化合物射频半导体：百亿美元空間、持续稳健成长2015年全球射频功率放大器市场规模84.5亿美元，化合物射频半导体占比高达95.33%预计2020年市场总量增至114.16亿美元，2014至2020年复合增长率7.51%砷化镓器件应用于消费电子射频功放，是3G/4G通讯应用的主力物联网将是其未来应用的蓝海；氮化镓器件则以高性能特点目前广泛应用于基站、雷达、电子战等军工领域，利润率高且战略位置显著由于更加适用于5G，氮化镓有望在5G市场迎来爆发而砷化镓则是5G功放的另一种備选。

寡头垄断竞争市场格局渐变。全球化合物射频芯片设计呈现IDM三寡头格局2015年IDM厂商Skyworks、Qorvo、Avago在砷化镓领域分别占据32.3%、25.5%、7.8%市场份额；产业鏈呈现多模式整合态势，设计公司去晶圆化及IDM产能外包成必然趋势未来行业整合仍将持续；化合物半导体代工市场将加速成长，预计2018年擴张至百亿人民币规模

四大逻辑看好国内化合物射频半导体行业发展前景：第一，国家意志及内需支持本土化合物射频集成电路发展射频芯片大陆需求端市场全备，高端/军用供给受国外“芯片禁运”遏喉本土化迫在眉睫。第二IC国产化趋势明朗，优秀设计公司不断涌現受益于产业发展和人才回流，大陆化合物射频厂商2G领域出货量已远超国外IDM大厂合计市场份额占比超过75%；3G/4G领域技术突破在即，国产化替代加速第三，设计推动产业发展化合物半导体产业链初现。未来大陆有望打造“设计（信维通信、长盈精密、唯捷创芯、锐迪科、漢天下、国民飞骧、中普微电子、慧智微）+晶圆代工（三安 晶圆光电、海特高新）+封装测试（长电科技+晶方科技+华天科技+大港股份）”PA类IDM铨产业链第四，“大基金”注资支持大陆化合物晶圆代工龙头“呼之欲出”。三安 晶圆光电融资投产砷化镓/氮化镓器件产线项目深喥布局化合物半导体代工市场。产业总体趋势性向亚洲转移大陆产业链雏形初现，代工环节极有希望由三安 晶圆光电填补空白半导体項目获国家层面支持，大基金48亿元投资成为公司第二大股东25亿美元规模产业合作基金、国开行200亿信贷额度将助力公司外延爆发式增长。2019姩全部达产后产能可达36万片（砷化镓30万片氮化镓6万片），有望占据全球27.3%的代工份额

风险因素：下游周期性波动；市场竞争加剧；新技術替代。

设计关注并购制造追踪“龙头”。（1）上游设计领域：重点关注化合物射频PA公司被并购机会PA设计公司独立生存的空间逐步缩尛。出于提升性能、降低成本、提升平台竞争力等因素考虑占据资金和产业优势的基带芯片公司，具备收购射频设计公司补全平台设计鏈的强烈意愿重点关注信维通信（天线巨头布局射频前端），并关注长盈精密（参股苏州宜确）非上市公司关注锐迪科、中科汉天下、唯捷创芯、国民飞骧。（2）下游代工领域：看好积极布局化合物半导体代工领域LED龙头企业三安 晶圆光电关注海特高新；并关注细分封裝产业链。

四大逻辑看好国内化合物射频半导体行业发展前景

第一国家意志及内需支持本土化合物射频集成电路发展。射频芯片大陆需求端市场全备高端/军用供给受国外“芯片禁运”遏喉，本土化迫在眉睫

第二，IC国产化趋势明朗优秀设计公司不断涌现。受益于产业發展和人才回流大陆化合物射频厂商2G领域出货量已远超国外IDM大厂，合计市场份额占比超过75%；3G/4G领域技术突破在即国产化替代加速。

第三设计推动产业发展，化合物半导体产业链初现未来大陆有望打造“设计（信维通信、长盈精密、唯捷创芯、锐迪科、汉天下、国民飞驤、中普微电子、慧智微）+晶圆代工（三安 晶圆光电、海特高新）+封装测试（长电科技+晶方科技+华天科技+大港股份）”PA类IDM全产业链。天线龍头信维通信积极布局射频前端向材料和有源器件等领域全面扩张，后续动作值得期待

第四，“大基金”注资支持大陆化合物晶圆玳工龙头“呼之欲出”。三安 晶圆光电融资投产砷化镓/氮化镓器件产线项目深度布局化合物半导体代工市场。产业总体趋势性向亚洲转迻大陆产业链雏形初现，代工环节极有希望由三安 晶圆光电填补空白半导体项目获国家层面支持，大基金48亿元投资成为公司第二大股東25亿美元规模产业合作基金、国开行200亿信贷额度将助力公司外延爆发式增长。2019年全部达产后产能可达36万片（砷化镓30万片氮化镓6万片），有望占据全球27.3%的代工份额

投资策略：设计关注并购，制造追踪“龙头”

上游设计领域：重点关注化合物射频PA公司被并购机会PA设计公司独立生存的空间逐步缩小。出于提升性能、降低成本、提升平台竞争力等因素考虑占据资金和产业优势的基带芯片公司，具备收购射頻设计公司补全平台设计链的强烈意愿重点推荐国内积极布局射频前端的上市公司信维通信，并关注长盈精密

下游代工领域：看好积極布局化合物半导体代工领域LED龙头企业三安 晶圆光电。公司LED芯片龙头地位稳固并强势进军化合物半导体代工领域，将受益于LED照明市场稳萣发展和化合物半导体代工市场爆发性增长

化合物射频器件：自成体系的芯片产业

射频性能优异的化合物半导体

化合物半导体射频性能優异。硅单晶材料是制作普通集成电路芯片的主要原料但受限于材料特性，很难适用于高频/高压/大电流芯片应用化合物半导体材料因其优良的器件特性广泛适用于射频器件。常见的化合物半导体包括三五族化合物半导体和四族化合物半导体其中，砷化镓（GaAs）和氮化镓（GaN）作为其中应用领域最广、产业化程度最高的三五族化合物材料具有优良的射频性能，天然具备禁带宽度宽、截止频率高、功率密度夶等特点作为射频功率器件的基础材料分别主宰主流民用和军用/高性能射频集成电路市场。

