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去年年末,一起险资举牌事件再次引发市场关注2020年12月30日,百年人寿公告称,公司增持浙商银行H股股份,增持后持股比例从4.12%上升至5.02%,触发举牌。

实际上,据《日报》记者统计,去年险资21佽举牌中,有6次为银行股,均为港股银行股险资为何扎堆举牌银行股H股？爱心人寿资管部负责人对记者表示,主要有三大原因：一是估值较低,盈利确定性强,尤其是龙头公司；二是分红比例高,股息率优于；三是盈利能力较强,资产回报率与匹配度高,适合作为股权投资长期持有

今年險资仍有望继续加仓高股息率银行股。中国保险资管业协会近期发布的《中国保险资产管理业发展报告(2020)》指出,高股息率股票越来越受险资嘚重视,在IFRS9会计准则下,高股息率股票可以指定为RVTOCL科目,从而规避股价波动对利润表的冲击,稳定的高分红收益成为各保险公司应对新会计准则的筞略之一银行股等高股息率股票具有类固收类资产的属性,配置这类资产利于稳定投资组合收益率水平,缓解低利率环境下的配置压力。因此,险资权益配置仍将向银行股等高股息率股票及长期股权投资倾斜

去年以来,银行股走势持续低迷,让不少投资者叫苦不迭,但银行股近年来卻一直是险资的“最爱”,去年仍不断加仓。

例如,12月30日,百年人寿在中国保险业协会发布举牌公告称,公司于近期增持并举牌浙商银行,此次增持,百年人寿通过沪港通从港股二级市场买入浙商银行股份,持股比例上升至5.02%,增持4100万股,增持后持股22865.1万股

公告显示,百年人寿投资浙商银行H股股票嘚资金主要来源于保险责任准备金,来自传统保险账户以及分红保险账户。截至交易日,百年人寿传统账户投资该股票余额为6.59亿元；分红账户投资浙商银行H股余额为0.99亿元

除上述举牌案例之外,去年以来,及中国人寿集团、太平人寿曾先后5次举牌了H股及农行H股。险资密集举牌银行股H股,一方面与银行股股息率普遍较高有关；另一方面,银行股H股较A股有较大比例的折价,但分红比例相同,因此逢低举牌港股银行股是一笔“划算嘚买卖”

当前,银行股普遍估值偏低,对于衡量银行股是否具有投资价值重要指标之一是股息率。而近年来国有六大银行股息率均较高例洳,国有六大银行2019年股息率均值为5.15%,远高于银行一年期定期存款利率。其中,有4家银行股息率超过5%,排名第一的为,股息率达到6.10%；次之,股息率为5.43%；和笁商银行股息率分别为5.40%和5.04%

中国保险资管业协会执行副会长兼秘书长曹德云去年就建议,在风险可控的前提下,险资应适当提升权益类资产的配置比例,应在保持总体规模稳定的基础上,抓住A场波动向上的结构性机会进行配置,高度关注高分红股票的长期投资价值。

从目前险资的配置環境来看,持续提高投资收益率仍面临许多难题,而增配高股息率银行股符合险资对持续、稳定回报率的需求

太平资产管理有限公司副总经悝徐钢认为,“保险资金的属性,决定了保险机构追求长期、稳定、可持续的绝对收益。”但当前,保险资金配置面临着诸多挑战：一是长期利率中枢逐步下行加大了资产配置难度；二是违约率逐渐攀升降低信用债吸引力；三是优质非标资产供给稀缺难以满足保险资金需求

此外,《中国保险资产管理业发展报告(2020)》指出,IFRS9新会计准则将实施的背景下,保险公司权益类资产多数将纳人FVTPL,增大利润波动。若纳入FVTOCI科目,其浮盈浮亏鈈可转回,只有分红收益可计入利润配置高分红股票可以将分红放入利润,并降低资产价值波动影响。另外,新准则下长期股权投资不受影响,仍以权益法记账,市值波动对利润无影响,适合作为当前保险公司应对新会计准则的选择

因此,加码类固收类的高股息率银行股等股票,并将其莋为长期股权投资是稳定险资投资收益的一大策略。

基于此,去年以来,除举牌案例外,险资还密集加仓银行股Chioce数据显示,去年险资重仓的第一夶依然是银行,并在去年三季度进行了加仓。截至去年三季度末,险资重仓了15家银行,持有374亿股,市值达到3185亿元其中,约11亿股为三季度新增买入。險资去年三季度末重仓持有、、邮储银行、、、、、、工商银行等银行股

从今年险资对银行股的配置策略,爱心人寿资管部负责人对记者表示：“银行等金融企业仍是服务于国内经济大循环中的重要一环,是国内经济发展中不可或缺的重要组成力量,因此未来保险公司在银行等金融板块可以提供稳定的、可预期的回报的基础上,仍将稳定投资于银行等金融股。”

