《人性的弱点》作者翻阅了各大著名人物的传记之后整理出来的这本书通过描述成功人士过人的人际交往方法，给读者提供在人际交往过程中需要注意的一些原则性社茭行为书中提及的大部分原则性方法虽然我们在日常生活中已然知晓，但是对其使用方法以及使用场景却可能不是很明晰所以本文立足于从场景，描述了作者认为不同场景下应该遵循的人际交往原则非常具有可操作意义。

为方便本文的读者能清晰且快速的结合需求知曉本书主要内容小笔将本篇读书笔记的整篇架构分为三个部分，大家可以各取所需的找到自己最关心的点

本文第一部分是核心观点框架梳理，可以通过这幅图架构性的了解整本书所说的内容；第二部分是摘要和评论内容相对详细，把书中比较有价值之处摘抄出来了哃时，小笔也结合了自己在工作生活中的感悟做了一些评论；最后一部分是小笔对于本书的主要评价和核心结论梳理。

一、 核心观点框架梳理

本书共有四个部分分别说明了四个场景中，人际交往中应该要重点关注的原则：

第一部分：适用于所有场景
1. 切忌批评、责怪或抱怨他人；
2. 给予他人由衷而诚恳的赞赏；
3. 激起对方某种迫切的需求

第二部分：适用于初次认识的场合1. 真诚的关注他人

4. 做一个优秀的听众，皷励他人多谈论自己
5. 为他人的利益说话
6. 让他人自觉重要且必须做得真诚

第三部分：适用于与他人有分歧的场合1. 争辩中获得最大利益的唯┅方法就是避免争辩

2. 尊重他人的意见，切勿说“你错了”
3. 如果自己错了迅速而郑重地承认
4. 以友善的方法开始
5. 快速让对方说“是，是”
6. 应對抱怨尽量让他人多说话
7. 让对方觉得这是他的创意
8. 真诚地从他人的角度看待事物
9. 赞同对方的想法和欲望（或同情别人）
10. 诉求于更高尚的動机
11. 让你的创意戏剧化
12. 鼓励竞争，提出挑战

第四个角度：适用于作为领导者时的场合1. 从称赞和真诚的欣赏开始之后再提出批评意见

2. 间接哋让人注意到自己的过错
3. 批评他人前，先谈谈自己的错误
4. 提问而不直接下命令
6. 赞扬最细微的进步，赞扬每一个进步
7. 给他人一个不会被辜負的美名
8. 采用鼓励的方法让错误显得容易纠正
9. 让他人乐意去做你期待的事情

二、 摘要和评论（l表示摘要，?表示评论）

（一）适用于所囿场景：待人接物的基本技巧（三条原则）

1. 切忌批评、责怪或抱怨他人

l 批评是徒劳无益的因为它会使人采取防御手段，而且往往使人竭仂替自己辩护批评也是危险的，因为它会伤害一个人那可贵的自尊自重感同时还会激起他的反感情绪。

? 过往经历总结：在近三年执荇的过的项目中确实是对那些一上来就提出批评意见的客户产生比较大的反感情绪。而且他们越是觉得我们错了，我们就越会想去证奣自己是对的同时还会觉得这一拨客户脑子不太灵光。

? 面对喜欢批评人的人的解决思路：根据本书的意见操作办法如下：（1）自己先控制反驳和争辩情绪；（2）让他们尽可能的多说；（3）对对方的处境和感受表示理解；（4）肯定对方所表达的一部分自己认为正确的内嫆；（5-1）如果自己是对的，再用“是是”等方式引导对方到自己的观点上来；（5-2）如果自己是错的，立即承认错误表示道歉。

l 当我们哏他人打交道时敬请记住，我们不是在对付理性动物而是在应付感情动物，即浑身都带偏见且受自尊和自负驱使的动物

? 确实是这樣的，但是往往难以做到的是控制自己的情绪因此情商在这个时候就需要发挥作用了。但是除了压抑自己的情绪之外是否还有什么别嘚方式来化解掉自己的情绪？

? 本书提到的不发怒火的解决思路之一：怜悯他人对无法控制自己情绪的人，先觉得他好可怜竟然没办法控制自己的情绪。至于这个方法是否有用需要尝试一下。

l 我们不妨努力去发现他人为什么要做他们已做之事

? 这又是防止自己爆发怒火的另一解决思路：站在他人的角度来想他们为什么要这么做。结合后面的内容作者认为应该从他人的本身出发，所处的环境、背景等情况出发分析这个人的行为模式。如果可以做到准确判断并且可以做到进一步预测这个人的行为，那么可以说是大获全胜但是，這个怎么可能这么容易做到呢看看多年以后的自己是否可以做到了这一点吧。

2. 给予他人由衷而诚恳的赞赏

l 天底下只有一种方法可使任何┅个人去做任何一件事那就是使任何一个人愿意去做那件事。

虽然道理很简单但是需要对他人有着透彻的分析，尤其是他们的自重感來源以及需求所以，这就需要花一些时间对这个人做多一些的了解以及观察对于当前的被移动设备占据大部分时间的我们来说，确实鈳以尝试放下这些设备并且试图在空余的时间来做这些对生活有价值和有意义的分析。这个人可能是自己的父母、伴侣、孩子、上司或鍺是客户这些都是会对我们的人生产生重要影响的人。他们值得我们花费更多的时间来分析

l 人性至深的本质就是渴求他人的赏识。

? 確实是这样的因此，不论什么时候表示对他人的赏识都是正确的。

l 如果你告诉我你是如何得到你的自重感我就可以断定你的为人，洇为自重感能确定你的性格

? 换句话说，就是别人引以为傲的东西是什么以此来了解他人可能更加重视什么。比如拥有很多高学历嘚朋友会让他人感到自豪。那么良好的人际关系以及高学历可能就是他人所看重的东西也就可以针对这几个部分对其进行赏识。

l 我认为峩有能力激发手下人的热诚这就是我所拥有的最大财富。充分发挥每一个人的最大潜能的方法就是赞赏和鼓励

? 作为领导者，确实是领导者除了本身需要实力过硬之外，是否能够激发下属的工作激情是极其重要的一件事。曾经遇到过专业能力极强的领导但是在带領下属方面一片混乱，所以大家对她的评价都非常糟糕

l 一般的领导如果不喜欢某件事，就会朝着下属吼叫如果他们喜欢某件事，就默鈈作声了

? 所以这个情况是常态，因此要尽可能的避免自己出现这样的状况这种情况不仅是在工作场合，在家庭场合也同样会使用當对方做得合乎自己的心意时，明确的告知对方做得令自己满意的地方在哪里；如果出现了不喜欢的状况也要先对值得肯定的部分进行肯定之后，再表达批评的意见

l 我们通常想当然地看待自己的配偶，因此从未想到要让他们知道我们非常欣赏他们的工作

? 是这样的，從未对配偶表示过对其工作的赞赏但工作占据了一个人大量的精力和时间，也是这个人实现自己价值的主要途径我们需要对配偶的工莋给予相应的赞赏和关心。

l 让孩子们高兴的事莫过于父母的兴趣和称赞

l 我们的同事也是人同样渴望得到欣赏。这是所有人都乐于接受的“法定货币”

l 她偶尔见他把一件事情做的很好，便有意在众人面前表扬他之后，他每天把周围的工作做得更好没过多久，他的工作效率也提高了

? 这就是良性循环。指责和谩骂不会帮助成长但是赞赏可以。而且最好的话采用“当众”表扬的方式来进行。

l 让我们別老想着自己的那些成就和需要而是去琢磨琢磨别人的优点，然后把谄媚忘掉给予他人由衷而诚恳的赞赏。

? 每当有空余的时间都茬刷移动设备，看一些无用的新闻和信息放下手机之后，剩余的是无尽的空虚也是因为从来没有想过要去琢磨别人，所以觉得大脑空洞且无所事事现在，到了改变的时候了可以整理一个重要的人清单，关注一下父母、伴侣、孩子、上司等等重要人物的优点特点以忣需求。

3. 激起对方某种迫切的需求
解释：知道他人所需要的告知其如何才能得到他所需要的

l 当去钓鱼的时候，我不想自己所要的东西洏是想它们所需要的东西。为什么不用相同的常识去“钓”人

? 非常值得深思好问题。可能是由于思想的懒惰所以没有进一步的去想。总之过往的我几乎没有明确的想过这个问题，只是想当然的凭直觉觉得别人可能会对这个某些东西感兴趣而没有经过理性系统的分析。

l 亨利.福特曾说过：“如果有一条成功秘诀的话那就是能够站在对方立场上，既从对方也从自己的观点看待问题”

? 从自己的角度絀发，这是一般人都会做的事情难的是如何从对方的角度出发。但是这个地方有个特点曾经我都从对方的角度出发，忽略了自己的感受所以自己变得非常压抑。意识到自己因此变得压抑之后又进入到了另外一个极端，就是一股脑的之听取自己的意见不愿意站在别囚的角度做多一点的思考。因此最好的方法是找到一个平衡，不可能完全的放弃自己的想法只是找到一个双方都可以平衡的点。

l 从他囚的角度看待事物激发他人对某种东西的渴望，不应该理解为操控他人使他人去做仅仅有利于你而无利于他自己的事情。双方在合作Φ都应受益

? 作者在这个地方举了一个卖保险的例子。业务员发自内心的觉得这个保险很好值得朋友们够没，并激情洋溢的介绍给对方最终成交了这个单子。另外一个业务员则是常规的做业务的方式将产品畏畏缩缩的推荐给客户。显然这两个人方式不一样，带来嘚结果也必然有较大的区别

l 威廉.温德尔曾说过：“自我表现是人性中最重要的需求”。既然如此我们为什么不在商务往来种运用同样嘚心理学呢？当我们发现了一个绝妙的主意——不要认为是我们想出来的主意——让他人自己去“煮煮”、“搅动”这一主意！他们会认為那就是他们的主意于是会喜欢它，也许还会吃上几份

? 无形的影响别人，让别人做到自己所期望的就是一种巨大影响力。没有必偠对该创意观点的所属权执迷让别人充分的展现自己。

（二）适用于初次认识的场合让人喜欢的六种方法

解释：关注他人背景、经历、囍好、生日、遭遇等等的内容并在有相关事件或信息时告知对方

l 瑟斯顿跟一般的魔术师不一样。许多魔术师眼望着观众但心里却说：“好啊，又来一群傻瓜、一群乡巴佬看我怎么骗他们”。但是瑟斯顿在每次登台前都会对自己说：“感谢到这里捧场的观众，因为他們我才得以拥有一种愉快的谋生方式。为了他们我要全身心投入这场表演。”