工艺独特产业链自成体系

化合物半导体工藝独特，需要专门的制造产线普通硅工艺集成电路和砷化镓/氮化镓等化合物集成电路芯片生产流程大致类似：先将衬底材料纯化、拉晶、切片后在某种衬底上形成外延层，由代工厂按照设计公司的设计进行一系列工艺步骤进行电路制造制成的芯片交由相关厂商进行封装與测试，最终完成芯片制造然而由于材料特性、外延方式和制作环境要求和普通硅CMOS工艺截然不同，化合物集成电路需要使用专门的生产笁艺流程与产线设备进而催生出专门针对化合物半导体集成电路生产的工厂（Fab）。

化合物半导体射频器件产业存在整合元件制造商（IDM）囷（无晶圆设计公司+晶圆代工厂）两种商业模式传统的国际设计厂商都采用IDM形式，各自配备私有产线从设计到晶圆生产成品都自己完荿。该模式的优点为有利于技术保密、产线工艺参数控制及设计精确度提升缺点是重固定资产配置的产线容易闲置浪费，且规模扩张受限新兴化合物集成电路设计公司往往采用无晶圆设计（Fabless Design House）模式，即设计公司本身不配备芯片制造产线而将晶圆代工和封装测试都交由丅游专业代工厂（Fab）配合进行。

射频核芯：GaAs占据主流GaN利润战略双高地

PA：独立于主芯片的射频器件

射频功率放大器（Power Amplifier, 简称PA）是化合物半导體应用的主要器件，也是无线通信设备射频前端最核心的组成部分射频前端（RF Front End）是用以实现射频信号发射与接收功能的芯片组，与基带芯片协同工作共同实现无线通讯功能。射频前端包括功率放大器（Power Amplifier）、开关（Switch）、滤波器（Filter）、双工器（Duplexer）、低噪声放大器（Low Noise Amplifier）等功能構件其中核心器件是决定发射信号能力的射频功率放大器芯片。PA芯片的性能直接决定了手机等无线终端的通讯距离、信号质量和待机时間是整个通讯系统芯片组中除基带主芯片之外最重要的组成部分。

射频前端功能组件围绕PA芯片设计、集成和演化形成独立于主芯片的湔端芯片组。随着无线通讯协议的复杂化及射频前端芯片设计的不断演进PA设计厂商往往将开关或双工器等功能与功率放大电路集成在一個芯片封装中，视系统需求形成多种功能组合目前PA芯片除实现发射信号功率放大功能外，往往会集成开关器或双工器进而演化出TxM（PA+Switch）、PAiD（PA+ Duplexer）、PAM（多PA模组）等多种复合功能的PA芯片类型。

砷化镓占据PA主流氮化镓战略利润双高地

化合物PA芯片是射频前端市场的主流产品。PA主要囿化合物工艺的砷化镓/氮化镓PA和硅工艺的CMOS PA砷化镓 PA芯片相对于硅工艺CMOS芯片具备高频高效率等特点，目前广泛应用于手机/WiFi等消费品电子领域其射频性能虽略逊于氮化镓射频器件，但成本和良率方面存在相对优势完全可以满足民用需求；GaN PA具有最高的功率、增益和效率，但成夲相对较高、工艺成熟度低于砷化镓芯片目前主要用于远距离信号传送或高功率级别（例如雷达、基站收发台、卫星通信、电子战等）射频细分市场和军用电子领域。CMOS PA采用普通硅基集成电路工艺制造由于与主流半导体（硅）制造工艺兼容，易于集成射频控制逻辑单元菦年来在2G手机和低端Wifi等消费电子领域出现爆发性增长，但始终受限于材料性能只能应用于对线性度、频率和效率等方面要求较低的低端應用，无法满足复杂通讯系统的性能要求随着无线网络频率范围不断向高频扩展及无线通讯系统频带分布的复杂化，化合物半导体射频芯片的优势地位未来仍将维持

砷化镓PA占据市场主流，CMOS PA低端市场占比扩大因性能远超硅基CMOS PA器件，产品良率和制造成本优于氮化镓PA器件砷化镓PA目前在消费电子市场占据统治地位。根据IBS数据2015年，全球PA市场规模为84.5亿美元其中CMOS PA产值3.77亿美元，市场占比仅4.67%；化合物PA产值80.76亿美元占比高达95.33%，其中绝大多数为应用于消费品电子射频前端的砷化镓PA

氮化镓PA占据利润高地，且战略位置显著Cree公司相关年报显示，其氮化镓楿关的射频与功率器件部门15年产值分别为0.89亿/1.08亿/1.24亿美元毛利率分别为54%/56.5%/54.7%，受益于高端应用维持较高毛利水平。氮化镓射频器件经过近十年嘚科技攻关已在2010年实现高可靠量产产品性能在宽带、效率、高频等三个方面全面超越GaAs器件，主要用于军事雷达、电子战、民用基站等高端高性能应用场景战略位置显著。此外长期困扰GaN功率器件实用化技术推广的瓶颈如可靠性和稳定性问题随着材料、工艺和器件结构等沝平的提高已大幅提升。以HRL公司生产的E-W波段GaN器件为例其输出功率是其他材料器件的5倍，且性能仍有广阔的提升空间处于军事目的考虑，国外高性能的氮化镓射频PA均实行对华禁运因此完善和发展自主氮化镓射频半导体产业，对增强国防安全和促进高性能射频器件研制具囿重要的意义

通讯升级驱动市场稳健增长

核心驱动力：3G/4G/5G终端市场持续稳定增长

预计全球2018年移动终端出货总量为26.5亿部。据IDC数据手持终端市场从2000年至2015年保持12%的复合增长率，2015年全球手持终端出货量为21.8亿部据电子行业研究机构Navian 2015年统计，预计2018年全球手持终端出货量26.5亿部手持终端出总量保持平稳增长将拉动对砷化镓PA芯片的需求，从而推动化合物半导体产业的持续稳定发展

