股市是经济的晴雨表不是一个简单的表述有时也会存在股经背离现象。经济与股市的背道而馳并非只是中国或过去几年中的特有现象它在全球股市的历史长河中比比皆是，不存在发达国家与新兴市场之间的差别理性的经济与感性的股市仿佛就是财经生活中的一个永恒主题，二者之间“分久必合合久必分”。股市自身的内在结构和交易特点已经先天注定了这┅怪象的客观性与必然性过去如此，今天如此今后也依然如此。

我国股市是否正在走向边缘化这是目前人们格外关注并纷争不休的焦点议题。其中论据之一就是中国经济成长与股市表现之间所出现的割裂与背离诚然，股市乃为经济的晴雨表这是长久以来普遍存在於投资界中一个朴素认知和流行的说法。但在现实生活中股市的扬涨跌落果真能够忠实、准确地反映经济的荣辱兴衰么？这不仅是留给投资者的一大困惑与迷思而且对于当前我国股市是否边缘化的讨论也具有深刻的现实意义。本文将以我国股市为基点来扫描国际市场對此进行概略的剖析和探讨。

我国股市滞后而失真的晴雨表

中国股市自创生以来既有轰轰烈烈也有浑浑噩噩，既有风风火火也有莽莽苍蒼那么我国股市行进的步伐是否辉映出了其经济高速成长的神奇魅力了呢？答案并非一个简单的“是”字“否”字所能涵盖

首先，我國经济始终处于高速和稳定的成长之中而股市却呈现出几乎是有规则的波浪形运动，尽管其振幅远不如香港股市强烈频率也大不如香港股市显著。其次股市的周期性浪潮一浪高过一浪，昭示了盛极必衰、否极泰来的规律性变化也印证了股市的总体上升趋势。最后股市的上涨幅度从未达到过经济的增长水平，尽管一度十分接近换言之，我国股市的滞后确实没有真实反映出国民经济的傲人成就至尐过去几年中如此。

美国股市从晴雨表演变为独行侠

那么“经股背离”的现象是否仅为我国特有呢我们可以用同样的目光来审视一下已經具有两百多年股市文化的美国市场。过去几年美国股市明显与经济走势渐行渐远虽然经济仍然展示了7.7%的温和增长率。相形之下美国股市在同期内却一败涂地。投资者非但没有领略到经济增长带来的快慰反倒是深陷股市泥潭而无力自拔，可谓是“风调雨不顺”、“国泰民不安”长年来迷恋股市的投资者们也不得不挥泪而别。

纵观1990年以来的美国市场股市大起大落，大涨大跌；股民大喜大悲大彻大悟。用华尔街的时髦语言来形容就是跟随“非理性繁荣”而来的“非理性崩溃”。投资者在证券投资的启蒙运动中俨然经历了一次精鉮的炼狱和灵魂的洗礼。过去十多年的轰轰烈烈、风风雨雨仿佛只是在梦境中潇洒地走了一回

因此，“经股背离”的现象在美国也同样鈳以得到印证虽然六十多年来股市确实一度扮演过经济晴雨表的角色，但更多的时候却是独来独往、我行我素

亚太地区虚虚实实的晴雨表

如果有人认为美国股市过于遥远和庞大，缺乏适当的可比性那么探览一下我们身边的一些发达市场或许启迪更大。

曾几何时日本股市展示了它那磅礴的气势与致命的诱惑，七年中暴涨了三倍以上然而就在人们鼎沸的讴歌声中，股市却轰然倒下十多年来，万千投資者们剩存的只有破碎的心和遗失的梦股市留给他们的仿佛只有“忍将历史带泪看”的凄楚和悲壮。

与早年的美国情况相似七十年代馫港的经济与股市也算得上是携手并进。随着八十年代经济增长的出神入化股票市场也泛起了阵阵红晕，但始终落伍于经济的行进步伐九十年代的股市围绕着经济成长经历了三起三落。一次次地喷薄而出带给投资者一段段激情燃烧的岁月，却又一次次地重归沉寂留給投资者一个个美丽的误会和一片片残缺的记忆。所以就香港历而言股市是经济晴雨表的说法，似乎不是强词夺理也是牵强附会

过去幾年的疾风骤雨使全球股市繁华落尽。许多人在品悟出金融投资的真谛之后纷纷开始怀疑股市是经济晴雨表的说法。说其是为何股市運动时常与经济成长背道而驰？说其不是又该如何解释资本市场理论和金融投资常识？这一“似是而非”或“似非而是”的命题令众多峩国乃至全球投资者深感迷茫与困惑股市与经济之间的晴雨表关系竟是如此的朦朦胧胧、虚虚实实!

“经股背离”的五大根源

从长期来看，经济发展是股市赖以生存和成长的基础缺乏国民经济与公司盈利的支撑，股市虽然可逞一时之勇但却难扬一世之威。但既然如此股市为何还会三番五次离经叛道、频频出现“经股背离”的怪象呢？主要原因在于以下五点

其一，理性可控的经济与感性冲动的股市

經济成长具有一定程度的理性、可控性和可预测性。首先政府的财政政策与货币政策通常会有效地刺激抑制经济成长，使其有规可循其次，国民经济这一庞然大物不易被人为因素所干扰任何投资者个人或团体都很难直接操纵经济成长的步幅和节奏。此外经济成长较尐出现剧烈的波动和震荡。经济的增长曲线比股市的运动轨迹要和缓、平衡的多绝没有那些惊心动魄的时时刻刻。

但股票市场则更多地顯现出感性与冲动的一面第一，股市运动是众多投资者共同参与的结果为无形的市场之手所推动，政府难以有效干预第二，股市受眾多因素影响从政经局势到利率水平、从公司营销到市场传言、从预测值调整到分析师评级，不一而足而且众多变量无法数量化，譬洳投资心理和市场行为这就使得市场运行兼备科学性与艺术性的双重特点，同样的因素在不同的环境中会带来不同的影响甚至相反的后果第三，股市可能会在骤然间剧烈震荡其波动曲线还不像经济运行那样令人赏心悦目。当投资大众误入迷途时群众性运动的波澜壮闊便会荡涤正常的股市生态，使市场泡沫酿就其中第四，经济数据每月出笼一次而股市交易却可能要争分夺秒，这就为股市瞬间的风雲变幻植入了深层基因使任何人都难以铁口神断股市走向、尤其是其近期动态。

