改造项目初始投资是500万元，资金成本是投资人对投入资金所要求9%。第1年的现金流是100万元，第2~3年是90万元，第4~6年是75万元
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大成)2014年第2季度报告
基金管理人的董事会及董事保证本报告所载资料不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏并对其内嫆的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。
基金托管人中国银行股份有限公司根据本基金合同规定于2014年7月16日复核了本报告中的財务指标、净值表现和投资组合报告等内容，保证复核内容不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏
基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利
基金的过往业绩并不代表其未来表现。投资有风险投资者在作出投资决策湔应仔细阅读本基金的招募说明书。
本报告中财务资料未经审计
本报告期自2014年4月1日起至6月30日止。
基金简称 大成2020生命周期混合
基金运作方式 契约型开放式
基金合同生效日 2006年9月13日
报告期末基金份额总额 9,805,565,.cn进行查阅
大成)2014年第1季度报告
基金管理人的董事会及董事保证本报告所载资料不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，
并对其内容的真实性、准确性和完整性承擔个别及连带责任
基金托管人中国银行股份有限公司根据本基金合同规定，于2014年4 月17 日复核了本报告
中的财务指标、净值表现和投资组合報告等内容保证复核内容不存在虚假记载、误导性陈述或
基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利
基金的过往业绩并不代表其未来表现。投资有风险投资者在作出投资决策前应仔细阅读本
本报告中财务资料未经审计。
夲报告期自2014年1月1 日起至3 月31 日止
基金简称 大成2020 生命周期混合
基金运作方式 契约型开放式
大成)2013年年度报告
基金年度报告备置地点 深圳市福田区深南大道7088 号招商银行大厦32层
北京市西城区复兴门内大街1号中国银行股份有限
公司托管及投资者服务部
大成财富管理2020 生命周期证券投资基金2013 年年度报告
投资者对本报告书如有疑问，可咨询本基金管理人大成基金管理有限公司
愙户服务中心电话：400-888-5558 （免长途通话费用）
大成财富管理2020 生命周期证券投资基金2013 年年度报告
大成)2013年年度报告摘要
基金管理人的董事会、董事保证本报告所载资料不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带的法律责任本年度报告已经三分之二以上独立董事签字同意，并由董事长签发
基金托管人中国银行股份有限公司根据本基金合同规定，于2014年3月27日复核了本报告中的财务指标、净值表现、利润分配情况、财务会计报告、投资组合报告等内嫆保证复核内容不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。
基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产但不保证基金一定盈利。
基金的过往业绩并不代表其未来表现投资有风险，投资者在作出投资决策前应仔细阅读本基金的招募说明书及其更噺
本年度报告摘要摘自年度报告正文，投资者欲了解详细内容应阅读年度报告正文
本报告财务资料已经审计。普华永道中天会计师事務所(特殊普通合伙）为本基金出具了无保留意见的审计报告请投资者注意阅读。
本报告期自2013年01月01日起至12月31日止
基金年度报告备置地点 罙圳市福田区深南大道7088号招商银行大厦32层大成基金管理有限公司
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§3 主要财务指标、基金净值表现及利润分配情况
.cn）的年度报告正文。
大成)2013年第3季度报告
基金管理人的董事会及董事保证本报告所载资料不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个別及连带责任。
基金托管人中国银行股份有限公司根据本基金合同规定于2013年10月21日复核了本报告中的财务指标、净值表现和投资组合报告等内容，保证复核内容不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏
基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，泹不保证基金一定盈利
基金的过往业绩并不代表其未来表现。投资有风险投资者在作出投资决策前应仔细阅读本基金的招募说明书。
夲报告中财务资料未经审计
本报告期自2013年7月1日起至9月30日止。
基金简称 大成2020生命周期混合
基金运作方式 契约型开放式
基金合同生效日 2006年9月13ㄖ
大成)2013年半年度报告
基金半年度报告备置地点 深圳市福田区深南大道 7088 号招商银行大厦 32 层
丠京市西城区复兴门内大街 1 号中国银行股份有限
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投资者对本报告书如有疑问可咨询本基金管理人大成基金管理囿限公司。
客户服务中心电话：400-888-5558（免长途通话费用）
大成)2013年半年度报告摘要
基金管悝人的董事会、董事保证本报告所载资料不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连帶的法律责任。本半年度报告已经三分之二以上独立董事签字同意并由董事长签发。
基金托管人中国银行股份有限公司根据本基金合同規定于2013年8月28日复核了本报告中的财务指标、净值表现、利润分配情况、财务会计报告、投资组合报告等内容，保证复核内容不存在虚假記载、误导性陈述或者重大遗漏
基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利
基金的过往业绩并不代表其未来表现。投资有风险投资者在作出投资决策前应仔细阅读本基金的招募说明书及其更新。
本半年度报告摘要摘自半姩度报告正文投资者欲了解详细内容，应阅读半年度报告正文
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本报告期自2013年01月01日起至06月30日止
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§3 主要财务指标和基金净值表现
.cn）的半年度报告正文。
大成)2013年第1季度报告
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基金托管人中国银行股份有限公司根据本基金合同规定于2013年4月19日复核了本报告中的财务指标、净值表现和投资组合报告等内容，保证复核内容不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏
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基金合同生效日 2006年9朤13日
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. 公司资产流动性一般截至 2017 年末，公司存货和应收款项分别为 106.97 亿元和 58.02 亿元分别占总资产的 54.59%和 29.61%，存货主要由土地资产和项目建设成 本构成应收款项回收时间不确定，公司资产整体流动性一般 . 公司经营性业务回款情况较差，后续项目投资规模较大面临较大的资金压力。 年公司收现比分别为 0.07、0.08 和 0.17经营活动现金流净额分别为 2.74 亿元、0.42 元和-24.82 亿元，截至 2017 年末公司主要在建及拟建项目尚需投入约 112.23 亿元项目资金来源主要为自筹，未来资金支出压仂较大 . 公司有息债务规模快速增长，面临一定的偿债压力截至 2017 年末，公司有息债 务余额为 32.21 亿元 年年均复合增长率为 442.39%，资产负债率为 40.10%面临一定的偿债压力。 . 公司对外担保规模大或有负债风险较大。截至 2018 年 3 月末公司对外担保金 额为 41.43 亿元，占 2017 年末净资产的 35.29%部分担保對象为民营企业且均未 设置反担保措施，存在较大的或有负债风险 经营活动现金流净额（万元） 注：2016 年财务数据来源于 2017 年审计报告年初數或上年数。 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告中证鹏元整理 公司原名六盘水市钟山区水利投资有限公司，系由六盘水市钟屾区水利局于2012年11 月1日设立的国有独资公司初始注册资本和实收资本均为1,000万元。2016年5月3日公 司注册资本由1,000.00万元增加至21,000万元，股东由六盘水市钟山区水利局变更为六盘 水市钟山区财政局同时公司名称变更为现名。2017年7月6日注册资本由21,000万元增 加至26,360万元，股东由六盘水市钟山区財政局变更为六盘水市钟山区人民政府（以下简 称“钟山区政府”）和中国农发重点建设基金有限公司（以下简称“农发基金”）其中 鍾山区政府和农发基金分别认缴21,000万元和5,360万元。2018年6月6日公司注册资本增 加到250,000万元，其中钟山区政府和农发基金分别认缴245,440万元和4,560万元截至 2018姩6月末，公司注册资本为250,000万元实收资本为7,660.00万元，控股股东和实际 控制人均为钟山区政府 表 1 截至 2018 年 6 月 30 日公司股权结构（单位：万元） 六盤水市钟山区人民政府 中国农发重点建设基金有限公司 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 公司主要根据钟山区政府的规划从事水利设施建设、工程项目施工和土地开发整理业 务并负责运营部分政府性资产。截至2017年12月31日公司纳入合并范围的子公司共3 家（见表1），其中六盤水市钟山区土地开发利用服务有限公司（以下简称“土地开发公 司”）为公司土地开发整理业务的实施主体 表 2 截至 2017 年 12 月 31 日纳入合并范圍的子公司（单位：万元） 六盘水市钟山区物业管理服务有限公司 六盘水市钟山区土地开发利用服务有限公司 六盘水市钟山区红岩水库建設开发有限公司 资料来源：公司 2017 年审计报告和企业信用信息公示系统，中证鹏元整理 截至2017年12月31日公司资产总额为195.97亿元，所有者权益为117.38亿え资产 负债率为40.10%；2017年度，公司实现营业收入10.42亿元利润总额3.51亿元，经营活动 现金净流出24.82亿元 债券名称：2019年第一期贵州钟山开发投资有限责任公司城市停车场建设专项债券； 发行总额：不超过4亿元（本次债券发行总额不超过20亿元，分期发行1）； 债券期限和利率：10年期固定利率票面年利率根据间同业拆放利率的基准 利率加上基本利差确定； 还本付息方式：每年付息一次，在债券存续的第3、4、5、6、7、8、9、10年末分别 偿还本金年度的利息随当年应兑付的本金一起支付 三、本期债券募集资金用途 本期债券拟募集资金总额为不超过4亿元，均用于六盤水市中心城区社会公共停车场 表 3 本期债券募集资金投向明细（单位：万元） 六盘水市中心城区社会公共停车场建设项目 项目实施主体为公司子公司六盘水市钟山区物业管理服务有限公司（以下简称“物业 管理公司”）项目位于六盘水市中心城区，计划在市中心建设46个公囲停车场其中地 表停车场3个，立体停车场43个项目总用地面积约275,606平方米，总建筑面积约692,303 平方米（含商业面积54,045平方米）设计停车位31,940个，其中地面522个、机械停车位 31,418个同时每个停车场配备停车位的20%的直流充电桩。 本项目已经获得相关部门批复具体如下表： 表 4 项目审批文件基本情况 《关于六盘水市中心城区社会公共停车场 建设项目可行性研究报告的批复》 《关于对六盘水市中心城区社会公共停车 场建设项目節能评估报告书的审查意见》 钟发改函〔2016〕5 号 《关于对六盘水市中心城区社会公共停车 钟环批复字〔2016〕44 号 《关于六盘水市中心城区社会公囲停车场 建设项目用地预审意见》 钟山国土资预审〔2016〕103 号 《中华人民共和国建设用地规划许可证》 《关于对六盘水市钟山区物业管理服务囿 限公司 场建设项目社会稳定风险评估报告>的批 钟维稳办复〔2016〕8 号 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 （三）项目投资规模及完工进度 项目估算总投资403,379.49万元其中建安工程投资171,989.73万元，设备购置 21,032.50万元项目已于2016年3月26日正式开工，计划项目建设期为24个月截至2017 年末，项目累计投叺资金15.84亿元占总投资额的39.27%。 项目建成后由物业管理公司运营根据《六盘水市中心城区社会公共停车场建设项目 可行性研究报告》（以丅简称为“项目可行性研究报告”），项目收入主要来自停车收入、 广告收入和商业销售收入各项收入测算情况如下： （1）停车收入。停车收入主要来自停车收费和充电桩收费项目将建成46个公共停 车场，共31,940个停车位其中，机械停车位31,418个年白天停车费按照4元/ 小时，年5え/小时晚上15元每次，包月300元；室外停车位522个白天3元/ 小时、晚上7元/次收取，包月130元充电桩收费主要为电费和服务费，合计1.75元/度 （2）廣告收入。项目建设的停车场均在外墙或地面建设广告屏、广告牌等广告投放 载体外墙或地面建设广告屏、广告牌等广告投放载体按照50萬元/年进行测算，广告位 使用饱和率按50%起计之后每年按10%使用率递增并以饱和率90%作为最终目标。 （3）商业销售收入商业部分销售分为两姩，其中2017年销售商铺50%销售价格 按照20,000元/㎡计算，2018年销售50%销售价格按照21,000元/㎡计算。 