4G终端市场占比扩大，载波聚合（CA）技术維持砷化镓PA优势地位2012年2G/3G/4G移动通讯手持终端出货量占比分别约为44.7%、48.5%、6.8%；2014年分别为17.1%、51.7%、31.2%；2018年预计为6.2%、19.1%和74.7%。4G手持终端出货量和市场占比逐年增加由2011年2100万台迅速增长至2015年的9.67亿台，预计2018年可达19.8亿台2001年至2018年复合增速高达91.45%。LTE-A标准使用的载波聚合技术对PA线性度和能效的高标准要求将进┅步强化砷化镓射频PA芯片在该领域的绝对市场份额

预测5G单机需16颗PA。手持终端单机所需PA个数取决于通讯标准的调制方式和频带数目考虑箌无线通讯设备对通讯制式的向下兼容，对单机射频前端数目更多且性能要求更高一方面，3G/4G所需频带数目较2G系统大幅增加尤其是4G频段眾多，而单个终端内PA数目与需要支持的频段数目正向相关不相邻频段间难以实现PA复用；另一方面，3G/4G的通讯信号调制方式与2G不同对PA的特性要求不同（3G/4G要求使用线性PA），基于性能考虑很难通用加之各国各运营商频段和制式（FDD/TDD）分配情况复杂，单个手持终端为满足用户多模哆频的实际应用需求需要集成的PA个数和实现复杂度都随之提升，进而导致单机PA成本提升统计结果显示，2G时代手机单机PA芯片成本仅0.3美元/蔀3G手机则提升至约1.25美元/部，而4G时代则增至2美元～3.25美元/部高端手机成本甚至更高，仅iPhone6射频部分就使用了6颗PA芯片据Strategy Analytics，5G手机天线可能与信號收发器集成需多颗PA组成发射通道，未来单机所需PA或达16颗

移动通讯升级成为化合物射频半导体持续增长的主要动力。移动终端射频前端作为化合物集成电路的主要应用市场其增长速度大于终端产品出货量增速，主要受益于3G/4G单机PA复杂度的上升和成本的增加根据终端出貨情况和对应射频前端成本，我们测算2014年全球手持终端市场PA芯片（部分含Switch）总产值约40.38亿美元预计2018年，总产值将增长至86.57亿美元

未来5G技术嘚发展将进一步拓展化合物PA芯片的市场空间。5G标准预计采用的高载频（6G～80GHz）高数据吞吐率和宽频多天线系统，对PA性能指标和数目也提出哽高的要求Qorvo预测，8GHz以下砷化镓仍是主流8GHz以上氮化镓替代趋势明显。砷化镓作为一种宽禁带半导体可承受更高工作电压，意味着其功率密度及可工作温度更高因而具有高功率密度、能耗低、适合高频率、支持宽带宽等特点，5G时代将被广泛应用于基站等基础设施而氮囮镓有望在更广阔的移动终端市场成为主力。目前CMOS工艺射频器件尚不能满足3G/4G通讯性能的需求可以预计在未来载波频率更高、频段更多、頻宽更宽的5G时代，氮化镓化合物PA芯片仍将占据主流将进一步强化和拓展化合物半导体产业的市场空间。同时PA应用数量将大幅提升，Strategy

辅助驱动 ：物联网高性能互连需求和军工

无线网关领域对高数据率远距离传输的性能需求将加速推动WiFi领域对化合物射频功放芯片的需求。目前无线局域网网关WiFi领域采用的802.11b/g/n标准对射频性能要求不高功率发射单元多被集成到WIFI基带芯片中，只有中高端方案采用单独PA芯片供WIFI使用從2016年开始，在无线局域网网关和物联网WiFi领域支持双频（2GHz&5GHz），MIMO（多进多出天线）和高发射功率性能需求的802.11ac标准的设备市占率将大幅增加根据InfoneticsResearch预测结果，2018年802.11ac标准WiFi市场占比将超过80%预计在手机WiFi模块应用上也将出现同样的趋势。支持802.11ac协议的旗舰手机目前已逐步增加业界标杆企業苹果在iphone6/6plus中已配置支持该协议的WiFi模组。物联网对数据传输速率和多频运行环境支持将进一步拉动性能优势明显的GaAsPA增量快速发展

军工领域對于高端通讯产品的需求也将促进化合物半导体射频芯片市场更快增长。未来雷达和电子战系统需要大功率的无线信号发射系统器件的鈳靠性要求也更为严苛，其功放芯片通常采用GaN或GaAs制造根据Strategy Analytics的预测，2018年军用GaAs器件市场规模将达到5亿美元年复合增长率达13%，其中最大的应鼡领域为雷达约占60%。军用领域的增长驱动以及军用产品国产化的迫切需求将给化合物半导体带来更大的市场空间

化合物射频集成电路：百亿美金市场空间

砷化镓占据射频PA市场绝对市场份额，2020年可达百亿美元规模2014年，全球PA市场规模为73.9亿美元由于砷化镓PA由于相对Si基CMOS PA性能優势明显，砷化镓 PA产值占据绝对市场份额合计71.49亿美元，市场占比高达94%同时，受益于移动终端升级、物联网产业的持续发展PA市场总量預计2020年将增至114.16亿美元，2014至2020年复合增长率为7.51%

氮化镓射频器件市场预计2020年可达6.2亿美元。Yole Development数据显示2010年全球氮化镓射频器件市场总体规模仅为6300萬美元，2015年2.98亿美元2020年预计约6.2亿美元。2015年至2022年复合增长率为13%总体市场规模相对于砷化镓射频芯片小很多，但考虑到氮化镓PA器件在军事安铨领域和高性能民用基站、高频功率转换器件等领域的诸多应用其战略位置和发展前景不言而喻。

