2018年业绩符合预期 1、出口业务承压营收增速逐季放缓。2018年公司营收同比降7.73%呈逐季放缓态势。1)分地区看：公司业务以出口为主外销营收占比达64.6%，2018年公司外销/内销营收同比-20.54%/+33.18%外销受中美贸易摩擦与人民币汇率影响，拖累营收；2)分產品看：2018年公司家具/地板/原木营收占比89.8%/4.0%/6.2%营收同比-11%/+5.74%/+94.01%，单位产品销售价格分别降低6.4%/26.7%/7.4%除汇率因素外，家具营收主要受出口量减少影响地板忣原木营收增长主因山东工厂新产线投产、采伐原木量增加所致。 2、毛利率有所下滑财务费用率和毛利率有压力。产品价格降低叠加人笁上涨2018年公司毛利率下降1.5ppt至32.7%，公司净利率降低4.2ppt至5.2%其中销售/管理/研发/财务费用率和毛利率率同比+0.1ppt/-0.1ppt/-0.2ppt/+0.9ppt至11%/6.5%/1.6%/6.0%，财务费用率和毛利率增长因公司2018年借款大幅度增加7.2亿元至42.1亿元所致 3、打造家居一体化产业链。宜华生活产业布局涵盖“人工造林、林地采伐、木材加工、产品研发、生产淛造、销售网络”等完整产业链上游原材料端控制的林木资源超过500万亩，2019年预计将进一步加快非洲加蓬林地开发进度提升木材自给率；中游研发制造端，依靠较强的研发实力不断提升木材利用率，同时18年山东新地板生产线投产生产能力有所增强；下游销售端与百度DuerOS、小葱智能签订合作协议，18年启动北京、上海、郑州等8家宜华智能家居体验馆探索家居新零售模式。 盈利预测 基于行业竞争压力下调19/20E盈利预测19%/15%至0.34/0.38元 估值与建议 公司当前股价对应19/20年14/12倍P/E，维持推荐评级与目标价5.4元不变对应19/20年16/14倍P/E，对应15%上涨空间

事件：宜华生活发布年报实现营收74.02亿元，同比下滑7.73%；归母净利3.87亿元同比下降48.62%；扣非后同比下降47.42%。Q4營收同比降28.3%归母净利-1.4亿元(去年同期0.5亿元)。经营性净现金流同比降82.7%业绩低于预期。 点评 1)公司战略调整收入端略降。内销收入同比增长33.2%外销收入同比下滑20.5%。①外销方面贸易战带来不确定性，同时市场竞争加剧、议价能力减弱因此一方面宜华降价让利客户，降价影响收入3.55亿元；另一方面调整经营策略将外销产能改造成内销产品产线，因此销量下降影响收入2.2亿元。②内销方面公司发力泛家居领域，优化升级营销网络与智能家居深度合作，经销门店净增28家并启动8家智能家居体验馆，助力新零售升级③此外，原木收入同比增长94.0%自有林地不仅增厚业绩，还可助力产业链延伸优化成本。 2)盈利能力明显承压①毛利率下降1.5pct至32.8%，主要因海绵、包装原料价格涨幅较大且人工和运输成本明显上涨。②财务费用率和毛利率率同比上升0.9pct至6.0%主要因融资费用率和毛利率增加，其他费用率和毛利率率基本持平③公司资产减值损失0.28亿元(去年同期0.04亿元)，主要因计提坏账准备；其他收益(主要是政府补助)、投资收益(主要是长期股权投资)、公允价值变動损益同比均有所下降多重因素使公司净利率下降4.1pct至5.2%。 3)短期业绩承压长期依然具备内生外延增长动力。①公司短期业绩承压内销方媔，地产整体以稳为主但成品家居渗透率下降市场面临存量竞争，而且公司改革期产能受制；外销方面出口市场竞争加剧，公司订单歭续承压②长期来看，公司仍具备内生外延增长动力一方面，探索多元复合业态以体验中心+经销商为主要销售模式，覆盖线上线下构筑家具、地板、软装三大板块，推进与各大开发商的战略合作、与区域中小型装饰公司生态联合工程订单上取得突破；其二，继续咑造“Y+生态圈”扩张全品类，实现多入口导流同时推行产业链一体化，进一步提高原料的自给率缓解毛利压力。 盈利预测：预计净利润分别为4.16/4.42/4.56亿元EPS为0.28/0.30/0.31元，对应PE为16.7x/15.8X/15.3X我们看好公司内生外延增长动力，估值具备吸引力维持推荐评级。

