润 -2,307.19 2,197.51 8,269.13 4,397.86
加：营业外收入 389.72 417.83 3,713.23 325.26
其中：非流动资产处置利得 - 6.19 17.86 -
减：营业外支出 20.00 0.51 52.39 80.34
其中：非流动资产处置损失 - 0.21 - 20.81
四、利润总额 -1,937.47 2,614.84 11,929.98 4,642.78
减：所得税费用 109.33 262.69 2,095.90 820.09
五、净利润 -2,046.81 2,352.15 9,834.07 3,822.69
资料来源：公司
年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
附录三-1 现金流量表 （单位：万元）
项目 2015 年 1-3 月 2014 年 2013 年 2012 年
一、经营活动产生的现金流量：
销售商品、提供劳务收到的现金 21,419.43 86,303.69 88,379.07 81,125.05
收到的税费返还 1,200.34 5,761.96 5,457.81 5,156.65
收到其他与经营活动有关的现金 416.52 1,507.45 4,733.23 1,830.25
经营活动现金流入小计 23,036.30 93,573.09 98,570.11 88,111.95
购买商品、接受劳务支付的现金 16,090.57 53,703.32 60,764.28 54,958.66
支付给职工以及为职工支付的现金 4,463.60 17,938.62 16,721.71 15,149.81
支付的各项税费 298.71 3,712.61 4,398.87 2,907.30
支付其他与经营活动有关的现金 2,528.18 11,226.21 8,972.14 7,026.03
经营活动现金流出小计 23,381.07 86,580.76 90,857.00 80,041.80
经营活动产生的现金流量净额 -344.77 6,992.34 7,713.11 8,070.15
二、投资活动产生的现金流量： - - - -
收回投资收到的现金 - 55,000.00 - -
处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额 2.50 61.66 33.45 0.50
收到其他与投资活动有关的现金 - 1,400.00 - -
投资活动现金流入小计 2.50 56,461.66 33.45 0.50
购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金 9,497.75 23,465.73 6,994.32 8,623.77
投资支付的现金 - 76,427.29 1,550.00 -
取得子公司及其他营业单位支付的现金净额 - - - 1,611.59
支付其他与投资活动有关的现金 - - 300.00 -
投资活动现金流出小计 9,497.75 99,893.02 8,844.32 10,235.35
投资活动产生的现金流量净额 -9,495.25 -43,431.37 -8,810.87 -10,234.85
三、筹资活动产生的现金流量： - - - -
吸收投资收到的现金 - 2,773.18 - 78.90
其中：子公司吸收少数股东投资收到的现金 - 2,773.18 - 78.90
取得借款收到的现金 12,323.18 32,788.22 23,154.34 5,870.14
发行债券收到的现金 - 30,000.00 - -
收到其他与筹资活动有关的现金 225.10 212.21 628.55 -
筹资活动现金流入小计 12,548.28 65,773.61 23,782.89 5,949.04
偿还债务支付的现金 8,231.95 25,376.45 17,770.14 9,100.00
分配股利、利润或偿付利息支付的现金 2,332.97 3,881.32 1,928.86 2,951.58
支付其他与筹资活动有关的现金 - 1,815.00 - 628.55
筹资活动现金流出小计 10,564.92 31,072.77 19,699.00 12,680.13
筹资活动产生的现金流量净额 1,983.36 34,700.83 4,083.89 -6,731.08
四、汇率变动对现金的影响 15.28 -290.84 -417.45 6.89
五、现金及现金等价物净增加额 -7,841.38 -2,029.04 2,568.68 -8,888.90
期初现金及现金等价物余额 28,731.77 30,760.81 28,192.13 37,081.02
期末现金及现金等价物余额 20,890.39 28,731.77 30,760.81 28,192.13
资料来源：公司
年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
附录三-2 现金流量表补充资料 （单位：万元）
项目 2014 年 2013 年 2012 年
1、将净利润调节为经营活动现金流量
净利润 2,352.15 9,834.07 3,822.69
加：资产减值准备 154.80 219.27 29.21
固定资产等折旧 4,733.68 4,408.29 4,006.78
无形资产摊销 115.12 48.55 28.18
长期待摊费用摊销 641.41 190.89 265.28
处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失 -5.98 -17.86 20.65
财务费用 2,740.19 425.12 252.57
投资损失 -29.42 -3.57 127.05
递延所得税资产减少 -799.55 -742.65 -672.23