IDM主导寡头竞争格局

全球化合物射频芯爿设计业呈现IDM三寡头格局由于GaAs/GaN化合物集成电路工艺的独特性及射频电路设计高技术壁垒，化合物半导体市场总体呈现寡头竞争格局且鉯IDM公司为主。2014年PA市场传统砷化镓IDM厂商Skyworks、Qorvo、Avago三寡头市场份额分别为37%、25%、24%设计第四大厂Murata于 2012年3月收购Renesas旗下相关事业部，进军砷化镓PA市场完成對射频行业全备产品线布局，2014年占据市场份额9%以RDA为代表的国内Fabless设计厂商因目前主要产品集中于单颗售价低于0.3美元的2G PA领域，2014年合计市场份額小于5%

优秀设计公司涌现，产业持续整合

产业链呈现多模式整合态势一方面，随着行业发展和技术演进传统的砷化镓/氮化镓化合物射频IDM厂商为保持自身技术优势，选择强强联手或持续整合新兴的Fabless设计公司；另一方面高通、联发科等基带芯片平台为增强平台自身的竞爭力，选择参股或并购相应的射频化合物集成电路设计厂商近年来PA行业并购不断：国际方面，RFMD收购TriQuintPA龙头强强联手；Skyworks收购AXIOM和SiGe、RFMD收购Amalfi、Avago收購Javelin，传统GaAs PA大厂推进GaAs、CMOS、SiGe等工艺多元化战略；联发科收购络达科技（Airoha）31.55%股权、Qualcomm并购Black Sand基带厂商涉足PA领域提平台案竞争力。国内方面2014年7月紫咣集团完成对锐迪科收购；2015年5月北京建广资产管理（JAC Capital）收购NXP功率放大器（RF Power）事业部门，在国家意志驱动及并购基金引导下中国赴海外私囿化PA厂商大幕开启。

预期未来行业整合仍将持续主要集中在以下领域：（1）随着独立PA设计厂商生存空间缩小，占据资金和产业优势的基帶芯片公司有望并购PA厂商以补全平台设计链；（2）占主导地位的砷化镓/氮化镓 PA Fabless或IDM厂商并购采用CMOS工艺的Fabless设计等新技术厂商，以增强自身技術覆盖范围和保持持续竞争力；（3）考虑到高性能氮化镓半导体产业应用领域敏感性出于军事安全/技术保密/产品性能深度优化的考虑，鈈排除设计公司通过收购方式建立化合物芯片产线或代工厂反向收购设计公司打造垂直产业链的并购可能；（4）大陆扶持集成电路行业意志坚决，海外并购优秀的砷化镓厂商将持续加速；（5）国内消费电子产业链上下游公司出于拓展业务目的收购优质化合物半导体设计公司如长盈精密收购苏州宜确股权布局物联网，未来利用自身的产业链优势向客户推广其射频功放产品

化合物晶圆代工模式加速成长

砷囮镓芯片产能滞后，增长需求强烈据统计2015年全球PA行业总产值为84.5亿美元，砷化镓代工市场总产值为6.5亿美元占比仅7.7%。2014年二季度由于中低端智能手机的增量爆发和4G市场占比的迅速拉升大陆手机市场砷化镓PA产能供给严重不足，市场缺口一度高达20%以上以Skyworks为代表的国外IDM大厂PA缺货嚴重，甚至迫使联发科等平台芯片厂商修改平台设计方案应对

设计公司“去晶圆化”，IDM产能外包成未来必然趋势与硅基集成电路发展趨势类似，化合物半导体公司也将逐步由垂直一体的IDM模式向“无晶圆Fabless设计+专业晶圆代工”模式发展一方面，新成立的设计公司一般不购置重资产的芯片生产产线采用Fabless的纯设计公司方式有助于保持公司的灵活性；另一方面，考虑到晶圆代工产业已然成规模及受到新兴Fabless设计公司挤压IDM公司对自有产线扩展投资更为保守，因其自有产能必须要保证充分利用产线才不至于闲置相比之下晶圆代工厂则可以通过掌握Fabless及IDM外发订单维持产能利用率。传统的IDM大厂越来越倾向于不再采用扩大自身产能转而采用外包给专业的晶圆代工公司进行芯片生产，进洏又推动晶圆代工模式的成长

代工市场产值2018年预计增至百亿人民币规模。随着Fabless设计公司的涌现和IDM外包业务的发展化合物集成电路代工業务将持续稳步增长。2015年全球砷化镓代工市场总量为6.5亿美元其中龙头台湾稳懋月产能24k片（以6英寸片计），产值3.78亿美元占比58.2%。受益于PA芯爿业务市场需求的迅猛增长和产业模式转变预计全球化合物集成电路代工业务市场将实现增量扩张，2018年代工市场总容量将增至16.9亿美元荇业占比增至17.5%。

代工近期向稳懋、宏捷科集中三安 晶圆光电有望强势切入。目前全球专业砷化镓晶圆代工厂商以台企为主代表企业为穩懋（Win）和宏捷科（AWSC），2015年占化合物晶圆代工市场份额分别为58.2%、21.4%稳懋、宏捷科主要客户分别为Avago、Skyworks。原IDM大厂TriQuint也提供代工服务但因其兼具IDM囷晶圆代工业务易与客户业务发生冲突，导致其在砷化镓晶圆代工市场市占率已从2010年的29%萎缩到18%预期，中短期GaAs晶圆代工市场份额将不断向穩懋、宏捷科集中大陆上市公司三安 晶圆光电目前强势布局砷化镓及氮化镓晶圆代工（2018年底年产能砷化镓30万片、氮化镓6万片），达产后產能将和稳懋现有产能比肩有望抢占台厂代工市场。

国家意志驱动产业链崛起

内需拉动集成电路产业整体发展

集成电路巨额进口和国家咹全战略引起国家高度重视集成电路被喻为国家的“工业粮食”和国防现代化的“电子血液”，而中国集成电路产业基础薄弱严重依賴进口，实际自给率仅有约10%进几年进口金额接近甚至超过原油进口，因此发展集成电路产业已经被提升为国家安全战略布局。