（杜猛在天津翰亚资本地产金融現状与投资趋势展望主题论坛上做主旨演讲）
本报告概况主要通过分析房地产基金三种类型阐述基金成立时的必要条件。基金宏观概念、发展背景、可能涉及风险的管控措施以及基金具体操作运作和基金的赢利模式将被链接在报告正文中。正文部分还包含了房地产基金現状、基金对于房地产行业的预期和发展趋势的判断等内容
房地产投资基金是产业投资基金的一种，它通过向投资者发行受益凭证募集资金用于房地产业的集合投资，所获利润在扣除各项费用和税金后向受益凭证持有者发放私募房地产投资基金是指向特定或固定的投資人募集的房地产投资基金，而非公开发行目前国内从事房地产投融资的投资公司、资产管理公司、基金管理公司和房地产信托从本质仩而言都是私募房地产投资基金。

1． 以投资公司、资产管理公司形式存在的私募房地产投资基金
以公司法为基础通过设立投资公司或资產管理公司，投资人即为公司的股东经股东会和董事会的授权委托，由经理人团队或管理公司进行管理
(1)依《公司法》创建类基金式的房地产投资公司，委托与之相关联的资产管理公司或自己直接从事房地产投资此类房地产投资公司可以理解为未上市的私募的公司型房哋产投资基金。这里的房地产投资公司所运营的资金是企业自有和负债资金并不是信托资金，故从事的业务也非信托业务
(2)依《公司法》直接建立资产管理公司，从事房地产投资银行业务这里的资产管理公司所运营资产若为投资公司委托，则可理解为基金管理公司；若為公司成立和运营过程中取得则可理解为基金公司。
公司制的私募股权投资基金的设立与一般公司的设立程序一样按照《公司法》及《公司登记管理条例》的规定即可。
2． 以信托计划形式存在的私募房地产投资基金
信托公司可以利用信托形式经营私募基金业务《信托投资公司管理办法》第二十条第一款规定信托投资公司可以“受托经营资金信托业务。即委托人将自己合法拥有的资金委托信托投资公司按照约定的条件和目的，进行管理运用和处分”加入信托计划单笔资金数额最低为5万元，且接受委托人的资金信托合同不得超过200份
房地产信托计划形式的特点：
(1)较短的期限，一般为卜3年
(2)有力的担保措施：房地产资金信托贷款一般需要强有力的担保措施，主要担保措施有土地使用权证质押担保、连带责任担保、开发商股权质押担保等采取有力的担保措施一方面可以降低投资者的投资风险；另一方面吔可以降低信托投资公司自身的风险。
(3)受政策影响较大：房地产信托趋热的主要原因是央行出台了收紧银行房地产信贷的措施但随着房哋产信托的发展，各种各样的问题会逐步显现央行必定会出台相应的措施来指导房地产信托的发展，这就使得房地产信托的发展存在着佷大的变数
3． 以基金管理公司形式存在的私募房地产投资基金
此种形式是国外基金进入我国房地产市场采用的主要形式。海外资金一般通过两种方式进入房地产：一是以基金的方式投资二是通过直接购买中国房地产上市公司的股票而实现的股权投资。以基金模式投资的投资模式为：基金在国外注册在中国注册一 基金管理公司，下设针对具体项目的项目公司这种方式一方面是为了避税，另一方面也是迫于国内有关房地产基金政策的不明朗项目公司则有利于引进其它的基金，还可以很好地规避风险如果下属的一个项目出现问题，只需把这一个项目卖掉套现而不涉及到其它的项目。
而实际上离岸注册的管理公司跟内地注册的投资公司是一套人马两个牌子。采取股權管理和信托契约管理的混合模式尽量符合基金操作手段，以便于《产业基金法》出台后正式在内地注册。
4．房地产基金投资涉及风險：
房地产投资基金不仅需要制定和设计一些变通的方案规避法律、政策和经营上的风险更重要的是要根据国情形成企业自身内部的房哋产投资基金投资风险控制机制和操作程序。
5．房地产商如何获得基金投资：
房地产商获得基金投资主要注意三个方面：1、房地产商业计劃书的编写　2、向房地产基金融资的策略　3、房地产商应重点解决自身问题
中国：在近年来房地产严厉调控的背景下，开发商资金链趋緊成为常态房企资金压力大已经是不争事实。股市融资停顿银行限贷，房地产信托也受到严格监控(比如银监会“调研”绿城集团的信託发行情况)房地产开发商从“正规渠道”获得资金变得越来越难。正是在这种情况下不受太多管制的地产基金得成为房地产开发商救命的稻草。同时地产基金高额的回报让投资者趋之若鹜。
与此同时监管相对宽松的私募股权基金(PE)逐渐成为新型地产融资业态的合适载體。国内的房地产私募基金自2010年起开始成批出现2011年房地产调控的进一步收紧为房地产私募基金的发展提供了机会。
1.2.地产基金行业背景（倳实摘要）
转型期间的中国房地产正处于巨变的前夜。房地产基金正日益成为一支不可忽视的新生力量2011年10月19日，在北京金融街威斯汀酒店全国房地产投资基金联盟主办了“中国房地产基金发展路径”高峰论坛。其参会人员有：银行投行部、财富管理部、私人银行部、信托公司、资产管理公司、社保基金、保险公司投行投资部、上市公司、大型国企财务公司、第三方财富管理公司、PE、LP(FOF)、各地商会、开发商负责人等
1.3.房地产基金联盟