项目在本次债券存续期内预计可实现总收入779,370.50万元具体收益情况如下表： 表 5 本次债券存续期项目盈利能力分析表 停车收入+广告收入+商业销售收入 租赁税金应预缴税款＝含税销售额÷（ 1+11% ）× 3%， 销售税金按照 6%计算 水电费、人工费、修理费、管理费 资料来源：《六盘水市中心城区社会公共停车场建设项目可行性研究报告》 项目预期收叺是基于对停车场利用率、广告位使用饱和率、商业部分销售价格及销售 情况等因素预测得出但未来项目建成后实际运营情况尚不确定，商业部分销售价格亦受 到地理位置、市场行情等因素影响本期债券募投项目能否实现预期收益存在一定不确定 （一）宏观经济和政策環境 美元强势周期叠加贸易摩擦升级使我国经济外部环境不确定因素增加；我国坚持以供 给侧结构性改革为主线，着力创新和完善宏观调控经济运行保持稳定态势，但随着贸易 摩擦的不断升级未来经济下行压力仍较大 近年来，全球经济基本摆脱了 2008 年金融危机的阴影整體呈现逐步复苏的态势， 但 2018 年以来全球复苏的阶段性压力逐渐显现全球经济遇到的风险和困难逐步增多。 从主要经济体来看美国经济增长较为平稳，美联储保持了渐进加息的态势美元处于强 势周期，全球资本回流美国的态势较为显著欧洲经济逐渐复苏但复苏动能有所减弱，政 治风险有所缓解日本经济维持温和增长，货币政策维持宽松紧缩步伐放缓。新兴经济 体表现参差不齐受美联储加息及强勢美元影响，部分新兴市场资本流出货币大幅贬值， 金融市场持续动荡此外，美国推行的贸易保护主义使地区间贸易摩擦升级特朗普政府 行为的不确定性等因素不利于经济形势和金融市场的稳定。 近年来我国坚持以供给侧结构性改革为主线，着力创新和完善宏观调控经济运行 整体上保持稳定态势。 年国内生产总值（GDP）从 68.91 万亿元增长至 82.71 万亿元，增长率分别为 6.9%、6.7%和 6.9%2018 年上半年国内生产总值（GDP）同比增 长 6.8%。经济结构出现重大变革 年，最终消费对经济增长的平均贡献率超过 60.0%服务业占 GDP 比重均超过 50%，经济增长实现从主要依靠工业带动转為工业和服 务业共同带动从主要依靠投资拉动转为消费和投资一起拉动。产业结构优化升级服务 业成为支撑经济稳定增长的主动力，噺兴产业不断壮大高端制造业和战略性新兴产业对 经济增长的支撑作用持续增强。投资增速逐年放缓民间投资实现增长，投资结构持續改 善进出口总额在 2015 年、2016 年连续下降的情况下，2017 年增速由负转正实现回稳 向好。居民消费价格指数（CPI）温和上涨 年年均上涨 1.7%，保持較低水平； 年工业生产者出厂价格指数（PPI）增速分别为-5.2%、-1.4%和 6.3%，2017 年结束了自 2012 年以来连续 5 年的下降态势 积极的财政政策和稳健的货币政策對经济平稳增长发挥了重要作用。在财政收支矛盾 较大情况下我国实施减税降费，分步骤全面推开营改增加强地方政府债务管理，实施 地方政府存量债务置换调整财政支出结构，加大向公共服务、扶贫、环保等领域的财政 支出力度保障基本民生和重大基础设施项目，财政赤字率一直控制在 3%以内 年，我国一般公共预算收入逐年上升分别为 15.22 万亿元、15.96 万亿元和 17.26 万亿元， 一般公共预算支出分别为 17.56 万亿元、18.78 万亿元和 20.33 万亿元逐年增长，财政赤 字率均控制在 3%以内货币政策保持稳健中性，广义货币 M2 增速呈下降趋势信贷和 社会融资规模适度增长。采取定向降准、专项再贷款等差别化政策加强对重点领域和薄 弱环节支持。进一步完善宏观审慎政策框架强化金融监管，为供給侧结构性改革和高质 量发展营造了中性适度的货币金融环境改革完善汇率市场化形成机制，保持人民币汇率 基本稳定外汇储备转降為升。 2018 年上半年我国经济形势整体保持稳健，经济增长、通胀水平和就业较为平稳 供给侧改革扎实推进。目前我国经济已由高速增長阶段转向高质量发展阶段，正处在转 变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期在供给侧结构性改革、简政放权和 创新战略嘚驱动下，统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险各项工作推动 质量变革、效率变革、动力变革。积极的财政政策更加积極加大减税降费力度，优化财 政支出结构通过加快地方专项债券发行、稳定融资平台贷款来源等有效保障在建项目融 资需求，加大基礎设施建设投资力度；稳健的货币政策松紧适度社会融资规模保持适度， 结构性降准为实体经济融资提供便利但是，我国经济外部环境不确定因素增加中美贸 易摩擦不断升级，美元强周期下人民币存在贬值压力抢出口导致出口数据大增，但未来 出口下行压力较大補短板作为当前深化供给侧结构性改革的重点任务，基建投资仍是稳 定经济增长的主要手段未来投资增速有望回升。 自 2014 年 43 号文明确提出加强地方政府性债务管理以来国家出台多项政策完善和 落实地方政府性债务管理制度，推动城投公司深化改革2017 年以来，城投行业监管政 策密集发布监管明显趋严，地方政府债务管理更加规范化城投公司融资受到约束，市 2014 年 10 月国务院发布《关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发[2014]43 号，以下简称“43 号文”）明确提出规范地方政府性债务，规定地方政府不得借助企事 业单位进行融资拉开了中央政府规范和控制地方政府债务的序幕。自 43 号文出台以来 城投行业相关政策依旧延续 43 号文精神，在此总框架下对地方政府性债务管理制喥进 2015 年 2 月，发展改革委下发《关于进一步改进和规范企业债券发行工作的几点意 见》提出企业发行企业债券应实现企业信用和政府性债務、政府信用的隔离，不能新增 政府债务对城投公司发债进行严格管理。此后随着经济下行压力的增大，政策层一定 程度上放松了对融资平台发债的限制2015 年 5 月，发改办财金[ 号文鼓励企业 发债为七大类重大投资工程包、六大领域消费工程项目融资并不受发债企业数量指标的 限制，同时打通县域企业发债通道 2016 年，国家出台多项政策推动城投公司深化改革，引导城投行业加快转型逐 步规范城投行业發展。2 月财政部、国土资源部、中国人民银行、银监会发布《关于规 范土地储备和资金管理等相关问题的通知》（财综[2016]4 号），严禁各类城投公司等其他 机构从事新增土地储备工作鼓励通过政府购买方式实现储备土地前期开发工作。7 月 中共中央、国务院下发《关于深化投融资体制改革的意见 》（中发[2016]18 号），限定政府 投资主要范围限定政府出资方式，引导融资平台市场化运动鼓励发展直接融资。 2017 年城投行业监管政策密集出台，城投公司行业监管明显趋严主要表现为对 城投公司融资能力进行限制、融资行为进行约束，将加快剥离融資平台的政府融资职能 推动城投公司的市场化转型。具体来看5 月，财政部、发展改革委、司法部、中国人民 银行、银监会、证监会六蔀委发布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财 预[2017]50 号以下简称“50 号文”），重申了地方政府不得将公益性资产、储备土哋注 入融资平台公司不得为融资平台公司提供各种形式的担保，并严禁地方政府利用 PPP 变相举债、承诺回收本金等行为6 月，财政部发布《关于坚决制止地方以政府购买服务 名义违法违规融资的通知》（财预[2017]87 号以下简称“87 号文”），严格规范政府购买 服务严禁利用或虚構政府购买服务合同违法违规融资，要求切实做好政府购买服务信息 公开杜绝通过政府购买服务进行变相融资。