住房公积金对冲条件篇1
找准房地产去库存的“短板”
首先，应该明确房地产去库存的思路，就是要在供给侧与需求侧两端同时发力。否则，无论怎样对供给侧改革，如果“老百姓”租房购房的支付能力得不到提高和保障，那么房地产去库存的效果也将大打折扣。
其次，要弄清楚现阶段城镇住房需求的主力军是谁？当前我国正加快推进新型城镇化建设和实施全面建成小康战略，催生大批越来越多的“新市民”（姑且把城镇个体工商户、自由执业者、农民工以及在民企私企、社团等非公有制单位的从业人员称为“新市民”，下同）是个大趋势，每个“新市民”都渴望在城镇解决住居问题。这一批又一批的“新市民”就蕴藏着巨大的住房需求，无凝“新市民”是前和未来城镇化住房需求的主力军，即刚需住房群体。
最后，要分析房地产供求目前不能很好对接的原因何在？许多“新市民”面对高房价和制度的缺失以及收入的不稳定，只能寄希望于房价的下跌或“望房兴叹”。概括来说，大多数真正需要租房或购房的“新市民”，要么租房缺少储蓄支付，要么买房缺少贷款支持，其实质就是缺乏一种有效的住房制度作保障。试想，只要“新市民”能够像“国有员工”一样能拥有自己的住房公积金，能贷能取能用，就能给其租房购房提振足够的信心和底气，岂有不消费之理！
由上述分析可以看出，房地产去库存中在需求侧的最大“短板”就是“新市民”这支住房刚需主力军，缺失住房公积金制度这个“桥”而使住房供求不能顺利对接，只能望房却步。因此，房地产去库存遭遇“瓶颈”而乏力，正是住房制度在刚需领域缺失的表现。
分析其“短板”的主要成因
20多年的实践证明，住房公积金制度能为行政机关、事业单位、国有企业等广大从业员工解决住房问题提供一种保障机制，是我国住房制度改革最成功的典范。近年来，许多地方已开启了“新市民”缴存住房公积金、异地转移接续、异地贷款互认、缴存对冲还贷以及网上营业厅、掌上公积金、公积金云服务等诸多新业务与新服务。特别在2015年国家一系列的稳增长举措中，让住房公积金走进了“住房金融”的舞台中央，再次证明住房公积金是一项保民生、能金融、去库存的好制度，职工拥有住房公积金就拥有住房消费的基本保障。但现行的住房公积金制度，是20多年前针对解决国有行政企事业单位从业人员住房问题所设计的，己经不能适应今天的发展需要了，它将“新市民”这个庞大群体阻革在住房制度体制之外，使大批的“新市民”只能视住房公积金为“水中花”和“镜中月”。当前，推进住房公积金制度覆盖“新市民”，最大的“瓶颈”就是缴存扩面难。除用工“老板”直接抵触外，关键还有相当部分的“新市民”也不能乐意接受。为什么？主要问题是陈旧的住房公积金制度不能与时俱进而贴近广大“新市民”就业流动性较大、劳动报酬偏低、住居条件困难、权益保障缺乏、家庭开支较多等困难，缴存提取使用还不十分灵活便捷。即住房公积金制度和政策比较僵化而不得“新市民”人心。这就是住房公积金制度当前推进扩面难的主要成因，必须结合“新市民”这些客观情况改革住房公积金缴存、提取、贷款政策，努力实现“应提则提、应贷则贷”，让更多“新市民”主动缴存使用住房公积金，使之更接地气、更助民生。改革推进住房公积金制度扩面工作，既去库存又促发展，何乐而不为呢？
牵住去库存的“牛鼻子”
改革住房公积金现行体制，创新住房公积金缴存使用政策，加大住房公积金行政执法力度，大力推进住房公积金制度扩面，让越来越多的“新市民”自愿缴存使用住房公积金，以此租房买房养房，就牵住了房地产去库存的“牛鼻子”，何愁去库存没有希望！
首先，改革住房公积金现行管理体制，赋予管理机构政策性住房金融职能，建立全省资金统筹管理办法，让更多资金用于投放住房公积金贷款，支持更多“新市民”购房，从而在更大程度上引领房地产去库存。针对现行房地产市场分化发展和分散的住房公积金管理体制，有的地方住房公积金贷款已出现资金流动性不足现象，而有的地方住房公积金又出现资金“沉睡”现象，建立全省乃至全国住房公积金拆借管理办法或统筹管理办法，在住房公积金管理中心之间进行无担保资金融通十分必要。如制定“协议借款，有偿使用，保值归还”的拆借原则，便于在系统内调剂资金余缺，既防止增值收益外流，又降低融资成本，盘活部分“沉睡”的住房公积金，把“死钱”变为“活钱”，大力发放住房公积金个人住房贷款，最大可能地支持“新市民”解决住房问题。“以用促建促缴”是增加资金有效供给的重要方式，是用足用活住房公积金的关键举措，是从制度上解决融资难、成本高、资金短缺的最佳途径，也是当前房地产业去库存的可行措施之一。
其次，创新住房公积金缴存使用政策，让更多“新市民”灵活缴存住房公积金，并使用住房公积金解决基本住房问题，从而助推城镇化和加速房地产去库存的进程。为提高“新市民”购房愿望和支付能力就必须将其尽快纳入住房公积金制度之内。要使“新市民”自觉缴存使用住房公积金，就必须专门对其制定《住房公积金缴存使用办法》或对现行住房公积金制度进行改革创新。如允许“新市民”个人自愿缴存住房公积金或者一次性缴存一定限额以上的住房公积金，就可取得住房公积金贷款的“会员”资格，同时鼓励“多存多贷，存贷挂钩”，买房时即可申请住房公积金贷款，并由政府无偿提供相应的“贷款担保费用或商业保险费用”等。诸如这样的改革创新，既能推进制度扩面，又能防范贷款风险，可尽快把“新市民”纳入城镇住房保障制度之内，从而支持实现“住有所居”是人心所向、大势所趋。住房公积金对冲条件篇2
一、研究意义