存货的减少 3,307.16 -701.15 3,267.71
经营性应收项目的减少 -5,637.41 -5,490.69 -866.10
经营性应付项目的增加 -579.81 -457.16 -2,211.64
经营活动产生的现金流量净额 6,992.34 7,713.11 8,070.15
3、现金及现金等价物净变动情况 - - -
现金的年末余额 28,731.77 30,760.81 28,192.13
减：现金的年初余额 30,760.81 28,192.13 37,081.02
现金及现金等价物净增加额 -2,029.04 2,568.68 -8,888.90
资料来源：公司
年审计报告，鹏元整理
附录四 主要财务指标表
项目 2015 年 3 月 2014 年 2013 年 2012 年
有息债务（万元） 52,407.88 48,216.10 11,254.34 5,870.14
资产负债率 37.65% 36.73% 15.98% 13.76%
流动比率 2.73 2.43 3.78 4.23
速动比率 1.96 1.83 2.61 2.77
综合毛利率 17.29% 29.11% 27.40% 23.60%
总资产回报率 - 3.41% 10.61% 4.51%
EBITDA（万元） - 10,419.95 17,053.68 9,398.59
EBITDA 利息保障倍数 - 4.50 35.83 20.63
资料来源：公司
年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理
附录五 截至日纳入合并范围的子公司
子公司名称 注册资本 持股比例 主营业务
上海服饰有限公司 200 万元 100.00% 服装服饰生产加工
上海运动用品有限公司 5,600 万元 100.00% 体育用品，服装服饰，鞋帽箱
包，户外用品及器械
SCT 日本株式会社 8,920 万日元 98.65% 各种服装服饰产品的销售
冠麟服饰有限公司 800 万元 100.00% 服装制造、销售
Super.Natural Europe Ltd. 120 万瑞士法郎 90.00% 各种服装服饰产品的销售
湖北纺织品有限公司 10,000 万元 100.00% 高档织物面料的织染及后整
理加工、生产和销售
上海乐菱时装有限公司 662.17 万元 100.00% 生产各类高档服装及服饰品
上海企业发展有限公司 12,000 万元 100.00% 投资管理
湖北服饰有限公司 1,500 万元 100.00% 服装加工
CHALLENGE APPARELS LIMITED 1,000 万美元 65.00% 服装加工
资料来源：公司 2014 年审计报告，鹏元整理
附录六 主要财务指标计算公式
应收账款周转天数（天） [（期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2）]/ （报告期
营业收入/360）
存货周转天数（天） [（期初存货+期末存货）/2]/（报告期营业成本/360）
应付账款周转天数（天） [（期初应付账款余额+期末应付账款余额）/2]/（报告期营
业成本/360）
净营业周期（天） 应收账款周转天数＋存货周转天数－应付账款周转天数
流动资产周转天数（天） （[ 本年流动资产＋上年流动资产）/2]（/ 报告期营业收入/360）
固定资产周天数（天） [（本年固定资产总额＋上年固定资产总额）/2]/（报告期营
业收入/360）
总资产周转天数（天） （[ 本年资产总额＋上年资产总额）/2]（/ 报告期营业收入/360）
综合毛利率 （营业收入－营业成本）/营业收入×100%
营业利润率 营业利润/营业收入×100%
营业净利率 净利润/营业收入×100%
净资产收益率 净利润/（（本年所有者权益＋上年所有者权益）/2）×100%
总资产回报率
（利润总额＋计入财务费用的利息支出）/（（本年资产总
额＋上年资产总额）/2）×100%
期间费用率 （营业成本+营业费用+管理费用+财务费用）/营业收入
EBIT 利润总额+计入财务费用的利息支出
EBITDA EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
利息保障倍数 EBIT/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
EBITDA 利息保障倍数 EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出）
资产负债率 负债总额/资产总额×100%
流动比率 流动资产合计/流动负债合计
速动比率 （流动资产合计－存货）/流动负债合计
长期有息债务 长期借款+应付债券
短期有息债务 短期借款+应付票据+1 年内到期的长期借款
有息债务 长期有息债务+短期有息债务
附录七 信用等级符号及定义
一、中长期债务信用等级符号及定义
AAA 债务安全性极高，违约风险极低。
AA 债务安全性很高，违约风险很低。
A 债务安全性较高，违约风险较低。
BBB 债务安全性一般，违约风险一般。
BB 债务安全性较低，违约风险较高。
B 债务安全性低，违约风险高。
CCC 债务安全性很低，违约风险很高。
CC 债务安全性极低，违约风险极高。
C 债务无法得到偿还。
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高
或略低于本等级。
二、债务人主体长期信用等级符号及定义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
C 不能偿还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高
或略低于本等级。
三、展望符号及定义
正面 存在积极因素，未来信用等级可能提升。
稳定 情况稳定，未来信用等级大致不变。
负面 存在不利因素，未来信用等级可能降低。}