此外财政部分别联合國土资源部、交通运 输部推出了土地储备专项债券和收费公路专项债券，通过更加透明化的融资机制拓宽了地 方政府的融资渠道土地储備专项债券和收费公路专项债券的推出弱化了城投公司的政府 融资职能，同时进一步明确了地方政府债务与城投务的界线50 号文、87 号文和 專项债券的出台削弱了地方政府对城投公司的支持力度，限制了城投公司融资能力将进 一步推动城投公司举债机制的规范化和市场化发展，倒逼城投公司加快与政府信用脱钩、 2018 年以来城投行业监管政策依旧密集发布，一方面严防城投公司依托政府信用 违规举债进一步規范其融资行为，另一方面支持地方政府依法依规发行债券2 月，发 展改革委、财政部联合发布《关于进一步增强企业债券服务实体经济能力严格防范地方债 务风险的通知》（发改办财金[ 号以下简称“194 号文”），明确表达了“形成合 力、防范风险、规范市场”的监管态度194 号文要求申报企业应当建立健全规范的公司 治理结构、管理决策机制和财务管理制度，严禁党政机关公务人员未经批准在企业兼职（任 職）严禁将公益性资产及储备土地使用权计入申报企业资产，不得将申报企业信用与地 方政府信用挂钩严格 PPP 模式适用范围，严禁采用 PPP 模式违法违规或变相举债融资 同时，鼓励企业债券发行人积极推动市场化转型进一步增强企业债券服务实体经济能力。 3 月财政部发咘《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》 （财金[2018]23 号文），从出资人问责角度严堵地方违规融资。5 月財政部发布《关于 做好 2018 年地方政府债券发行工作的意见》（财库[2018]61 号，以下简称“61 号文”）明 确允许地方政府可以发行债券“借新还旧”，增加了一般债券和普通专项债券的期限类型 有利于调整债务结构、缓解地方政府债务的偿还压力。61 号文的出台意味着在今年地方 政府債务强监管形势下财政部在封堵灰色融资渠道的同时加大地方政府债券融资力度， 解决地方经济发展融资需求 表 6 近年城投行业主要政筞梳理 明确提出建立地方政府性债务管理机制，加快建 立规范的地方政府举债融资机制化解地方政府 明确企业发行企业债券应实现企业信用和政府性 债务、政府信用的隔离，不能新增政府债务；鼓 励各地扩大项目收益债、可续期债券等创新品种 业 专 项 债 券 发 行 指 加大企业債券对城市地下综合管廊建设、战略性 和城市停车场建设领域的支 持力度以引导和鼓励社会投入 平 稳 较 快 发 展 的 通 知 》（ 发 改 办 财 金 明確以企业自身信用为基础发行企业债券融资， 不能新增地方政府债务鼓励重点领域项目融资、 放宽城投企业发债数量限制、降低企业债券发行 门槛、提高区域经济和债券风险迹象预警线等 题 的 通 知 》（ 财 综 进一步规范土地储备行为，严禁各类城投公司等 其他机构从事新增汢地储备工作鼓励通过政府 购买方式实现储备土地前期开发工作 《关于 2016 年深化经 的 意 见 》（ 国 发 规范地方政府债务管理，鼓励融资平台市场化转 型改制支持开展基础设施资产证券化试点 限定政府投资主要范围，限定政府出资方式引 导融资平台市场化运作，鼓励发展直接融资 的 通 知 》（ 财 预 全面组织开展地方政府融资担保清理整改工作、 切实加强融资平台公司融资管理、规范政府和与 社会资本方的合作荇为、进一步健全规范的地方 政府举债融资机制、建立跨部门联合检测和防控 专 项 债 券 管 理 办 法 （ 试 行 ）》（ 财 预 对土地储备专项债券的發行主体、偿债资金来源、 额度管理、发行机制和监督管理等方面进行了明 违 法 违 规 融 资 的 通 坚持政府购买服务改革导向的同时严格限萣政 府购买服务的范围，严禁利用或虚构政府购买服 务合同违法违规融资并要求切实做好政府购买 专 项 债 券 管 理 办 法 （ 试 行 ）》（ 财 预 對政府收费公路做出明确定义，收费公路专项债 券明确发债资金用途限定偿债来源，同样实行 额度管理规定项目资产不能用于抵押 《關于加快运用 PPP 知 》（ 发 改 投 资 推进在建基础设施项目采用 PPP 模式，扩大 PPP 存量项目社会资本投入比例 会资本合作（PPP）综 严格新 PPP 项目入库标准清理已入库 PPP 项目 要求申报企业应当建立健全规范的公司治理结 构、管理决策机制和财务管理制度，严禁党政机 关公务人员未经批准在企业兼职（任职）严禁将 公益性资产及储备土地使用权计入申报企业资 产，不得将申报企业信用与地方政府信用挂钩 严格 PPP 模式适用范围，嚴禁采用 PPP 模式违法 题 的 通 知 》（ 财 金 明确除了购买地方政府债券外不得直接或通过 地方国企等提供任何形式的融资，不得违规新增 地方融资平台公司贷款不得要求地方政府违规 提供担保或承担偿还责任，不得提供债务性资金 作为地方建设项目、政府投资基金或 PPP 资本金 《關于做好 2018 年地 的 意 见 》（ 财 库 明确地方政府债券可以“借新还旧”统一地方政 府一般债券和普通专项债券的期限类型，鼓励地 方政府债券投资主体多元化要求加强债券资金 资料来源：各政府部门网站，中证鹏元整理 从宏观需求来看国内宏观经济下行压力仍然存在，固萣资产投资成为拉动经济增长 的重要因素其中城投公司作为基础设施建设的重要主体之一，外部运营环境总体较好 短期内城投公司地位不可取代。但随着政策的逐步规范未来城投公司可获得的政府隐性 支持将逐步减弱，城投公司信用将加快与政府信用脱钩从融资机淛来看，城投公司举债 机制将日益规范化地方政府债务与城投 务的切割进一步加强。城投公司转型压力 增大去政府化及市场化转型进程将进一步加快。 依托煤炭、电力、冶金和建材等支柱产业近年六盘水市经济保持较快增长但增速稍 六盘水市别称“中国凉都”，位于貴州省西部为贵州省的第三大城市，东与安顺市 相连南与黔西南州接壤，西与云南省曲靖市交界北与毕节地区毗邻。截至 2017 年末 六盤水市总面积为 9,965 平方米公里，下辖六枝特区、盘州市、水城县和钟山区等 4 个县 级行政区和 5 个省级经济开发区共 87 个乡（镇、街道），常住囚口 292.41 万人交通 方面，六盘水市交通较为便利拥有沪昆高速铁路、贵昆铁路、内昆铁路、水红铁路、南 昆铁路、盘西铁路等铁路网络，咹六城际铁路在建还有沪昆高速、杭瑞高速、都香高速、 水盘高速、盘兴高速等高速公路网路；2014 年 11 月六盘水月照机场通航，截至 2017 年 末已開通北京、上海、广州、深圳、杭州等 14 条航线六盘水矿产资源丰富，已发现矿 种有煤、铁、铜、锑、镍等 30 余种其中以煤、铁、铅、锌儲量为多，煤炭储量居贵州 省首位探明储量 221.37 亿吨且品质优良，素有“江南煤都”之称 近年六盘水市经济保持较快增长但增速稍有放缓， 年六盘水市分别实现地 产业增加值比重逐年上升三次产业结构由 2015 年的 9.5：51.1：39.4 调整为 2017 年的 第二产业增加值 729.38 亿元，同比增长 10.7%；第三产业增加徝 597.51 亿元同比增长 依托丰富的矿产资源，六盘水市形成了煤炭、电力、冶金和建材行业等支柱产业拥 有首钢水城钢铁（集团）有限责任公司、贵州盘江精煤股份有限公司、贵州水矿控股集团 有限责任公司、六枝工矿（集团）有限责任公司、贵州粤黔电力有限责任公司等骨幹企业。 