自1994年住房公积金制度在中国建立推广以来，各地按照“房委会决策，中心运作，银行专户，财政监督”的基本原则和要求，采取一系列措施和政策，适时调整资金使用方向，加大个人住房贷款发放力度，进一步推动了住房公积金制度的发展。实践证明，实行住房公积金制度对加快城镇住房制度改革，完善住房供应体系，改善中低收入家庭住房条件等方面发挥了重要作用。但是，目前住房公积金在其运营方面存在一些问题：公积金使用比例不高，导致大量沉淀资金的存在，从而使其不能更好的发挥保值增值的作用，且资金可用于投资的渠道单一。本文针对以上问题，从对住房公积金的投资环境分析入手，试图以此研究影响公积金投资使用的因素，开辟或拓宽投资领域，从而提高公积金的使用率，真正在保值的前提下实现资金的增值。
二、我国住房公积金运营环境分析
（一）影响公积金融资环境的经济因素
1、经济稳定性程度高低。经济越稳定，运营环境越好。笔者通过分析通货膨胀率，财政金融状况来研究目前我国经济稳定性程度，及其对住房公积金融资产生的影响。（1）通货膨胀率：当国家发生高通货膨胀时，会使生息资产的实际利息低于名义利息，生息资产的实际价值就会出现大幅度减少，从而影响生息资产的收益情况。中国国家统计局和北京大学联合发表的一份研究报告，预计2006年中国消费物价指数将上涨1%，中国在2006年面临的通缩压力要大于通胀压力，因此消费物价的上涨将继续保持温和态势，从而对居民的生活不会产生太大的影响，基本上不影响居民的投资选择，减少了投资者的非经营风险和财产损失。（2）财政金融状况：经济的稳定性与一定时期内的财政与货币政策密不可分，他们在很大程度上决定了通货膨胀的高低。财政和货币政策的“松”或“紧”对货币供应量、物价水平、市场利率、贸易平衡等都会产生深远影响。通常以减税和扩大财政支出为主要特征的扩张性财政政策往往会导致过高的财政赤字，有可能引起高通货膨胀率从而影响公积金运营者的资金融资。
党中央、国务院于2004年12月3～5日在北京召开的中央经济工作会议中，提出财政与货币政策的配合从原来的“积极的财政政策和稳健的货币政策”变为“稳健的财政政策和稳健的货币政策”。“双稳健”政策的实施为各项改革和经济结构调整，为国民经济和社会的全面协调可持续发展保驾护航，对于通货膨胀率的温和态势起了不可磨灭的作用。
根据我国目前通货膨胀和财政金融状况的现状及趋势分析，我国目前的经济稳定性程度比较高，从而为公积金运营者的融资提供了一个宏观上稳定的经济环境。
2、资金供应及金融市场。要提高资金供应和调节能力，需要相应地建立一套完善的金融服务体系。完善的金融服务体系的形成有赖于一个良好的金融市场。我国目前住房公积金的资金供应情况是：国家机关、事业单位、少数国有企业和其他经济效益较好的企业参加住房公积金的情况好一些。一些单位参加不理想，尤其是经济效益不佳的企业，有的单位和一些企业认为缴交住房公积金增加了单位的负担，根本就不执行住房公积金制度，各行其是。在人才的供给大于人才需求的今天，住房公积金制度得不到很好的执行，很多想参加住房公积金的职工被搁在门外，致使我国住房公积金参加的职工人数少，面窄，征缴率低，一条很好的金融融资渠道没有汇集成畅通的住房资金源流。
目前我国金融市场并不发达，就总体而言，我国是一个以银行贷款融资的金融结构，企业通过金融市场直接融资的规模很小。一方面中国债券市场不发达，总量小，结构不合理；另一方面股票市场不发达，股票市场规模不足，与经济规模相比，中国股票市场的规模明显偏小；第三，缺乏必要的金融衍生产品市场。中国的金融衍生产品市场还处于相当初级的阶段。在股票市场方面，股票指数自2000年8月达到峰值以来，已连续5年下跌，跌幅高达60%，由于没有衍生产品对冲市场风险，众多证券公司和其他投资者亏损累累。我国也曾出现过某市公积金中心将资金委托证券公司进行投资而导致亏损的事实；第四方面，市场之间相互分割。中国现行的金融体制是分业经营和分业监管，即银行业、证券业和保险业的业务范围不能相互交叉，从而降低了金融风险传递的可能，但也限制了资金在不同金融市场的有序流动，降低了金融市场运行的整体效率。
通过对当前金融市场的了解，住房公积金运营者并没有一个好的住房金融市场。住房金融机构少，主要有住房资金管理中心和商业银行的信贷部，住房担保与保险机构尚未建立，运营者通过委托证券公司或其他金融机构进行投资的风险很大，又加上几次进行投资而资金未能收回的惨局实例，也使资金运营者放弃了此种投资方式。
（二）公积金运营环境的法规政策因素。根据财政部1997年11月8日颁布的《国家税务总局关于住房公积金、医疗保险金、养老保险金征收个人所得税问题的通知》规定企业和个人按照国家或地方政府规定的比例提取并向指定金融机构实际缴付的住房公积金，不计入个人当期的工资薪金收入，免予征收个人所得税，超过国家或地方政府规定的比例缴付的住房公积金，应将其超过部分并入个人当期的工资薪金收入，计征个人所得税。因此，公积金所有者在规定比例提取的公积金获得国家的税收优惠，从财务角度看，无疑是一种相对收益。但是公积金投资方式相对于其他的投资方式而言，流动性及收益性都是比较低的一种投资手段。
据财政部《建立住房公积金制度的暂行规定》第十四条：个人住房公积金的使用范围和顺序：（一）职工购买，建造自住住房抵押贷款；（二）职工自住住房大修理贷款；（三）大城市经济适用住房建设贷款；（四）单位购买、建设住房抵押贷款；（五）在满足支付需要和安排以上贷款后，其余额可用于购买国债。
根据以上国家对公积金的使用范围及顺序规定，公积金用于投资项目只有通过贷款获得利差收入，并在满足支付需要和安排以上贷款后，才可进行风险极低的国债投资，从而限制了资金的投资渠道，且由于目前央行一再调整存贷利率，也对公积金贷款及购买国债投资收益产生了深远影响。目前，在公积金使用率较高的几个城市的住房公积金管理中心，其主要的使用或者说投资方向为住房公积金贷款，而公积金的筹资规模相对较小，目前房价增长快于居民的收入增长，因此，无疑加大了公积金的贷款力度，这样就可能造成公积金无法满足居民贷款需求的矛盾。而对于国债投资，虽然其投资风险相对较小，但由于目前央行对利率的一再调整，从而造成国债投资收益的不稳定性。
