美国是全球VC行业的缔造者和领导者：20%的全美公开上市公司是由VC支持起步的如今这些公司占据了所有上市公司市场价值的至少30%。

　　硅谷的成功是全世界羡慕和效仿的对象然而人们对于VC公司这一处在美国VC业中心的机构还不甚了解。想要进入并深入了解VC公司内部的运作是一件很难的事人们之所以会有这样的印象，是因为茬商业世界里时间总是匮乏且常常被溢价定价在这个世界里，仅仅在几个小时甚至是几分钟的时间内一场交易就可能决定输赢企业也鈳能招到了人才或者有人才被挖走。

　　从业人员将VC公司划分为“第一梯队”、“第二梯队”等等寓意着处在“顶级”的公司一般会比處在低层的公司运作得更好。事实上许多VC公司喜欢自诩为“顶级”(有时候也自称为“大投行”)，因为这样的声誉可以让他们获得最优秀嘚人才和最好的交易同时募到这两项所需要的资金。

　　许多VC投资人人会声称他们处于“顶级”因为在PE世界里有效可视的业绩数据并非轻易就能获得，并且公司从当前基金中获得的回报需要好几年时间才能显现(因此无从考证他们所言的真实性)即便是对于已有的历史业績数据，VC公司也可能会用对他们有利的方式来解释不佳的结果同时描绘出一幅未来业绩的蓝图。

　　VC公司之间的这种假设的梯队分化即我们所谓的等级制度，还未被研究者系统性地调查过

　　这个等级制度是美国VC公司的之一。同时也还存在着其他的接下来我们会在這篇文章中进行揭示。

　　VC起源于第二次世界大战后的美国是一种用独特方式来促进新公司进行私募融资的合伙模式：有限(LP)在投资由VC公司普通(GP)创建的VC基金时必须耐心等待最高10-12年的时间才能收回他们的资金，并希望获得丰厚的利润

　　在一两年的时间里，GP提取LP保证的款项並投资到有前景的新公司里然后尝试指导这些公司走向成功。基金的规模从数千万美元到几亿美元甚至更多这取决于基金是专注于投資种子期和早期公司还是需要大量资本的后期公司和并购投资。

　　一家VC公司通常有5到8名GPGP除了能获得投资成功净利润的分成(称作Carry，一般昰20%)之外每年一般还会收取VC基金的2%作为管理费。例如对于一个1亿美元的基金来说GP每年将收取200万美元作为管理费。如果GP投资的一些公司最終通过IPO或是企业并购的方式退出比如说这时候该基金的价值增长到5亿美元，那么基金收益就是4亿美元(5亿美元减去1亿美元的投资成本)GP将會得到这笔收益的20%作为Carry(4亿美元*0.2=8000万美元)，剩余的3.2亿美元将作为LP的利润这其中已经除去并返还他们之前投资给基金的1亿美元。

　　GP收取这笔報酬所需提供的服务有：

　　1. 吸引并寻找有前景的公司和创业者;

　　2. 以合理的价格对他们进行投资;

　　3. 为这些投资组合公司招募合适的人財;

　　4. 通过参与到被投资企业的董事会的方式对被投企业管理层进行监督和辅导帮助他们成长;

　　5. 通过IPO或者企业并购方式退出实现收益。

　　如果投资组合公司中的其中几个表现良好使得创业者和LP获得了回报，GP就可以在VC界收获知名度和认可度这样他们便可以为下一支基金进行募资以重复投资循环。

　　创建一家VC公司是很难的

　　根据美国国家VC协会的数据美国大约有1000家活跃的VC公司。考虑到GP们潜在的高薪酬只要是很容易就可以启动一个新公司的话，将会有更多VC公司存在

　　LP(富裕个人、大学捐赠基金、养老基金和其他机构投资者)一般來说不会将他们的钱交给一家没有业绩可以证实GP是成功的创业者或成功VC投资人人的VC公司。因此对于没有业绩的创业者或者VC投资人人来说，想要建立一家VC公司是很难的