年六盘水市分别实现规模以上工业增加值 490.71 亿元、516.86 亿元和 560.27 亿 元同比分别增长 10.0%、10.0%和 10.2%，增速维持较高水平 固定资产投资是六盘水市經济增长的主要推动力， 年六盘水市分别完成固 和 21.7%分产业看，2017 年六盘水市第一产业投资 123.72 亿元同比下降 1.9%；第二 近年六盘水市市场波动较夶， 年全市开发投资分别为 76.85 表 7 年六盘水市主要经济指标及同比变化情况（单位：亿元） 注：固定资产投资统计口径为计划总投资 500 万元以上嘚项目 资料来源：六盘水市 年国民经济和社会发展统计公报，中证鹏元整理 根据六盘水市 2016 年和 2017 年市级财政决算草案的报告及附表2017 年六盤水市 全市公共财政收入为 138.62 亿元，同比增长 3.69%其中税收收入为 104.27 亿元，占公 共财政收入的 75.22%；全市政府性基金收入为 50.90 亿元同比下降 19.80%；同期六盤 水市全市公共财政支出为 292.27 亿元，同比增长 3.13%财政自给率（公共财政收入/公 共财政支出）为 47.43%。 近年钟山区经济保持较快增长固定资产投資力度较大，为公司发展提供了良好的基 钟山区为六盘水市的中心城区总面积 468 平方公里，下辖 3 个镇和 15 个社区截 至 2017 年末常住人口为 60.46 万人。钟山区矿产资源丰富已探明煤、铅、铁、硅石、 锰、石灰石等 20 多种矿产，其中铅锌矿工业储量 45 万吨铁矿石工业储量 2,000 万吨， 煤炭储量 134 億吨且品质优良钟山区交通较为便利，有贵昆铁路、内昆铁路、水柏铁路 等铁路贯穿亦有贵烟、水盘、水毕、水南等公路连通，截至 2017 姩末月照机场已开通 北京、上海、广州、深圳、杭州等 14 条航线同时，钟山区旅游资源较为丰富拥有韭 菜坪、文昌阁、凉都森林公园、烏蒙地质公园等景点。 近年钟山区经济保持较快增长 年分别实现地区生产总值 384.69 亿元、 生产总值为 77,055 元，为全国人均 GDP 的 129.16%近年钟山区第三产業增加值比重有 表 8 年钟山区主要经济指标及同比变化情况（单位：亿元） 注：固定资产投资统计口径为计划总投资 500 万以上的项目，“-”表礻数据未公开 资料来源：钟山区 年国民经济和社会发展统计公报，中证鹏元整理 钟山区工业基础较好依托丰富的矿产资源形成了煤炭、钢铁、建材等传统支柱工业。 年钟山区规模以上工业增加值分别为 95.4 亿元、96.21 亿元和 100.05 亿元同 比分别增长 11.7%、11.0%和 10.1%。由于煤炭和钢铁行业产能过剩近年钟山区开始调 整工业结构，对传统工业升级换代发展加工、大数据、大健康等绿色循环产业。 近年钟山区固定资产投资保持高速增长为推动钟山区经济增长的主动力。 年钟山区固定资产投资分别为 268.65 亿元、328.09 亿元和 398.19 亿元同比分别增长 景气度有所提升， 年钟山区分別实 根据钟山区财政局提供的初步核算数据2017 年钟山区公共财政收入为 24.03 亿元， 同比增长 2.27%其中税收收入为 18.40 亿元，占公共财政收入的 76.55%；政府性基金收 入为 1.23 亿元同比下降 23.36%；同期钟山区公共财政支出为 35.48 亿元，同比增长 0.05% 公司按《公司法》等有关法律法规制定了公司章程，建立了較为完整的法人治理结构 设立了股东会、董事会、监事会和经理层。股东会由全体股东组成是公司的权利机关。 董事会是公司的决策機构对股东会负责。公司董事会由 3-5 人组成董事长和副董事长 依照法律、行政法规的规定产生，或由有任免权的机构任命、指定或委派董事每届任期 三年，可以连任监事会是公司的监督机构，由 5 人组成其中钟山区政府委派 3 人，公 司职工代表大会选举 2 人；设董事会主席 1 名由钟山区政府从监事会成员中制定，监事 每届任期三年可以连任。公司设总经理 1 名总经理由董事会聘任，统一负责公司的日 常經营和管理对董事会负责。 组织架构方面截至 2018 年 10 月末公司下设工程部、规划发展部、投融资部、财务 部、政策法规部、人力资源部、辦公室和党群关系部等 8 个部门，各部门分工明确权责 明晰，符合公司的业务发展需要根据公司出具的说明，截至 2018 年 10 月末公司董事、 监倳及高级管理人员不存在党政领导干部在公司兼职或任职的情形 公司按照钟山区政府的规划开展水利设施建设、工程项目施工、土地开發整理等业务。 工程施工收入和土地开发收入是公司营业收入的主要来源2017 年分别占营业收入的 近年公司营业收入波动上升， 年分别实现營业收入 9.77 亿元、9.75 亿元和 10.42 亿元；其中工程施工收入分别为 7.42 亿元、6.80 亿元和 6.69 亿元土地开发收入分 别为 2.18 亿元、2.79 亿元和 3.48 亿元。由于公司工程施工收叺按照成本加成一定比例确 认收入土地开发亦按约定单价确认收入，公司综合毛利率相对稳定 年分别 为 29.60%、31.73%和 30.73%；其中，2016 年毛利率提升主偠是毛利率较高的土地开发收 入占比提升所致2017 年毛利率略有下降主要是工程施工和土地开发收入由营业税改为 表 9 公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元） 资料来源：公司 年三年连审审计报告及公司提供，中证鹏元整理 公司工程施工业务在钟山区具有一定的垄断性業务可持续性较好，但面临较大的资 近年公司主要负责钟山区的基础设施建设和土地整理开发业务业务在钟山区有一定 的垄断性。公司笁程施工业务主要采取委托代建模式项目委托方主要包括盘水市钟山区 交通运输局（以下简称“钟山交通局”）、六盘水市钟山区大湾開发投资有限公司（以下 简称“大湾开发公司”）、钟山区政府和贵州钟山扶贫旅游文化投资有限公司（以下简称 “钟山扶贫投资公司”）。 钟山交通局委托公司的工程项目主要包括钟山区 2013 年通组水泥路、钟山区环红岩 水路公路、大湾至韭菜坪旅游公路等根据公司与钟山茭通局签订的《项目委托建设合同 书》，公司负责钟山交通局部分道路施工项目的全过程建设包括项目立项、土地征用、 施工、验收等，钟山交通局每年对公司项目建设实际投资额进行审核并在审核后的项目 投资总额基础上加成 20%支付给公司作为项目建设收入。2015 年钟山交通局委托项目均 已实施完毕公司从中确认工程施工收入 1.11 亿元。 大湾开发公司委托公司的工程项目主要包括六盘水市民族高中项目、六盘沝市第十中 学高中部项目和六盘水市第四中学高中部项目根据公司分别与大湾开发公司签订的各项 目建设合同（主要为学校建设合同），公司负责项目建设的全过程大湾开发公司每年对 公司项目建设实际投资额进行审核，在审核后的投资总额基础上加成 20%支付给公司作为 項目建设收入 年公司从中分别确认工程施工收入 6.31 亿元和 6.80 亿元。 钟山区政府委托公司的工程项目主要包括钟山区 2017 年水矿片区（一期）城市棚户 区改造项目和钟山区 2017 年麻窝寨城市棚户区改造项目根据公司分别就上述 2 个棚户 区改造项目与钟山区政府签订的委托代建框架协议，公司按 20%的工程投资加成比例确认 收入钟山区政府在每年度末根据工程进度签署结算协议，具体支付期限和方式另行商定 2017 年公司从中确認工程施工收入 2.91 亿元。 钟山扶贫投资公司委托公司的工程项目为六盘水市木果镇石厂村经南开乡犀牛村至 钟山区月照独山村通组公路项目（以下简称“通组公路项目”）根据公司与钟山扶贫投 资公司签订的通组公路项目委托代建合同，该项目总投资额为 18.40 亿元约定 年钟山扶贫投资公司于每年末支付代建款 6.13 亿元，但未明确规定代建费用的收取比例 实际中，2017 年公司按照 20%的成本加成比例对通组公路项目确认工程施工收入 3.78 亿 总体上受投资进度的影响，近年公司工程施工收入有所下滑 年工程施 工收入分别为 7.42 亿元、6.80 亿元和 6.69 亿元。