三、启示与建议
通过以上对住房公积金投资环境分析，中国目前经济稳定性程度很高，这为公积金投资提供了一个良好的宏观投资环境，但目前中国的金融服务体系很不完善，要想建立一个完全开放型的住房金融体系，融资风险太大。虽然目前世界上有些发达国家有几个成功的住房金融运营模式，典型代表有：美国住房抵押贷款模式，德国建房互助储蓄制度以及新加坡公积金制度，但由于我国具体的经济政治环境，上述三种模式任何一种都不能单独解决我国现阶段的住房问题。住房公积金对冲条件篇3
一、促进房地产开发项目建设方面
(一)优化项目审批流程，合并部分审批环节。对房地产开发项目涉及的行政许可、非行政许可审批项目实行流程再造，切实优化房地产开发项目审批流程，确保将房地产开发项目审批时限控制在30个工作日内（具体审批工作流程见附件1）。进一步精简行政许可、非行政许可审批项目，将县发改局的重大和限制类企业投资项目核准中的房产开发部分由事前核准调整为事后备案；取消10万平方米以下房地产开发项目的环境影响评价许可；县气象局的防雷装置设计审核和县科技局的建设工程抗震设防实行单独审批；合并建设工程初步设计文件评审等各类技术性评审，严格控制评审专家人数和专家评审费用，评审专家人数控制在7人以内，评审费用每人每次不超过100元，专家评审费用由被评审单位负担。
（二）规范收费项目，降低收费标准。对白蚁预防费等6项行政事业性收费和政府性基（资）金在现收费标准基础上按50％进行收取；对用地规划测图费等14项由政府实行指导定价的服务性收费在现收费标准基础上按50％进行收取；对防空地下室异地建设费、新墙体材料专项资金，按新标准收取；对空气监测费、项目可研费用不再收取。对城市绿化补偿费等5项行政事业性收费和服务性收费暂停征收，由县财政按照成本补偿的原则拨付给相关部门和单位（具体收费项目及标准见附件2）。
各有关部门（单位）要认真执行县政府本次调整公布的行政事业性收费、政府性基（资）金、服务性收费项目和标准。凡未经物价部门批准的行政事业性收费、政府性基（资）金、服务性收费项目，一律不得再行收取。
（三）健全制度，加强监管。落实限时办结制。各相关职能部门（单位）必须在法定审批时限基础上减少50％以上的办理期限，并按承诺时限办结本部门（单位）的审批事项，在符合法律法规、资料齐全的情况下，部门（单位）审批不超过7个工作日。建立责任追究制。各有关部门（单位）要改进工作方法，转变管理方式，制定具体措施，切实做好简化房地产开发项目审批流程和降低收费标准工作。县监察局要公开投诉电话，建立投诉快速反应机制，开展明查暗访、定期通报，加强行政效能监察，严厉查处有令不行、政令不畅和行政不作为、慢作为、乱作为等行为。
二、促进房地产市场健康发展方面
（四）加强金融对住房消费的支持服务力度。鼓励引导金融机构对普通商品住房消费的支持与服务，积极拓展住房消费信贷业务。鼓励金融机构进一步加大房地产开发信贷的有效投放力度。
（五）调整公积金贷款政策。按照中国人民银行有关要求，下调个人住房公积金贷款利率。大力支持住房公积金缴存人的商业贷款转公积金贷款，积极开展按月对冲还贷业务。对住房公积金缴存人购买首套普通自住房，其首付房款比例最低由30%调整为20%，贷款最高金额提高到20万元，贷款最长期限为25年（不得超过住房公积金缴存人的法定退休年龄）。鼓励住房公积金缴存人提取本人、配偶及直系亲属住房公积金购买自住房。
（六）落实个人住房消费贷款政策。金融机构对居民首次购买普通自住房和改善性普通自住房提供贷款，其贷款利率的下限可扩大为贷款基准利率的0.7倍，最低首付款比例调整为20%。
（七）严格规范规费收取的项目和标准。物价部门要会同财政部门对各项行政事业性收费、政府性资金和服务性收费进行清理，确保收费公开透明。房地产开发企业的营业税、企业所得税等税种不得在商品房《买卖合同》正式签订前收取，税务部门要规范税务稽查行为。从本意见公布之日起，对实行土地招标、拍卖、挂牌全额交缴土地出让价款的房地产开发项目，不再收取基础设施配套费。合理控制土地出让规模，对较大规模的房地产开发项目，可以分宗出让、分期办理相关手续。对房地产开发项目规划报建、施工报建需交纳的各种费用，延至商品房预(销)售环节统一收取。对经人防主管部门审批设有人防工程的开发项目，不再收取人防工程保证金。
（八）依法适当调整房地产开发企业税收负担。除批准建造销售并且能够单独核算土地增值额的经济适用房（含用于拆迁安置的住房）暂不征收外，其他各类商品房的土地增值税核定征收率，普通标准住房由1%调整为0.5%，非普通标准住房由2%调整为1%，别墅、写字楼、营业用房仍为3%。凡实行核定征收的房地产企业，其企业所得税按收入核定征收率，由2.5%调整为1%。鼓励业主出租房屋，盘活存量资产，实行房屋出租登记备案制度，对个人出租住房不区分用途，房屋租赁税收均按综合税率征收，综合税率为6.6425%。
（九）降低交易门槛。对个人购买144㎡以下（包括144㎡）普通商品住房的，契税税率统一下调至1%；购买超过144㎡的商品住房，契税按2%收取；对个人销售或购买住房暂免征收印花税；对个人销售住房暂免征收土地增值税；被拆迁人购置住宅，其购房成交价格中相当于拆迁补偿款的部分免征交易契税。个人将购买超过2年的普通住房对外销售的，免征营业税。个人将购买超过2年的非普通住房对外销售的，按其销售收入减去购房价款后的余额征收营业税。对个人将购买不足2年的住房对外销售的，全额征收营业税。出售二手房的个人所得税附征率按现行标准统一下调50%。住房买卖、抵押，除收取登记费、交易手续费外，不得违规收取其他任何费用。