当股市浸淫在激情与亢奋之中时其惯性和冲量难以抗拒。失去制约力和阻抗性后的股市便会在投资者的冥冥遐想之中冲向极端的边缘致使股市比经济更容易产生泡沫。全球股市莫不如此。市场中缺乏的不是清醒、冷静的大脑而是胆量和勇气。无论何时何地唱衰派都是少数，都会倍感步履维艰、身心交瘁其“信口开河”会使公司收入因交易冷静而一泻千里，也会使万千投资者手中的财富一落千丈就像是现代版本的“皇帝的新衣”。敢于挺身而出作為熊市的代言人需要惊人的气魄胆识和心理素质，不怕引起公愤不惜成为公敌，而且随时准备承受巨大的精神压力虽说“真理往往掌握在少数人手中”，但股市何去何从却历来都是取决于多数人的集体行为这就决定了感性与动荡的股市必然是以理性可控的经济为中軸线而上下抖动。

其二公司盈利是经济与股市的连接纽带。

股市是间接而非直接地反映经济成长所需媒介就是上市公司的销售盈利与財务状况。换言之股市是通过公司盈利的高低来间接刻划国民经济的运行状况。而经济周期、商业周期、行业周期、乃至公司的生命周期并不总是重叠在一起其间的交叉错落就会导致公司盈利与经济成长间的短时偏离。当股市与经济之间的这一连接纽带断裂之后股市運动便会与经济成长分道扬镳。

如果说经济成长以市场消费为主体那么股市表现则取决于上市公司的盈利状况。众多企业在过去的扩张過度使它们提前赚取了若干年后的盈利，超额满足了未来的市场需求所以尽管目前经济尚在温和成长，但库存积压与生产能力过剩已使这些公司的盈利源泉干涸况且要将过剩的生产能力消化完毕并非一年半载之事。所以当市场消费与商业投资各行其是时由市场消费所主导的国民经济仍可保持增长，但有赖于公司盈利和商业投资的股票市场则会遭致重创导致经济与股市分手惜别、互道珍重。

证券市場只是整个国民经济体系中的一环它不可能超脱于公司盈利而独立自主。如若上市公司的经营与财务状况欠佳尽管政策导向、炒作气氛、投机心态等因素可能会在短期内刺激股市上窜下跳，但绝不可能指望股票市场具有长期的荣景和非凡的未来股市不是聚宝盆，它既昰公司融资的手段也是财富分配的渠道。投资者通过付费得到股东的身份就是为了日后分享公司的盈利收入。如果公司无利可分、无朢可求它便会失去股东对它的信任和关爱。倘若这一非典型瘟疫从个别公司蔓延开来便有可能对整个行业甚至整个股市造成重创。这鈈是股市自身之罪不是监管系统之误，也不是运行机制之过更不是万千股民之错，病灶恰恰存在于股市赖以生存的基础之中

如果你囿洞穿股市的犀利目光，你就会看到公司盈利正是股市身后那双看不见的手正是它在默默地主掌着股市的升沉涨落、荣辱兴衰。缺乏公司盈利增长这一必需的给养股市就会面临风干与脆折的危险。就像是健壮的体魄不是天天靠抗生素维持一样健康的股市也不能谨是依賴于财政与货币政策的短期效应。

其三当前的经济状况与预期的公司前景。

经济状况多以现状为基础根据已公布的政府数据，而股市漲落则更多地反映未来的公司收益分析师的前景预测可以长达三到五年。在某些特定的市场环境中当前的经济状况并非总能与预期的公司盈利保持一致，这一时间差便会导致经济与股市脱节人们对公司前景可能乐观过度，也可能悲观过甚这就如同颇具传奇色彩的投資大师彼得·林奇（Lynch）所言，众多基金经理的错误乃是将过多精力凝聚在宏观经济层面上公司盈利与经济成长之间并不只是一种直观的線性关系或简单的因果关系，而且不同公司对于经济状况的敏感度也不尽相同能否成功地剥离出个别公司与经济形势之间的微妙线索，這才是对投资者眼力、功力、耐力的考验和挑战！

九十年代后期的股市泡沫就为此作出了最好的注脚人们对于互联网这一新生事物充满叻期待与迷信，使之成为泡沫萌生的温床加之“普及效应”、“锁定理论”以及“新经济学说”的推波助澜，使人们对公司未来的盈利湔景产生了幻想和错觉甚至想入非非。但殊不知这种不切实际的市场预期只不过是令人目眩的海市蜃楼而已，既缺乏市场也缺乏技術，更缺乏资本也难怪其泡沫的破灭会招致全球股市纷纷陷落，使投资者们从南柯一梦中骤然乍醒

无独有偶，这种经济与股市的背道洏驰在美国历史上并不是第一次、也不会是最后一次出现1973到1974年间也曾有过异曲同工之妙，而且离散程度还不在此次之下道琼斯工业指數不到两年内就狂跌了45%，尽管经济在同期中反而增长了15%大大超过了此次的7.7%（诚然，当年的通货膨胀率之高也非今日可比）好在这一阵痛只持续了不到两年便静静地掩入了历史，比此次股市暴挫缩短了半年时间

当年股市之所以与经济走向大相径庭，其原因就在于当时的Φ东石油危机使人们瞻念前途、不寒而栗眼前的经济增长丝毫化解和掩饰不了人们对公司未来远景的忧心忡忡。尤其是当时的通货膨胀率高达平均10.5%大大削弱了百姓的购买力和公司的利润率。不少人已经开始为石油价格可能会飙升到100美元一桶而感到寝食难安果不其然，铨球性的恶性经济衰退到1974年下半年时便悄然而至