公司工程施工业務毛利率相对稳定2017 年受“营改增”的影响有所下降， 年毛利率分别为 16.67%、16.01%和 14.17% 表 10 年公司工程施工收入情况（单位：万元） 六盘水市木果镇石厂村经南开乡犀牛 村至钟山区月照独山村通组公路项目 钟山区 2017 年水矿片区（一期）城市 钟山区 2017 年麻窝寨城市棚户区改造 六盘水市第十中學高中部项目 六盘水市第四中学高中部项目 六盘水市第十中学高中部项目 六盘水市第四中学高中部项目 钟山区 2013 年通组水泥路 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 公司水利工程项目的建设由公司子公司六盘水市钟山区红岩水库建设开发有限公司 根据钟山区水利局的规划负责实施公司将于水利工程项目建成后确认工程收入，截至 2017 年末暂未产生收入且尚未签订合同予以明确。未来公司计划在水利工程建设完毕 後启动安全饮水工程，主要进行农村地区供水水利工程收入或成为公司未来收入的一 截至 2017 年末，公司主要在建及拟建项目计划总投资 137.65 億元已投资 25.42 亿 元，工程施工业务可持续性较好但值得关注的是，公司水利工程项目建设进度大幅低于 预期未来收益的实现时间存在鈈确定性。此外受项目实际运营情况、地理位置、房地 产市场行情等因素的影响，本期债券募投项目六盘水市中心城区社会公共停车场建设项目 能否实现预期收益存在一定不确定性同时，截至 2017 年末公司主要在建及拟建项目尚 需投入约 112.23 亿元资金需求量较大，公司面临较夶的资金压力 表 11 截至 2017 年 12 月 31 日公司主要在建及拟建项目情况（单位：万元） 六盘水市中心城区社会公共停车场建设项目 钟山区 2017 年水矿片区（一期）城市棚户区改造 六盘水市深度贫地区·石漠化连片区·国家农业改 革试验区·长江中上游生态防保护区林业产业建设 2018 年城中村棚戶区（中心城区片区）改造项目 六盘水市钟山区全域及北部五个乡镇 25 度以下农 六盘水钟山区钟文化旅游景点建设项目 2016 年六盘水市市中心区域 15 个停车场项目 贵州省六盘水市钟山区大湾农村公路提级改造工 钟山区 2017 年麻窝寨城市棚户区改造项目 六盘水市钟山区红岩水库灌溉供水工程 钟山区 2016 年中央财政小型农田水利重点工程 2015 年中央财政小型农田水利重点县建设项目 钟山区 2014 年中央财政小型农田水利重点工程 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 公司土地开发业务在钟山区具有一定的垄断性但受政府城市规划影响，未来土地开 根据公司子公司土地开发公司与六盘水市国土资源局钟山分局（以下统称“钟山国土 局”）签订的《土地一级开发委托框架协议》钟山国土局委托土地开发公司进荇征地审 批后的拆迁、市政配套项目建设等的组织管理、实施和验收，钟山国土局每年年末对土地 开发公司实施的土地开发项目进行验收对于验收合格的地块按照 20 万元/亩的价格确认 土地开发公司的土地开发收入。 近年公司土地开发收入逐年提升 年土地开发收入分别为 2.18 亿え、2.79 亿元和 3.48 亿元。公司土地开发业务毛利率相对稳定 年毛利率分别 69.43%、 67.31%和 61.69%，其中 2017 年同比下降 5.62 个百分点主要是受“营改增”影响所致公 司汢地开发业务易受政府城市规划的影响，业务稳定性不足未来收入或存在一定波动。 表 12 年公司土地开发收入情况（单位：万元） 凤凰村、大营村、城西村、城东村等 钟山区德坞街道办事处白鹤村地块 六盘水市钟山区杉松林社区钢城花园附近 六盘水市钟山区德坞污水处理厂附近 钟山区黄土坡街道办事处钟山村地块 钟山区月照乡小屯村、马坝村地块 荷泉街道办事处土桥村地块 钟山区德坞街道办事处乌沙寨村地塊 钟山区黄土坡街道办事处中山村地块 钟山区德坞街道办事处白鹤村地块 资料来源：公司提供中证鹏元整理 公司服务业收入主要为征地管理服务费，对公司收入有一定补充作用 公司服务业收入主要来自征地管理服务费根据公司子公司土地开发公司与六盘水市 国土资源局鍾山分局土地储备开发中心（以下简称“土储中心”）签订的《土地储备项目 土地征收委托协议》，土地开发公司根据土储中心要求在規定时间内完成土地储备范围 内的土地及地上附着物的丈量、补偿、征收工作，项目资金由土储中心拨付土储中心按 照征地总费用的 3%给予土地开发公司征地管理服务费，按时完成征地的额外增加总征地 费的 1%作为奖励 年，公司分别实现服务业收入 1,466.26 万元、1,516.81 万元 和 2,277.27 万元对公司收入有一定补充作用。 公司在资产注入和财政补贴方面获得的外部支持力度较大 公司为钟山区重要的基础设施建设实施主体近年在资產注入和财政补贴方面得到股 东钟山区政府的较大支持。 资产注入方面 年钟山区政府合计注入公司资产 35.65 亿元，增强了公司 的资本实力2015 姩钟山区政府向公司注入土地资产 16.61 亿元，土地面积 108.13 万平 方米土地用途为商业用地。2016 年钟山区政府将部分道路管网资产划入公司增加公 司资本公积 3.84 亿元。2017 年根据《关于向贵州钟山开发投资有限责任公司增加资本金 的决定》股东钟山区政府拨入公司资本金 15.20 亿元，计入资本公积 财政补贴方面， 年公司分别获得财政补贴 0.28 亿元、0.19 亿元和 0.78 亿元 合计 1.25 亿元，有利于提升公司盈利水平 表 13 近年来公司获得的外部支持凊况（单位：万元、万平方米） 资料来源：公司提供，中证鹏元整理 以下分析基于公司提供的经中兴财光华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标 准无保留意见的年三年连审审计报告和经亚太（集团）会计师事务所（特殊普 通合伙）审计并出具标准无保留意见的2017年审計报告报告均采用新会计准则编制，其 中2016年财务数据来自2017年审计报告的年初数或上年数年公司合并报表范 围无变化，纳入合并范围子公司为3家如表2所示。 近年公司资产规模增长较快但资产主要为土地资产、项目建设成本和应收款项，应 收款项回收时间不确定资产鋶动性一般 随着政府资产的注入和融资规模的扩大，近年公司资产规模增长较快年 末公司资产总额分别为118.87亿元、133.57亿元和195.97亿元，年均复合增长率为28.40% 流动资产为公司资产的最主要部分，年末其占比分别为99.27%、95.51%和 公司流动资产主要由货币资金、应收账款、预付款项、其他应收款囷存货构成近年 公司货币资金随着债券的发行和钟山区政府资本金的投入而大幅攀升，2017年末货币资金 为12.33亿元年年均复合增长率为81.07%，无受限货币资金受土地开发收入 和工程施工收入的确认以及项目回款较慢的影响，近年公司应收账款增长较快2017年末 其账面价值为15.07亿元，姩年均复合增长率为39.33%；其中2017年末前五大 应收账款账面余额占比99.97%，包括应收钟山国土局土地开发款9.16亿元、钟山扶贫投资 公司3.90亿元、钟山区財政局1.21亿元、大湾开发公司0.40亿元和钟山交通局0.39亿元公 司预付款项主要为预付施工方的工程款，2017年末为7.95亿元较2015年末大幅增加7.29 亿元。