（十）进一步规范房地产市场秩序。加强房地产企业资质管理，对无证开发、违规开发、违法占地、虚假广告、误导消费、严重拖欠工程款、所开发项目存在质量和安全问题等行为，规划、建设、国土资源、房产、工商、城管等行政执法部门要严格执法，坚决制止和查处，情节严重的，依法吊销其营业执照或建议颁证机关吊销房地产开发资质。要切实加强房地产市场诚信体系建设，保障消费者的合法权益。严禁行政事业单位违规集资建房。对行政事业单位违规集资建房或变相集资建房行为，纪检监察机关要加强监督，严肃查处。
三、优化房地产投资环境方面
（十一）完善城市配套功能。对房地产开发项目集中、开发投资量大的区域，政府要加大市政公用设施建设力度，完善配套功能。同时，对成规模开发的住宅小区，应当为项目开发和居民居住生活创造条件，协调完善供水、供电、供气、公共交通、医疗、教育、商业网点等基础设施和配套设施，并按照环境卫生设施的设置标准，配套建设规划绿地和城市生活垃圾收集站，便于清运保洁，切实改善人居环境、市容市貌。
（十二）完善土地供应政策。国土资源部门负责编制好土地供应年度计划，合理安排房地产开发用地供应年度计划。财政部门要加大基础设施配套建设的资金投入，原则上出让土地要实行三通一平。对未完成拆迁或周边配套设施不完善的地块，原则上不予出让。
（十三）优化项目建设施工环境。严格执行项目建设社会环境责任制，凡欺行霸市、强买强卖、强揽工程的，由县政府相关职能部门查处。项目施工环境治理纳入年度优化经济发展环境、行风评议和社会治安综合治理考核的重要内容，对违反纪律、扰乱项目建设环境造成恶劣影响的，由纪检监察机关依法依规追究相关责任人的纪律责任，对涉嫌违法犯罪的，由司法机关依法处理。
（十四）进一步开放房地产市场。加大招商引资力度，鼓励有实力、有信誉的房地产开发企业来我县投资兴业，各相关职能部门要依法行政，在法定范围内简化供地、拆迁、报建、交易等办事程序，缩短办事时限，提高行政审批效率，不断改进服务质量。
（十五）开放建设项目服务领域。依附行政审批的服务项目应遵循市场化原则全面放开，凡法律法规没有明确规定的，任何部门不得指定设计单位、施工单位、材料设备供应商，不得指定机构提供工程咨询、土地转让、施工图审查、规划信息服务、房地产评估、地震评估、防雷检测、消防设备采购等经营服务。法律法规要求指定购买和服务的，其价格纳入政府定价管理，从严核定标准。监察、物价等部门要坚决查处强行推销产品、提供服务和违规收费等行为。
（十六）降低建设项目资金监管比例。将农民工工资保证金与房地产开发项目资本金合并管理，资金监管比例由35%降至10%。住宅专项维修资金延至办理商品房交付手续时收取。
四、改善住房供应结构方面
（十七）大力发展商品住房。坚持市场调节为主的方针，鼓励建设具有一定规模的节能省地型普通商品住房，适当建设一定数量配套完善、品质优良的居住小区，满足不同层次居民的住房需求。
（十八）加快建设保障性住房。经济适用住房可逐步推行由暗补为明补，对符合经济适用房购买条件的低收入家庭，发放货币补贴，允许其在市场上购买普通自住房。廉租住房实行货币补贴和实物配租相结合的方式，以货币补贴为主。年底前，对人均住房建筑面积12平方米以下的城市低保对象基本做到应保尽保。住房公积金对冲条件篇4
一年一度的“两会”几乎占领了所有媒体的焦点，经济话题更是焦点中的焦点，人们关心股权分置改革的未来、房价的走向……
从会议透露的信息我们可以了解到，政府继续保持对股权分置改革的支持态度，温总理说得很清楚：“上市公司股权分置改革稳步推进”，并指出今年的重大体制改革任务之一便是“继续推进上市公司股权分置改革”。有专家认为：股权分置改革将解决证券市场的三个问题：首先，将打开证券市场的边界，使其由原来简单的交易所现货市场变成包括交易所、银行间市场、金融衍生品市场等在内的广义的证券市场；其二是打开产品边界，商业银行中间业务、权证等衍生品、基金等都将得到长足发展；第三是打开了资金边界，证券市场全流通后，企业控制权可以转让，将吸引更多的境外投资者投资中国A股市场。2006年，中国股市理应赢得最多的关注目光。
房价的涨跌依然牵动着我们的神经，在“两会”上这个热议话题也有颇多的争议，不同专家有不同的论调。有代表提出：建议个人住房贷款最低首付比例提高到40%～50%以及停止实施商品房预售制度，希望能够以此打击投机炒房之歪风，平抑房价，促进房地产业健康发展。但这个提议不仅专家不赞成更是让众多网友们反对，首付比例增大只能使没钱买房而又需要住房的低收入者的压力更重。其实：像房价这种“宿怨”已久的问题，想在两周的时间里就被解决掉是痴人说梦。我们更看重的是，各方利益在房产市场的妥协。这是根本解决之道。
而投资市场却有点与“两会”的热烈气氛背道而驰：股票市场在突破了1300点的阻力位置以后就开始回调，并没有如人们想象般继续上冲。而期货市场近期则行情低迷，多个品种的价格都呈跌势。黄金似乎有点后劲不足，国际现货金价曾经一度跌破每盎司550美元。专家认为：在大的政治背景和经济环境的基调下，黄金的避险工具特性将一直支撑黄金上涨。但短期来看，由于基金等主力机构可能获利了结，市场回调属于正常。而人民币的走势近期也颇为曲折，3月曾有两天贬值0.116%的状况出现。但不少业内人士纷纷表示信心：在4月底，人民币极有可能挑战8.00大关，各位看官可以拭目以待。
吴晓灵：衍生品交易应建立止损理念
中国人民银行副行长吴晓灵日前表示，企业要有止损理念，在合规经营中允许有一定比例的亏损。“我们常常见到中资企业在衍生产品市场上犯错误，究其深层次原因，与我们对经营者考核目标的设定有密切关系。业务风险是客观存在的，既然承认亏损的合理性，就应该建立止损的概念。”