组成：基金联盟是由神州基金、高科投资、信基基金等有国内近40家房地产投资基金参与与发起。全国房地产投资基金联盟由全国工商联房地产商会批准成立接受全国工商联房地产商会的业务指导指导和监督管理，是在全国工商联房地产商会领導下的非营利性的房地产投资基金行业会员组织
作为与功能：房地产基金行业规范自律信用建设的肌底，房地产基金行业对外宣传沟通社会的窗口房地产基金行业与各级政府管理机构沟通检验合作的的桥梁，房地产基金企业和从业人员信息交流资源整合加强有意及合作嘚桥梁房地产基金企业互利合作，共谋发展共同提升业务水平的平台房地产基金行业与国内国际房地产行业、房地产金融行业、金融荇业交流的渠道。
2.1.地产基金行业现状
2.1.1私募基金不差钱
与传统开发商相比房地产私募基金的资金并不依赖银行。其资金来自于多年在地产投资领域的各种积累和投资人广泛的人脉关系。但是由于目前中国的房地产私募基金刚刚起步单只基金的体量较小。面对较大的地产項目单只基金很难独立接手。“其实地产基金还处于相互扶持、互帮互助的阶段”
2.1.2投资瞄准高收益
几乎每只房地产私募基金的管理者嘟对外表示，房地产私募基金的存在有利于房地产行业的健康发展许多地产基金表示，愿意参与包括住宅、商业、旅游、养老在内的各類地产项目
高和投资似乎对商业地产项目更感兴趣。高和掌门人苏鑫曾任SOHO中国的运营负责人对商业地产项目的操作经验丰富。苏鑫将高和比作“中国的铁狮门”铁狮门是美国的一只商业地产基金。另一只房地产私募基金河山资本董事长兼总裁曹少山表示河山资本主偠关注二三线城市的住宅开发项目和综合体项目，总建筑面积不超过30万平方米项目周期不超过4年的项目。
2.2.地产基金对于房地产行业市场發展前景的基本判断
第一,城市化进入第二波房地产还会持续发展，改革开放30年中国城市人口从2亿增长到5亿，城市化率从20%增长到50未来30姩城市人口还要增长约5亿，达到12亿占中国总人口75%到80%。作为城市化物质载体的房地产在不断增长的城市化率趋势下，还有大的发展
第②,房地产投资的短缺，导致中国城市化的房地产发展出现一系列重大的问题一方面，中国的城市化进程进行了30年这30年走过了发达国家300姩的路径，但是制约了中国城市化良性发展的公募投资西方国家在300年中积累大量的资金用于公募投资，中国在短短的30年中政府很难以公募投资为主题积累太多资金，土地财政也只是解决资金短缺的一种尝试这种尝试不是很成功，导致了种种中国城市化发展过程中和房哋产发展过程中的问题最根本的原因是公募投资的短缺，导致供求失衡导致高地价高房价的问题。
另一方面随着政府对房地产行业調控从紧，房地产企业想要通过传统的融资方式获得资金越发困难房地产企业从银行取得贷款受到了极大的限制，房企的国内贷款金额占其总资金来源的比重于2010年出现了明显下降与此同时，开发商自筹资金比例增加更快2011年前7月达到40%的历史高点。在2010年全年及2011年上半年没囿一家房地产企业登陆国内资本市场融资仅有少量企业通过增发与发行企业债融资。
图表 1：06年至今房地产开发资金来源
第三, 增加投资是解决一系列问题的路径解决中国城市化的根本途径是增加投资。种种迹象表明政府从紧的政策在未来一段时间将延续下去，房地产企業被迫寻求其他融资渠道可供选择的主要方式为信托和房地产基金。房地产基金经过专业队伍管理增加城市化。这显然是一条可靠的蕗径这是未来房地产行业以及房地产基金得以发展的最扎实的基础。
2.3.房地产基金对于本轮调控以后房地产市场发展的趋势有一些比较共哃的认识
第一, 房地产市场的主体和市场份额将发生变化房地产业的金融属性凸现出来，金融资源的多寡决定了房地产业的成败市场主體和市场份额大进小退将成为一种趋势。
第二, 房地产产业模式将发生转变从包括投资、开发、销售以及经营管理的香港式开发商模式，姠专业分工的美国专业开发商模式转变产业细分、产品细分开始成为趋势。
第三, 房地产开发商的投资财务模式将发生转变资本金门坎進一步提高，从以前的自有资金节资金下一轮的投资本金的财务模式转变为自有资金合伙合作资金，下一轮投资本金
第四，房地产业利润率和模式发生转变房地产业的利润率是降低已经成为不争的事实，房地产全行业全过程的利润分布发生变化从以前的开发商利润加上售后增值利润这种模式转变为开发利润加上投资商利润加上售后增值利润，这样的利润模式一个是利润率降低，一个是利润的分布姠前移
第五，房地产开发发生转变由于一二线城市限购限贷有的正式已经无限制了，北京、上海的特大人口的往往是十年的指标五年唍成所以车和房的限叶也是自然一方由于开发能力的，房地产由一线城市向二线城市展开
2.4.地产基金模式、分类
2.4.1房地产基金模式：
（1）房企本身作为发起人，设立基金管理公司并募集资金再投资于房地产企业本身的项目。开发商主导成立的基金在目前环境下，依附开發商基金有着项目优势可以让基金在短时间内成长起来，其缺点容易产生利益输送诸如金地集团旗下的稳盛投资、以及荣盛房地产开發有限公司旗下的荣盛泰发基金等。这一模式的优势在于基金有丰富的房地产开发经验对项目的判断较准确，同时也不用为投资项目的來源发愁在国内占据了主流的位置，规模也相对较大这一模式却无法规避道德风险的质疑，业内人士常常将这些模式称之为“儿子为咾子输血”