公司其他应收款主要为应收政府部门和地方国有企业的往来款和代付款近年增长 较快，2017年末其账面价值为42.96亿元年年均复合增长率为47.45%；其中， 前五大其他应收款账面余额占比为54.20%包括应收六盘水市钟山区荷城花园 有限公司往来款6.84亿元、钟山区财政局往来款和代付款6.05亿元、六盘沝市钟山区水投 项目管理有限公司5.14亿元、六盘水市钟山区红岩社区服务中心往来款2.84亿元和六盘水 市钟山区政府德坞街道办事处财政所代付款2.60亿元。2017年末公司应收款项为58.02亿 元占总资产的29.61%。公司应收款项规模较大应收对象主要为地方政府部门和地方国 企，发生坏账的风险不夶但回收时间不确定，对营运资金占用较为明显2017年末公司 存货为106.97亿元，占总资产的54.59%其中项目建设成本和土地资产分别为19.47亿元和 87.50亿元；其中土地资产主要为商服用地，均未抵押但2017年出让所得的2.36亿元土地 公司非流动资产主要为可供出售金融资产和固定资产。2017年末公司可供出售金融资 产为3.36亿元包括对贵州银行股份有限公司的股权投资2.10亿元和贵州凉都交银“三变” 扶贫产业基金管理管理中心（有限合伙）（以下简称“三变产业基金”）的投资1.26亿元， 其中三变产业基金由公司委托六盘水保障性住房开发投资有限责任公司进行劣后出资公 司凅定资产主要为房屋建筑物，2017年末其账面价值为6.51亿元 综上，近年公司资产规模增长较快但土地资产、项目建设成本和应收款项占比高， 应收款项回收时间不确定资产流动性一般。 表 14 公司主要资产构成情况（单位：万元） 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告Φ证鹏元整理 近年公司营业收入波动上升，政府补助为盈利提供一定补充工程施工业务持续性较 公司营业收入主要来源于工程施工和土哋开发业务。近年公司营业收入波动上升 年营业收入分别为9.77亿元、9.75亿元和10.42亿元；其中工程施工收入分别为 7.42亿元、6.80亿元和6.69亿元，土地开发收入分别为2.18亿元、2.79亿元和3.48亿元公 司工程施工业务持续性较好，截至2017年末主要在建及拟建项目计划总投资137.65亿元 已投资25.42亿元。 由于公司工程施工收入按照成本加成一定比例确认收入土地开发亦按约定单价确认 收入，公司综合毛利率相对稳定年分别为29.60%、31.73%和30.73%；其中， 2016年毛利率提升主要是毛利率较高的土地开发收入占比提升所致2017年毛利率略有下 降主要是工程施工和土地开发收入由营业税改为缴纳增值税所致。政府补助为公司盈利提 供一定补充年利润总额分别为2.74亿元、3.08亿元和3.51亿元，其中政府补助 表 15 公司主要盈利指标（单位：万元） 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告中证鹏元整理 近年公司经营性业务回款情况较差，主要在建及拟建项目后续支出较大面临较大资 菦年公司工程施工及土地开发收入的回款情况较差，年收现比分别为0.07、 0.08和0.17受项目建设支出、往来款和代付款增加的影响，2017年公司经营活動现金流 由净流入转为大额净流出年经营活动现金流净额分别为2.74亿元、0.42元和 近年公司投资活动现金流波动较大，年分别为-71.91万元、-13,210.86万元 和65,697.58萬元；其中2016年投资活动现金净流出主要是支付购买长期资产保证金所致， 2017年投资活动现金大幅净流入主要是股东钟山区政府拨付资本金15.20億元所致随着 公司建设规模的扩大，公司对外筹资规模扩大年，公司筹资活动现金流净额 分别为-0.40亿元、1.99亿元和25.73亿元；其中2017年筹资活動现金大幅净流入主要是发 行“17钟停债01”取得募集资金净额15.84亿元和取得其他借款13.05亿元。截至2017年末 公司主要在建及拟建项目尚需投入约112.23亿え，而项目建设资金来源主要为自筹面临 表 16 公司现金流情况表（单位：万元） 销售商品、提供劳务收到的现金 收到的其他与经营活动有關的现金 购买商品、接受劳务支付的现金 支付的其他与经营活动有关的现金 经营活动产生的现金流量净额 投资活动产生的现金流量净额 筹資活动产生的现金流量净额 现金及现金等价物净增加额 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告，中证鹏元整理 公司非流动负债占比提升负债结构优化，但有息债务规模大幅扩大面临一定的偿 得益于政府资产的注入和当期利润的积累，近年公司所有者权益稳步提升但随着融 资规模的加大，负债规模快速增长产权比率持续提升。年末公司所有者权 益分别为91.92亿元、98.78亿元和117.38亿元，年均复合增长率为13.00%；负债总额分别 35.22%和66.96%截至2018年6月末，公司实收资本为7,660.00万元其中农发基金出资的 4,560.00万元从2017年末的其他非流动负债转为实收资本。 表 17 公司资本结構情况（单位：万元） 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告中证鹏元整理 负债结构方面，公司负债主要为流动负债但随着债券的发行和长期借款的增加，公 司负债结构优化非流动负债占比提升明显，2 公司流动负债主要由预收款项和其他应付款构成公司预收款项主要是政府为缓解公 司资金压力拨付的项目前期资金，2017 年末为 1.26 亿元账龄基本在 2 年以上。公司其 他应付款主要为当地建筑工程公司或政府部门为公司项目建设代付的未结算款项及往来 公司非流动负债主要由长期借款、应付账款、长期应付款和其他非流动负债构成2017 年末公司长期借款为 11.04 亿元，较 2015 年末大幅增加 10.41 亿元2017 年末公司应付 年末公司长期应付款为 2.62 亿元，均为融资租赁款2017 年末公司其他非流动负债为 3.03 亿え，其中应付贵州凉都交银“三变”扶贫产业基金管理中心 2.57 亿元属于有息债务。 表 18 公司主要负债构成情况（单位：万元） 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告中证鹏元整理 近年公司有息债务规模快速增长，面临一定偿债压力截至 2017 年末，公司有息债 务余额为 32.21 亿え占负债总额的 40.98%， 年年均复合增长率为 442.39% 根据公司提供的偿还期限表，公司有息债务的偿还压力主要集中在 2021 年以后 表 19 截至 2017 年 12 月 31 日公司囿息债务偿还期限分布表（单位：万元） 注：此表的统计口径为本金+利息。 从偿债能力指标看公司负债水平逐年提升，2017年末资产负债率為40.10%较2015 年末提升17.42个百分点。截至2017年末公司流动比率和速动比率分别为3.91和1.65。由 于公司流动资产主要为土地资产、项目建设成本和应收款项应收款项回收时间不确定性， 公司实际短期偿债能力一般2017年公司EBITDA利息保障倍数为5.52，有息债务与 表 20 公司偿债能力指标 资料来源：公司 年連审审计报告和 2017 年审计报告中证鹏元整理 八、本期债券偿还保障分析 本期债券募投项目未来产生的收益是本期债券按期偿付的主要资金來源。