点评：企业运用衍生工具是为了锁定成本，而用衍生产品投资是一项复杂的事，不是一般企业能做的。企业如果要做，也应委托专业金融机构。银行方面应该积极为企业提供管理风险的工具。我国外汇市场目前还不太健全，应从远期或掉期做起，然后再逐步引进结构性产品。
国内货币市场推出“中国LIBOR”
近日，全国银行间同业拆借中心公告称，自3月8日起通过中国货币网等媒体正式对外银行间回购定盘利率。这将成为中国首个利率定盘机制。此次先期包括隔夜、七天两个期限品种。其中，3月8日的1天回购定盘利率为1.4000%，7天回购定盘利率为1.4410%。
点评：这一指标的推出将具有深远意义。随着中国推进外汇改革，并继续实行利率市场化，对金融衍生品的需求一直在增长。这些衍生品可以帮助投资者对冲风险。但由于缺少基准利率，目前很多衍生品无法交易，这一指标将指导衍生品交易。
券商集合理财细则将推出
《证券公司集合资产管理业务实施细则(草案)》已于近日发至京沪创新试点券商手中，在经过征询意见和修改后将择机颁布实施。据悉，细则明确了创新规范类券商可以从事集合理财业务，并对集合理财产品的投资范围进行了详细界定。
点评：细则有几点值得我们留意：一是规范类券商将有可能获准加入集合理财业务的开发队伍中来，这将大大增加集合理财业务的活跃程度。另外，针对创新试点券商在集合理财业务实践中出现新情况，细则对产品的投资范围进行了极为详细的规定。细则在基本业务规则方面显示，券商集合理财业务的“准基金化”趋势非常明显。在资金托管方面，券商集合理财的规范程度将和基金趋于一致。
第22批股改公司名单亮相
全面股改第22批股改公司名单近日亮相，两市共有49家公司进入股改程序，其中深市主板10家，沪市主板39家，单批股改公司家数再创新高。值得一提的是，继深市股改公司市值过半之后，沪市股改公司总市值亦达到52.53%。至此，两市股改公司总市值均突破50%，这标志着股改取得了实质性的突破和进展。
点评：50%市值的公司进行股改，大致标志着股改重点推进阶段的任务即将完成。证券市场的合理定价机制将得以形成，证券市场将转入正常状态。目前，市值过半这一历史性时刻已经到来，这意味着资本市场固有功能的恢复将为时不远。
招行向小额账户“开刀”
从4月1日起，招商银行北京分行将对不符合减免条件的小额账户收取账户管理费。继去年建设银行等银行在对小额账户收取管理费之后，招行开始了京城股份制商业银行小额账户收费先河。
点评：小额账户收费在业内已不是什么新鲜事。建行、中行、农行已经在全国试点征收，工行也是磨刀霍霍。但相对于国有商业银行几百元的征收起点来说，招行1万元的收费门槛显得有点高。
保险资金可能提高入市比例
中国保监会主席吴定富近日透露，目前保险机构实际直接入市资金的比例离5%的上限还有距离，今后是否会提高保险资金入市比例上限取决于市场状况，如果市场平稳、收益稳中增长，会提高保险资金的入市比例。
点评：去年《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》出台，正式打开保险资金通往A股市场的大门，经过一年的运作，保险机构投资股市收益“还可以、比较稳”。保险资金投资A股比例的高低取决于市场收益情况，如果投资收益高，比例肯定会高，当然，保监会会设置一定的比例限制进行控制。
住房公积金实行新规定
《＜住房公积金管理条例＞若干规定》（以下简称《若干规定》）在3月份正式开始实施。《若干规定》从多个方面进行了补充，主要集中在公积金的缴存和提取上。《若干规定》正式执行后，还将出台一系列的相关配套细则，从公积金贷款、缴存、提取等方面对《若干规定》做进一步细化和解释；公积金缴存、提取都将发生小变动，但对市民影响不大。住房公积金对冲条件篇5
如今人们对金融危机的态度已不象两年前海啸初袭时那般惊恐，尤其是在中国政府快速反应和正确决策下，国内经济形势逐步好转，民众信心也迅速回升。对于此次金融危机，各方进行了大量的研究，应该说初步厘清了危机的发展过程和主要的原因，不少人庆幸中国和美国在金融创新和风险监管体制上的不同使得中国金融体系在国际金融危机的冲击下仍得以安然无恙。
但是，如果我们换一种思路，那我们就会得到比“庆幸”更为有益的东西。我们知道，金融与经济是相互适应的，在这个意义上，如果中国现在没有遇到美国同样的问题，可能是因为中国经济的发展程度与美国还有很大差距，同时中国金融的发展不论在广度还是深度上与美国相比也有巨大的不同。中国现在不会遇到与美国相同的问题，并不代表今后中国不会遇到。现实表明，美国在面临问题时做了错误的选择，导致了金融危机。如果我们将此次危机中共性的问题从复杂的表象中提取出来，那么在中国面临类似问题时，就可以排除一个错误选项，降低我们付出巨大代价的可能性。
本文讨论的对象是此次危机的导火索――美国住房金融创新。视角不是从问题发生以后的连锁反应，而是为什么美国进行了此类的金融创新以及各项政策的联系，即问题发生的大背景、美国当时的外在需求和内在动力，并初步探寻一种更为稳妥的住房金融发展方式，为今后中国的住房金融改革提供参考。本文的理论来源为美国斯坦福大学Edison Tse教授有关创新的“生态系统”理论和“两面市场”商业模型。
一、创新“生态系统”理论和“两面市场”商业模型简介