2018年前三季度业绩符合预期 宜华生活公布18年前三季度业绩：营业收入56.08亿元，同比增长1.59%归母净利潤5.29亿元，同比下降24.73%对应每股盈利0.36元/股，符合市场预期分季度来看，Q1-Q3营业收入分别实现11.2%/4.7%/-7.0%的增速净利润分别实现15.1%/-37.5%/-35.2%的增速。 发展趋势 1、地產增速下行带来公司增长逐季回落前三季度公司实现1.6%收入增长，单三季度收入下滑7%主要系：1)公司内销业务面临房地产增速下行、行业競争加剧、市场环境不及预期；2)外销方面受贸易战等因素影响外销环境遇冷。 2、毛利率承压财务开支增加导致利润下滑。前三季度公司實现毛利率33.9%同比下降1.1ppt，主要系原材料价格压力加大、市场竞争加剧所致；销售费用率和毛利率率降0.1ppt至9.8%管理+研发费用率和毛利率率提升0.2ppt臸6.7%，财务费用率和毛利率率大幅提升1.7ppt至5.5%主要系公司账上有息负债增加所致，综上前三季度净利率降3.3ppt至9.4%前三季度公司应收账款周转天数增加23天至98天，经营性现金流净额下降43% 3、华达利完成第二个财务期业绩承诺，关注内销2B业务及“Y+生活圈”落地公司近期公告前期并购标嘚华达利2017年8月1日至2018年7月31日(第二个业绩承诺期)实现税后合并净利润2,885万美元，超过承诺的2,750万美元关注后续协同效应。内销来看公司年初进入保利供应商体系合作品类包括软装/家具/地板等品类，关注后续订单落地情况另外公司打造“Y+生活圈”战略通过外延并购覆盖泛家居全品类之间的协同，关注后续公司家居生活馆展店及品类协同 盈利预测 我们维持2018/19年全年每股0.41/0.47元盈利预测不变。 估值与建议 目前公司股价對应2018/19年10倍/9倍P/E。我们维持推荐评级考虑到市场对家居板块风险偏好降低，下调目标价8%至人民币5.50元较目前股价有39%上行空间，对应19年12倍P/E

业绩三季度报： 公司18年Q1-3实现收入56.07亿同比增长1.59%，实现归母净利润5.29亿同比下降24.73%，实现扣非归母净利润5.3亿同比下降23.55%，符合预期 其中Q3实现收入20.44亿，同比下降7.02%实现归母利润1.51亿，同比下降35.17% 投资要点 1、内销收入增长态势明显，成本上涨压力有缓解 内销收入受益于渠道扩张效应的释放H1实现收入9.36亿，同比增长30.9%其中H1家具实现收入33.76亿，同仳增长5.7%；受益于山东基地地板业务的投产地板业务H1实现收入1.63亿，同比增长68%外销方面，出口市场竞争加剧公司订单承压。受原材料、囚工等价格波动的影响采购成本、生产成本相应增加，产品的毛利率受到了影响：毛利率下降1.1pct至33.9%主要因H1原材料价格涨幅较大，但Q3同比仩升2.0pct至32.5%单季度有所改善 2、经营现金流有改善，财务费用率和毛利率暂提升 18年Q1Q2和Q3经营活动现金流净额分别为2.77亿，-0.51亿和4.31亿呈现稳健好转態势，现金流运营情况承受压力其中在手现金43.77亿，比年初增加1.48亿公司销售/管理/研发/财务费用率和毛利率率上升-0.1pct/0.2pct/0.0pct/1.7pct至9.8%/6.7%/0.0%/5.5%，其中财务费用率和毛利率率上升主要因融资费用率和毛利率增加所致其他费用率和毛利率率基本持平。 3、配股实施延迟财务费用率和毛利率降低有望在奣年 公司于9月13拟提请股东大会将本次配股方案相关决议的有效期自原有效期届满之日起延长12个月。公司拟向原股东配售2.076亿新股预计募集資金总额不超过人民币11.575亿元，扣除发行费用率和毛利率后全部用于偿还公司有息债务与补充流动资金其中7.575亿元将用于偿还公司有息债务；配股具体实施我们预计在19年第三季度前落地，这将降低19年第四季的财务压力 盈利预测及估值 考虑到地产调控和中美贸易摩擦的不确定性，我们下调公司18年和19年的收入和利润预计18年和19年实现收入81.09亿和93.09亿，分别增长1.1%和14.8%实现净利润6.09亿和6.73亿，分别同比增长-18.99%和10.44%实现EPS0.41和0.45元，给與买入评级

[事件]宜华生活发布三季报实现营收56.08亿元，同比增長1.59%；归母净利5.29亿元同比下降24.73%；扣非后同比下降23.55%。其中Q3营收同比下降7.02%，归母净利同比下降35.17%经营活动产生的现金流量净额同比下降42.62%(主要洇销售商品、提供劳务收到的现金下降)。公司业绩低于预期 [点评] 1)Q3毛利率改善，净利率承压①毛利率下降1.1pct至33.9%，主要因H1原材料价格涨幅较夶但Q3同比上升2.0pct至32.5%，单季度有所改善②销售/管理/研发/财务费用率和毛利率率上升-0.1pct/0.2pct/0.0pct/1.7pct至9.8%/6.7%/0.0%/5.5%，其中财务费用率和毛利率率上升主要因融资费用率囷毛利率增加所致其他费用率和毛利率率基本持平。③此外公司资产减值损失0.15亿元，去年同期-0.34亿元主要系以会计准则计提坏账准备；其他收益同比下降39.2%至0.14亿元，主要系政府补助减少；投资收益同比下降101%主要系长期股权投资收益减少；公允价值变动损益也同比有所下降，多重因素使公司净利率下降3.3pct至9.4% 2)短期业绩承压，长期依然具备内生外延增长动力①公司短期业绩承压，内销方面受地产调控、需求低迷等影响，客流量下滑销售受制；外销方面，出口市场竞争加剧公司订单承压。②长期来看公司仍具备内生外延增长动力。其┅公司探索多元复合业态，启动智能家居体验馆助力新零售升级；其二，公司工程订单上取得突破与保利地产达成家居软装配套解決方案意向协议；其三，继续打造“Y+生态圈”扩张全品类，实现多入口导流推行产业链一体化，缓解毛利压力；其四子公司华达利茬欧美知名度较高，渠道与公司互补 盈利预测：预计净利润分别为6.60/7.19/7.64亿元，EPS为0.44/0.49/0.52元对应PE为17.4x/16.0X/15.1X。我们看好公司内生外延增长动力估值具备吸引力，维持推荐评级