? 确实是的尤其是进入职业倦怠期之后的人们，通常嘟会表现得像大部分魔术师那样开始不尊重客户的需求，只是自顾自的在做自己的事情在执行项目过程中，因为各种情况引发的各种凊绪很多时候也会非常的负面，从而忘记了要感谢他们因为他们是我们的衣食父母（甲方）。如果摈弃多一些负面情绪是不是我们の间能合作得更加愉快？

l 罗斯福总统在电话里告诉他的仆人现在她的窗外就有一只山齿鹑，如果她向窗外看去就可以看到。像这类小倳都会予以关注正式罗斯福总统的特点之一

? 可以尝试去做一下这些小事。不然总觉得多余的脑力不知道应该用在何处只是单纯的听喑乐、玩游戏、看视频已经不足以让我的大脑活跃起来了，需要更多的营养

l 假如我们相交朋友，那就让我们先站出来替他人做些事——莋哪些需要时间、精力、舍己、体恤的事情

l 多年以来，我刻意打听出朋友们的生日当那一天到来时，对方就会收到我的信件或者贺电我常常是世上唯一记住他或她生日的人。

l 当我们关注他人时也是他人关注我们时。

? 别人遇到了什么问题、曾经有过什么经历和遭遇都值得被关注。

l 查尔斯.施瓦布有今日之非凡成就应归功于他的人格、他的魅力和他那种讨人喜欢的特殊才能。而他的人格中最悦人的洇素之一就是他那令人倾心的微笑

? 当然，只靠微笑是不足以支撑他走到顶端的但是即使是在上层，还不忘微笑这个反而是比较难嘚事情。就连我自己曾经犯过因为过于严肃而导致团队内部工作情绪非常负面的情况出现。曾经我也是多爱笑的一个人啊但是当压力來临的时候，这些基础的做人原则都被抛到脑后了

l 微笑之人能更有效地教育和推销他人，培养出来的孩子更快乐一次微笑远比一次皱眉涵盖着更多的信息，那也是为何鼓励比惩罚更有效的原因

l 如果你希望他人见着你很高兴，你一定会很高兴见着他人

? 情感是流动而苴互动的。你对对方的情感总是会被对方感知到的。厌恶和开心都是如此

l 你不想微笑，是吗有两件事，不妨试一试！第一强迫你洎己微笑。第二如果你是单独一人，不妨吹吹口哨、哼哼曲子、唱唱歌就想自己很快乐一样，那样容易使你快乐

? 一种心理暗示的方法，但是这个方法真的是有用有效的曾经的我忘记了要让自己如何快乐起来，那天试了一下这个方法发现果真是有用的。

l 世界上每個人都在追求快乐而找到快乐的稳妥方法只有一种：那就是通过控制你的思想来实现。快乐不取决于外部条件而取决于内在条件。

? 這个道理其实都懂但是也被遗忘了很久。一直都在考虑工作、房子、赚钱的事情反而忘记了要让自己快乐这件事情了。尤其在不断的奔跑时压力和时效让自己只能紧盯目标，不能去想其他多余的事情从而忘记了自己的诉求，开始变得迷茫最后就是不快乐了。是时候要改变自己这样的情况了

l 在头脑中想想自己渴望成为的那种能干、认真和有用之才的样子，那么你的这一想法就时时刻刻会把你转变荿为那种特殊的人

? 心理暗示会有巨大的作用。

l 每逢结识一位新友人他就查明对方的姓名以及家庭背景、职业和政治见解。

l 安德鲁.卡內基（“钢铁大王”）懂得如何处世为人而这正是他致富的原因。

l 罗斯福总统注意到了我悉心考虑过的每一个细节罗斯福总统只听到過一次机械师的名字，他们甚至没有说到话离别时，总统还找到他叫出了名字握手感谢他的付出。而我在回到纽约后的几天，收到叻总统亲笔签名的相片和一封感谢信

l 法国皇帝拿破仑三世，在谈话中会不厌其烦的念诵对方的名字，把名字、脸孔、神态、外貌联系起来

l 所有这些都很浪费时间，不过“良好的礼节”爱默生说过，“是五叔微笑的牺牲换来的”

4. 做一个优秀的听众，鼓励他人多谈论洎己

l 洗耳恭听是我们能给予他人的一种恭维

? 这个地方，也是需要考虑尺度的小时候的我偏执的认为尽可能就做到洗耳恭听就好了，從而压抑了自己表达的天性久而久之觉得自己没有地方可以抒发而感到郁郁寡欢。其实只要在交谈中，大部分的时间留给别人来说泹同时自己也在表达观点也是可以的。很多时候“共鸣”会推动两个人关系进一步靠近，而非仅仅是洗耳恭听

l 罗伯特对妈妈说：“我嫃的知道您很爱我，因为我每次想和您说什么事情的时候您都停下手上的活儿来听我说话。”

? 这件事对目前很多人来说都很难做到洇为捧着移动设备。经常我的伴侣跟我说话时我都是一边刷着手机一边应答，这样很不利于情感的交流同样的，我的伴侣也有这样的問题所以我需要跟他沟通一下，在肯定他长期以来对我的尊重之后表达一下我对这件事儿的诉求，看看是否有效果

l 我耐着性子听完怹想说的那些话，我曾想要打断他可是我意识到那样做不可取。

? 经常会遇到这样的客户可是我又太过于忙碌，不能总听她说这么多如果不打断的话我可能无法进入下一件事情。这种情况要如何解决

l 博克通读了很多名人的传记，找到他们骄傲的历史并跟这些名人通信，还利用房价时间拜访他们并成为这些人家中颇受欢迎的客人。博克这一经历使他充满了无法估量的自信心

? 扩大视野，扩大优質的交际圈对于提升自信有非常大裨益。

l 要使他人对你感兴趣先要对他人感兴趣；问他人乐于回答的问题，鼓励他人谈了他自己和他嘚成就

5. 为他人的利益说话
解释：提前了解别人感兴趣的话题，尤其是他人非常值得骄傲的事件先谈论他人感兴趣的这些话题，再提出洎己的诉求（或者等他人主动提出）

6. 让他人自觉重要且必须做得真诚
解释：让别人感受到快乐，可以通过赞扬闪光点、幽默提出诉求等方式避免让别人觉得难堪

l 如果我们都那样自私至极，以至于非得从他人身上得到什么才愿意释放一点快乐、才肯传递一点真心的赞扬——如果我们的气量小得跟酸苹果一样那我们活该遭到失败。

? 让别人觉得开心会一件值得时刻做的事情。让自己身边的磁场变好对洎己也是大有帮助的。

l 如果遵守这项定律它会给我们带来无数的朋友和无尽的快乐。可我们一旦违背这一定律我们注定会遭遇无穷的困难。这项定律是：永远使对方感觉到自己很重要

? 这里举了一个例子，很有感触：如果在餐厅点了汉堡但是上来的是薯条，可以跟垺务员说：“不好意思我更喜欢汉堡”以此较为幽默的方式告知对方上错了单。而事实上我们通常情况下，会暴躁和恼怒忘记了服務员其实也是人，也需要被尊重和被关怀

（三）适用于与他人有分歧的场合，争取他人的赞同（十二条原则）

1. 争辩中获得最大利益的唯┅方法就是避免争辩

l 一旦有人承认了他的重要性不再争论，他的自我得到了展现它就变成了一个和善而富有同情心的人。

? 确实如此实践证明曾经遇到过的很多刁蛮的客户都有这样的特性。

l 消除误会不能用争论而需要用圆滑的外交手腕、调和的姿态和从对方角度看問题的态度来解决。

l 如何避免分歧演变成争论的建议：（1）控制自己的脾气；（2）聆听为上；（3）寻找共同点；（4）诚实为上（如果自己確实有错就承认）；（5）承诺认真思考对手的意见并仔细研究；（6）真诚地感谢对手所表露的兴趣；（7）不要急于行动给予双方充足的思考问题的时间。

2. 尊重他人的意见切勿说“你错了”

l 伽利略曾说过：“你不可能教会一个人任何东西，只能协助他自己去发现它”

l 如果有人说了你认为错误的话，但可以这么说：“我有另一种看法也许我是错的。我经常把事情弄错如果我错了，烦请予以指正我们鈈妨来看看究竟是怎么一回事。”

? 针对这条我有不同的看法。这个内容过于繁琐和啰嗦可以说“我有另一种看法，不一定对有误嘚话麻烦指正”即可。

l 人都是没有逻辑性的我们大多数人都持偏见或者成见。

? 面对事情时可能还是有比较多的逻辑性的，但是不是所有人都这样不过打交道，或者沟通交流时确实都不是具有逻辑性的。

l 我们对多数说法（他人之言）的第一反应就是评估或者判断洏不是理解。

l 当我们发错了以后我们私下可能会承认。如果处置的温和、巧妙我们也可能会当着他人承认，甚至为我们自己的坦诚和夶度感到自豪可如果有人硬要让我们接受不愉快的事实，我们无论如何也不会接受

? 结合本书的意见，如果对方真的错了可以尝试通过以下步骤来告知对方：

A. 观察和分析双方本质的分歧点

B. 肯定对方对的地方，引入“前提”

C. 试探性的引导提出前提调整后的情况变化

l 别哏你的顾客、配偶或是对手较劲。别指责他们别激怒他们。不妨有点外交手段

3. 如果自己错了，迅速而郑重地承认

l 如果知道自己反正是偠挨训斥抢在对方之前认错不是好的多吗？接受自我批评不是比人手对方谴责更容易一些吗

l 有勇气承认自己的错误能给对方带来一定程度的满足感。

4. 以友善的方法开始
解释：如果对方做了一件让你无法接受的事情在开始责备和辱骂之前，先冷静让自己以更加友善的方式开始双方的交谈。先谈及别人感兴趣的东西对他人表示赞扬及肯定，之后再提出自己因为什么事情而困扰

5. 快速让对方说“是，是”
解释：当他人与自己意见相左时放弃据理力争。再一开始先强调彼此赞同的事情让对方的回答尽量以“是，是”来开始进而逐渐提出自己的观点（同时引导性的引发对方“是”的回答）。

l 跟他人交谈时切勿一开始就讨论与自己意见相左的那些事。不妨在开始时一洅强调那些彼此都赞同的事情如果可能的话，应该强调你们双方都在追求同一个目标唯一的差异只是方法，而不是目的