创新“生态系统”理论。创新是指创造价值， 只新奇而无价值是浪费。创新能力分为三种：始创(科技研究的能力、专利权)、流创(营运、产品设计及销售的能力)、源创(对客户了解及组合资源的能力，开拓新市场，带动其他相关行业发展)。始创本身没有价值，但可触动流创新及源创新。用流创新可增加原有理念价值，特点是：增值有限、不会很大、增值可估计；容易模仿，优势不能久持。用源创新可提供新理念价值，特点是：新理念价值可能大得难以想象、风险大、不可估计，同时建立的生态系统越大，所有成员得的价值越大。三种能力的关系：源创新得的价值> 流创新得的价值；流创新焦点是产品，源创新焦点是人的欲望；源创与流创互动才能建立创新经济；先建立源创新能力，才可使始创更有价值。源创新是开源的延伸，它创造对人日常生活或工作的新理念价值，并且需要相关经济实体合力才能使用户得到这新理念的价值, 同时这些经济实体也能从中得到净利润，所有成员互相推动下能够形成创新的“生态系统”。源创新可通过不断循环创新理念使各成员获得新价值，增加相互推动从而建立更强大“生态系统”，它可以开拓新市场,开拓新产业链，虽然风险大，但如成功增值幅度难以估计。通过源创新建立的生态系统越大，生态系统内每成员得益也越大
“两面市场”商业模型。平台整合一方的资源来提供价值给另一方, 双方都互为“顾客”,从而创造积极的交叉网络效应。此模型延伸了“客户”的概念――提供价值的对象。通过综合一面成员的资源来提供另一面成员价值。其催化剂是增加对两面“客户” 的了解、推进平台提高。其竞争能力的根源: 了解两面客户的能力及“欲望”, 综合资源提供双方新价值，两面交易而产生正向网络效应价值。其发展是通过引导合适的成员加入，共创新价值, 满足在生态系统的每个成员的需求及“欲望”, 从而加强两面市场的网络效应。
二、金融危机发生前美国住房金融创新分析
（一）当时美国住房金融“生态系统”平台
1、当时美国政府对未来经济的判断
美国的城镇化基本上早已结束，同时在不动产保有环节有较重的物业税，房地产本不应成为美国的经济“增长点”。但是，拥有住房是美国梦的重要组成部分，所以共和党和民主党都把解决住房问题，特别是解决中低收入家庭住房问题，作为增加选票获得执政地位的重要措施。克林顿政府（住房与城市发展部，HUD）为了赢得选民，开始推行“居者有其屋”政策，即每个美国人（包括低收入者）都有权拥有自己的住房，实现住房的“美国梦”。之后，小布什政府在争取选民的同时，根据其总统经济顾问委员会的预测――1990年至2000年，“婴儿潮”一代的老龄化将导致美国房地产市场的萧条，采取了特别的刺激政策；到了2001年，美国互联网泡沫破灭，又遭遇9.11恐怖袭击，为了防止经济低迷，政府继续将刺激房地产、鼓励住房金融作为政策方向；2004年，布什再次竞选总统时，与选民创造了一个共同话题――住房所有权（Homeownership）社会，意味着政府鼓励住房市场继续繁荣。
正是由于基于上述判断，虽然美国政府从未将房地产业作为支柱产业，但住房金融在相当长的一段时间内得到非常宽松的发展环境。
2、当时美国的住房法律
据初步统计，1932年到2008年间，国会共颁布住房方面的法案及修正案70多部，涵盖住房开发、租赁、融资、补贴、税收优惠、贷款担保、社区发展和监管等各个方面，通过法律保证民众住房权利。
其中最为引起注意的是美国《社区再投资法》(The Community Reinvestment Act,以下简称CRA)。20世纪六七十年代,由于市场失灵、种族歧视等原因导致的信贷歧视严重阻碍了美国中低收入地区和借款人的信贷需求。为此,1977年美国国会通过了CRA，鼓励金融机构以安全与稳健的方式满足其所在社区，特别是中低收入社区的信贷需求。美国CRA出台的直接原因是解决一些地区的资金外流问题，目的是想把银行从社区抽走的钱留在社区。该部法律是唯一的针对区域而非针对个人的金融消费者保护法律。CRA主要内容有：受监管机构“有持续和责无旁贷的责任”满足整个社区的信贷需求,包括中低收入社区和借款人的信贷需求; 联邦监管机构（FED、OCC、FDIC、OTS）对各自监管的机构在中低收入社区表现进行考核。
美国1986年《税制改革法案》也值得关注。里根总统在“每个人都将公平税负”的理念下推动《税制改革法案》得以通过。税制改革法案一方面以总体降低税率为目标，另一方面通过取消许多传统税收政策上允许的免税、赊欠期以及扣除，填补了大量的漏洞，减少了逃税机会，用这种方式扩大税基。所以，《税制改革法案》当时实施效果是并没有造成联邦税大幅减少。根据《税制改革法案》，仅仅保留了纳税人以分期方式购买的第一套和第二套住房贷款的利息支出可免缴个人所得税，其他分期付款的消费信贷利息均不在减免税范围之内。使得住房消费成为合理避税的一种有效手段。
3、美国的货币政策
2001年的经济衰退使得美联储不得不采取低利率和信贷扩张为特征的宽松货币政策，格林斯潘将联邦基金利率从6.25%多次下调，到2003年中期，联邦基金利率下降到低于1%的水平。
4、美国的银行管制政策
上世纪30年代“大萧条”催生了美国1933年《格拉斯-斯蒂格尔法》，该法案通过禁止银行包销和经营公司证券，只能购买由美联储批准的债券，实现了美国金融业银行、证券分业经营的模式。但是，在国内，由于分业格局加上“Q条例”的限制使得商业银行利润下滑。同时非银行的公司集团变相侵入商业银行贷款业务，商业银行急切想突破《格拉斯-斯蒂格尔法》，很多商业银行开始渗透投资银行业务。在国际上，美国商业银行由于受到分业经营限制，与许多国外银行相比竞争力大受影响，美国面临逐步丧失金融霸主地位的威胁。
1998年在纽约联储支持下，花旗银行（CITI GROUP）与旅行者集团合并，实际上突破了分业经营的管制。最终在1999年，由克林顿政府提交的金融改革方案经过国会通过，形成《金融服务现代化法案》，废除了《格拉斯-斯蒂格尔法》，重新确定了美国银行业混业经营的规则。
5、直接的政府支持
政府提供补助。据HUD统计，目前联邦政府每年用于租金补贴和社区发展补贴约360亿美元。