　　对三分之二的VC公司来说

　　他们的第一支基金也是最后一支基金

　　我们得到了进行这项研究的一套獨特数据。该数据是由本文其中一位作者和他两位学术上的同事合作通过整合关于在美VC公司的两种不同公开数据构建而成的，我们暂且稱此数据库为SPS数据库此数据库包含了2917家美国VC公司和这些公司在1970年到2006年间发行的6206支基金的信息。

　　SPS数据库里三分之二(66.4%)的VC公司仅发行过一支基金这是为什么呢？研究表明VC从业经历有限的GP成立的公司不太可能比那些已经在VC界有一番作为的GP成立的公司更成功。而第一支基金沒有成功的公司也不太可能去进行第二支基金的募资

　　仅有10%的VC公司发行过四支以上的基金

　　三四年之后，当一家VC公司准备募集第二支基金的时候第一支基金的业绩可能还无从知晓。这些结果多半在第一支基金发行后的六到八年内才能知晓那一般是公司正准备募集苐三支基金或者是几年后要发行第四支基金的时候。结果就是如果第一支基金的收益低于预期值，再去募集接下来的基金几乎是不可能嘚这就是为什么在SPS数据库里的2917家VC公司中，仅有10%的公司发行过四支以上的基金

　　另一个绝大多数VC公司无法达到要募集第五支基金的阶段的原因是，要想走到第三支和第四支基金需要耗费8到12年在这期间如果有合伙人因个人或其他原因离开，那么即便是一个成功的VC合伙关系也会随之破裂对于一家能够募集超过四支基金的VC公司来说，不仅需要在第一支基金上取得成功还要实施可以让公司的寿命超越创始匼伙人的管理和继承机制。

　　对一家VC公司而言是否能离开创始合伙人继续生存和延续是一个关键问题，因为许多LP更倾向于长期投资一镓公司

　　VC收益和标准普尔500指数风险调整后的收益

　　和普遍看法不同的是，证据显示VC基金风险调整后的收益平均而言比股票市场指数嘚收益好不了多少

　　许多VC投资人人认为更大的基金和更被动的投资风格降低了基金的业绩。然而和VC界普遍观念不同的是，没有确凿嘚证据证明专注于种子期和早期投资的VC公司比专注于后期和并购投资的VC公司赚取了更高的收益也没有任何证据显示那些积极管理他们投資组合的VC公司获得的收益要比进行被动投资的VC公司获得的收益高。

　　另外VC基金收益大幅度偏向于顶端：一小部分基金的表现要比剩余其他基金都好得多。对于SPS数据库里面1285个拥有内部回报率(IRR)数据的基金他们的平均内部回报率一般为13.7%。但是排名前10%的基金却有着39.2%甚至更高的內部回报率

　　运气固然重要，但声誉和技能也很重要

　　投资组合里的公司恰好占据了合适的行业、有合适的技术和产品并且有合适嘚市场和时机的VC公司将会比其他VC公司表现得更好拥有合适的投资组合究竟是源自运气还是源自VC公司GP的声誉和技能，这一直是个有争议性嘚话题现有大量证据表明，成功来源于运气同时也来源于声誉和技能，很出乎意料吧!

　　有证据表明年轻的VC公司为了建立一定的声譽并募集下一支基金，相比较老的VC公司会更早地让他们投资的公司上市

　　持续的良好业绩表现使其他人相信成功并不完全是依靠运气。如果一家VC公司从一支基金到下一支基金都持续表现良好那么它的成功将越来越归因于它的声誉和技能而不仅是运气。

　　成功的VC公司嘟做了些什么

　　在那些身处VC界和那些研究VC人士的传统观念里，VC的成功和声望主要来源于击出“本垒打”(指IPO)大家都认为那些为他们的投资者产生最高收益的基金是那些包含几个高价值IPO退出的投资组合。成功的IPO被普遍用作VC公司声望的一个风向标

　　正如在第4个秘密中提箌的，有确凿证据表明一支基金投资组合中很小的一部分经常收获和它自身占比不相符的相当大比例的基金价值无论是对基金的成功还昰公司的声誉而言，本垒打显然是很有价值的然而，谁也没有弄清楚如何才能持续击出本垒打而且，本垒打和基金内部回报率之间的假定联系还未被严格测试痴迷于IPO和本垒打会分散VC公司的注意力，使他们不再专注于那些本可以促进基金内部回报率的行为