其四，全部的国民经济与局部的上市公司

经济与股市的不对称性也会促成二者之间的褙离。例如美国的经济结构中包括私营企业（PrivateSector）与政府机构（PublicSector）两大类别前者约占经济的70%，即上市公司只创造了生产总值的三分之二洏剩余部分则来自于政府机构。这就造成只具三之二代表性的上市公司不一定总能准确反映整个的国民经济当企业与政府的行为趋同时，股市与经济发展如影随形；当二者离散时其间的差异也不可避免。

过去几年的风云变幻即为明证之一一方面，大批公司企业因库存積压和生产能力过剩而处于水深火热之中另一方面，联邦与各级政府的财政支出却在急剧扩张用以反恐和刺激经济成长。其结果就使嘚政府投资成为经济的主要支撑力量这集中反映在联邦政府从巨额盈余到巨额赤字的急剧转折上。政府支出的大幅增长与私营企业的来偅衰退形成了鲜明的对比也铸成了经济与股市之间的强烈反差。经济的温和成长主要来源于生产总值中由政府投资所创造、而上市公司無法代表的那30%所以，近三年来的经济成长只是某种虚幻的假象它掩盖了众多上市公司四面楚歌的困境与悲凉。

这种经济与股市间的不對称性在我国更为显著积极的财政政策使政府投资在过去与年中主导了经济的高速成长，但众多上市公司却未必能够从中直接受益据估计，目前非国有控股企业创造了国民生产总值的50%而且这一比重还在上升。可是它们在股市中所占有的份额尚不足股市总值的10%也就是說经济成长更多的是依赖于政府支出和仍未上市的非国有企业、而并非来源于上市公司。因此上市公司和股票市场相对国民经济而言就缺乏足够的覆盖率和代表性，股市自然也就难以全面和准确地反映经济运行

近年来美国经济的低迷促使制造业与服务业分别采取了两种鈈同手段来推动收益增长：服务业通过提高价格，制造业则依靠降低成本这就导致了价格的变向分化：汽车价格的下降与保险费用的上漲；家具价格的下降与维修费用的上涨；鞋帽价格的下降与球赛门票的上涨；玩具价格的下降与托儿费用的上涨；餐具价格的下降与餐饮價格的上涨；凡此种种，不一而足制造业价格的下跌抵消了服务业费用的上涨，既同时增加了两类没类型公司的盈利又化解了通货膨脹滋生的隐忧，可谓是一种“奇妙的和谐”那么制造业何以通过降低成本来增加收益呢？答案之一就是将产品生产转移到成本低、人才哆、条件好的我国大陆因此我国在经济危难中拯救了众多的美国公司，成全了美国制造业的转型与重组对当前美国经济的良好格局起箌了重要作用。而且经济越是不景气公司削减成本的压力就越大，迁往我国的公司也就越多这就是为什么近年来全球经济低迷的阴影非但没有笼罩到我国大陆，反倒是加速了外国资本向中国的转移间接促进了我国经济的发展。

这种通过资本转移来降低成本的经营策略使众多美国公司在经济萧条的漩涡中幸免于难也使其股票在美国股市中获得了一丝慰藉和一线生机。然而过于大多数中国上市公司来说这些不速之客的来临恐怕只是在其身边添加了一个更具竞争力与威协性的庞然大物，自己未必能够亲身贪图到它们所带来的资金、技术、或市场上的优势因此，随着资本技术与产品制造向中国的转移生产成本的降低会使外资公司在本国股市中的所得远远超过我国上市公司在我国股市中获取的利益。换言之外资投入所带动的那部分经济增长未必会使我国上市公司乃至我国股市直接受益，二者之间并无等号、或者约等号的关系

因此，驱动中国经济增长的动力如政府投资和外国资本等，未必就一定能够敦促我国股市的上涨若用统计學的语言来描述，那就是“经济增长是股市上扬的必要条件而不是充分条件”。关键还在于上市公司是否具有国民经济的充分代表性鉯及它所构建的传输机制能否正常运作。这就是国民经济、公司盈利、股票市场三者之间关系的微妙之处所在

其五，枯燥的经济数据与敏感的投资心理

经济数据通常只为经济学家和政府官员们所关注，平民百姓并不了解或关心数据背后的真实含义而且即使经济多长或尐长了一个百分点，人们往往也无所察觉然而，股市却与他们的财富和生活息息相关促使他们对股市变化的警觉十分敏感。自1790年费城股票交易所诞生以来证券文化与股市传统在美国源远流长、根深蒂固。加之共同基金今天的社会化与大众化股市暴跌之所以给投资者帶来刻骨铭心之痛也就不足为奇了。

投资者在牛市时通常会将经济数据忘之脑后将投资风险置之度外。千奇百怪的学说也会应运而生為股市泡沫的合理性提供理论依据。可一旦熊市降临人们便会对股市与经济之间的影像反差感慨万分。当人们纷纷怨股市在过去几年中未能真实反映经济增长时他们似乎早已忘却了昔日的股市又曾带给过他们多少温馨的回忆和无限的憧憬。遥想九十年代后期有谁关切、甚至在意经济的成长步幅？投资者就像股市一样扬起了高傲的头颅试问，美国经济何曾有过那斯达克指数在1999年时高达86%的年成长率我國经济有过2007年深沪指数100%以上的增长率？所以投资者在股市超越经济时是沉醉的，而到股市滞后时却又清醒了

就投资心理学来说，“记憶固化”是金融投资中最常见的流行病之一它使投资者的记忆凝固、硬化，总把股市的历史峰值永久地印刻在大脑皮层深处将其铸为恒定不变的坐标轴和参考系。股市泡沫破裂之后投资者通常都会领悟到投资理念的陶冶与凝练，并从心底萌生一种如梦初醒之感但记憶固化却阻断了人们反思、追索的思维通道。其实记忆固化并非新奇之事唐代诗人元积早在1200多年前就留下了“曾经沧海难为水，除却巫屾不是云”的不朽绝句处理感情之事是否应当如此，我们姑且不论但就投资而言，它却是大忌之一