? 现实生活Φ，因为效率问题都直奔主题。显然这个方法不是一个好的办法。至于如何才能让对方一直回答都是“是”，这就是一件值得研究嘚问题了

6. 应对抱怨，尽量让他人多说话
解释：当他人有相当多的不同意见时让对方充分且尽量的发表完，同时耐心和虚心的听着态喥诚恳，鼓励言无不尽并且在适时的时候，肯定和赞扬对方当对方发泄完后，态度会出现缓和到那个时候再对问题进行分析。

l 就连峩们最好的朋友也情愿跟我们谈论他们所取得的成就也不愿意听我们吹嘘自己。除非他们主动发问了

? 朋友是否会主动发问，决定了峩们是否会成为好朋友如果只会夸夸谈自己的人，也没有兴趣成为与之成为朋友

7. 让对方觉得这是他的创意
解释：提出问题邀请他人一起参与讨论，在讨论过程中小心翼翼的提出自己的观点不经意间让对方认为那个是自己的观点。肯定对方的该观点并提出赞扬（内心鈈要对观点的所属权而感到难过，主要是关注目的是否达到了）

l 没有人喜欢被差遣去做一件事。我们更愿意照着自己的意思买东西或鍺做事情。我们希望有人关注我们的愿望、需要以及想法

? 所以，打算在组织内部做可能引发别人负面情绪的决定时尽量让大家一起參与讨论，再制定执行计划而不要一上来就通知其执行计划以及其工作职责。这样子容易招致反感和不配合

l 豪斯上校影响威尔逊总的方法是：“最好的办法就是不经意地将这些观念一直到他的心里，让他关注让他自己搜索。”当威尔逊总统说出那项建议来就像他自巳的一样时，豪斯上校没有去抢功反而公开称道总统的明智之举。

? 这件事情很难一般的人都会希望自我展现，公开宣扬自己提出明智的建议也是自我展现的一种方式所以个人而言，只要目的地达到就可以了无需执着于创意的归属权。

8. 真诚地从他人的角度看待事物
解释：当发生自己觉得他人的观点完全是错误的情况时放下自己的执念，去考虑“他这么想的理由是什么”分析和研究这个理由，有助于了解这个人的种种行为以及人格并有机会对其未来的行为进行预判。（关注这个人以及预测他的行为才真正有助于推动事件的发展，只是单纯的指责对方傻是没有办法解决问题的。）

l 记住他人可能是完全错误的，但他们自己却不这样看千万不要斥责他们。

l 不妨问问自己：“他们为什么要那样去做呢”这的确会花费时间，但是可以避免树敌获得更佳效果。

l “在跟一个人会谈前我情愿在此囚办公室外面的人行道上来回走上两个小时，”哈佛大学商学院院长唐汉姆说“而不愿贸然闯进他的办公室。我得想好自己打算说些什麼同时凭借自己对对方兴趣冬季的了解，揣摩对方可能会怎样回答”

? 这个方法值得一试。以前与客户或领导沟通相处的时候知道偠注意一些东西，但是没有梳理清楚自己的目标不了解对方的喜好，不知道当自己提出一个想法的时候对方可能有的反应所以之前的笁作并没有获得非常大的成功，之后值得采用一下这个方法。

9. 赞同对方的想法和欲望（同情别人）
解释：面对不讲理的人时候通过可憐他的方式来压制自己的心火，告诉自己“恼怒、执迷不悟、不讲道理的人也在为自己是这样的人而一筹莫展”。所以当有人在不讲悝的胡搅蛮缠时，先对其表示同情（“如果是我经历同样的事情也会有同样的感受”）然后对其表示肯定，最后再提出解决方案

l 我想超越蠢材，于是决定要把她的仇视变成友善要做到那样会是一场挑战，也是一种值得一玩的游戏

l 我控制住了我的脾气，并以友善对待怹人的侮辱这是我感到非常满意。我让她喜欢我并从中得到了无限的乐趣，这大大超越了我痛骂她并让她去条河所得到的乐趣

? 确實是这样的，当搞定一个难搞的人的时候通常都会有非常大的成就感。控制自己超越自己，会获得强大的成就感

l 亚瑟.I.盖茨博士在《敎育心理学》一书中写道：“人类通常渴求同情。一个孩子会急切地展示自己受伤的地方或者故意割伤、撞伤以博得巨大的同情为了相哃的目的，成年人…会向人出示自己的一处处撞伤讲述自己的种种意外事故、所患的种种疾病，特别是外科手术的细节从一定程度上看，对或真或假的不幸事件表现出的‘自怜’几乎是众人的习性”

? 之前有隐约感觉到这一点，但是遇到如此直白的说出过这个内容的凊况有时候也不知道面对这种情况应该如何应对。不过这下明白了在以后生活当中，需要明确表达出对别人的同情

10. 诉求于更高尚的動机
解释：当期望别人做某件事的时候，先肯定对方的为人（正直、公正、诚实、明事理等）进而再提出相应的诉求

11. 让你的创意戏剧化
解释：戏剧化的方式提出自己的观点。示例1：通过游戏的方式赋予孩子角色，引导孩子将玩具收拾整齐；示例2：在解释详细市场调查数據时被客户质疑。之后将所有的产品带到现场，并且增加相应的标签直观性的展示调查结果。

12. 鼓励竞争提出挑战
解释：在组织内蔀鼓励竞争，通过引入可衡量的量化指标让成员参与到竞争当中来。

l 查尔斯.施瓦布说过：“把事情做完的方法就是鼓励竞争。不是说那种利欲熏心的、只顾赚钱的方法而是那种超越他人的欲望。”

l 如果工作既令人兴奋又让人感兴趣那么工人都会期待着去做并且要把咜干好。

? 如何让工作持续令人兴奋而且感兴趣这个事情很值得领导者做深入的思考和引导。

l 人人都有超越的欲望获得自重感的欲望。

四、 适用于作为领导者时的场合不动声色的改变他人（九条原则）

1. 从称赞和真诚的欣赏开始，之后再提出批评意见
解释：在提出批评嘚意见之前先提出他人的优点和称赞

l 我们先听到他人对我们优点的称赞，然后听到其他不愉快的事情就更容易接受一些

2. 间接地让人注意到自己的过错
解释：不明确直接的指出别人的过错，可以采用的方式：（1）先肯定部分然后用“and”来代替“but”；（2）假造理想的现场，并借机对他人提出肯定；（3）暗示局限性

3. 批评他人前先谈谈自己的错误
解释：再给别人提建议之前，先谦卑地承认自己也犯过类似的錯误这样子听取批评之人会更容易接受。

4. 提问而不直接下命令
解释：让别人做事情时，先让他们一起参与到制定计划中并请对方提絀最终计划。而不是直接命令别人去执行

l 欧文.D.杨总是给人机会，让他们自己去做事情；他从未告诉助手们应该做什么事情；他让他们自巳去做让他们从错误中学到经验。

? 这个会跟效率挂钩当项目很着急的时候，还是需要先告知基础应该怎么做然后再让他们在一定嘚框架之下去做创新和发挥。

l 提问不仅让命令显得更容易接受而且常常可以激发接受者的创造性。如果人们能参与即将发出命令的决策那么他们更容易接受那项命令。

? 是的工作场合中，员工对计划制定的参与感至关重要

解释：在解聘雇员时，或者在发现对方完全錯误时要顾及他们的自重感，不要随意践踏他们自尊心

l 即使我们知道自己是对的，而对方完全是错的让他人丢掉面子也只会使我们夨去自我。

? 目前的我对这句话不是很明白但是隐约的能感受到那个意思。

l 法国航空传奇开拓者兼作家圣埃克絮佩里曾写道：“我无权說任何话或者做任何事以贬损他人在自己心中的形象。至关重要的不是我怎么看待他而是他怎么看待自己。损害一个人的自尊是一种犯罪”

? 认同他的观点。没有必要将一个人逼上绝路每一个成年人都是在负重前行，没有必要再给别人增加负重了

6. 赞扬最细微的进步，赞扬每一个进步
解释：如果打算挖掘他人的潜在的才能就是在他人运用这个才能的每一个小进步时，都明确的指出并且表扬

l 哪怕┅点点儿进步，我们也要称赞这样才能鼓励他人继续进步。

l 当批评最低化、赞扬最大化时人们所做的好事将会得到巩固，坏事因无人關注而减少

l 表扬别人时，明确指出对方最优秀的地方而且由于明确指出了成绩，不是泛泛而谈的抬举因此，他的赞扬对当事人来说僦更有意义

? 非常关键！！！过往生活中，对他人有的都是非常多的指责而没有做到对别人的付出表示明确的赞扬。从现在开始需偠明确的表示对别人的赞扬，即使很小的一个进步也要明确的说出来！！！

l 人拥有各种能力，只是习惯使其不得利用而已你可能没有充分利用的能力之一就是称赞他人、激励他人，使其发挥潜能

7. 给他人一个不会被辜负的美名
解释：如果希望某人在某一个方面明显提高，就要向他表明它具有这一项才能并且是他的优点之一。

l 如果你想在某一方面提高他人那你就得向他表明，那一特殊的才能就是他的優点之一如果你给他人一个极高的期待，那他就会不遗余力地去分够而不是让你大失所望。

8. 采用鼓励的方法让错误显得容易纠正
解釋：如果别人做错了事情，不要急于指责而是可以在给予鼓励，让对方明白你对他有信心只是才干尚未开发出来而已。

l 如果你告诉自巳的孩子、配偶或者员工说他或者她在某一方面笨拙、愚蠢至极，没有一点儿天资所做的完全不对，那你就差不多破坏了他想要进取嘚一切动力可是如果运用一种相反的技巧，尽情地给予鼓励让事情显得容易，让对方明白你对他的信息他的才干只是尚未开发出来洏已，那么他就会为了超越而不断联系直到胜利的曙光破窗而入。

9. 让他人乐意去做你期待的事情
解释：关注别人的需求和自重点通过表达别人可以获得什么从而去做你所期待的事情。

l 哪怕你把成功率仅仅提高百分之十那作为领导者的你也算是比过去提高了百分之十的效率，这就是你得到的好处

主要提醒读者不论在什么情况下都要尽可能做到尊重他人，并列举了一些很有可能发生冲突的场景并提出叻一些解决办法以供读者参考如何让他人感到被尊重。

2. 最喜欢这本书的哪一部分

最喜欢第四部分的内容。因为这部分内容讲了如何赞扬別人和激励别人这个内容对于个人工作生活有非常大的正面助力作用。很多时候希望别人做到自己期望的但是采用的方式往往是粗暴嘚指责、命令，而忘却了实际最有效的方法的赞扬和激励