　　提高基金内部回报率的行为具体有四种：

　　1. 如果一家VC公司迅速抛弃那些看起来不再有前途的早期投资，基金的内部回报率将会更高

　　2. 如果該VC公司在他们投资组合所在的行业有相关经验，基金内部回报率将会更高

　　3. VC公司的十分重要。有令人信服的证据表明建立更好的VC公司会有更加出色的业绩。

　　4. 有证据表明企业并购退出和IPO退出在获得高的基金内部回报率上具有同等重要性因此，VC发展这两种退出方式嘟需要的关系网和技能是值得的

　　较老的VC公司并不一定顶级

　　较老的VC公司因为在业内呆的时间更久所以往往更加出名。此外如果┅家VC公司无法连续募集基金，它也不可能存活下来成为一家老基金

　　因此，较老的VC公司确实更可能有成功的业绩然而这并不意味着怹们就是顶级的了。

VC公司是如何走向顶级的?

　　由于VC行业会经历经济周期因此相对内部回报率(基金内部回报率减去所有同年发行的VC基金嘚平均内部回报率)是进行VC基金同期业绩比较的一个很好的指标。

　　一家VC公司要在牛市和熊市都能创造出高的相对内部回报率才能成为顶級VC

　　一场大的IPO或是企业并购交易会将一家VC公司暂时推上风口浪尖，但如果它不能持续提供相较其他公司而言更高的业绩这家VC未不会荿为顶级VC。

　　一项研究发现有一些处于第二梯队的VC公司认为其他专业服务机构(如会计师事务所、投资银行和咨询公司)常见的“金字塔組织”模式更有效，于是指望通过使用这种模式让自己成为顶级VC然而这些努力都是不成功的。

　　顶级VC公司是如何保持自己的顶级地位嘚

　　第一，与其他公司相比他们的谈判能力可以使他们和所投资的创业者达成更好的协议。打个比方有研究发现有较高声望的VC公司给出的合同被创业者接受的可能性比一般要高出三倍，并且伴有10%到14%的估值折扣

　　第二，和其他VC公司相比因为他们在选择要投资的公司时有其他投资选择或是更好的技巧，所以他们往往对他们看好的公司更加有耐心

　　和在一般VC公司身上的发现不同，我们发现顶级VC公司不会为了分摊资源和风险、分享尽职调查的负担或是获得专业知识而和其他公司合投这是因为他们专注于投资那些他们拥有必要专業知识的行业和领域。他们也有资源和耐力足以独自承担投资风险

　　如果一家顶级VC公司决定合投，一般是和另一家顶级VC公司合作在IPO囷企业并购事宜上，顶级VC也更倾向于和顶级投资银行合作

　　我们将这种顶级VC公司主要和VC界的其他顶级玩家(不论是顶级的LP、投资银行、創业者还是VC公司)合作的模式称为VC的“等级制度”。这种等级制度不像印度原始的种姓等级制度那样僵化不过尽管它是基于自然选择而不昰继承选择，但它依旧是一种等级制度啊！

　　VC公司是怎么掉出顶级梯队的

　　被认为是顶级的VC公司在旗下的一支基金偶尔表现低于预期时可以有些许缓和的余地。

　　然而如果一家顶级VC公司没有持续呈现出相较于其他公司更好的业绩表现，他们的光芒将会暗淡下去

　　作为对美国经济十分重要并处在VC行业中心的机构，美国VC公司们依旧笼罩在神秘之中

　　随着秘密被揭示，我们可以明白为什么这么尐的VC公司真正建立了起来并且只有更少的几个存活了下来运气在其中发挥了作用，但成功也取决于公司的声誉和技能

　　成功的VC公司莋了很多不那么成功的公司没有去做的事情，而要成为一家顶级的VC公司需要持续不断地成功一旦跻身进入顶级，声誉效应将吸引资金和囚才进入VC公司使得公司更有可能持续创造成功。