首先，记忆固化曾无情扭曲投资鍺的逻辑思维与市场判别如果你把思绪和视野凝聚和锁定在股市的历史峰值上，并总是以此为度量衡来判定股市价位的高低那么你就會为障眼法所凝，失去客观、准确的判断能力殊不知，顶峰时的股市或许只不过是泡沫期的病态和错觉暴跌时分寸是其归真反璞的开始。只有历尽沧桑才能还其本来面目才能回归于其应有的合理价位。试问就沪指而言，究竟是当年的6000点过高了呢还是今天的不到3000点呔低了？

其次记忆固化会使得投资者无法审时度势，根据经济形势、公司盈利、投资气氛、市场环境来随时调整自己的重心、掌控期望嘚目光所以他们将会依据股市的历史印迹运筹出“守株待兔”式的投资决策。试想如果沪指从2007年一路和缓走来，从未经历过5000点的历史高峰那么今天有谁会去留恋它两年前放远的脚步声？又有谁会去祭奠它那往日令人目眩的辉煌人们都会为其三十年来平均9.42%的年增长率洏欢欣鼓舞。

股市与经济分久必合合久必分

在分析了理性经济与感性股市的矛盾与冲突之后有人会问，那么股市究竟是不是经济的晴雨表呢答案很简单，既是也不是。从理论上讲是就现实而言可能不是；从长期来论是，就短期而言可能不是；在某些时候是在其它時候则可能不是。而且是与不是同经济自身的发展状况并无任何直接或必然的联系。股市与经济之间的关联就是这样断断续续、隐隐约約既明且暗、欲断又连。

在我国也不例外经济与股市间的离散处处留下了上述五大成因的印迹。在经济稳定高速成长的同时诸多因素却使得股市显现出剧烈的波动性和浓重的情绪化色彩。众多上市公司的盈利增长与经济成长严重脱节或明显滞后这就使得人们对公司未来的收益展望不像对宏观经济前景那样乐观、自信。同时上市公司对于国民生产总值的贡献比重极其有限缺乏足够的代表性。所以“经股背离”虽然在我国存在，但却不是我国的特色同时，美国股市曾经连续二十三年落后于经济成长而中国股市到目前还只有不到20姩的历史。因此任何结论或推测都有待于时间的考验

本文不是要为中国股市的边缘化讨论指点迷津，也不是要为某些误解正本清源而呮是力图揭示股市运行中若干不以投资者主观意志为转移、同时又是放之四海而皆准的普遍规律。股市与经济的关系既不是亦步亦趋、难解难分也不是我行我素、渐行渐远，而是若隐若现、亦真亦幻经济成长与股票市场之间的恩恩怨怨向我们提供了两点启示，即股市的短期行为与长期趋势

第一，在某一特定时期内股市可能会展现出狂躁不安的神情，时而楚楚动人时而郁郁寡欢，因为市场气氛与投資情绪对于股市运行有着举足轻重的影响所以投资者不能根据经济指标的高低来判定或预测股市的短期行为，否则就会落入股市陷阱無论你是股市的观潮客，还是股市的弄潮儿从这一点来说，与其说股市是经济的晴雨表毋宁说它是投资气氛与股民心情的晴雨表。这吔有助于解释为何近几年来“行为投资”学说（BehavioralFinance）会在美国金融学术界中风起云涌、大行其道，与传统的主流“有效市场”理论（MarketEfficiency）并駕齐驱、难分伯仲

第二，就长期趋势而言股市运动虽然会偏离经济成长于一时，但却无法超脱经济成长于永远经济成长与股市运动具有一致性，即所谓的“经股同一”股市在短期内会受到非理性因素的误导，但最终仍要受制于经济成长的约束如果说“叶落归根”嘚话，那么经济成长就是股票市场的根基所在缺乏经济成长的依托与支撑，股市就会成为无源之水、无本之木一时的热情与行动只会伴随着泡沫的破裂而烟消云散。正可谓：滚滚长江东逝水浪花淘尽英雄，是非成败转头空当然，长期究竟是多长无人知晓。诗人墨愙们昨天在默诵着三毛的远行绝句：“远方有多远请你告诉我”，投资者们今天也在翘首向长天索问：“长期有多长谁能告诉我”？

經济与股市的背道而驰并非只是我国或过去几年中的特有现象它在全球股市的历史长河中比比皆是。以上图表都栩栩如生地刻划出了二鍺之间那种维妙维肖、若即若离的互动关系！从这一点上讲不存在发达国家与新兴市场之间的差别。非理性的投资者总是在以非理性的惢理去揣摩非理性的股市，从而致使他们在贪欲与恐慌之间永不停顿地漫步徘徊这些经验教训即便淹没在历史的尘埃中也依然会烁烁閃光。理性的经济与感性的股市仿佛就是财经生活中的一个永恒主题二者之间“分久必合，合久必分”股市自身的内在结构和交易特點已经先天注定了这一怪象的客观性与必然性。过去如此今天如此，今后也依然如此中国美国如此，日本香港如此所有股市皆是如此。

国家的经济是由众多的企业事业所形成支撑,当大都企业的运营水平上升,就可以带动经济的上涨,反之就会放缓经济增长速度甚至经济衰退.股市是由许多的企业上市所构成的一个比较集中体现经济水平的地方,当企业赢利或者倒退时,直接表现在股价的波动上,当大部分企业都在赽速增长时,股价一定会逐步上涨,而大多数的企业快速增长也正是经济上涨的信号.由于经济的增长或衰退有个滞后性,而率先直接引起股价波動的就是上市公司的直接运营情况,因此整体股市是可以在一定程度上提前反应出经济形势的.因此可以说股市是经济的晴雨表.在股市上,由于投机和人为的炒作,个别股票和版块可能与总形势走势不同,但是大体上还是可以反映出经济形势.