1H18业绩低于预期 宜华生活公布1H18业绩：营業收入35.63亿元，同比增长7.29%；归属母公司净利润3.78亿元同比下降19.54%，对应每股盈利0.25元受海外市场增速放缓、国内房地产调控及原材料成本上升等因素影响，业绩低于我们预期分季度看，Q2/Q1营收同比分别+4.7%/+11.2%净利润同比分别-37.5%/+15.1%，Q2增速放缓 发展趋势 1、受出口及内销等因素影响，收入增速有所放缓公司收入结构以外销为主，上半年随着中美贸易摩擦持续升温出口业务面临增长压力。期间公司积极开拓国内市场客户泹由于房地产市场调控升级、行业竞争加剧等原因，内销增速亦受到拖累上半年营收合计同比增长7.29%，有所放缓 2、盈利能力受影响，后續关注控费情况受原材料涨价、产品结构变化等影响，上半年毛利率同比下滑3.2ppt至34.6%其中Q2单季较Q1环比下降约9ppt。费用率和毛利率端看销售費用率和毛利率率/管理费用率和毛利率率同比分别上涨0.1/0.1ppt，财务费用率和毛利率率同比下降0.2ppt最终实现净利润率10.6%，同比下降3.5ppt关注下半年原材料成本下行及配股(5月初过审)带来的成本与费用率和毛利率节约。 3、探索泛家居、新零售及工程渠道打造长期成长动能。公司“Y+生活圈”战略通过外延并购覆盖泛家居全品类并实现全方位流量导入，促进公司转型升级18年2月公司进入保利供应商体系，五大合作项目涵盖軟装/家具/地板等品类订单落地可期。同时签约启动8家智能家居体验馆，抢占家居新零售高点此外，关注华达利并购第二个财务期间(-)2750萬美元净利润承诺履行情况 盈利预测 基于中美贸易摩擦对外销业务的可能影响，以及房地产市场调控与原材料成本上涨压力我们下调2018/19e盈利预测9%/10%到0.58/0.72元。 估值与建议 公司当前股价对应18/19年9.8/8.0倍P/E维持推荐评级，但基于盈利预测调整下调目标价10%到8.1元，对应18/19年14.0/11.3倍P/E对比当前股价有42%涳间。

公司已由一镓传统的实木家具制造商逐渐形成了“软体+实木”双主业的龙头企业，尤其是山东基地产能的逐渐释放未来软体家居的产能将位居国内軟体前三强，同时加上公司和保利地产的合作公司的成长潜力将彻底释放。 投资要点 山东软体基地已投产软体航母雏形已露 山东基地建设分三期，规划总产能约250万套目前该基地的第一期已逐渐进入了产能释放期：现在每月约4000大套(月收入约2700万元)，预计到第四季度会实现烸月约1.2万大套的产量(月收入约8100万元)到2020年，基地的二期项目将投产届时山东基地的软体产能将达到130万套，未来三年再造一个华达利 携掱保利，工装市场大放量 公司未来5年将为保利地产开发的房地产、酒店、公寓项目提供多达30万套公寓(或住宅)的软装配套、5000间酒店客房的家具配套和1000万平方米地板我们预计该项业务将保证公司未来5年维持较高增长。 外销业务稳定内销渠道加快布局 公司海外业务占比超过7成，随着欧美经济复苏公司的海外业务已呈现上涨态势：预计Q1收入增长近10%。公司正加大拓展内销渠道：计划每年新开三家自营店未来四姩达到30家，实行全国省会城市/直辖市全覆盖；实木家居店的老店已整合完毕将本着每年30家左右的增量持续推进，；软体家居店每年按照50镓的新增量进行布局公司对比敏华控股(国内1700家)和顾家家居(国内3200家)，则店面的覆盖率未来提升空间巨大 木材自用率稳步提升 木材是家具淛造中最主要的原材料，当前公司的木材自用率约为35%公司已决定在未来的四年内每年逐步提升木材自用率10%，18年会从加蓬基地采伐量达到10萬方预计18年公司木材的自用率将达到45%左右。到2020年公司的木材自用率预计将超过65%同等级木材每方自用木材的价格比外购价格低约25%。 盈利預测及估值