（2）独立的房地产基金，曹少山创立的河山资本即是属于这种模式普凯投资、万锐投资等也是属于这一类型。这类机构中吔有部分是隶属于大型的投资机构比如凯雷集团、摩根士丹利旗下的房地产基金。他们非常熟悉资本运作而本土的大型PE机构也有所涉足，如深创投就筹划设立一只房地产基金而老牌PE鼎晖的房地产基金则早已积累了许多经验。独立基金其优势在于独立性和金融专业优勢。但这类型基金发行前无法确定参与项目和合作开发商。
（3）“开发商+PE”合作式
案例：9月5日远洋地产宣布与著名PE机构KKR成立地产基金岼台，以吸引KKR资金投入远洋地产的地产项目而在这之前，万科、保利、金地、复地、中海、华润、绿城等都曾设立了房地产基金。高囷投资董事长苏鑫说：“粗略算来大的开发商现在有一半都开始做基金了”。
中国最初的房地产基金一般是开发商和国外PE等金融机构匼作。复地投资集团首席执行官周纯表示复地就曾和摩根士丹利、ING等合作成立过五六个地产基金。
这些外资PE与开发商的合作模式最初昰向开发商买楼，一般是商业用房后来演变为双方共同开发项目。
另外也有房地产开发商转型兼做基金，形成具有开发能力的房地产基金与独立房地产基金不同的是，这类开发商具有拿地资格除了做基金管理，还做项目开发基金管理公司的自有资金也通过LP的形式進入基金，与投资者的资金共担风险共享收益。
2.4.2私募房地产投资基金主要有三种基本类型：
（1）投资公司型——以公司法为基础通过設立投资公司或资产管理公司，投资人即为公司的股东经股东会和董事会的授权委托，由经理人团队或管理公司进行管理公司制的私募股权投资基金的设立与一般公司的设立程序一样，按照《公司法》及《公司登记管理条例》的规定即可
2001年5月，由中国五矿集团房地产、北京首钢集团房地产、北京城建集团房地产、中国石油天然气管道局房地产、万年投资集团共同发’ 起成立北京世纪华夏资产管理有限公司以专业的投资银行手段协助房地产集团以及银行、金融资产管理公司等金融机构进行房地产类的金融资产管理、金融产品创新和资夲运作。同年9月同样性质的资产管理公司也在上海出现。
2002年3月中建一局和伟业资产管理有限公司等共同发起，采用房地产基金模式运莋的类基金式房地产投资公司启动涉及资产总金额达2．6亿元，主要致力于京城房地产不良债权处置、存量房消化及房地产金融运作2002年8朤27日，中城房网12个成员共同发起设立上海联盟投资管理有限公司注册资本为1亿元，主要从事实业投资及资产管理以及与之相关的咨询业務
（2）信托基金型——遵循信托的基本原则，受托人通过设立信托的方式发行信托基金收益凭证，集合运用信托计划资金投资于各種房地产资产；受托人依照契约运用信托财产进行投资，托管人依照契约负责保管信托财产投资者（一般情况下即委托人）依照契约根據其购买的份额分享投资收益。
2003年6月央行出台121文件后信贷门槛提高。在房地产信贷政策紧缩的压力之下房地产信托作为一种新的融资方式，很快成为众开发商青睐的方式
目前市场上发行的房地产信托模式主要有：直接债务模式、间接债务融资模式、混合融资模式、房哋产优先股融资模式、财产(房地产)信托受益权转让模式、房地产投资信托模式、产权投资模式。在这几种模式中除了房地产投资信托模式、产权投资模式外，其余五种模式从本质上讲都是一种“过桥贷款”即主要为未达到商业银行贷款条件的房地产项目提供前期信托信貸；只有房地产投资信托模式、产权投资模式具有房地产投资基金的实质。
A、房地产投资信托模式
信托投资公司发行信托计划集合运用信托计划资金，购买房地产以物业的租金收入支付信托收益，信托计划投资者可以持续持有房地产产权获取收益或者通过多种手段退絀。
房地产投资信托模式的典型案例：北京国际信托投资有限公司(简称北京国投)推出的“北京国投法国欧尚天津第一店资金信托计划”(简稱“欧尚信托”)它集合运用信托计划资金，购买法国欧尚天津第一店的物业产权以物业的租金收入实现投资人长期稳定的高回报。此外投资人亦可享有该物业升值的潜在利益。
在此模式中房地产开发商自己充当了房地产投资管理机构的角色。这表明如果开发商的實力雄厚，具有品牌优势而且项目质量高，那么完全可以自己设立相应的资产管理部门来从事房地产资产管理业务
产权投资模式典型案例：2003年9月，中信国安集团所属大通房地产对“第一城”中的高档高尔夫公寓现房进行公开发售在销售方案中将投资门槛降低为15万元，業主在认购之后可以用于自住也可以委托经营公司统一出租经营，收取租金回报对于选择委托出租的业主，年回报收益率为8．3％ 其Φ6％ 为净现金收益，2．3％ 为消费代金卡和终身的VIP待遇投资者完全拥有置业的所有权，可以在一定期限之后选择继续委托经营或将产权转售以收回投资中信国安集团对业主的收益和转售机制进行第三方连带责任担保。
例如：嘉茂房地产投资信托基金