　　VC公司虽然并不常见但它依旧是承载人性的企业。VC崛起于合伙人的声誉和技能也衰落于人性共同的弱点——傲慢、自大和自欺欺人——这些弱点可以破坏所有的企业。打算效仿美国VC公司成功之路的国家和VC公司们或许可鉯从这篇文章揭示的秘密中学到一些东西

风险投资体系主要由以下四类主體构成：资金提供者、风险投资机构、中介服务机构和创业企业该体系中最核心的就是风险投资机构，即风险投资公司或风险投资基金它们是联系资金来源与资金使用的金融中介，是风险投资最为直接的参与者和实际操作者同时也是最直接的风险承受者与利益分享者。它们与其他金融机构的核心区别就在于其特有的运行机制下面就让我们一同走进风险投资人的世界。

风险投资机构包括风险投资公司戓风险投资基金他们是风险投资最直接的参与者、操作者、风险承担者和收益分享者。目前有限责任公司是风险投资机构的主流模式，比如“某某投资有限公司”、“某某控股集团有限公司”等等这些公司合伙人的权利和义务通过科学设计和制度规范的所有权结构来協调和保证。在风险资本的融资过程中风险资本家的个人能力和业绩占据至关重要的地位。社会过剩资本最初往往是冲着风险资本家的個人信誉和潜力汇聚到一起的这些风险资本家购买的是资本，而出售的则是个人的信誉、诱人的投资计划以及对未来收益的预期而发展成熟之后的风险投资机构则必须依靠健全的制度体系和高水平的盈利能力来维系资金的源源不断，来信守对投资人的承诺

在风险投资市场上，一方面存在着具有巨大增长潜力的投资机会同时还存在着寻求高回报、愿意承担高风险的投资资本。风险投资机构的使命就是發现二者的需求并使机会与资本有机结合起来。金融的最大特点就在于促进资金的融通只要存在资金的供给和需求，就会有金融中介嘚位置只要资金在金融中介构筑的渠道内流动，并且在流动中这些资金得到合理正当的使用它就会实现增值。在风险投资这种特殊的金融工具下资金从普通投资者流入风险投资机构，再通过风险投资机构流到创业企业手中这时的风险投资创造了决定成败的两个关键結合，一个是风险资本与增长机会的结合另一个是风险投资家与创业者的结合。我们说资本与机会的结合属于外部结合，而风险投资镓和风险企业家的结合则是内部结合风险投资要实现预期的收益，这两个结合缺一不可

风险投资机构在风险投资体系中处于最核心的位置。它的这种核心作用体现在以下三个方面：一是风险投资公司或风险投资基金为创业企业提供直接的资金支持并通过创业企业的发展壮大使投资者获取收益。因此风险投资公司往往会作为风险投资的发起者和投资工作的平台，负责整个风险投资活动的运营并参与所投资企业的一些重要的管理和决策活动。二是风险投资机构往往由专业人才组成有能力分析并做出对投资企业的投资决策，在投资之後有效监测投资企业的运营三是风险投资机构本质上只是一个资金汇集的枢纽和平台，需要对投资者负责并通过制度约束使投资者的利益得到保护，实现资本的保值、增值当然，风险投资机构作为投资主体在获取高额回报的同时，对不良业绩也要承担相应的风险

甴于风险投资机构在风险投资体系中的核心作用，风险投资机构要由一些具有各类专业知识和管理经验的专业人士组成同时其组织结构偠提供一种完善的机制，使得投资者与提供专业知识技能的人才得到相应的回报并各自承担相应的风险。为满足风险投资体系的这种要求经过几十年的发展和选择，目前国际上有十多类风险投资主体的组织模式，其中最主要也是最常见的就是机构投资人

1.有限合伙制公司。美国的风险投资机构在经历了数十年的市场洗礼之后一种特殊类型的合伙制成为目前组织形式的主流。在这种有限合伙制的风险投资机构中存在两种合伙人，一种是有限合伙人一种是主要合伙人。这类合伙制的主要出资人称为有限合伙人有限合伙人通常只负責提供风险投资所需要的主要资金，但不负责具体的运营；而主要经营管理者被称为主要合伙人他作为风险投资机构的专业管理人员，負责管理投资机构的业务同时也要对企业投入一定量的资金。主要合伙人对机构的经营承担无限责任但出资比例往往都比较低，很多僅象征性的为总投资的1%而取得的回报却很高，很多为总利润的20%外加管理费而有限合伙人只承担有限责任，一方面他们以合同形式对主偠合伙人进行必要的约束同时也通过担任公司董事对重大决策施加影响。美国的很多私人投资者往往扮演着主要合伙人的角色其操作方式一般是先注册一家有限公司，再以该公司法人作为主要合伙人来成立风险投资机构而有限合伙人往往是各类型的机构投资者，比如各类基金、保险公司、银行等等，但也包括一些个人投资者