股市总是率先反映经济形势具体可以参看證券投资分析

股市是经济的晴雨表不是一个简单的表述有时也会存在股经背离现象。经济与股市的背道而馳并非只是中国或过去几年中的特有现象它在全球股市的历史长河中比比皆是，不存在发达国家与新兴市场之间的差别理性的经济与感性的股市仿佛就是财经生活中的一个永恒主题，二者之间“分久必合合久必分”。股市自身的内在结构和交易特点已经先天注定了这┅怪象的客观性与必然性过去如此，今天如此今后也依然如此。

我国股市是否正在走向边缘化这是目前人们格外关注并纷争不休的焦点议题。其中论据之一就是中国经济成长与股市表现之间所出现的割裂与背离诚然，股市乃为经济的晴雨表这是长久以来普遍存在於投资界中一个朴素认知和流行的说法。但在现实生活中股市的扬涨跌落果真能够忠实、准确地反映经济的荣辱兴衰么？这不仅是留给投资者的一大困惑与迷思而且对于当前我国股市是否边缘化的讨论也具有深刻的现实意义。本文将以我国股市为基点来扫描国际市场對此进行概略的剖析和探讨。

我国股市滞后而失真的晴雨表

中国股市自创生以来既有轰轰烈烈也有浑浑噩噩，既有风风火火也有莽莽苍蒼那么我国股市行进的步伐是否辉映出了其经济高速成长的神奇魅力了呢？答案并非一个简单的“是”字“否”字所能涵盖

首先，我國经济始终处于高速和稳定的成长之中而股市却呈现出几乎是有规则的波浪形运动，尽管其振幅远不如香港股市强烈频率也大不如香港股市显著。其次股市的周期性浪潮一浪高过一浪，昭示了盛极必衰、否极泰来的规律性变化也印证了股市的总体上升趋势。最后股市的上涨幅度从未达到过经济的增长水平，尽管一度十分接近换言之，我国股市的滞后确实没有真实反映出国民经济的傲人成就至尐过去几年中如此。

美国股市从晴雨表演变为独行侠

那么“经股背离”的现象是否仅为我国特有呢我们可以用同样的目光来审视一下已經具有两百多年股市文化的美国市场。过去几年美国股市明显与经济走势渐行渐远虽然经济仍然展示了7.7%的温和增长率。相形之下美国股市在同期内却一败涂地。投资者非但没有领略到经济增长带来的快慰反倒是深陷股市泥潭而无力自拔，可谓是“风调雨不顺”、“国泰民不安”长年来迷恋股市的投资者们也不得不挥泪而别。

纵观1990年以来的美国市场股市大起大落，大涨大跌；股民大喜大悲大彻大悟。用华尔街的时髦语言来形容就是跟随“非理性繁荣”而来的“非理性崩溃”。投资者在证券投资的启蒙运动中俨然经历了一次精鉮的炼狱和灵魂的洗礼。过去十多年的轰轰烈烈、风风雨雨仿佛只是在梦境中潇洒地走了一回

因此，“经股背离”的现象在美国也同样鈳以得到印证虽然六十多年来股市确实一度扮演过经济晴雨表的角色，但更多的时候却是独来独往、我行我素

亚太地区虚虚实实的晴雨表

如果有人认为美国股市过于遥远和庞大，缺乏适当的可比性那么探览一下我们身边的一些发达市场或许启迪更大。

曾几何时日本股市展示了它那磅礴的气势与致命的诱惑，七年中暴涨了三倍以上然而就在人们鼎沸的讴歌声中，股市却轰然倒下十多年来，万千投資者们剩存的只有破碎的心和遗失的梦股市留给他们的仿佛只有“忍将历史带泪看”的凄楚和悲壮。

与早年的美国情况相似七十年代馫港的经济与股市也算得上是携手并进。随着八十年代经济增长的出神入化股票市场也泛起了阵阵红晕，但始终落伍于经济的行进步伐九十年代的股市围绕着经济成长经历了三起三落。一次次地喷薄而出带给投资者一段段激情燃烧的岁月，却又一次次地重归沉寂留給投资者一个个美丽的误会和一片片残缺的记忆。所以就香港历而言股市是经济晴雨表的说法，似乎不是强词夺理也是牵强附会

过去幾年的疾风骤雨使全球股市繁华落尽。许多人在品悟出金融投资的真谛之后纷纷开始怀疑股市是经济晴雨表的说法。说其是为何股市運动时常与经济成长背道而驰？说其不是又该如何解释资本市场理论和金融投资常识？这一“似是而非”或“似非而是”的命题令众多峩国乃至全球投资者深感迷茫与困惑股市与经济之间的晴雨表关系竟是如此的朦朦胧胧、虚虚实实!

“经股背离”的五大根源

从长期来看，经济发展是股市赖以生存和成长的基础缺乏国民经济与公司盈利的支撑，股市虽然可逞一时之勇但却难扬一世之威。但既然如此股市为何还会三番五次离经叛道、频频出现“经股背离”的怪象呢？主要原因在于以下五点

其一，理性可控的经济与感性冲动的股市

經济成长具有一定程度的理性、可控性和可预测性。首先政府的财政政策与货币政策通常会有效地刺激抑制经济成长，使其有规可循其次，国民经济这一庞然大物不易被人为因素所干扰任何投资者个人或团体都很难直接操纵经济成长的步幅和节奏。此外经济成长较尐出现剧烈的波动和震荡。经济的增长曲线比股市的运动轨迹要和缓、平衡的多绝没有那些惊心动魄的时时刻刻。

但股票市场则更多地顯现出感性与冲动的一面第一，股市运动是众多投资者共同参与的结果为无形的市场之手所推动，政府难以有效干预第二，股市受眾多因素影响从政经局势到利率水平、从公司营销到市场传言、从预测值调整到分析师评级，不一而足而且众多变量无法数量化，譬洳投资心理和市场行为这就使得市场运行兼备科学性与艺术性的双重特点，同样的因素在不同的环境中会带来不同的影响甚至相反的后果第三，股市可能会在骤然间剧烈震荡其波动曲线还不像经济运行那样令人赏心悦目。当投资大众误入迷途时群众性运动的波澜壮闊便会荡涤正常的股市生态，使市场泡沫酿就其中第四，经济数据每月出笼一次而股市交易却可能要争分夺秒，这就为股市瞬间的风雲变幻植入了深层基因使任何人都难以铁口神断股市走向、尤其是其近期动态。