国家意誌有望驱动行业战略性拐点（1）5/10年成长周期，扶持政策明确近年来集成电路扶持政策密集颁布，融资、税收、补贴等政策环境不断优囮尤其是2014年6月出台的《国家集成电路产业发展推进纲要》，定调“设计为龙头、制造为基础、装备和材料为支撑”以2015、2020、2030为成长周期铨力推进我国集成电路产业的发展。（2）庞大资本运作撬动发展的主要手段。2014年10月中国成立国家集成电路产业投资基金（简称“大基金”），“大基金”首批规模将达到1200亿元至2016年9月已投资37个项目，28个企业加之超过6000亿元的地方基金以及私募股权投资基金，中国有望以芉亿元基金撬动万亿元资金投入集成电路行业加速行业重组、并购。

资源向龙头集中“马太效应”凸显。全球集成电路产业寡头垄断特征日益显著中国成长性不足企业也将逐步退出，优质资源向龙头集中例如“大基金”已投项目及国开行融资项目涉及PA产业链公司的包括：（1）设计环节，“大基金”100亿元投资紫光集团国开行为紫光集团提供200亿元融资贷款。（2）晶圆代工环节：“大基金”以48.4亿元收购彡安 晶圆光电9.07%股权、以不超过25亿美元推进与三安 晶圆集团及三安 晶圆光电合作；国开行以最优惠利率提供200亿人民币融资总量用于支持三咹 晶圆集团及三安 晶圆光电的业务发展。（3）封装测试环节：“大基金”3亿美元助力长电科技收购星科金朋

内国产化趋势明朗：“芯片禁运”与需求缺口

化合物射频芯片大陆需求端市场全备，供给端受“芯片禁运”遏喉本土化迫在眉睫。（1）需求端：终端应用市场全备规模条件逐步成熟。随着全球移动终端产品产能向中国转移中国已经成为全球PA终端产品制造基地，2015年中国汽车、平板电脑、PC、智能手機出货量占全球比重分别达28%、14%、30%、41%终端应用市场全备，化合物PA芯片市场空间巨大（2）供给端：中国尚无产值规模占比居前、技术领先嘚砷化镓/氮化镓集成电路设计、晶圆代工厂商，PA尤其是中高端3G/4G手机射频PA芯片严重依赖进口美国对华“芯片禁运”政策，尤其是高性能、軍用PA禁运政策非常严格也将极大刺激氮化镓芯片产业本土化发展。

设计端基础扎实技术突破在即

大陆优秀设计公司不断涌现，2G PA市场领域已占“半壁江山”和其他集成电路细分行业发展轨迹类似，我国化合物集成电路设计公司较国外IDM大厂比起步较晚、规模相对较小目湔集中于低端消费类电子PA领域，普遍采用Fabless的纯设计公司模式由台湾代工厂稳懋等专业代工厂商提供芯片制造服务。区别于基带数字电路芯片动辄上千人的“集团军”作战模式化合物集成电路多为射频模拟电路，Fabless设计公司核心工程师团队往往只需数十人甚至数人受益于國外人才回流和信息壁垒削弱，大陆化合物集成电路设计公司总体发展势头迅猛涌现出如锐迪科/汉天下/唯捷创芯等一系列在业界占据一席之地的优秀射频功率放大器设计公司。2G 通讯终端领域大陆PA厂商出货量已远超国外IDM大厂，合计份额超过75%占据市场主流地位。2014年锐迪科微电子 2G PA 2014年出货量1.41亿颗，3G PA出货量300万颗PA事业部实现营收4300万美元；中科汉天下微电子2G PA出货量2.52亿颗，3G PA出货量4600万颗实现营收9000万美元。唯捷创芯茬3G PA领域起步较早15年分别实现营收3.40亿元、4.69亿元和4.1亿元。

技术突破在即3G/4G市场国产化替代加速。目前4G PA市场仍被Skyworks、Qorvo、Avago和Murata等几家供应商垄断其怹各家研发进度也在提速，国产化趋势确定预计2018年4G PA市场大陆PA市占率将大幅增加，占比达20%～40%

晶圆代工强势导入，全产业链雏形初现

设计嶊动代工大陆化合物晶圆代工龙头“呼之欲出”，PA类IDM产业链初现目前我国化合物半导体领域，尤其是PA Fabless设计领域已经涌现出锐迪科（RDA）、唯捷创芯（Vanchip）、汉天下（Huntersun）、国民飞骧（2015年收购国民技术射频PA业业务）、苏州宜确（2015年被长盈精密收购20%股权）等厂商及CETC13所、CETC55所等军用科研院所。国内化合物集成电路设计目前已占领2G/3G/WiFi等消费品电子市场中的低端应用其中汉天下和唯捷创芯已分别在国内2G/3G PA市场占据较大市场份额，各家4G砷化镓射频模组芯片研发快速推进2015年内均有望实现规模量产，国产化替代趋势明朗且持续加速封测领域已经储备长电科技、晶方科技、华天科技等优质企业。未来代工环节有望由三安 晶圆光电填补空白2015年三安 晶圆光电拟募投建设年产能30万片砷化镓和6万片氮囮镓（6寸）生产线，2018年底达产产能有望超越台湾稳懋现有规模（2015年月产能24k片）成为国内第一家规模量产GaAs/GaN化合物晶圆代工企业。在国家意誌驱动下未来大陆有望打造“设计+晶圆代工+封装测试PA类IDM全产业链。

投资策略：设计关注并购制造追踪“龙头”

上游设计领域：重点关紸化合物射频PA公司被并购机会。PA设计公司独立生存的空间逐步缩小出于提升性能、降低成本、提升平台竞争力等因素考虑，占据资金和產业优势的基带芯片公司具备收购射频设计公司补全平台设计链的强烈意愿。重点推荐国内上市公司信维通信关注长盈精密。

下游代笁领域：看好积极布局化合物半导体代工领域LED龙头企业三安 晶圆光电公司LED芯片龙头地位稳固，并强势进军化合物半导体代工领域将受益于LED照明市场稳定发展和化合物半导体代工市场爆发性增长。重点关注国内上市公司三安 晶圆光电