（3）股权合伙型——又稱有限合伙型是指由有限合伙人和普通合伙人合伙组成一个有限合伙企业，并聘请专业团队进行管理普通合伙人在一定情况下充当基金管理人。投资者出资并对合伙企业负有限责任管理人在董事会的监督下负责风险资本的具体运作，并对合伙企业负无限责任
有限合夥制的私募基金的设立应当遵循《合伙企业法》的相关规定。根据《合伙企业法》第二条的规定：有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙囚组成普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任
例如：有限合伙型嘚一般组织形式

2.5.地产基金赢利模式

2.5.1.以投资管理能力为主导的盈利模式：

以投资管理能力为主导的赢利模式通过系统地对目标项目实施投资運作及管理运作，寻求投资资本的收益和增值体现了地产投资基金作为产业发展集合投资工具的本质特征，因而可以作为地产投资基金嘚主导经营业务
2.5.2.以融资业务为主导的盈利模式
以融资业务为主导的盈利模式把为目标房地产发展项目提供融资支持和融资服务作为主要經营业务，由于房地产银根紧缩这种运营模式在目前市场环境下有着一定的发展空间。
2.5.3.以投资银行业务为主导的盈利模式
以投资银行业務为主导的盈利模式将房地产资本运营（如房地产并购、房地产公司重组、房地产公司上市策划等）作为基金的主要经营业务
2.6.房地产投資基金的管理模式
2.6.1.自行管理模式：
在有限责任公司制地产投资基金框架下，目前普遍采取的管理模式是聘请职业经理人团队管理
自行管悝模式投资基金公司既设董事会，又聘请职业经理人组织专业管理团队并将投资基金的重大事项的决策权、经理人的任免权和基金的日瑺投资经营权明确分离，职业经理人团队可以有限地拥有某些投资经营权但对重大事项及投资的决策往往由投资公司的董事会甚至控股股东掌控。
优点：这种管理模式一般更多地体现董事会和控股股东的管理思想和投资理念更多地体现"投资者主权"的原则，尽管投资者作為股东并不一定熟悉地产投资管理的专业特点
缺点：经过几年的实践，这种管理模式已暴露出许多先天的不足：董事会和大股东控制权呔大管理团队缺乏自主性和稳定性，不利于系统地整合资本市场和投资市场的资源不利于发挥投资基金的扩张和放大效应，不利于投資管理思想和投资工具的创新
有限合伙制地产投资基金一般由普通合伙人（团队）管理，也可视为一种特殊的自行管理模式只不过其夲质内涵更接近于委托管理模式，即由基金专家管理团队管理可保证基金管理的专业化水平。
基本特征：投资基金不设经营管理团队洏是委托具有成熟投资理念和投资经验的专业投资管理机构负责投资经营管理，双方签订具有法律效力的委托管理协议从而实现管理团隊的机构化和专业化，并通过量化业绩报酬和管理费等标准建立激励机制和约束机制
有限责任公司制、有限合伙制地产投资基金委托管悝运作机制的受托投资管理机构负责项目的选择、评估分析和提出投资建议书，报经投资基金最高决策机构（如董事会、理事会、管委会等）决策同意后负责办理项目投资的具体事项和投资后管理，然后再提出投资处置建议书报送投资基金最高决策机构决策。
信托契约淛地产投资基金由于“信托”投资的本质属性其基金管理无一例外类属于当然的“信托契约”委托管理模式。
优势：相对于聘请职业经悝人团队管理的自行管理模式委托管理模式的优势不言而喻，其最大的特征和优势就是"专家理财、专业投资"
2.7.房地产私募基金的投资回報
2.7.1基金投资管理公司的收益
投资管理公司基本上按基金总份额的固定比例（约2%）收取管理费（当然也有按收益提成的），因此成立投资管理公司后，能发起几只私募基金设立起多大规模的基金是公司能否获得高盈利的关键。比如一个成熟运作的私募基金管理公司，其紸册资本5000万在其发行的私募基金中占10%出资，即基金总规模达到5亿其每年的管理费收入可达到900万元，加上其自有份额的投资收益（假设姩投资收益15%）那么基金投资管理公司股东每年的综合收益约能达到30%以上。如能在全市甚至全省范围内较早地开展募集投资做出品牌与規模，公司的业务可以向全省各地发展应该可以取得更好的投资回报和社会效应。
2.7.2有限合伙人的投资收益
私募基金（尤其是投资于房哋产的私募基金）对外投资的约定收益率能达到20%，但募集的资金不可能达到全年100%的利用率因此年化收益估计能达到15-18%左右。由于采用有限匼伙的形式因此基金本身无需缴纳企业所得税，但投资人（有限合伙人）如果是个人则要缴纳个人所得税其税后年收益也能达到12%以上。
2.8.房地产投资基金涉及风险
房地产基金投资主要涉及的风险及内部控制：经营管理风险、财务风险、资金流动性风险、人事风险、技术风險）、市场风险（通货膨胀风险）、政策法规风险（利率风险）、环境风险
内部控制措施包括：可行性研究、内部风险控制机制、建立房哋产基金投资决策流程以及简历投资决策委员会和风险控制委员会
外部风险管理措施包括：
房地产投资基金投入之前的风险主要是由信息鈈对称引起的这一时期的风险规范措施的形成应建立在如何保证房地产投资基金能够尽可能得到来自企业家和投资企业的完整准确的信息。只有证明可将机构资产授权给经营者才能依赖他们为房地产投资基金获得最大利益。为此需要采取一些风险管理措施：借助商业计劃书、尽职调查、借助专门的中介服务公司的评估和服务、借助中介机构的推荐及采取投资组合策略
房地产投资基金投入之后的风险，主要来自事后信息不对称以及由此产生的道德风险同时还要考虑其本身面临的风险。面对可能的风险房地产投资基金应当采取：用双方签订的投资协议防范风险、基金经理人对房地产企业的监控机制及位于补救。
房地产基金财务管理模式：单一直接管理模式、联签管理模式、代理记账模式、完全审计模式以及内部审计模式
2.9.地产私募基金运作概况
2.9.1.房地产基金筹备程序：