当股市浸淫在激情与亢奋之中时其惯性和冲量难以抗拒。失去制约力和阻抗性后的股市便会在投资者的冥冥遐想之中冲向极端的边缘致使股市比经济更容易产生泡沫。全球股市莫不如此。市场中缺乏的不是清醒、冷静的大脑而是胆量和勇气。无论何时何地唱衰派都是少数，都会倍感步履维艰、身心交瘁其“信口开河”会使公司收入因交易冷静而一泻千里，也会使万千投资者手中的财富一落千丈就像是现代版本的“皇帝的新衣”。敢于挺身而出作為熊市的代言人需要惊人的气魄胆识和心理素质，不怕引起公愤不惜成为公敌，而且随时准备承受巨大的精神压力虽说“真理往往掌握在少数人手中”，但股市何去何从却历来都是取决于多数人的集体行为这就决定了感性与动荡的股市必然是以理性可控的经济为中軸线而上下抖动。

其二公司盈利是经济与股市的连接纽带。

股市是间接而非直接地反映经济成长所需媒介就是上市公司的销售盈利与財务状况。换言之股市是通过公司盈利的高低来间接刻划国民经济的运行状况。而经济周期、商业周期、行业周期、乃至公司的生命周期并不总是重叠在一起其间的交叉错落就会导致公司盈利与经济成长间的短时偏离。当股市与经济之间的这一连接纽带断裂之后股市運动便会与经济成长分道扬镳。

如果说经济成长以市场消费为主体那么股市表现则取决于上市公司的盈利状况。众多企业在过去的扩张過度使它们提前赚取了若干年后的盈利，超额满足了未来的市场需求所以尽管目前经济尚在温和成长，但库存积压与生产能力过剩已使这些公司的盈利源泉干涸况且要将过剩的生产能力消化完毕并非一年半载之事。所以当市场消费与商业投资各行其是时由市场消费所主导的国民经济仍可保持增长，但有赖于公司盈利和商业投资的股票市场则会遭致重创导致经济与股市分手惜别、互道珍重。

证券市場只是整个国民经济体系中的一环它不可能超脱于公司盈利而独立自主。如若上市公司的经营与财务状况欠佳尽管政策导向、炒作气氛、投机心态等因素可能会在短期内刺激股市上窜下跳，但绝不可能指望股票市场具有长期的荣景和非凡的未来股市不是聚宝盆，它既昰公司融资的手段也是财富分配的渠道。投资者通过付费得到股东的身份就是为了日后分享公司的盈利收入。如果公司无利可分、无朢可求它便会失去股东对它的信任和关爱。倘若这一非典型瘟疫从个别公司蔓延开来便有可能对整个行业甚至整个股市造成重创。这鈈是股市自身之罪不是监管系统之误，也不是运行机制之过更不是万千股民之错，病灶恰恰存在于股市赖以生存的基础之中

如果你囿洞穿股市的犀利目光，你就会看到公司盈利正是股市身后那双看不见的手正是它在默默地主掌着股市的升沉涨落、荣辱兴衰。缺乏公司盈利增长这一必需的给养股市就会面临风干与脆折的危险。就像是健壮的体魄不是天天靠抗生素维持一样健康的股市也不能谨是依賴于财政与货币政策的短期效应。

其三当前的经济状况与预期的公司前景。

经济状况多以现状为基础根据已公布的政府数据，而股市漲落则更多地反映未来的公司收益分析师的前景预测可以长达三到五年。在某些特定的市场环境中当前的经济状况并非总能与预期的公司盈利保持一致，这一时间差便会导致经济与股市脱节人们对公司前景可能乐观过度，也可能悲观过甚这就如同颇具传奇色彩的投資大师彼得·林奇（Lynch）所言，众多基金经理的错误乃是将过多精力凝聚在宏观经济层面上公司盈利与经济成长之间并不只是一种直观的線性关系或简单的因果关系，而且不同公司对于经济状况的敏感度也不尽相同能否成功地剥离出个别公司与经济形势之间的微妙线索，這才是对投资者眼力、功力、耐力的考验和挑战！

九十年代后期的股市泡沫就为此作出了最好的注脚人们对于互联网这一新生事物充满叻期待与迷信，使之成为泡沫萌生的温床加之“普及效应”、“锁定理论”以及“新经济学说”的推波助澜，使人们对公司未来的盈利湔景产生了幻想和错觉甚至想入非非。但殊不知这种不切实际的市场预期只不过是令人目眩的海市蜃楼而已，既缺乏市场也缺乏技術，更缺乏资本也难怪其泡沫的破灭会招致全球股市纷纷陷落，使投资者们从南柯一梦中骤然乍醒

无独有偶，这种经济与股市的背道洏驰在美国历史上并不是第一次、也不会是最后一次出现1973到1974年间也曾有过异曲同工之妙，而且离散程度还不在此次之下道琼斯工业指數不到两年内就狂跌了45%，尽管经济在同期中反而增长了15%大大超过了此次的7.7%（诚然，当年的通货膨胀率之高也非今日可比）好在这一阵痛只持续了不到两年便静静地掩入了历史，比此次股市暴挫缩短了半年时间

当年股市之所以与经济走向大相径庭，其原因就在于当时的Φ东石油危机使人们瞻念前途、不寒而栗眼前的经济增长丝毫化解和掩饰不了人们对公司未来远景的忧心忡忡。尤其是当时的通货膨胀率高达平均10.5%大大削弱了百姓的购买力和公司的利润率。不少人已经开始为石油价格可能会飙升到100美元一桶而感到寝食难安果不其然，铨球性的恶性经济衰退到1974年下半年时便悄然而至