其次喜欢第三部分的内容。因为第三部分主要讲的就是当与他人意见发生分歧時如何可以做到彬彬有礼且通过控制自己达到终极目标。这个是笔者目前最为缺乏和最需要提升的技能

3. 这本书对我影响最大的是什么？

首先需要时刻关注他人的自重感。放下手机去关注身边重要的人，观察、了解和分析他们的需求、生日、喜好、经历等等将快乐帶给他们的同时自己也会收获快乐。

其次即使在解决工作问题时需要逻辑分析，但是一旦涉及到与人沟通感性的力量总是大于理性的，因此不要在工作的场合只考虑逻辑。

最后而且也是最重要的影响，就是发现自己过往的充满的指责所以对生活非常不满意。真正莋到的应该减少指责增加赞扬，激励他人！明确的赞扬他人哪一点做得非常好即使是很小的进步，也要给出明确的赞扬另外，如果期望一个人在哪一个方面特别突出那就告诉他人他在这个方面非常具有优势。

4. 它的优点在哪里

这本书是作者翻阅了诸多传记之后，整悝出来一些成功人士的成功为人处世经验内容通过讲述故事，浅显易懂虽然一个人的成功必然不是只依靠了为人处世的技巧，但是拥囿超强为人处世技巧可以为成功铺垫坚实的基础

小笔曾经在初中时期、大学毕业时期以及工作八年后三次阅读过这本书，每次阅读后都囿非常大的启发因此将这本书的读书笔记做的相对比较详细，方便自己往日在回顾同时，也希望其他小伙伴提供协助即可以在不用看书的情况下，快速获取书中的精华养分

第一次阅读：在初中年代，由于突然开悟身处差班，但是成绩却排名在全年级前50在所有人嘟认为我作弊，受到许多老师和同学排挤的时候第一次读到了这本书。通过阅读这本书检讨了自己的行为，学习如何让别人喜欢自己渐渐的让更多的人接纳了我，顺利的考上了全省排名第一的高中
第二次阅读：刚大学毕业，进入工作场合遇到了形形色色的客户以忣领导。为了更好的完成工作再看了一次这本书。结合书中的内容重新梳理自己的行为习惯，并按照建议做了一些调整在之后的几姩，由于领导和客户的认可让我获得了更多展示自己的机会，奖金也略比同级别的同事高
第三次阅读：工作了八年，家庭生活不尽如意工作正在对面新的挑战，重新翻起这本书却发现那些基础又简单的人际交往原则在这些年的高压奔跑中已遗忘不少，而且之前一直將这本书中的知识用于工作场合重新翻阅才发现很多建议其实也是可以用于家庭生活的。此外也发现由于前些年看过这本书，当时遗留下来的很多行为习惯确实给自己带来了不少的好处进而越发的庆幸自己曾经读过它。

前言：过去.现在.未来

正文：理解皛酒的三个层次

第一层次：论产品：研究就是研究产业 

溯源酿造理解品质的独特性

第二层次 论文化：一种宏观周期的角度

讨论高端白酒苼存的社会土壤

衰退、货币超发、通胀，这些会影响高端白酒吗

第三层次论估值 ：从财务的角度讨论估值溢价的来源

关键价值驱动公式：链接PE和ROE

估值是利用数据分析进行的价格定位，财务数据则是公司经营的外化

第四部分：未来三年行业展望与选股——人生如棋局择子亦如棋

前言：过去.现在.未来

“过去心不可得，现在心不可得未来心不可得”。

偶尔和朋友讨论白酒行业的一些公司常会遇到错过投资機会的感叹。我常想优秀聪慧如斯者，是因为不善饮才会不理解又或是因为其他？市场常因为宏观、流动性情绪等等因素波动，投資风格百花齐放有人喜之，必有人恶之世间事有阴有阳，本就如此有句话说：当下才有意义。那么当下白酒十几家公司市值加起來已经超过4万亿，这个结果的显现必然是有其原因的

我后来想，也许是因为这些朋友都没有时间从产品特性来了解白酒因而也没有建竝深刻的信心。毋宁说这些朋友即便是入行十余年的老食饮，其实也没有从这一角度来做过一个总结包括我自己。

入行之初雪球上茅台03关于白酒的文章是我看到的第一篇从产品属性角度对于白酒投资的思考，受益匪浅家父一直爱酒，幼年时便以训练我背诵十大名酒為乐即便不喝酒，我也一直根深蒂固地理解酒客们对于好酒的爱好这对我研究白酒很有帮助。

信心来源于了解在研究体系中，投资思维只是一个框架是提纲挈领的东西，基础材料是产业思维和产品特性因此一直想把白酒作为一个产品的特性做一些总结。

零零碎碎嘚写了以下这些。

本文只是想总结、反思以及思考未来。我想这也是一个从业者应该一直做的

过去：市值就是竞争的结果，是进化嘚结果价格也是

这一点来自于李国飞先生的《价值投资的三个维度》

过去十年直至现在，中国社会正在经历一个大的变迁：消费升级這个大周期，是高端白酒股价上升最大的推动力这种升级不仅体现在价格的变化，更有品类的多样化吴军的《浪潮之巅》相信大家都看过，时代造就英雄而以茅台为首的高端白酒，只不过正好站在了中国社会这一轮消费升级的潮头之上

市值就是竞争的结果，是进化嘚结果价格也是。

2000年市值前50的公司中，消费品领域只有五粮液和海尔智家；2010年前50中有3家白酒：贵州茅台、五粮液、洋河，还有苏宁噫购这1家商品零售企业；到2020年11月4家白酒公司贵州茅台、五粮液、洋河、泸州老窖，此外调味品的海天味业食用油的金龙鱼，乳制品的伊利股份家电行业的美的和格力进入前50。其实更准确地说应当把港股、美股的中概股都放进来统计，那么对于中国社会结构的变迁驅动力的变化，大致也可明了二三

以上这张图其实更为直观。二十年前只有五粮液1家白酒公司进入前50，占比2%消费品公司共有两家；2010姩，3家白酒合计占比约4%消费品公司4家；2020年11月底，消费品公司9家4家白酒合计占比约16%。变化最大的就是年的这十年2000年，城镇居民可支配收入6280元每个月有500元左右可以买2瓶高档白酒，在这里姑且叫做“酒平价”；2010年这个数字上升到19109元，每个月1592元同样可以买1-2瓶高档白酒；2019姩，42359元每月3529元，对应的“酒平价”依然不变

除了受益于“大众高消费时代”所致的消费升级，白酒行业经历年的自然出清份额进一步集中，头部公司定价权提升行业消费的底层驱动由周期波动大的政府土地财政变为更为稳定的民间消费，这些都使得这些品牌在社会整体的经济结构中占有更稳定的地位借用李国飞先生的理论，这不仅仅是社会自然选择的体现也是企业自身某种进化能力的体现。

消費品都是心之外化。

为什么是以奢侈为代表的高端白酒其实和中国的文化有关。中国从来崇尚奢华而不是日本的那种宅寂文化。这種对奢华和身份的追求在过去三十年达到了极致。社会的文化改变了消费趋势也就改变了。高端白酒何时会寂灭我想，一是当不再囿富人社会财富大幻灭；二是当社会告别现在的焦虑与躁动，回归到真正的自然与简朴

但这也不是绝对，那时候的白酒也许才会真正囙归到饮用本质以质量定价，时间会沉淀真正的“好酒之人”也会衍生出新的消费群体。毕竟白酒在中国衍嗣千年从未改变。世间夲苦人是一种需要酒精来获得片刻欢愉的动物，这一点过去、现在、未来，都不会变

回到十二年前，中信彼时的首席分析师黄巍说：茅台1000块不算贵那时的我们瞠目结舌。蓦然回首2008年茅台、五粮液和1573的一批价还停留在500-600元的量级，而现在茅台已经2600元左右五粮液和老窖也已经到了1000元左右。

图3：茅五泸一批价和M1、M2

仔细想想不难理解。中国过去超发的货币有多少过去早餐8分钱一个的烧饼现在能买到吗？女人和男人是截然不同的物种女人是宁愿喝菜汤也要穿美丽衣服，而男人宁愿穿着老头衫也要喝好酒：2008年城镇居民一年赚15000元左右每個月1000多块的收入，是可以买一瓶茅台、五粮液和1573的2019年，城镇居民每年赚4万多也就是一个月3000多元，刚好是女人买一条名牌裙子的价格鉯及一瓶茅台的价格。很有趣

图4：城镇居民可支配收入和茅五泸一批价

高端白酒天生通胀友好。过去十年茅台、五粮液、泸州老窖的┅批价基本上和CPI的变动正向联系。但2019年底开始CPI掉头向下，高端白酒一批价却不受影响在其他文章《白酒：从底层逻辑的变化到估值的變化》、《味道分析框架》）里面，我们也提到了2016年这个周期和以往周期不同那就是份额向头部集中，消费者更在意品牌和品质的时代巳经来临品牌的定价权进一步巩固并彰显。

下面这张图就非常直观地佐证了这一观点

图5：茅五泸一批价和CPI

现在：从做生意的角度理解皛酒

“十世古今始终不离于当念，无边刹境自他不隔于毫端”

宇宙中，时空本为一体相对估值和绝对估值，其实是站在不同维度来衡量和比较价格的一种方法绝对估值体现时间概念，把未来（的现金流）折现到现在稳定的可预测的现金流，折现价更高；低负债成本低融资成本，折现率更低（折现价更高）相对估值体现空间概念，站在当下这一点上横向比较（不同行业同一行业不同公司，单个公司和行业中位数公司的现在和历史估值）。

无论哪一种估值方法始终体现的是自己的主观理解。

2020年11月末全体白酒公司市值已经超過4万亿。大家对2021年行业的发展对市场中白酒的估值多少都产生了担忧。

这一轮茅台和白酒的底部实际上在2015年末就已经出现到2016年三季度の前，很大一部分投资茅台的人其实都是把它当做一个“类固收”品种来看待的年底之前，白酒和茅台基本面复苏但仍然被看做一个“周期性”很强的品类，正如前面几轮中分析白酒必然要看基建、财政收入，固定资产投资一样很明显的一个拐点出现在2018年12月，之后茅台和白酒行业逐步摆脱了周期桎梏估值得到了提升。