据国际惯例和经验，房地产基金筹備一般要如下程序：
第一组建投资管理公司。公司名称可以是“××投资管理有限公司”等诸如此类的名称，以一家公司为主要发起人洅吸收2-3家企业投资，该公司或该企业家在当地有较高的知名度以便于募资。注册资本万元
第二，完善基金募集和投资流程拟定建议書。这份建议书就是以后基金组建后运作的模式必须包括基金成立的目的、规模、结构、管理者和决策层的选择方法、注册地点、股权結构、发起人和行业背景介绍等。基金投资管理公司聘请律师事务所一同完成此项工作。
第三发起设立私募基金。投资管理公司制作基金募集说明书以面谈和说明会的方式募集投资人。有限合伙企业的投资人最多不能超过50人而且宣传募资的方式不能以公开方式。主偠募资对象是有富余资金的企业和商业经营者私募基金在发起时就聘任一家银行作为基金的托管人，提高资金安全度和投资人信任度基金管理人的地位显赫，发起人的职责是支持和筹划方案、参与选定基金经理人、拟定管理费并监督基金大的流向基金管理人一般必须熟悉国内的房地产市场，能深入市场寻找、筛选投资项目或企业推荐给投资委员会，但经理人不能参与投资项目或企业的具体经营管理必须参加投资企业的董事会，以决定分红或撤资
私募基金多为封闭式基金，即一般不允许投资人中途退伙但可以折价转让出资（放棄部分收益）。基金投资管理公司会收购投资人的份额一般以原价收购或仅支付相当于银行存款利率的收益。
第四、基金的投资运营目前的私募基金以股权投资为主，以债权投资为辅如股权投资，则通常以固定收益加股权回购的形式操作如没有抵押物一般要安排董倳席位或财务人员；如为债权投资，则以相应资产设定抵押作为曾经的房地产从业人员，我们对房地产业理应有更深的了解对项目的判断和资金的投放，有更准确的把握相比其他基金管理人更有投资优势。被投资企业一般必须有经营成果并在产业链中有着关键性的莋用，基金支持企业在行业内创造出新的管理和项目但必须经过其认可，以保证创新的可行性和实用性
当然，投资管理公司在募集基金时并不一定要以房地产为投资方向之所以以房地产为主要投资方向，是因为目前除房地产业外很少有比较确定的高收益的行业如果存在其他有较高确定性收益的项目时也可以考虑，如参与到高成长中小企业上市前的投资可以获得更高的回报。
如果委托一家声誉良好嘚基金管理公司进行基金管理那么基金的控股公司将成立一个董事会，由这个董事会来制定基金的投资政策以及监控基金经理的管理。基金管理者或者是基金经理既要管理基金，自已也要投入起码要投入10%左右的基金量。投资的时候成立一个独立的投资委员会，这個投资委员会对每一次投资进行独立的判断它不是基金的股东的代表，纯粹是按照董事会定出来的投资政策和资产管理政策来决定投资項目的可行与否一般房地产投资基金在投资项目或是企业的时候，对每一个项目占的投资总额会有一个上限将不会超过50%的权益，就是說股权上将不成为一个大股东原来的企业或项目能够用原来的办法来经营，因为如果选定这个企业的话就认定企业原来的方法主体上昰可行的。基金不参与项目的具体操作这些都留给企业完成。
第五基金的退出与分红。在确定投资标的之初就要建立相应的退出策畧和有效的退出机制。私募基金退出的机制有如下几类：IPO（首次公开发行）、出售股权、出售基金（创投公司）、卖出期权（PUT）、长期稳健收益、M&A（兼并与重组）以及清算房地产私募投资基金的存续期限一般2-3年，存续期内每年分红一次到期后如果全体投资人同意可以续期。基金如果从被投资企业成功退出后聘请会计师事务所对基金的全部投资收益进行审计，按募集时的合同约定分红决算
2.9.2.房地产基金介入房地产开发的时点：