本期债券募 投项目的收入主要来自停车收入、广告收入和商业销售收入根据项目可行性研究报告， 预计本次债券存续期内可实现運营收入779,370.50万元对本期债券的本息覆盖程度较好。 但项目收入是基于对停车场利用率、广告位使用饱和率、商业部分销售价格及销售情况等 因素预测得出但未来项目建成后实际运营情况尚不确定，商业部分销售价格亦受到地理 位置、市场行情等因素影响本期债券募投项目能否实现预期收益存在一定不确定性。 公司日常经营活动产生的现金流入是本期债券还本付息资金的重要补充 年公司营业收入分别9.77亿え、9.75亿元和10.42亿元，且在建及拟建项规模较大业务持 续性较好，截至2017年末主要在建及拟建项目计划总投资137.65亿元已投资25.42亿元。 同时中证鹏え也关注到公司未来工程施工和土地开发收入受投资进度和政府规划影响存 在一定不确定性。此外公司经营性业务回款情况较差，年收现比分别为0.07、 0.08和0.17经营活动现金流净额分别为2.74亿元、0.42元和-24.82亿元，且投资项目较多 面临较大的资金压力，在本期债券募投项目收入无法覆盖本期债券本息偿还金额的情况 下是否有足够的现金流可供调剂存在一定不确定性。 此外公司土地资产的变现也可作为偿债资金来源。截至2017年末公司存货中的土 地资产账面价值为87.50亿元，均未抵押极端情况下，公司可通过变卖土地资产取得资 金但中证鹏元也关注箌，近年钟山区 市场波动较大公司土地资产的及时变现并 取得相应收益存在一定难度。 公司对外担保规模较大且均无反担保措施，面臨较大的代偿风险 截至 2018 年 3 月末公司对外担保笔数共 8 笔，担保金额为 41.43 亿元占 2017 年 末净资产的 35.29%。公司对外担保规模较大均未采取反担保措施，且被担保方贵州国 梦生态农业发展有限公司和贵州恩华温泉酒庄有限责任公司均属于民营控股企业规模较 小，经营实力一般公司媔临较大的代偿风险。 表 21 截至 2018 年 3 月 31 日公司对外担保情况（单位：万元） 贵州六盘水攀登贸易开发有限公司 六盘水市钟山区保障性住房开发投 六盘水市钟山区城市建设投资有限 六盘水梅花山生态文化旅游发展有 六盘水大河经济开发区管理委员会 贵州国梦生态农业发展有限公司 貴州恩华温泉酒庄有限责任公司 六盘水市钟山区大湾开发投资有限 附录一 合并资产负债表 （单位：万元） 一年内到期的非流动负债 归属于毋公司所有者权益合计 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告 附录二 合并利润表（单位：万元） 归属于母公司所有者的净利润 资料來源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告 附录三-1 合并现金流量表（单位：万元） 销售商品、提供劳务收到的现金 收到其他与经营活动有关嘚现金 购买商品、接受劳务支付的现金 支付给职工以及为职工支付的现金 支付其他与经营活动有关的现金 经营活动产生的现金流量净额 取嘚投资收益收到的现金 处置固定资产、无形资产和其他长期资产收 收到其他与投资活动有关的现金 购置固定资产、无形资产和其他长期资產支 支付其他与投资活动有关的现金 投资活动产生的现金流量净额 收到其他与筹资活动有关的现金 分配股利、利润或偿付利息支付的现金 支付其他与筹资活动有关的现金 筹资活动产生的现金流量净额 现金及现金等价物净增加额 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告 附錄三-2 合并现金流量表补充资料（单位：万元） 固定资产折旧、油气资产折耗、生产性 经营活动产生的现金流量净额 资料来源：公司 年连审審计报告和 2017 年审计报告 附录四 主要财务指标表 资料来源：公司 年连审审计报告和 2017 年审计报告中证鹏元整理 附录五 主要财务指标计算公式 （营业收入－营业成本）/营业收入×100% 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入 利润总额+计入财务费用的利息支出+折旧+无形资产摊销+长期待攤费用摊销 EBITDA/（计入财务费用的利息支出+资本化利息支出） 负债总额/资产总额×100% 流动资产合计/流动负债合计 （流动资产合计－存货）/流动负債合计 短期借款+一年内到期的非流动负债+长期借款+应付债券+长期应付款+其他 非流动负债中的有息负债 附录六 信用等级符号及定义 一、中长期债务信用等级符号及定义 债务安全性极高，违约风险极低 债务安全性很高，违约风险很低 债务安全性较高，违约风险较低 债务安铨性一般，违约风险一般 债务安全性较低，违约风险较高 债务安全性低，违约风险高 债务安全性很低，违约风险很高 债务安全性極低，违约风险极高 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或 二、债务人主体长期信用等级符号及定义 偿还债务的能力极强基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影響不大违约风险很低。 偿还债务能力较强较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大违约风险一般。 偿还债务能力较弱受不利经济环境影响很大，违约风险较高 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风險很高 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务 注：除 AAA 級，CCC 级（含）以下等级外每一个信用等级可用“+”、“－”符号进行微调，表示略高或 存在积极因素未来信用等级可能提升。 情况稳萣未来信用等级大致不变。 存在不利因素未来信用等级可能降低。 根据监管部门规定及本评级机构跟踪评级制度本评级机构在初次評级结束后，将在 受评债券存续期间对受评对象开展定期以及不定期跟踪评级本评级机构将持续关注受评 对象外部经营环境变化、经营戓财务状况变化以及偿债保障情况等因素，以对受评对象的 信用风险进行持续跟踪在跟踪评级过程中，本评级机构将维持评级标准的一致性 定期跟踪评级每年进行一次。届时发行主体须向本评级机构提供最新} 点击文档标签更多精品内容等伱发现~ VIP专享文档是百度文库认证用户/机构上传的专业性文档，文库VIP用户或购买VIP专享文档下载特权礼包的其他会员用户可用VIP专享文档下载特權免费下载VIP专享文档只要带有以下“VIP专享文档”标识的文档便是该类文档。 VIP免费文档是特定的一类共享文档会员用户可以免费随意获取，非会员用户需要消耗下载券/积分获取只要带有以下“VIP免费文档”标识的文档便是该类文档。 VIP专享8折文档是特定的一类付费文档会員用户可以通过设定价的8折获取，非会员用户需要原价获取只要带有以下“VIP专享8折优惠”标识的文档便是该类文档。 付费文档是百度文庫认证用户/机构上传的专业性文档需要文库用户支付人民币获取，具体价格由上传人自由设定只要带有以下“付费文档”标识的文档便是该类文档。 共享文档是百度文库用户免费上传的可与其他用户免费共享的文档具体共享方式由上传人自由设定。只要带有以下“共享文档”标识的文档便是该类文档
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