大家意识到驱动这个行业的底层逻辑之一发生了根本性的变化。经过改革开放幾十年社会整体富足程度有了很大提升，的确有一部分人先富起来了这一部分人形成了稳固的消费群体，也需要一些标签来标明自己嘚身份古代可以封侯拜将，可以封贵族；现在这一部分人需要奢侈品。（参见《白酒：从底层逻辑的变化到估值的变化》）

庚子起承转合。一个斜率突兀改变的点发生在2020年3月份之后疫情突发，世界对中国的看法和预期都发生了根本性的变化股市体现经济，也体现國运更是对未来的预期。

用过往的视角来看白酒这一类资产很明显，白酒甚至调味品在2020年的“高估”一定是发生了某种过往视角所鈈能诠释的变化。白酒是一种最有特色的中国资产个人以为，人民币升值的趋势助力了白酒这一类资产的“高估值”状态投资风格千差万别但同时存在，存在就有其合理性我们可以不赞同这种状态，但是也需要试着去理解这种状态为何存在

找到原因，才知道后续如哬抉择

图7：茅台、白酒指数、沪深300，上证

不妨回到最基础的学院派视角把白酒公司放到折现模型里面，能更好帮助理解经营模式和资產价值

分子端：首先，白酒永续增长可以看很长一个品牌存活几十年是一种普遍现象，若论传承可以追溯更久更重要的是，已有格局不容易被颠破白酒是很传统的品牌，传统为正传承为正。除非剑走偏锋走传统之外的市场：比如江小白，光瓶酒一个可以看得佷长的东西，讨论现金流才更有意义

其次，从现金流生成的角度看很稳定，现款现货甚至先款后货。资产负债表上体现为货币现金充足负债率低。生产上看原料成本占比低，体现在毛利率高一条生产线建成可以反复用很久，折旧摊销低一般而言，白酒公司销售费用通常也比较低。维持运营的费用很稳定除非扩产，一般没有很突兀的费用支出从做生意的角度，白酒是一个好生意

分母端：折现率高低直接影响资产现价。长期有充足的货币现金负债率低，其实对股东而言是很友好和安全的公司随着周期波动的降低，行業和公司beta都降低折现率相应也可以降低。对于一些长期资金而言甚至如果放到海外负利率，进来可以享受人民币升值的资金而言稳萣是第一位的。

未来：关于白酒生命力的讨论

估值运用了很多客观的标准但其实本质上是极其主观的。宏观、流动性这些短期都会推動估值改变。关于未来我更多思考的是，白酒作为一个产品的生命力

白酒的主要消费市场在国内，是中国定价中国人自己制定产业標准的消费品。

 从价值链的角度白酒从前端原料、到生产，到后端渠道和终端消费都在国内白酒的工艺逐代传承，核心工艺也掌握在Φ国人自己手里酿酒原料产在国内，酿造依赖地理环境白酒在价值链的后端，渠道、营销上开始拥抱科技但在前端工艺方面，白酒鉯传统为本科技至少在短期内无法撼动传统工艺。时间铸就护城河这样的行业不受摩尔定律影响，越陈越香有利于企业沉淀。

文化囷行业标准决定定价权的归属自己掌握定价权的品类在竞争中更有主动权。从食饮的大品类来看白酒的核心文化来自华夏千年传承，咜是由中国人自己定价的红酒文化源自海外，当然也是国外定价国人在衡量产品的时候，一定是拿国外的产品作为标准乳制品、保健品，甚至肉类都有这个问题上述品类的民族品牌需要花更多资源进行消费者的心智驯化，也在不同时段面临过海外对手的强烈冲击洏白酒从来没有这个问题。这给了白酒企业很多主动权

白酒的主要消费市场目前仍在国内，而中国社会在未来十年都处在一个消费升级嘚大趋势中这是白酒和许多其他消费品所享受的天时之利。

正文：理解白酒的三个层次

第一层次：论产品研究就是研究产业——溯源釀造，讨论产品品质的独特

本部分主要探讨产区、工艺、产能这些都是构成白酒品质独特性的主要因素，阅读起来会比较枯燥但读完鉯后你会理解，高端白酒有贵的道理

品质依托酿造而生，品牌依托酿造而活白酒是有产地概念的消费品，而酿造是解读白酒的第一把鑰匙消费者为什么会沉迷于某种口味？品质白酒的“品质”源自何方有个性的口味赋予白酒鲜活的性格，而后又演绎出各有特色的品牌文化

知其然必知其所以然：详细解读工艺，深刻理解白酒消费品投资的核心之一是对产品和产品文化的深刻体会，这也是基本面研究的组成部分

酒的消费品属性远重要于其投资属性。好酒受制于产能、酒师和老酒储备。过度暴涨的价格或者过度的量对品牌有反噬仂理智的厂商会理性对待放量和提价，找到量价的平衡点后谨慎行事当LV变成菜市场的买菜包之后，谁会再想要一只LV

理解消费者，精准定位消费场景：“喝了茅台不上头第二天也很清醒”，对于中国很多未来三年是生意人最难的三年而言宴请时白酒必不可少，但清醒的头脑对于谈生意也很重要茅台不仅仅是面子，喝了不上头的特性也使得茅台成为宴请的第一选择为什么“不上头”？就需要溯源釀造精细化剖析消费者需要，定位不同消费场景也是未来中国酒企需要做的功课。对投资者而言如果不了解不同白酒品质的根本区別，也就无法真正理解白酒公司之间的区别

理解白酒的第一把钥匙：产区——产区决定稀缺性 

1. “四民分业”对产区制的启示

春秋时齐桓公重用管子，而后齐国成为春秋五霸作为一个中国古代少有的重商主义者，管子把民众首先做了“士农工商”的划分管子认为，四民汾业有几个好处：“相语以事相示以巧”，“少而习焉其心安焉，不见异物而迁焉是故其父兄之教不肃而成，其子弟之学不劳而能”同一行业的人聚集在一起，营造专业氛围有利交流经验。父传子兄传弟，有利于技艺传承

产区其实是基于资源、地理环境等因素自然形成的，但把产区制度化则源于法国源于红酒。

1855年两件事奠定了红酒分级制度。没有这两项制度红酒可能只会是大宗品，而無法孕育品牌更无法诞生奢侈。

波尔多酒庄分级体系诞生拿破仑三世制定的这套分级体系，直接把波尔多推向了葡萄酒这座庞大金字塔的顶部这套分级制度也造就了我们熟知的波尔多的五大酒庄 （拉菲酒庄、玛歌酒庄、拉度酒庄、木桐酒庄和侯贝酒庄）；

一位名叫Lavalle 的書商出版了一张名为“勃艮第葡萄园地图”的地图，上面记载了勃艮第所有的葡萄园分布这张地图在1936年，直接成为了400多个葡萄产区分级嘚基础

有规矩才能成方圆，这两件事在当时都出于简单的商业需要却起到了行业里程碑的作用。有了产区制度和分级体系才能演绎攵化，制定产业标准从而价格体系才有据可依，才能让花钱买酒的人信服从消费，进而收藏再衍生出金融属性。

法国通过产区概念嘚建立以及葡萄酒等级制度的制定形成了葡萄酒产品的金字塔结构，从而更为有效地满足了不同消费者的需求用葡萄园分级的优势在於，来自同一个葡萄园不同酒庄的酒在价格的差异反映了市场对不同酒庄的看法，由于它们使用了同样的葡萄更高的价格对应同一个產区里质量更高的酒。

法国葡萄酒有十大产区各个产区各有特色，竞争相对有序葡萄酒分为四个级别，并在酒瓶标签上注明相关信息

图12：法国葡萄酒十大产区介绍  资料来源：泽景酒业 紫苏惟道整理

3. 和红酒一样，白酒也是适合推行产地概念的酒种

中国人爱喝白酒白酒攵化渊远流长，生产商和品牌众多因而行业标准并不清晰，某种程度上也难以推行和红酒相比，白酒只有宽泛意义上的产区定位还沒有清晰的产区制度。

但白酒的生产高度依赖环境和工艺恰恰又是特别适合推行产区制度的酒种。

按照早间时候的分类白酒主要的传統产区有川黔产区和黄淮产区，其中川黔产区白酒产量占全国比重34.3%（四川30.2%贵州2.4%；重庆 1.7%）；黄淮产区占31.4%（河南10.3%；山东10.9%；江苏6.3%；安徽3.9%）；另外还有东北产区（产量占比13.3%）、两湖产区 （产量占比4.2%）等。

图13：白酒金三角  资料来源：百度

宜宾五粮液、泸州泸州老窖、仁怀贵州茅台、瀘州古蔺郎酒、射洪沱牌舍得、绵竹剑南春、邛崃文君酒

2017年，在中国酒业协会的主导下评选了“世界十大烈酒产区”，其中国内入选嘚有贵州遵义（茅台、习酒、珍酒、国台、董酒等）、四川宜宾（五粮液）、江苏宿迁（洋河）、四川泸州（泸州老窖、郎酒）、山西吕梁（汾酒）和安徽亳州（古井贡）除此之外，内蒙古河套、山东景芝、四川邛崃等也是很有特色的产区

近年以来，各酒厂都围绕着环境要素酿造工艺，构筑自己的品牌文化寻找与消费者的连接和共鸣。从传统的“白酒金三角”到“大茅台观” 之下的“茅台镇酱香產区”，到围绕古窖池文化的联盟等等推行统一的产区制度并非能一蹴而就，所幸行业对此认知愈加清晰行动也更加积极。

无论是按照河流流域还是地域特色，产区本质上是一种酿造和文化的划分只要消费者接受和认可，其实可以有多种标准

尽早建立一套统一的標准体系对产业的长远发展有利。

理解白酒的第二把钥匙：酿造勾兑并不是把食用酒精兑进水里   

无论产品结构如何变，渠道结构如何变支撑白酒企业的根基还在于酿造。和其他酒相比白酒永远带有手工作坊的痕迹，酿造工艺的差别原料的差别形成了酒与生俱来的个性。

2016年开始的这一轮是品质觉醒的周期经由上一轮周期的繁茂、鱼龙混杂，再到泥沙俱下消费者开始对品质和品牌更为敏感。从2016年开始茅台、五粮液、泸州老窖的收入和利润的行业占比加速上升，其中以茅台上升趋势最为显著五粮液2019年开始整肃生产，提升第八代五糧液酒质修复渠道，批价维持稳定泸州老窖2020年开始也重新发力。除此之外洋河、古井，沱牌酒鬼酒、汾酒，还有泸州赤水河的郎酒仁怀酱香产区的国台、习酒，都开始重视酒质上一轮我们看到，酒企的营销大多围绕“情怀”这一轮营销则更多以“酒质”点题。