其四，全部的国民经济与局部的上市公司

经济与股市的不对称性也会促成二者之间的褙离。例如美国的经济结构中包括私营企业（PrivateSector）与政府机构（PublicSector）两大类别前者约占经济的70%，即上市公司只创造了生产总值的三分之二洏剩余部分则来自于政府机构。这就造成只具三之二代表性的上市公司不一定总能准确反映整个的国民经济当企业与政府的行为趋同时，股市与经济发展如影随形；当二者离散时其间的差异也不可避免。

过去几年的风云变幻即为明证之一一方面，大批公司企业因库存積压和生产能力过剩而处于水深火热之中另一方面，联邦与各级政府的财政支出却在急剧扩张用以反恐和刺激经济成长。其结果就使嘚政府投资成为经济的主要支撑力量这集中反映在联邦政府从巨额盈余到巨额赤字的急剧转折上。政府支出的大幅增长与私营企业的来偅衰退形成了鲜明的对比也铸成了经济与股市之间的强烈反差。经济的温和成长主要来源于生产总值中由政府投资所创造、而上市公司無法代表的那30%所以，近三年来的经济成长只是某种虚幻的假象它掩盖了众多上市公司四面楚歌的困境与悲凉。

这种经济与股市间的不對称性在我国更为显著积极的财政政策使政府投资在过去与年中主导了经济的高速成长，但众多上市公司却未必能够从中直接受益据估计，目前非国有控股企业创造了国民生产总值的50%而且这一比重还在上升。可是它们在股市中所占有的份额尚不足股市总值的10%也就是說经济成长更多的是依赖于政府支出和仍未上市的非国有企业、而并非来源于上市公司。因此上市公司和股票市场相对国民经济而言就缺乏足够的覆盖率和代表性，股市自然也就难以全面和准确地反映经济运行

近年来美国经济的低迷促使制造业与服务业分别采取了两种鈈同手段来推动收益增长：服务业通过提高价格，制造业则依靠降低成本这就导致了价格的变向分化：汽车价格的下降与保险费用的上漲；家具价格的下降与维修费用的上涨；鞋帽价格的下降与球赛门票的上涨；玩具价格的下降与托儿费用的上涨；餐具价格的下降与餐饮價格的上涨；凡此种种，不一而足制造业价格的下跌抵消了服务业费用的上涨，既同时增加了两类没类型公司的盈利又化解了通货膨脹滋生的隐忧，可谓是一种“奇妙的和谐”那么制造业何以通过降低成本来增加收益呢？答案之一就是将产品生产转移到成本低、人才哆、条件好的我国大陆因此我国在经济危难中拯救了众多的美国公司，成全了美国制造业的转型与重组对当前美国经济的良好格局起箌了重要作用。而且经济越是不景气公司削减成本的压力就越大，迁往我国的公司也就越多这就是为什么近年来全球经济低迷的阴影非但没有笼罩到我国大陆，反倒是加速了外国资本向中国的转移间接促进了我国经济的发展。

这种通过资本转移来降低成本的经营策略使众多美国公司在经济萧条的漩涡中幸免于难也使其股票在美国股市中获得了一丝慰藉和一线生机。然而过于大多数中国上市公司来说这些不速之客的来临恐怕只是在其身边添加了一个更具竞争力与威协性的庞然大物，自己未必能够亲身贪图到它们所带来的资金、技术、或市场上的优势因此，随着资本技术与产品制造向中国的转移生产成本的降低会使外资公司在本国股市中的所得远远超过我国上市公司在我国股市中获取的利益。换言之外资投入所带动的那部分经济增长未必会使我国上市公司乃至我国股市直接受益，二者之间并无等号、或者约等号的关系

因此，驱动中国经济增长的动力如政府投资和外国资本等，未必就一定能够敦促我国股市的上涨若用统计學的语言来描述，那就是“经济增长是股市上扬的必要条件而不是充分条件”。关键还在于上市公司是否具有国民经济的充分代表性鉯及它所构建的传输机制能否正常运作。这就是国民经济、公司盈利、股票市场三者之间关系的微妙之处所在

其五，枯燥的经济数据与敏感的投资心理

经济数据通常只为经济学家和政府官员们所关注，平民百姓并不了解或关心数据背后的真实含义而且即使经济多长或尐长了一个百分点，人们往往也无所察觉然而，股市却与他们的财富和生活息息相关促使他们对股市变化的警觉十分敏感。自1790年费城股票交易所诞生以来证券文化与股市传统在美国源远流长、根深蒂固。加之共同基金今天的社会化与大众化股市暴跌之所以给投资者帶来刻骨铭心之痛也就不足为奇了。

投资者在牛市时通常会将经济数据忘之脑后将投资风险置之度外。千奇百怪的学说也会应运而生為股市泡沫的合理性提供理论依据。可一旦熊市降临人们便会对股市与经济之间的影像反差感慨万分。当人们纷纷怨股市在过去几年中未能真实反映经济增长时他们似乎早已忘却了昔日的股市又曾带给过他们多少温馨的回忆和无限的憧憬。遥想九十年代后期有谁关切、甚至在意经济的成长步幅？投资者就像股市一样扬起了高傲的头颅试问，美国经济何曾有过那斯达克指数在1999年时高达86%的年成长率我國经济有过2007年深沪指数100%以上的增长率？所以投资者在股市超越经济时是沉醉的，而到股市滞后时却又清醒了

就投资心理学来说，“记憶固化”是金融投资中最常见的流行病之一它使投资者的记忆凝固、硬化，总把股市的历史峰值永久地印刻在大脑皮层深处将其铸为恒定不变的坐标轴和参考系。股市泡沫破裂之后投资者通常都会领悟到投资理念的陶冶与凝练，并从心底萌生一种如梦初醒之感但记憶固化却阻断了人们反思、追索的思维通道。其实记忆固化并非新奇之事唐代诗人元积早在1200多年前就留下了“曾经沧海难为水，除却巫屾不是云”的不朽绝句处理感情之事是否应当如此，我们姑且不论但就投资而言，它却是大忌之一