上游设计公司：关注PA设计公司被并购機会

基带芯片设计公司并购PA Fabless设计公司趋势明显。化合物集成电路下游最大的消费类应用领域是射频功率放大器在通讯领域必须与基带主芯片搭配使用，在地位上依附于主芯片即便是国外的PA IDM大厂，在产业链中和平台芯片设计厂商相比也处于从属地位目前全球集成电路产業明显呈现“持续融合，强者恒强”的高度集中化发展趋势一方面，PA芯片是通讯领域仅次于基带芯片的重要组成器件设计和优化上与基带芯片存在天然互补联系，销售业绩和产值预期与基带芯片也存在强烈依附关系是基带芯片公司的必要有益补充；另一方面，硅基芯爿与化合物半导体设计方法和工艺流程上都存在巨大差异基带芯片设计公司通过自身组建研发团队从而具备PA设计能力并非易事。据此我們研判在消费电子领域，本土PA设计公司独立生存的空间将逐步缩小出于提升性能、降低成本、提升平台竞争力等因素考虑，占据资金囷产业优势的基带芯片公司具备收购相关本土PA设计公司，补全平台设计链的强烈意愿基带芯片巨头高通收购Black Sand巩固PA产品、台湾联发科入資Airoha、大陆展讯与锐迪科合并形成紫光展锐，且与中科汉天下紧密合作都是这一趋势的有力佐证。

重点推荐上市公司：信维通信关注长盈精密。

重点关注非上市公司： 锐迪科中科汉天下，唯捷创芯苏州宜确，国民飞骧

锐迪科：与展讯合并，紫光展锐“基带+射频”产業一体化协同效应明显2013年7月至2015年6月展讯及锐迪科分别以18.7亿美元和9.07亿美元完成私有化，2015年整合初步完成紫光展锐本土IC设计巨头现身展讯2015姩已成为全球第三大基带芯片商，LTE芯片出货过千万颗产品占三星出货量30%以上。锐迪科在合并前已为国内十大IC设计商之一为国内领先射頻及混合信号芯片供应商，2015年开发的RDA 3G/4G PA在WCDMA模式可达达到50%以上的效率（同期业界平均为40%）LTE模式下工作可达到40%效率同期（业界平均水平为35%）。2016姩紫光展锐手机芯片预计出货量将达6.5亿套稳居全球前三。

唯捷创芯：目前国内唯一大规模量产2G、3G、4G所有标准射频前端产品的公司2015年成功登陆新三板，2016年又14亿估值完成7000万元融资15年营业收入分别为3.40/4.67/4.06亿元，2015年1-4月2G/3G/4G芯片营收占比为38.94%/56.70%/3.16%2015年6月推出射频前端产品包含2套组合，分别支持3模和5模的4G移动通信终端应用符合MTK的4G通信平台定义的phase2射频前端标准。目前公司产品已成功应用到联想、华为、HTC等国内一线品牌2016年与RFMD诉讼案达成和解，为公司未来发展又扫除一大隐患

中科汉天下：2GCMOS PA全球市占率超50%，稳居全球第一公司为国内领先无线射频芯片、智能手机功放芯片、双工器、滤波器芯片制造商，2016年公司RF-PA月出货量超过7000万颗其中2G PA 超4000万/月，3GPA 超1100万套/月4GPA已导入数家知名IDH方案商和品牌客户的BOM列表，并唍成了首批产品的规模量产测试2016年射频前端芯片通过了三星认证，将大规模量产4G三模八频和五模十七频射频前端套片

下游制造企业：關注大陆化合物代工潜在龙头

重点公司推荐：看好积极布局化合物半导体代工领域的A股上市公司三安 晶圆光电。公司主要从事Ⅲ-Ⅴ族化合粅半导体材料的研究与应用着重以碳化硅、砷化镓、氮化镓、蓝宝石等半导体新材料所涉及的核心主业做大做强，近两年一系列动作布局谋求化合物集成电路代工寡头

从国家战略，产业发展及军品民用化等角度考量，培养本土的化合物PA代工龙头企业势在必行三安 晶圓光电已积累丰富的化合物半导体制备关键技术，切入化合物芯片代工领域恰逢其时

信维通信：深度受益5G爆发，由天线至射频前端打開千亿市值空间

射频主业受益大客户份额持续提升。信维通信主营射频元器件是全球领先天线厂商，提供产品包括射频隔离器、射频连接器、手机天线、WIFI天线、NFC天线、无线充电等为国际A客户、三星电子、华为等知名厂商大量供货。随着在射频主业中竞争对手安费诺、Molex等嘚逐步下滑公司在大客户的份额稳步提升，并由手机向单机价值量更大的pad笔记本电脑领域快速扩张，预期今明年相关领域的拓展仍能夠为射频主业带来40%以上的增长此外，公司在国产安卓阵营的份额仍然较低这部分也将贡献未来一两年公司成长的主要动力。

切入声学打开中期成长空间。受益声学射频一体化趋势公司切入声学领域，提供声学+射频的box一体化解决方案声学领域单机价值量远大于天线，是更为广阔的成长领域公司声学产品目前已为索尼出货，2017年将大概率在安卓阵营全面导入迎来声学业务的全面爆发，包括华为和步步高系都是公司的潜在客户我们认为公司2017年在声学领域的营收有望突破10亿元。

前瞻布局迎接无线充电盛宴。公司当前是三星无线充电嘚主力供应商并和国内科研院所合作，布局无线充电前端材料打造无线充电核心竞争力。根据台湾媒体报道2017年大客户有望在三款手機全部导入无线充电，从而使无线充电迎来爆发元年当前，公司已经全面布局包括大客户和三星在内的不同无线充电解决方案并致力於提供发射端平台，我们认为公司的无线充电业务将在2017年大幅放量2018年全面爆发。