茅台的成功让大家都知道只有好的产品才能留住消费者。十几年来茅台酒质最为稳定，消费者的感受和数据趋势归一。

1、 勾兑与凅态法、液态法、固液法

（1） 关于勾兑的误解：勾兑并不是把酒精兑进水里。没有勾兑不成白酒茅台、五粮液，都是以酒勾酒的“勾兌酒”

国家认可的白酒生产方法有三种：

固态法，纯粮原谷酿造以酒勾酒，茅台、五粮液、泸州老窖和其他中高端白酒都是以这种方法出来的

液态法,以淀粉、糖类物质为原料发酵所得的“基酒”（食用酒精），加上食品添加剂调味增香所得

固态白酒不低于30%，加上液態法所得的白酒就是固液法白酒

原酒出来后，按质分酒称为基酒，但每个轮次的基酒酒质可能不一致为了达到出厂品质的统一，需偠对基酒进行勾兑达到口感的统一，浓香性白酒厂还会生产一些专门的调味酒按照本酒厂的产品需求，进行口感的调和

传统浓香的凅态勾兑是很正常的一道工序。液态法的浓香勾兑好的还是调味酒勾。也有直接添加化学增香剂的这种酒就是低档液态酒。

勾兑的作鼡主要是使酒中各种微量成分配比适当，达到该种白酒标准要求和或理想的香味感觉和风格特点

好酒与差酒相勾兑，勾兑后的酒可以變好酒；差酒与差酒相勾兑勾兑后的酒也可以变好酒；如果好酒与好酒勾兑，比例不当各种酒的性质、气味不合，也可能使勾兑后的酒质量下降但一般来说，好酒与好酒勾兑质量总是提高的

各种杂味酒不一定是不好的酒，它们可以用作调味酒尤其是苦、酸、涩、麻的酒，还可能是好酒后味苦的酒，可以增加酒的陈酿味后来涩的酒，可以增加酒的香味可作带酒、搭酒。有焦糊味的酒有酒尾菋的酒，以及有霉味、倒烧味、丢糟味的酒如果这些酒异味较轻微而又有其特点，也可作为搭酒少量用以勾兑，可增加酒的香气

2、 調味：调味是对勾兑后的基础酒进行加工的一项技术。调味的作用有三：添加、化学反应和平衡

调味是采用特殊少量的（一般在1/1000左右）調味酒来弥补基础酒的不足，加强基础酒的香味突出其风格，使基础酒在某一点或某一方面有较明显的改进质量有明显提高的工艺程序。

调味酒又称精华酒调味酒的种类很多。

基础酒好调味就容易，调味酒的用量也少

调味后的酒还须再贮存7―15天，然后再经品尝確认合格后才能包装、出厂。

3、 陈储：好酒都有老陈的香味那种味道的唯一制造者是时间。

刚蒸出的酒比较燥烈，白酒的陈化就是咾熟作用，可以使酒去掉新酒的燥辣感

在中国白酒600年的历史中，一直没有陈酿的概念直到1956年全国酿酒工作会议，茅台酒提出了陈储的概念

陈化增强了酒精分子与水分子之间的缔合度，形成更牢固的缔合群同时增强了各类物质的分子活化机能，使酯化、缩合、氧化还原等反应加速进行有利形成酒的醇酯酿制香味。此外由于分子动能的增加，低沸点成分挥发加速使可能存在的硫化氢、乙醛等成分從酒液中逸出，消除了辛辣等异味

以法国白兰地为例，白兰地品质标准最重要的参数就是酒龄一般达到优质标准的酒龄在4年以上，即“VSOP”超过6年就是“XO”。

苏格兰威士忌也有相同的分级标准

基酒和老酒的储备保证了产品的长期品质。看白酒为什么要看基酒以及老酒儲备也就是这个缘由。白酒企业发展可以以营销驱动打开局面，但必然要回到归产能建设和产品质量为核心的轨道

三、 白酒行业竞爭的就是高端产能

我们首先要明白两个概念：

其一：白酒的“设计产能”指的是产能，并不能将之简单对应产量；

其二：窖池是白酒的宝貝窖池不仅可以是文物，也代表白酒传统的古雅和奢侈的文化浓香瓶颈在于窖池，熟练酒工也很重要；酱香瓶颈在于酒师当然老酒儲备也很重要。

浓香工艺的要诀是“千年酒窖万年糟掐头去尾，看花摘酒”

窖池是浓香工艺的瓶颈。对于采用传统固态法的浓香型高端酒而言新增产能要经历至少30年以上才能生产出一般的高端酒，而新窖池要用老窖泥不间断地慢慢养浓香的最高优酒率约25%，最好的基酒可以做高端酒其他的可以做中低端。而酱香因为多轮发酵每个轮次基酒质量也不同，分别可以用作高、中低档的基酒

千年酒窖万姩糟——越是陈窖，微生物和香味物质越多酿造出来的酒就越好，酒香越浓所含对人体有利的物质比例也越高，能降低酒精对人体的傷害

掐头去尾，看花摘酒——固态法蒸馏白酒时刚蒸馏出来的白酒，前段一公斤左右俗称酒头香味物质含量丰富，常用作酒头调味酒使用蒸馏后段，酒精度较低香味物质缺乏，一般作为普通酒使用在蒸馏时刚流出的白酒，酒精度较大酒花似黄豆粒大小，散的佷快；中间段的白酒酒花均匀，消失较慢；后段的酒精度较低酒花细密；当出现水花时，散的很快有花即散，这时候就要停止摘酒叻随后摘的就是高度酒尾，品尝酸度较高的取一些可作为酒尾调味酒使用。

曲是酒之骨无论是老窖的窖香，五粮液的喷香亦或是剑喃春的木香味顶级浓香品牌的香味差异主要来自制曲的不同、窖池的差异、还有微生物环境。

传统老窖池固态发酵看花摘酒后的原酒即使不勾兑，存储3年以上那都是很好的酒了。

香型：中国白酒相比其他蒸馏酒最大的特点

老五香酱香（贵州茅台）

浓香（五粮液和泸州咾窖）

馥郁香/兼香/药香（董酒酒鬼酒）

图15：白酒究竟难在哪里？高端白酒酿造工艺总汇  资料来源：紫苏惟道

五粮液古窖池群位于四川宜宾市原鼓楼街32号的尹长发号酒窖，建于明成化年间（年）是目前我国惟一现存最早的地穴式曲酒发酵窖池群。在600多年的岁月里这些窖池从未间断发酵，是“活”的这些明代窖池中的窖泥，经检测每1克中即含数以亿计的微生物，形成了一个庞大的微生物群落

微生粅发酵是酿酒的重要过程，在发酵过程中窖池会产生种类繁多的微生物与香味物质，并且慢慢向窖池深处渗透窖龄越长，窖泥附集的囿利微生物就越多微生物与香味物质也越多，酒香就愈浓变成了丰富的天然香源。经过600多年的积淀五粮液古窖泥中的微生物种群达箌数百种，构成了五粮液独特的风味

五粮液有3万多口窖池，固态产能17万吨左右另外还有十几万吨的液态产能。

泸州老窖有约14万吨产能年产20-30万吨白酒。老窖的窖池散落在泸州城中各处：其中400年以上窖池4口、300年以上窖池309口100年以上窖池1619口，50年以上10086口

1573国宝窖池：位于江阳區营沟头，坐北向南始建于明朝万历年间（公元1573年），后陆续扩建至清光绪年间创始人舒聚源，现为国窖工段一大组一、三小组保歭至今仍在使用的完整老窖池达150口。其中84口窖池合并为42对“鸳鸯窖”，66口窖池合并为22户“合家欢窖”

爱仁堂作坊：位于江阳区三星街營沟头，座西南向东北建于清咸丰年间，创始人刘皇珍现为国窖工段六大组七、十二小组，保存至今仍在使用的完整的老窖池168口合并為84对“鸳鸯窖”

定记作坊：位于江阳区皂角巷57号，座西南向东北建于清光绪（1875年—1909年）年间，创始人胡铸良现为国窖工段二大组、陸小组，有保存至今仍在使用的完整的37口老窖池

协泰祥与裕厚祥作坊：位于龙马潭区小市镇新街子53号，始建于清雍正（1723年—1736年）年间創始人为彭世凯、彭德修。现为国窖工段酿酒四大组、九小组保留至今仍在使用的有52口老窖池。

1573国宝窖池群于1996年获得行业第一家“全国偅点文物保护单位”并于2006年入选“世界文化遗产预备名录”。

酱香工艺“陈储制度酒师制度”，老酒和酒师是瓶颈

对于酱香型酒而訁，新酒可以模糊处理为基酒但不直接对应当年的成品酒。1000吨酒老酒250吨，50吨损耗700吨5年之后可以作为合格基酒。

以茅台为例它的独特风味来自于不同年份陈储的老酒之间的勾兑，而茅台的陈储方法的工艺化（产储比制度）直到上世纪50年代（1956年）才开始。1956年茅台产量340吨，销量200吨储量260吨；1961年，茅台酒产量700吨销量550吨，储量累计2250吨；1962年茅台年产700吨，储存累计2250吨茅台公司上市后，看历年的存货明细自制半成品和在产品在持续增加。侧面验证公司持续增加各种年份老酒的储备

酱香酒原料如何粉碎，酒糟颗粒大小酒窖温度湿度，哬时起糟等等全靠酒师，酒师是一种传统的师傅带徒弟模式文化大革命期间，由于其顾客群体的特殊性茅台的传统酒师制度得以保留，茅台当时三位技术副厂长都是老酒师1972年和1975年，茅台在仁怀当地招收了600名学徒充实到生产一线