2.上市风险投资公司。目前以风险投资为主业的上市公司还很少，这类风投公司往往拥有很强的实力和严谨规范的投资策略和理念属于稳扎稳打型。他们的投资方式与有限合伙制的公司基本相同由于属于上市企业，这类风投公司必须向社会公众公开其经营情况因此他们比其他风投机构更容易被大家了解。

3.大企业下属的风险投资机构目前，国内外很多大企业都设立了自己的风险投资机构其形式有独立实体、分支机构或内设部门。他们在运作方式上与其他风险投资公司基夲相同只是侧重点有所区别。由于他们的投资资金往往来自于母公司因此他们的作用往往是为母公司寻求新技术、孵化新企业，或成為企业多元化经营的投融资平台

4.政府风险投资机构。近年来随着知识经济业态的出现，促进高科技产业的快速发展进一步扩大其在國民经济中的比重，已成为各国政府的一项重要使命除了通过营造投资环境、调整财税政策、提供技术信息服务等间接措施支持风险投資和中小企业创新之外，许多国家也利用一定的政府资金通过实施相关的政府计划，以更直接的方式来调动风险资本支持中小企业创新而这就促成了政府风险投资机构的出现。在我国比如中国再生资源投资公司、中国节能投资公司等都属于这类投资机构。

风险投资基金是目前国际上广泛流行的一种新型投资机构又称为创业基金。它以一定的途径和方式吸收机构和个人的资金投向于那些没有上市资格的新兴企业，特别是高新技术企业风险投资基金无需投资企业的抵押担保。它的经营理念是在高风险中追求高收益风险投资基金往往以股份的形式参与投资，其目的是为了帮扶所投资企业尽快成熟获得上市资格，从而实现资本增值一旦公司股票上市成功，风险投資基金就能够通过证券市场转让其股权而收回资金继而投向其他的风险企业。

在一些风险投资比较发达的国家风险投资基金主要有两類发行方法：一类是私募风险投资基金。他们通常由风险投资公司按照前面介绍过的有限合伙制的形式发起出资比例1%左右的，称作普通匼伙人其余的99%股份则吸收企业或金融机构等机构投资人出资，被称为有限合伙人他们同股份有限公司的股东一样，只承担着有限责任另一类是公募风险投资基金。他们是向社会投资人公开募集的并能上市流通的风险投资基金这类基金类似于产业投资基金，属于封闭型的上市时允许自由转让。

目前国际上的风险投资基金大致可分为两类一类是欧洲型，一类是亚洲型它们的主要区别在于所投资的對象不同。风险投资基金是一种“专家理财集合投资，风险分散”的现代投资机制对于风险企业而言，通过风险投资基金融资不仅没囿债务负担还可以得到专家的建议，扩大广告效应加速上市进程。特别是高新技术产业风险投资通过专家管理和组合投资，降低了甴于投资周期长而带来的行业风险使高新技术产业的高风险和高收益得到有效的平衡，从而为产业的发展提供足够的稳定的资金供给此外，作为风险投资基金的投资者也可以从基金较高的规模经济效益与成功的投资运作中获取丰厚的投资回报。

个体投资人往往以自然囚的身份进行投资普遍实力不是很强。在个体投资人中以天使投资最为典型通常情况下，个体投资人敢于对那些尚处于创意阶段的项目提供种子资金而在这个阶段，一般的风险投资机构因为考虑风险及经营准则往往不敢出手；而个体投资人却没有那么多条条框框和顧虑，认为值得投资就会果敢出手。而正因为这种对投机机会的把握使得个体投资人有时会获得意想不到的收益。