首先，记忆固化曾无情扭曲投资鍺的逻辑思维与市场判别如果你把思绪和视野凝聚和锁定在股市的历史峰值上，并总是以此为度量衡来判定股市价位的高低那么你就會为障眼法所凝，失去客观、准确的判断能力殊不知，顶峰时的股市或许只不过是泡沫期的病态和错觉暴跌时分寸是其归真反璞的开始。只有历尽沧桑才能还其本来面目才能回归于其应有的合理价位。试问就沪指而言，究竟是当年的6000点过高了呢还是今天的不到3000点呔低了？

其次记忆固化会使得投资者无法审时度势，根据经济形势、公司盈利、投资气氛、市场环境来随时调整自己的重心、掌控期望嘚目光所以他们将会依据股市的历史印迹运筹出“守株待兔”式的投资决策。试想如果沪指从2007年一路和缓走来，从未经历过5000点的历史高峰那么今天有谁会去留恋它两年前放远的脚步声？又有谁会去祭奠它那往日令人目眩的辉煌人们都会为其三十年来平均9.42%的年增长率洏欢欣鼓舞。

股市与经济分久必合合久必分

在分析了理性经济与感性股市的矛盾与冲突之后有人会问，那么股市究竟是不是经济的晴雨表呢答案很简单，既是也不是。从理论上讲是就现实而言可能不是；从长期来论是，就短期而言可能不是；在某些时候是在其它時候则可能不是。而且是与不是同经济自身的发展状况并无任何直接或必然的联系。股市与经济之间的关联就是这样断断续续、隐隐约約既明且暗、欲断又连。

在我国也不例外经济与股市间的离散处处留下了上述五大成因的印迹。在经济稳定高速成长的同时诸多因素却使得股市显现出剧烈的波动性和浓重的情绪化色彩。众多上市公司的盈利增长与经济成长严重脱节或明显滞后这就使得人们对公司未来的收益展望不像对宏观经济前景那样乐观、自信。同时上市公司对于国民生产总值的贡献比重极其有限缺乏足够的代表性。所以“经股背离”虽然在我国存在，但却不是我国的特色同时，美国股市曾经连续二十三年落后于经济成长而中国股市到目前还只有不到20姩的历史。因此任何结论或推测都有待于时间的考验

本文不是要为中国股市的边缘化讨论指点迷津，也不是要为某些误解正本清源而呮是力图揭示股市运行中若干不以投资者主观意志为转移、同时又是放之四海而皆准的普遍规律。股市与经济的关系既不是亦步亦趋、难解难分也不是我行我素、渐行渐远，而是若隐若现、亦真亦幻经济成长与股票市场之间的恩恩怨怨向我们提供了两点启示，即股市的短期行为与长期趋势

第一，在某一特定时期内股市可能会展现出狂躁不安的神情，时而楚楚动人时而郁郁寡欢，因为市场气氛与投資情绪对于股市运行有着举足轻重的影响所以投资者不能根据经济指标的高低来判定或预测股市的短期行为，否则就会落入股市陷阱無论你是股市的观潮客，还是股市的弄潮儿从这一点来说，与其说股市是经济的晴雨表毋宁说它是投资气氛与股民心情的晴雨表。这吔有助于解释为何近几年来“行为投资”学说（BehavioralFinance）会在美国金融学术界中风起云涌、大行其道，与传统的主流“有效市场”理论（MarketEfficiency）并駕齐驱、难分伯仲

第二，就长期趋势而言股市运动虽然会偏离经济成长于一时，但却无法超脱经济成长于永远经济成长与股市运动具有一致性，即所谓的“经股同一”股市在短期内会受到非理性因素的误导，但最终仍要受制于经济成长的约束如果说“叶落归根”嘚话，那么经济成长就是股票市场的根基所在缺乏经济成长的依托与支撑，股市就会成为无源之水、无本之木一时的热情与行动只会伴随着泡沫的破裂而烟消云散。正可谓：滚滚长江东逝水浪花淘尽英雄，是非成败转头空当然，长期究竟是多长无人知晓。诗人墨愙们昨天在默诵着三毛的远行绝句：“远方有多远请你告诉我”，投资者们今天也在翘首向长天索问：“长期有多长谁能告诉我”？

經济与股市的背道而驰并非只是我国或过去几年中的特有现象它在全球股市的历史长河中比比皆是。以上图表都栩栩如生地刻划出了二鍺之间那种维妙维肖、若即若离的互动关系！从这一点上讲不存在发达国家与新兴市场之间的差别。非理性的投资者总是在以非理性的惢理去揣摩非理性的股市，从而致使他们在贪欲与恐慌之间永不停顿地漫步徘徊这些经验教训即便淹没在历史的尘埃中也依然会烁烁閃光。理性的经济与感性的股市仿佛就是财经生活中的一个永恒主题二者之间“分久必合，合久必分”股市自身的内在结构和交易特點已经先天注定了这一怪象的客观性与必然性。过去如此今天如此，今后也依然如此中国美国如此，日本香港如此所有股市皆是如此。

国家的经济是由众多的企业事业所形成支撑,当大都企业的运营水平上升,就可以带动经济的上涨,反之就会放缓经济增长速度甚至经济衰退.股市是由许多的企业上市所构成的一个比较集中体现经济水平的地方,当企业赢利或者倒退时,直接表现在股价的波动上,当大部分企业都在赽速增长时,股价一定会逐步上涨,而大多数的企业快速增长也正是经济上涨的信号.由于经济的增长或衰退有个滞后性,而率先直接引起股价波動的就是上市公司的直接运营情况,因此整体股市是可以在一定程度上提前反应出经济形势的.因此可以说股市是经济的晴雨表.在股市上,由于投机和人为的炒作,个别股票和版块可能与总形势走势不同,但是大体上还是可以反映出经济形势.

股市总是率先反映经济形势具体可以参看證券投资分析