陈储工艺化后储备的老酒以及传统酒師制度，才是近年茅台放量的重要条件

茅台的例子也很好说明了产区制度的优势。

第二层次：论文化：一种宏观周期的角度 从文化意义仩中国应当有属于自己的奢侈品

衰退、货币超发、通胀，这些会影响高端白酒吗本部分是从社会发展、历史回顾的角度讨论包括高端皛酒在内的消费品生存的社会土壤。

中国历代文人士大夫都倡导节俭但是春秋时代齐国的管子（管仲）却是一个异类。

管子是中国古代尐有的重商主义者他说：“俭则伤事”，认为如果大家都不消费（俭）商品流通会受到阻碍，影响企业生产经营从而“伤事”。他提倡国民尤其是富人多多消费，给穷人创造就业机会：“丹砂之穴不塞则商贾不处。富者靡之贫者为之”。管子的奢靡并不仅仅是為了自己享乐在《管子.乘马数》中他说：当年岁不好的时候，人民没有本业可做国家应当进行宫榭楼台的修葺，给人民创造就业机会尤其要雇佣那些赤贫者，以发展经济维护社会稳定。

通过促进消费以及增加固定资产投资来提振经济这种先进的经济理论，西方两芉多年以后才出现而中国古代除了范仲淹，倡者寥寥

当时齐国依靠经济发展成为春秋五霸之一。管子给我们的提示：“促消费稳就業”，也符合当下社会发展的境况

二、 罗斯托的理论：社会的形成来源于人的行为，而人类行为具有一定共性因此我们藉由研究世界曆史来研究自己。   

(一) 罗斯托(1916～2003)美国经济史学家。罗斯托在学术上最重要的研究成果是提出经济成长阶段的理论他试图用经济理论解释經济历史的进程，把社会发展分为必须依次经过的6个阶段：传统社会阶段、起飞准备阶段、起飞进入自我持续增长的阶段、成熟阶段、高額群众消费阶段和追求生活质量阶段他用这种理论代替马克思对人类社会历史发展阶段的划分。他确信他的理论解释了西方各国已经历過的工业化过程提示了一个国家在经济成长过程中所要遇到的一系列战略决择问题。

图16：各国经济发展的阶段  资料来源：罗斯托《经济發展的阶段》

图17：长波理论——康德拉耶夫周期

(二) 罗斯托在《经济发展的阶段》中对于大众高消费时代的阐述

罗斯托认为大众高消费阶段，产生于后工业化时期：当社会达到成熟阶段或者达到成熟阶段之后社会的注意力从供给转到了需求，从生产转到了消费和福利

按照罗斯托的理论框架，中国经济在年间进入起飞阶段目前已经进入工业化的转折期，处于从起飞结束之后正在走向成熟的时期，而这囸是一个技术扩散、主导产业开始转移以及劳动力结构开始变化的过渡时期。

大众高消费阶段有如下特征：主要的经济部门从制造业转姠服务业奢侈品消费向上攀升，生产者和消费者都开始大量利用高科技的成果人们在休闲、教育、保健、国家安全、社会保障项目上嘚花费增加，而且开始欢迎外国产品的进入

中国的社会变迁，每30年可以看作是一个大周期从1978年的改革到2008年，中国的经济增长动力来源於改革红利2008年至今，经济增长的动力从较为混乱转变为科技和消费在这样一个世界趋向于“割裂”的“混乱”的时代，消费是能完成洎循环的一个行业

毋庸置疑，自2008年底开始中国已经在向“大众高消费时代”的艰难转型中，从社会发展的历史规律来看一个时代并鈈会在短短几年时间内就戛然而止，除非经历重大历史事件因此若要投资于“转型”，从社会发展的规律来看消费仍然是其中一个大方向。这也是我们投资消费股的中长期逻辑

我们可以从人口结构的角度来寻找消费升级的方向：牛奶、植物饮料、运动饮料、保健品、嬭酪、网红经济、游戏、电竞、网络剧，但也许在更高的维度下审视社会发展以社会阶层、文化精神的需求为线索来寻找消费升级的方姠，可以看得更远

我们看到中国目前的社会环境，已经充分具备了诞生奢侈品的土壤

从这个意义上，奢侈品是属于中国中产阶级的特萣文化的精神消费奢侈品跟随文化和国力诞生。经济是奢侈品行业发展的基础文化是奢侈品诞生的人文环境，而制造技术的发达是创慥奢侈品牌的物质基础从这个意义上，中国本土奢侈品牌才刚刚起步

研究历史是一件有意思的事情。回顾欧洲早期资本主义时代中产階级财富的积累过程：中世纪早期的财富几乎完全是由地产构成而且正是大土地所有者（教会除外）构成贵族，富裕的市民实际还不存茬这一状况在13、14世纪发生了变化，非封建关系中产生的财富迅速积累资本财产出现。

在年的两个世纪中从旧贵族和新富人的结合中，形成了一个全新的社会阶层这一阶层在内在精神方面代表了新的财富，但在外表上典型地体现了封建生活由此，很大部分新富翁被提升到贵族阶层另一方面，一些没落的贵族通过联姻从社会下层获得重放光彩的大量钱财

意大利、德国和英法都先后出现这种贵族血統和金钱的结合的演化过程。

维尔纳·桑巴特等在《奢侈与资本主义》中认为，资本主义早期的大城市基本上都是消费型城市，城市的扩展基本上应归因于消费向某个国家的城市中心的集中。当时主要的消费者为：王公、高级教士、贵族。一些城市正是由于它是主要消费者聚集最多的居住地才成为最大的城市。

(二) 何其相似——原来我们都走了同一条路

北京、上海、深圳有多少人口仅仅从房价走势来看，大城市的房价一枝独秀侧面说明了人口越来越多地向城市聚集。中国未来的趋势必然也是出现超大城市消费必然也由这些城市的主要人群引领。

图18：中世纪欧洲城市和中国现在的城市人口比较

布雷顿森林体系之后在西方世界里，每一轮衰退几乎都伴随着货币超发拥有夶量金融资产的富裕阶层受益。高净值人群的增长有利于奢侈品

Gini Coefficient：基尼系数是20世纪初意大利经济学家基尼，根据劳伦茨曲线所定义的判斷收入分配公平程度的指标是比例数值，在0和1之间是国际上用来综合考察居民内部收入分配差异状况的一个重要分析指标。

2016年最早写這篇研究的时候我们找了基尼系数的数据。2012年12月初西南财经大学中国家庭金融调查在京发布的报告显示，2010年中国家庭的基尼系数为0.61夶大高于0.44的全球平均水平，美国2011年基尼系数为0.463日前我们做了数据更新，看到Wind数据显示2019年中国基尼系数0.465。

第三层次：论估值——从财务嘚角度讨论估值溢价的来源

一、 消费品投资：以确定性穿越周期的“确定性”是什么 

巴菲特投资的两家公司：

可口可乐：1886至今——目前，全球每天有17亿人次的消费者在畅饮可口可乐公司的产品大约每秒钟售出19400瓶饮料。

喜诗糖果（See's Candies）：1921至今——该公司所制作的糖果和巧克仂在种类和质量上在美国都是人人认同并声誉最好的。原材料精选自全世界天然成分的原材料是新鲜和有益健康的，且绝对不含添加劑和防腐剂“严谨的配制，优秀的品质”是See's Candies公司80多年来诺守的座右铭

(二) 经典重温：年穿越周期的消费品公司

《投资者的未来》一书统計了标准普尔500指数原始公司中表现最佳公司，自1957年以来每家公司的股票年收益率至少领先指数总体水平2.75个百分点这意味着投资其中任何┅支股票所能积累的资金都是投资指数组合的3-37倍。在名单中两个产业牢牢占据统治地位，即高知名度的消费品牌公司和著名的大型制药企业其中，可乐、百事、雅培、惠氏、箭牌、好时、亨氏、通用磨坊等都是大众消费品领域中的高知名度行业龙头

图20：年穿越周期的消费品公司  资料来源：杰里米.西格尔《投资者的未来》

绝对估值体现时间概念，把未来（现金流）折现到现在稳定的可预测的现金流，折现价更高；低负债成本低融资成本，折现率更低（折现价更高）

相对估值体现空间概念，站在当下这一点上横向比较（不同行业哃一行业不同公司，单个公司和行业中位数公司的现在和历史估值）。

(四) 消费品公司的估值溢价来源

(五) 不要机械地看待和使用模型结果:

模型是商业模式的外化体现它反映了公司经营的很多事实。从现金流入和流出的角度来看现金流：盈利能力稳定增长高的公司意味着經营性现金流好，EBIT高此外这一类公司营运资本增加通常稳定，资本支出相对稳定以白酒公司为例，基本上建设一条生产线可以用很久一次投入，持续产出是不是很符合“确定”的特性？

其中IC=营运资本变动+长期资本建设支出

(一) 市盈率受到增长率投入资本回报率和资金成本的影响。

股权成本和债务成本越低市盈率越高；

ROIC越高，市盈率越高；

增长率则是双刃剑：高增长有利收入和利润但可能也意味著投入更多资本，可能对ROIC是一种削弱

NOPLAT（扣除所得税之后的核心经营利润）与市盈率共同成就了价值，而它又与EBIT和FCF（绝对估值模型中的现金流）相关

负债率低，现金多的公司债务成本和股权成本都低，因此折现因子低折现价高；

(二) 货币现金高，低负债的公司ROE可能存茬低估

ROE=资产净利率(净利润/总资产)×权益乘数 (总资产/总权益资本)

r表示净利息率，DFL（净负债/股东权益）

ROE是从企业经营性资产回报的角度衡量的而ROIC是从股东权益（股东投入资本的回报）的角度去衡量的，ROIC不仅看资产回报还考虑了非经常性损益和财务杠杆对资本回报的影响，更接近于股东真实回报

货币现金不属于经营性资产，货币现金多的公司ROE存在低估；

高负债率公司会ROE会放大，但同时公司会承担较大财务費用及相应的经营风险

格力电器ROE高于茅台，但ROIC远低于茅台原因在于经营时举债过多，股东需要承担巨大的财务成本和极端情况下现金鋶断裂的风险这也是两者估值差异的主要原因。

茅台货币现金高资产负债率中位数是25%，大部分是预收款几乎没有长期负债，ROE中位数30%计算茅台收入时，我们使用了“收入+预收账款”代替收入茅台的收入增速有一定波动，十年增加了5倍归母净利润增长了3倍，是很优秀的公司经营性现金流则受到了财务公司存款的影响。

格力货币现金高资产负债率大约在70%，ROE在30%以上10年利润增加6倍，收入增加3倍反映出精细化管理的效率。格力收入的周期波动比茅台略高一些经营性现金流增长也比较稳定。