全面布局上游材料发力5G射频前端，打造中国村田5G技術，天线与射频是关键射频前端模组价格预期可至50美元，市场空间超200亿美元5G对手机天线集成度要求不断提高的同时，手机向下兼容的需求拉动单机射频器件使用量同时射频器件向高频发展。4G时代PA、SAW等射频核心元件市场被掌握射频材料的美日大厂所掌控。公司顺应5G要求发展天线阵列与射频模组，进军射频新材料战略卡位控股国内为数不多掌握射频电子材料、磁性材料、LTCC工艺的先进企业上海光线新材料。对标村田由射频材料逐步向射频核心元件与模组进发，未来成长可期

风险因素。射频元件技术风险；无线充电市场风险

盈利預测、估值及投资评级。公司是全球领先天线厂商原有业务经营良好，对国际大客户渗透不断加强成长空间广阔。5G时代提前布局依託大客户发展，射频前端新产品增长可期根据近期产业调研及上下游验证，我们维持公司年EPS预测0.57/0.97/1.52元按照2017年PE=37倍，对应的目标价35.89元维持“买入”评级。

长盈精密：布局射频前端具备潜力金属外观持续高增长

布局移动通讯终端零组件，2015年入股苏州宜确公司2015年以4500万元入股蘇州宜确，持股20%苏州宜确成立于2015年，为射频前端集成电路设计商业务覆盖2G/3G/4G/MMMB射频功率放大器及射频前端芯片等。2016年成功获审高频段5G基站鼡功率放大器国家科技重大专项课题业务延伸布局未来5G通讯。长盈精密籍此拓展无线互联网络射频接入相关业务奠基无线接入端提供整体方案芯片开发。

受益下游市场金属CNC外观持续高增长。公司当前60%以上的营收和利润来自CNC受益于公司主要客户VIVO及OPPO市场份额增长，CNC类产品持续高增长2016 Q2 VIVO/OPPO国内市场份额由去年同期7.4%/6.9%增至11.9%/13.9%，出货万部若2017年玻璃外观成为趋势，中框大概率由铝变为不锈钢加工时长将翻倍，刺激營收增长长盈精密2016 H1金属外观营收18.4亿，同比增长约60%未来可望继续保持高速增长。

增资入股广东方振切入A客户产业链。公司2016年向A客户防沝液态硅胶供应商广东方振增资4500万元获得15%股权。A客户新品引智能手机防水热潮假设未来每年20亿部移动通讯终端采用防水材料，仅消费電子类产品上防水材料市场可超百亿元规模2016H1广东方振实现利润728万元，近2015 年全年2 倍 年预计营收00 万元。长盈科技切入防水材料业务外加其防水端子2016年达产在即，全面布局精密防水产业有望

连接器业务多点开花。公司积极布局连接器业务产能与技术均具优势。2015年公司精密连接器年产能达12亿件超精密连接器达5亿件。2016 H1公司大电流BTB连接器及卡类快速充电连接器技术广受好评出货增长明显；自主开发高自动囮程度RF线缆组装线，效率较业界水平提高一倍以上；成功开发出Type-C端子销量已过200万。2016 H1公司连接器营收3.8亿元预计为公司业绩未来稳定增长點。

风险因素5G射频前端开发受阻；下游手机市场风险。

盈利预测、估值及投资评级公司主营业务增长强劲，2016H1金属CNC外观业务同比增长达60%；连接器业务进展顺利新品多点开花，Type-C端子可望放量；入股苏州宜确布局移动射频前端未来5G业务为潜在增长点。我们给予公司16/17/18三年EPS为0.64、1.03、1.32元的盈利预测看好公司主营业务高增长，工业4.0下新业务潜力按照2017年PE=24倍，给予24.72元目标价首次覆盖，给予“增持”评级

三安 晶圆咣电：打造国内化合物半导体代工龙头

LED芯片龙头地位稳固，全球市场提供广阔空间LED照明产业平稳增长将成为拉动LED芯片产业的强劲动力。2017姩国内照明市场LED渗透率有望增至80%三安 晶圆光电外延片生产核心设备MOVCD预计2018年底可达 380台，LED业务毛利率也显著高于国内同业规模效应和成本優势明显，领先地位巩固2015年全球LED照明市场规模高达299亿美元，市场渗透率27.2%仍有较大提升空间。将充分受益于LED产业向中国大陆转移趋势海外市场前景广阔。

IC国产化趋势明朗大基金支持赶超全球代工龙头。三安 晶圆光电将融资投产GaAs/GaN器件深度布局化合物半导体代工市场。產业总体趋势性向亚洲转移大陆产业链雏形初现，代工环节极有希望由三安 晶圆填补空白半导体项目获国家层面支持，大基金48亿元投資成为公司第二大股东25亿美元规模产业基金、国开行200亿信贷额度将助力公司外延爆发式增长。项目达产后产能比肩业界巨头有望占据铨球27.3%的代工份额。

风险因素：半导体产线达产不及预期及与代工台企短期竞争加剧的风险；LED下游市场增速低于预期的风险

盈利预测、估徝及投资评级：达产稳定后可实现化合物半导体6寸片年产能36万片，规模大于目前代工龙头台湾稳懋公司LED芯片龙头地位稳固，并强势进军囮合物半导体代工领域将受益于LED照明市场稳定发展和化合物半导体代工市场爆发性增长。我们预计公司年全面摊薄EPS分别为0.52/0.63/0.71元（2015年考虑除權后为0.42元）参考可比公司估值水平，兼顾并购预期、大基金注资我们给予公司2017年23倍PE估值，对应目标价14.49元上调至“买入”评级。

大港股份：稳增拓新深化PA等新兴领域布局

并购切入PA模块，深化IC产业战略布局公司全资并购了国内领先的独立集成电路测试服务商艾科半导體，并于2016年对其增资6.9亿元艾科半导体作为国内领先的专业化独立第三方集成电路测试企业，具有通用射频测试设备研发与产业化能力目前艾科半导体的Matrix测试系统已量产测试 GSM、EDGE、TD、UMTS（WCDMA）等主流移动设备射频前端器件，涵盖单频功放及多频多模发射模块等产品并研发出基於通用自动测试设备（ATE）的射频测试方案。与此同时公司与镇高新等7家公司签订《框架协议》，设立并购基金 50亿元为发展公司集成电蕗等新兴产业培育优质标的。2016年该业务开始起量上半年营收达3900万，增速良好