（二）美国住房金融的源创新
随着金融工程的发达和计算机技术的发展，创造并追逐利润成为金融创新的主要动力。当时，住房金融有三个源创新：一是结构性工具（Structured Investment Vehicle, SIV）的出现，使金融机构投资高风险产品获得高收益时，可以把这部分资产挪到不受监管的资产负债表外；二是资产证券化（Asset-Backed Securitization, ABS）将商业银行贷款可以打包成证券再次出售；三是信用违约互换（Credit Default Swaps，CDS）利用保险公司承保，增强信贷证券化资产质量。
（三）当时美国住房金融的“双面市场”
1、市场A――住房贷款资金供给方――的创新
（1）增加资金流动性的创新。产生于2方面的原因。一是美国对银行的管制。1927年，美国颁布麦克发登法（Mc Fadden Act），限制全国性银行，银行不能跨州经营，只能在本地开展业务，发放住房抵押贷款的机构都是地方性银行，这些机构资金规模小，区域分割，无法在全国范围内融通资金，迫切需要建立全国性流动机制，解决抵押贷款资金来源问题。二是存贷款期限错配。从上世纪三十年代始，美国延长了住房抵押贷款期限，一般为20年，甚至达到30年，但用于发放贷款的存款期限却很短，大部分是短期储蓄，导致抵押贷款存贷款期限极端不平衡，产生资产和负债期限错配问题。
房利美。美国1938年，根据《国家住房法》（National Housing Act）规定，美国设立了房利美,即联邦国民抵押贷款协会（Federal National Mortgage Association,简称FNMA，俗称 Fannie Mae）。主要业务是购买联邦住房管理局(FHA)和退伍军人管理局（VA）担保的抵押贷款，增加面向中低收入家庭的贷款供应。1972年，开始购买非政府担保的普通抵押贷款，向一级市场提供流动性支持。1981年，发行了第一只抵押贷款证券，
房地美。1970年，根据《紧急住房金融法》（Emergency Home Finance Act）规定，设立联邦住房抵押贷款公司，Federal Home Loan Mortgage Corporation，简称FHLMC，俗称Freddie Mac) 主要业务是购买普通抵押贷款，目前也购买联邦住房管理局(FHA)和退伍军人管理局（VA）担保的抵押贷款。1971年发行以普通抵押贷款为基础的抵押转付证券（PC），1983年发行第一只担保抵押债权凭证（CMO）。
房利美和房地美都是联邦政府支持企业（GSE），并不隶属联邦政府，但得到联邦政府的隐性担保，即联邦政府承诺负责房利美和房地美债务。所以，美国政府推出“两房”的初衷就是减少相对分散的商业银行可能面临的流动性风险，防止因挤兑出现大范围的倒闭潮。美国《社区再投资法》颁布实施30年来有七次重大修订，其中 1992年要求房地美和房利美--两家政府支持的企业,购买并证券化部分CRA贷款资产,以增加此类贷款的市场流动性。
（2）增加资金担保信誉的创新。
联邦住房管理局（Federal Housing Authority，简称FHA）的保险。FHA于1934年成立，1965年并入住房和城市发展部，已为2400万户家庭提供抵押贷款保险，对促进抵押贷款市场发展、解决中低收入家庭住房问题发挥了重要作用。FHA保险的抵押贷款有严格的额度限制，只限于中低档住房，具体额度根据各地收入水平和住房价格确定。凡抵押贷款首付款比例低于20%（高于20%的抵押贷款无需提供保险），且贷款额度符合规定标准的购房者，均可向FHA申请贷款保险，保险费率按首付款比例和贷款期限确定，比例越高，期限越短，费率越低，首期保费可计入贷款本金，由借款人缴纳。当贷款余额达到抵押住房价格的78%后，借款人停止缴纳保费，但担保合同仍然有效，如果借款人不能按期偿还贷款，FHA全额赔付贷款机构。
退伍军人管理局（Veterans Administration）保险。VA保险的功能与FHA类似。
吉利美。1968年，根据《住房与城市发展法》（Housing and UrbanDevelopment Act）规定，将房利美一分为二，单独设立政府国民抵押贷款协会（Government National Mortgage Association，简称GNMA，俗称Ginnie Mae），作为联邦住房与城市发展部的组成部分，吉利美既不从一级市场购买抵押贷款，也不在二级市场发行抵押证券，而是向以FHA和VA担保的抵押贷款为基础所发行的抵押证券持有者提供按时支付本金和利息的担保。由吉利美担保的证券通常称为Ginnie Maes，因具有吉利美和FHA及VA的双重担保，与美国国债风险相当，信用风险很小。
信用违约互换（Credit Default Swaps，简称CDS）。又称信用违约掉期或贷款违约保险，是贷款信用风险的对冲工具，对冲标的是抵押债权能否按时偿还的概率。
（3）创新二级市场产品
抵押贷款支持证券（Mortgage-Backed Security，简称MBS）。贷款机构发放抵押贷款后，不把贷款作为资产保留在资产负债表内，而是出售给二级市场参与机构（如Fannie Mae、Freddie Mae），这些二级市场参与机构对收购的抵押贷款进行组合，将贷款期限和利率相同或相近的贷款捆绑打包，形成一个抵押贷款资产池，并以这个资产池作为抵押，在资本市场上发行抵押贷款支持证券。贷款机构出售抵押贷款后，不再承担贷款风险，但需承担贷款回收等服务业务，收取贷款服务费。