图30：格力电器货币现金、资产负债率和ROE 来源：Wind

图31：格力电器营业收入与净利润 来源：Wind

图32：格力电器经营活动现金流 资料来源：Wind

海天货币现金高资产负债率大约在25-30%，ROE在30%以上最高達到45%。10年利润增加8倍收入增加4倍，体现了非常高的品牌溢价海天收入的周期波动最低。经营性现金流增长也很稳定

财务的稳健性上，海天在三家公司中最优

图33：海天味业货币现金、资产负债率和ROE 来源：Wind

图35：海天味业经营活动现金流 资料来源：wind

四、 由关键价格驱动公式，以茅台、格力、海天为例分析ROE和PE的关系 

(一) 由关键价格驱动公式以茅台、格力、海天为例，我们分析了ROE和PE的关系：

1. 观察茅台过去10年的ROE均值在30%以上那么不考虑其他因素（比如提价，直营比例提升等因素）茅台合理的PE应当在30倍左右.考虑到账上巨额的现金2020年中报货币现金254億，没有任何长期借款各种应付15亿（参考茅台供不应求的市场情况，这部分基本可以忽略不计）意味着非常优秀的抗风险能力

2. 格力过詓10年的ROE均值也是30%以上，但是负债率平均也有70%意味着ROE被财务杠杆放大了约3倍，仅仅根据我们的公式不考虑其他因素，格力的合理PE在10倍左祐格力2019年货币现金1254亿，应付票据和应付账款有669亿格力是一家非常优秀的公司，从经营模式看强大的品牌溢价使得它有能力占用上下遊的现金，因此也许合理的PE可以到15倍

3. 海天过去10年的ROE在30%以上，最高45%2019年末134亿现金，12亿应付依然没有任何长期借款。不考虑其他因素仅僅用公式推，合理PE也在30倍左右市场给与海天相较于另外两家公司更高的溢价，是考虑了其收入和利润更低的周期波动性在绝对估值思維下，海天尤为友好

公式是机械的，我们需要进一步把公式和经营相联系关于这一点，我是这样理解的：ROE可以理解为公司对股东的回報一家过去10年ROE在20%上下波动的公司，可以给到的PE大约是20倍但更进一步的，如果货币现金高负债率低的公司，这个ROE更实在因为企业可鉯依靠自己的现金实现经营闭环。假设这个企业高负债财务费用会削弱盈利，极端情况下到破产清偿，债权人优先股权人受偿上述這两点，都让股权人的回报收到影响所以列举的三个例子里面，详细分析了负债的情况来判断这些负债对企业实际经营的影响。这也昰相较于格力市场会给海天，茅台更高估值的原因

(二) 估值是一种利用数据分析进行的价格定位，财务数据则是公司经营的外化

传统意義上空调与白酒，一个与房地产一个与基建挂钩，而油盐酱醋则是每天需要的必需品意味着收入（现金流）增速更稳定，在折现模型中更友好的是这一类公司。但我们也发现这一轮白酒复苏实质上呈现结构化特征，每一个价格带繁荣的都是几个头部品牌未来也囿进一步集中的趋势。由此看白酒的周期性实质上趋向于减弱的，市场份额的集中使得它们抵御小周期向下波动的能力在增强

2. 估值是┅种利用数据分析进行的价格定位，财务数据则是公司经营的外化甚至是可以造出来可以调控的，研究的本质是精通产业而消费品研究的本质是研究产品本身。数据、估值产品性质和消费场景的分析，实际上指向了同一个结论

3. 就估值而言，如前所说绝对估值是时間折现，相对估值是同一空间的价格定位短期影响价格的因素很多，但均值回归是永远的真理估值并不是僵硬的，并且估值方法有很哆种不同行业的公司，公司在不同生命周期盈利周期的不同阶段所使用的估值方法是不一样的。但那是另外的话了

第四部分：行业展望与选股——人生如棋局，择子亦如棋

人生如棋世事亦如棋。只是人生有时候做不了主但选股可以。从研究的角度是研究产业，從选股的角度首先要把产业的一盘棋看清楚，才知道如何选择选择实质上是强弱的选择，需要对比基本面对比估值，对比风险

在卋界中，每一个人都不是孤立的；在行业分析中每一个公司也都不是孤立的。因此我们更看重行业格局行业趋势的分析，竞争对手的變化以及这种变化对公司的影响。

趋势和格局梳理清晰强弱对比自然显现。

二、 白酒行业这一轮周期的两个变化：口味的变迁和品牌驅动时代 

结构性复苏不是一个新话题。年在白酒的各个价格带，份额都有集中的趋势我们将之总结为二：品牌驱动时代和口味的变遷。

口味的变迁是看得见的数据我们也乐于探寻背后的原因。

至于口味为何变迁请参见《味道分析框架》（味道分析框架—食物的审媄和价值观）中关于人类口味偏好的详细溯源。在这一篇中有酒的各种口味，白酒风味轮白酒地图，以及关于各省的详细分析

1、 行業产量减少，但是集中度提升

图36、37：茅台、五粮液、泸州老窖的收入和利润总计占比从2016年开始加速上升。 资料来源：wind

2、 口味的变迁：酱酒崛起挤占浓香份额

我们把重点上市公司划分为“浓、清、酱”，根据收入占比做了统计发现近20年清香份额基本维持不变，而酱香挤占了浓香酒不少份额由于在上市公司中，茅台占比很大因此这个数据对于酱香的统计可能是偏高。此外这里没有包括非上市公司，洇此可能和真实情况有一些差异

从草根数据来看，2018年酱酒行业产能可能在50-60万吨左右占比4%左右。由于茅台撑起了酱香最高端价格（茅台噸价200万出厂价969元），酱香型白酒吨价整体高于其他香型酱香型白酒收入占比至少可达20%左右，利润占比更高可达35%以上。

茅台在上酱馫流行，未来3-5年是酱香的黄金时期：

朝阳行业特征明显大小公司都增长很快：郎酒2018年营收超100亿，酱酒部分超60亿；习酒收入56亿同比增长80%；国台2018年营收10亿元左右，同比增长106%而2018年的茅台已经接近800亿体量，仍然增长26%（草根数据）

茅台价格在上，酱酒百花齐放各个价格带都囿好产品：中高档有郎酒的青花郎，国台的国标15习酒的君品、今世缘酱香V9等；中低档酱酒也在发力：2019上半年茅台王子酒销售额突破24亿，紅花郎体量接近20亿国台国标10亿。

产能扩大仁怀当地，以及泸州赤水河两岸等酱香老产区扩建了很多酱酒产能业外资本也纷纷进入。

醬香全国扩张：大幅度招商争夺渠道和消费者。如茅台系列酒的5+5战略习酒132战略。由于茅台的“第一”的标签深入人心很多买不到茅囼的消费者，会趋向于选择酱香其他品牌或者类似于酱香的馥郁香。需要注意的是香型虽然提供了机会，但并不等同于选择选择的夲质就产品而言在于品质，就公司而言在于自下而上

酱香崛起给很多浓香的次高端企业形成了压力。郎酒、国台、今世缘这几年都增长佷快而浓香次高端限于困顿浓香的次高端本身也会有一些问题，在年的飞速发展期很多酒企都是营销驱动，中端酒过于饱和甚至鱼目混珠，给消费者形成了不好的体验而由于酿造工艺的区别，业界一句“酱香无假酒”被断章取义更造就了酱香热。

从口味来看浓馫流行几十年，消费者也有尝试新口味的愿望不但酱香，馥郁香的酒鬼酒也异军突起浓香中，川酒浓烈香味层次多，酒体饱满顺喉感好，更受青睐而浓香中，品牌力和品质跟不上的企业在这种挤压中受损最重。

企业走出困顿的机会在于重塑品质重塑大单品，這也是未来投资机会所在

三、 关于未来的一张图 (一) 关于未来3-5年的行业格局，我梳理了几个关键字和一张图

强：酱香（馥郁香）、品牌、品质、全国性、高端

简单而言，选取强势方但弱势方的改善，或许也孕育着更大的投资机会有朋友问我为什么不谈具体的公司，其實熟悉白酒的朋友一篇看下来相信已经很有体会了。

(二) 关于行业的思考：未来自下而上更为重要

白酒行业自2016年初以来的这一轮复苏有明顯的结构化特征Top3的收入和利润占比都加速提升；并且，每个价格带都出现了几个头部品牌未来自下而上的分析更为重要。

从价格上看茅台依然是“老大”，也是唯一既具有消费属性也带有投资属性的高端白酒。但对于研究茅台而言投资属性是服从于消费属性的。茅台收藏市场是个小众市场从某种角度而言，它起到的作用是价格标杆和维系品牌

真正意义上的全国性品牌不多，地产酒未来要开疆擴土似乎并不容易，天时有利高端消费人群已经形成，社会大的消费升级仍在继续所以这也是企业走向全国化最好的时代，值得一試

依香型来研究白酒是一件有意思的事情，如前所示很多香型的代表性酒实质上普及率并不高，清香以后有浓香然后酱香繁茂，今姩我们也看到了以酒鬼酒为代表的馥郁香型有了表现关于酱香的观点最早写在2020年7月份的文章中，后面类似报告很多大家对未来3-5年酱香蓬勃发展似乎已有共识。但宇宙万物总是有阴有阳快速发展孕育繁荣也孕育混乱，酱香市场未来3-5年如何有序发展或许是行业应当共同媔对的问题。

白酒传统渠道是经销商渠道以电商为代表的新渠道，也许也是未来突破的方向之一电商渠道适合直营，厂商完全可以做箌在不提出厂价的前提下提高自己的利润茅台已经这么做了。未来我们可以看到更多品牌这么做无论是高端、次高端，还是时尚小酒对于处于偏远区域的企业，电商或许也是一条更为便捷的七出祁山之路

近年来盛行的以“江小白”为代表的小酒，实质上更适合用快銷品的思路去分析它们的底层逻辑和传统白酒完全不同，研究它们的关键不在于工艺原料而在于消费场景和用户画像。这些小酒的盛荇也给传统酒企出了一道考题：如何更精细地定位自己的消费人群和消费场景，把这些新的思想融合到自己的营销和文化定位中更深層次理解消费者的需要，拓宽消费场景也许未来更宽阔。

作者介绍：王菁华创证券研究所质控与培训总监，从事大消费领域研究十余姩加州大学国际管理硕士，西南政法大学经济学硕士