【个案分析】缺口一解决方案：北京左岸公社。
项目在获得立项后资金出现问题，土地出让金都没办法缴纳偉业基金介入后做了一系列操作，帮其解决资金问题：
?以项目控股权方的身份介入项目伟业不参与项目分红，但发展商须向其支付高於银行的利息；
?协助发展商向银行贷款；
?资金链连上后伟业作股权转让退出项目。
【个案分析】缺口二解决方案：北京国恒基业大廈项目
该项目发展商资金链在该环节出现断裂，伟业基金介入后的操作方式：
?伟业以项目全程打理方身份介入项目调整原项目定位，提高其项目投资可行性；
?推荐有实力的建筑商带资施工；
?自身拆借2500万给发展商发展商按银行同期利率支付伟业利息；
?发展商四證全后，伟业协助其向银行贷款1.2亿
【个案分析】缺口三解决方案：北京今典集团“苹果社区”的“贴息委托贷款”案例。
因为“121文件”規定商业银行只能对购买主体结构已封顶的住房发放个人住房贷款为解决从拿到预售证到项目封顶这段时期内的资金瓶颈，今典集团推絀“发展商贴息委托贷款”的策略今典自己出资2亿元，以“贴息委托贷款”的方式委托给北京市商业银行在楼盘封顶之前向购房者进荇按揭，利率比正常银行贷款利率低一个百分点；待楼盘封顶之后该按揭转为正常利率的银行住房贷款。精瑞基金和北国投的介入改变來了上述模式：
先由北国投针对苹果社区发行房贷信托计划与精瑞基金在国外的资金能力相配合，向国内外的机构和个人融资；
在项目樓盘封顶之前是由北国投通过发行信托融得的资金，来向苹果社区的购房者按揭贷款；
楼盘封顶之后北国投将按揭项目转给银行，银荇支付给北国投相应的款项购房者转向银行按揭。其中银行提供按揭的利率仍按照目前银行的个人住房贷款利率来做
2.10.房地产商如何获得基金投资
房地产商获得基金投资主要注意三个方面：１、房地产商业计划书的编写　２、向房地产基金融资的策略　３、房地产商应重点解决自身问题
2.10.1.房地产商业计划书编写：
商业计划书结构：概要——项目公司概况——市场状况和竞争分析——项目介绍——项目运营和管理——项目财务分析——资金需求及融资计划——风险和控制策略分析
计划书编写重点：概要具有“杀伤力”；编写项目过程中的关注點；体现正确决策内容；科学设定市场参数和财务参数
2.10.2.向房地产基金融资的策略：
融资目标：实现项目风险的合理分担；最大限度降低融資成本；事先发起人对项目较少的股本投入；搭建资本运作平台；获取最大收益；争取实现资产负债融资
获取基金投资策略：制作竞争者；充分了解和把握自己所能接受的交易底线；清楚自己的融资目标；准备做出妥协；不要隐瞒企业内部的重要问题；要有耐心和恒心；不偠没有回报的情况下对发盘做出让步；了解房地产投资基金和投资家
中国房地产正处于转型期间，房地产基金是近年来迅猛发展起来的一種基金种类相关的法律法规对其规定不明确。2007年6月1日起施行的《中华人民共和国合伙企业法》为中国本土有限合伙型基金的成立和运莋提供了法律依据。2008年12月《国务院办公厅就金融促进经济发展三十条意见》的(十九)是：加强对社会资金的鼓励和引导拓宽民间投资领域，吸引更多社会资金参与政府鼓励项目特别是灾后基础设施重建项目。出台股权投资基金管理办法完善工商登记、机构投资者投资、證券登记和税收等相关政策，促进股权投资基金行业规范健康发展2010年4月28日国务院常务会议上确定了2010年重点改革任务,包括“加快推进政策性金融机构改革，启动资产管理公司商业化转型试点加快股权投资基金制度建设。”
可见律师事务在房地产基金的产业链里面是重要的┅环从法律的角度看，此前国内做的比较多的就是传统的基金对于理解房地产基金差异并不大，无非投资项目的对象可能有所不同股权基金、房地产基金投资方式包括退出是会有不同，但是近一两年基金的调控进行有两个特点：
1、是新的房地产基金相比于传统房地產基金的改造，是基金的项目化传统的房地产基金，都是找很多项目有一个投资策略，选项目投新的房地产基金，除了传统的意义仩的项目在数量上占更多的是定投基金，是基于项目发展基金另外就是私募、公募，传统的基金加私募基金
2、股权基金的法律环境妀变。随着房地产基金的发展整个的股权基金的法律环境也在发生改变。
此前股权投资行业监管是比较宽松的比如创业投资管理办法，规定基本都是针对创投的跟房地产基金没有直接关系。在传统的PE基金中此前并没有一个明确的行业法律规定，曾经发改委曾经起草過办法但是并没有出台，直到最近10年上半年发改委出台了股权基金备案规定发改委还有一个非试点的股权基金管理办法，在这个备案管理办法里第一点加强股权投资企业的备案另外一个备案规定特别强调了关于募集资金的监管问题。除了引导行业发展之外公共募集嘚社会化也是相关部门非常关注的风险。相关方面的监管一直在加强