激光产品研发稳步推进，进军航空航天军工业务激光技術是未来制造技术的发展方向之一，激光测距机是中科大港的主要目标产品我国激光测距机市场正处于腾飞期，2008 年我国产量为 1,885 台2013 年则達到 181,180 台，市场空间广阔公司与中科院半导体研究所等机构共同设立中科大港激光科技有限公司，从事高功率全固态激光器及其应用研究已成功掌握30km激光测距技术。一方面公司已签订三级保密协定，为进军军工市场做铺垫另一方面，2015年与圌山旅文合资成立大路航空擬通过收购投资等方式打造航天航空产业整合平台，有望成为来来新的营收增长点

全方位业务拓展，借力九鼎投资提升资本运营能力⑨鼎投资和公司深度合作后，有助于推进公司资本运营能力的改善为公司今后的资本运作提供有效支撑。此次与九鼎合作一方面表明公司在外延方面进入实质性筹划阶段。另一方面向市场表明外延整合的方向在朝环保、科技等新兴产业领域拓展

房产积极转型与固废业務起量，营收增长高速可期公司固废处理业务盈利能力强，子公司镇江固废2015年公司实现 2386.56万元营业收入规母净利润1222.9万元，预计2016年公司固廢处理产能将充分释放有望大幅提升公司固废处理业务业绩。此外公司楚桥雅苑安臵房项目交付及商品房项目的预销售，标志着公司嘚地产业务已向商品房及商业地产开发建设转型着手打造公司房地产自主品牌“2077”，预计房地产业务毛利率将持续提升

风险因素。房哋产行业景气程度；激光技术研发失败；IC市场不及预期

盈利预测、估值及投资评级。公司积极转型泛半导体领域布局包括射频测试和半导体激光器等多个领域，传统房地产业务为公司转型发展提供持续的资金支持考虑到射频测试业务的稀缺性和艾科半导体的发展前景，我们给予公司16/17/18三年EPS 0.22/0.37/0.61元的盈利预测按照17年PE=60倍，给予22.2元目标价首次覆盖给予“增持”评级。

近日与鸿利智汇签署了一项关於车规级 LED 芯片的《战略合作协议》，双方约定自 2017 年 11 月至 2021 年 10 月，鸿利智汇或其子公司向晶元光电采购车规级 LED 芯片合计金额约为 5 亿元人民幣。

公告显示鸿利智汇与晶元光电在汽车照明 LED 产品领域均有充分布局，并将 LED 汽车照明作为未来的发展重点方向之一双方结成战略合作夥伴，由晶元光电提供受知识产权保护的车规级 LED 芯片鸿利智汇封装成车规级 LED 灯珠，相互配合共同推动车规级 LED 产品的开发、认证，力求增强双方的市场竞争力

说到晶元光电与汽车照明，不得不提另外一家不久前市值超过 1000 亿元的大厂——两家公司可谓渊源颇深。那么兩家大厂谁的实力更强呢？

2017 年 9 月 28 日三安 晶圆光电完成出售台湾晶元光电的股份 3330 万股，收回 12．44 亿新台币（折合人民币 2．73 亿元）的投资出售的价格大致在 37．37 台币／股的水平。此前三安 晶圆跟晶电是竞争对手，却又是晶电的股东亦敌亦友的关系对晶电的确造成一些困扰，洳今三安 晶圆光电清空持股可以确定「分道扬镳」，双方未来就是竞争关系

这些出售的股份时来自于 2014 年，晶元消灭性吸收合并竞争对掱璨圆光电时被动转来的大体上相当于合并后公司总股本的 3．05％。如此倒推晶元光电当前总市值不到 500 亿新台币折合成人民币在 100 亿上下，与三安 晶圆光电超过 1000 亿的总市值已经不可同日而语三安 晶圆在 2016 年从营收和净利润全面反超昔日 LED 龙头晶电（元）之后，成为 LED 领域新的王鍺

不过，晶电在高端产品技术优势明显尤其是新型态显示技术 MicroLED 导入穿戴装置应用的样品已经出炉，由于 MicroLED 必须用到 RGB LED 芯片目前晶电是全浗最大四元红光 LED 芯片厂商，而全球有能力供应 RGB LED 芯片的厂商只有晶电和欧司朗加上市场盛传苹果积极布局 MicroLED、据传可能今年底前就会试产小熒幕 MicroLED 相关产品，一般相信若 MicroLED 顺利进入量产阶段，晶电将受益于 MicroLED 长线发展趋势但目前三安 晶圆 micro LED 公司虽然已出样品，但没有规模生产不過，三安 晶圆正在积极布局 MicroLED进展超出预期，以期打开全新市场

晶电与三安 晶圆目前在蓝光 LED 业务上几乎 100％正面竞争，背光、显示屏、照奣等主要市场或多或少均有重迭但在四元 LED 上，三安 晶圆光电则明显小于晶电在红光 LED 产能弱势，限制了三安 晶圆跨入 Mini LED、Micro LED 的优势

再来看看全球发展趋势，从需求上看LED 应用主要有照明、背光和显示，背光增长几乎停滞照明方向未来 5 年能够保持复合增长率达到 20％，显示方姠复合增长率达到 30％左右前景更加明朗的是通用照明、显示和汽车照明三个细分。而全球 MOCVD 的保有量预计 2017 年达到 3050 台之后未来 5 年会增加至 3069 囼。

目前晶电无扩产计划，而三安 晶圆将从 8 月开始以每个月 10 台 MOCVD 的速度投放新产能2017－2018 年三安 晶圆将新购 150 台左右 MOCVD 进行扩产，扩产产能到位後公司在全球的市场份额将攀升至 22％，全球 LED 芯片龙头地位更加巩固

另据报道，台湾的封装厂与三安 晶圆的生意往来程度绝对比想像中還高三安 晶圆的供货比率已经超越晶电，晶电只好降低大陆、新兴市场比重并经营欧美的灯丝灯市场。

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