3.2.地产基金监管角度
房地产基金在发展变化，监管日趋严格很多矛盾由此产生：
第一，募集募集做法不同。
基金有几个特点1)房地产基金有很多做法有不太规范的地方，很多基金还是通过短信、汇率、論坛的形势募集包括很多第三方的理财机构还是传统意义卖房地产信托的做房地产私募的募集，这样就产生了很多冲突2）工业回报。夶家做房地产基金如果是开发商的背景投到开发商项目去的，开发商非常关注融资成本要么在房地产基金操作，要么在项目操作在特定情况下，比如一年两年之后要挂基金的份额需买断这样就形成有可能特定情况下形成工业机构，如果说具备了半公募或者公募的募集非法集资不一定构成犯罪。如果没有真实的项目画一个饼，这三个条件具备就构成了非法集资
房地产基金到底要不要备案，亟待噺的备案管理办法以加以落实房地产基金投房地产项目，除非是接待形势否则就有股权的问题凡是在以股权投资，不管是不是以短期囙报为目的只要主要经营就是股权投资，就要备案但是实践当中也有矛盾的地方。在天津的办法里提到股权的投资方向要符合国家嘚投资政策，包括此前的客户服务也跟天津的备案有争论房地产基金有的是想备案，有的不想备案备案之后就有一些日常的管理。房哋产基金在法律服务过程中或者在实践操作过程中存在的问题，例如如果把很多钱投到房地产项目去了，有些就会产生质疑在部分哋方存在行业政策的限制。
基金也有基金治理的概念做一个基金通常就是GP出1%，LP出99%这种情况下基金的治理比公司治理更难的难题，很多基金由于特定的原因比如说以房地产商发行的基金怎么样避险发生冲突，比如说设立咨询委员会如果房地产商作为基金主要发起人就昰要为房地产项目融资，此时其表决缺乏公正性
政策方向和来自社会的反响
在近年来房地产严格调控的背景下，对于房地产基金政府並没有明确的政策导向，既没有打压也没有扶持几乎每只房地产私募基金的管理者都对外表示，房地产私募基金的存在有利于房地产行業的健康发展
在今年8月举行的观点地产博鳌论坛上，苏鑫表示房地产行业已经进入到了直接融资的时代，以往依靠银行信贷间接融资嘚时代已经过去了房地产基金可以引导民间炒房资金摆脱投机状态，而资产的证券化则可以将炒房资金变为地产供应资金
房地产基金茬一轮调控之后，对房地产市场发展会产生很大的影响在这种市场形势下，房地产基金会成为行业与国内国际房地产行业、房地产金融荇业、金融行业交流的渠道
我国的房地产私募基金市场虽然刚开始起步，但随着我国资本市场的完善未来房地产私募基金的发展不可限量。清华房地产总裁商会近年来在该领域进行了不断的探索和实践相继有商会成员成立华房联合、华房天津、重庆华房和华房天津多支房地产私募股权基金。国内房地产私募股权基金呈现出一派繁荣的景象在国家层面上，央行、证监会、银监会和各地方政府的高层也開始越来越重视活跃的私募基金纷纷出台了规范政策。房地产私募股权基金在我国的蓬勃发展的大趋势是必然的
房地产基金就房地产企业如何在调控中发展，给如下建议
第一，房地产开发商需要雪中送谈结合大中小型不同的开发说的需求为大企业提供并购基金，为Φ型企业提供夹层基金为小提供股权基金。
第二今后的发展之中金融机构需要锦上添花，基金为其提供一种新的避险工具与金融机構合作，提供银行信托发放贷款前的基金投入提供银行信托债权监管之外的股权，与银行信托等金融机构何合作提前介入延后退出，鉯及优先劣后机构安排成为他们的一种新的避险工具。
第三社会资金需要保驾护航，基金为其提供一种不同于炒房炒地的安全收益平囼
第四，中小开发商和三四线发展商需要抱团取暖
【房地产相关政策】 中国努力启动房地产投资信托基金：
中国人民银行2010年02月24日在其網站上发布声明，称中国正在推行一项试验计划下的房地产投资基金但没有透露更多地细节。上海市政府正在考虑允许证券公司或基金管理公司拥有房地产投资信托的51%的控股股份
【房地产相关政策】2007年11月26日商务部外资司综合处负责人表示，将抑制外资流入房地产业
【房地产相关政策】《证券投资基金法(修订草案)》完善工作已基本完成。基金法的修改有三大取向一是形成多元化的股权结构；二是进一步降低第三方销售机构的准入门槛；三是适当放宽对基金运作的限制，扩大基金投资范围“从政策取向上看，新基金法将为中国基金业松绑法规将从股权结构、产品销售、投资范围上为行业创造更开放更宽松的发展环境。”原全国人大基金法起草工作组组长王连洲表示
（来源：中企资本周刊）