担保债务凭证（Collateralized Debt Obligations ，简称CDO）。二级市场参与机构从一级市场收购贷款资产，组成贷款资产池后，按风险大小对贷款资产池进行切割分档，以该资产池产生的现金流为基础，向资本市场发行不同风险和收益等级的权益凭证（obligations），凭证等级一般包括优先级、中间级和股权级。资产池产生的现金流，先支付优先级凭证投资者，付完优先级投资者后再支付中间级投资者，最后支付股权级投资者。稳健投资者，如保险公司、养老基金、政府退休基金、共同基金，购买优先级和中间级CDO产品，对冲基金和其他一些追求高收益的投资者购买风险程度高但收益率也高的股权级CDO产品。
2、市场B――住房贷款资金使用方――的创新
（1）首付款管理的创新。之前，美国住房贷款要求首付款低于20%，购房者必须购买担保或保险，否则贷款机构不予贷款。但是根据《社区再投资法》的要求,迫使牙行能够降低购买住房的首付要求。据美国FHFA统计,2008年前，美国约有40%的次级贷款是零首付贷款，抵押住房对贷款资产保护严重不足。
（2）贷款利率的创新。美国上世纪80年代之前采用的是固定利率抵押贷款（Fixed-rate mortgage,简称FRM），后经过创新推出可变利率抵押贷款（Adjustable rate mortgage简称ARM）、还贷递增抵押贷款（Graduated payment mortgage简称GPM）。目前大部分次级贷款实行固定利率和可变利率相结合方式：贷款期前4至6年，按固定优惠利率偿还贷款，优惠利率水平非常低，美国专家称之为诱惑利率；4至6年后，按市场利率水平调整贷款利率，并随市场利率变动而变动。
（3）贷款审核标准的创新。金融机构为获取贷款服务收入，放宽贷款审核标准，甚至不查借款人收入，不查工作，不查资产（no income, no job and no assets），出现大量NINJNA贷款。
（四）住房金融创新的交叉网络效应
2001年，由于美国互联网泡沫破灭等原因，市场中存在大量充裕的资金，可以进行混业经营的美国银行融资功能也大为增强，形成强大的资金供给方。同时，越来越多的低收入美国人希望改善住房条件，形成强大的资金需求方。但一直以来受到风险控制的监管，“两面市场”并没有打通。
经过美国住房金融的三个源创新及由其产生的机构、产品，加上多个流创新的配合，“平台”建立了，巨额的流动性源源不断地从资金供给方输送到资金使用方，美国新的住房金融“生态系统”就运作起来了。资金变成了贷款，贷款变成了抵押债券、凭证、担保、保险，抵押债券、凭证、担保、保险又变成了资金，如此反复循环。这个生态系统建立初期，由于诱惑利率，贷款人还款情况还较为正常；相对于非常低的市场利率，次级抵押贷款市场的收益十分可观，资金供给方获得了相对较高的收益。“两面市场”中的各个“客户”都获得了新的价值，“欲望”得到了满足。从这个意义上讲，这个“生态系统”是成功的。
之后的故事大家应该比较熟悉：随着住房金融过度创新，“生态系统”越来越大，风险积聚越来越多，最后，“生态系统”崩溃。
一般商业模式“生态系统”崩溃将导致“两面市场”中的客户价值的损失，社会冲击较小。与一般商业模式不同，美国住房金融“生态系统”的崩溃导致了美国经济以至整个世界经济的危机。
三、美国住房金融创新的经验、教训
由于美国住房金融创新经验和教训是紧密相关的，所以下面的论述将经验和教训放在一起论述。
（一）住房消费与金融有着紧密关系
从美国的经验看，虽然住房消费市场和金融市场是两个单独的市场，但是两者是互为需要的。
住房消费市场需要大量流动性的支撑才能得以发展，一套住房的售价对于购买者来说往往是巨额支出，如果没有金融，仅靠购买者家庭的积累，也许几十年之后人们才能改善自己的住房条件。只有金融将大量资金引入，人们住房消费升级速度才能加快。住房作为民生问题的重要组成部分，解决的越好，社会成员的幸福感和满意度越高。
金融市场的资金是有成本的，只有加速流动才能创造价值。住房消费市场不仅资金需求量大，而且又有住房作为抵押，对金融市场来说是优先选择项。同时，一旦把住房消费金融做好，还可带动住房建设开发贷款等一系列金融业务。所以，一般情况下住房消费金融在整个金融市场中占有较大分额。截止2008年年底，美国一级市场抵押贷款余额14.7万亿美元，是美国国内生产总值的102%，占金融机构资产总额的10.3%。
所以，从美国的经验来看，随着民众收入水平的逐步提高，对消费升级的渴求也在提升。住房作为消费升级的重要部分，越来越受到民众的关注，要解决住房消费问题，必然通过金融资源。同时，住房信贷市场稳定的现金回流和收益对金融机构也产生日益增强的吸引力。所以，住房消费市场和金融市场在社会经济发展到一定水平、市场经济逐步完善的情况下，会自然地紧密结合在一起。
（二）改善中低收入人群住房条件需要进行住房金融创新
不仅工作稳定、收入水平较高人群，中低收入人群也有着改善住房条件的需求。如何去实现中低收入人群的这项合理需求，美国政府也是费尽心机。联邦政府在注重发挥市场作用的同时，通过间接投入干预住房市场。政府对低收入家庭提供救助，保证其基本住房需求。1937年，联邦政府实施公共住房项目，直接建造公共住房提供给低收入家庭，但低收入家庭的集中居住带来了高犯罪率、设施维护不足等问题，促使联邦政府调整公共住房政策，改变政府补贴方式，转为向低收入家庭发放住房券，直接在租赁市场租房，依靠租赁市场解决住房问题。在主要由市场发挥作用的住房金融领域，发放贷款的机构都是私营公司，贷款利率也由市场决定，但联邦政府通过提供保险与担保（FHA、VA、Ginnie Mae）和组建全国性抵押贷款机构（Fannie Mae、Freddie Mae）等方式，促进住房金融市场发展，保证绝大部分家庭都能获得抵押贷款，提高购房能力。
同时，金融市场也进行了的巨大创新。一方面经济学界的探索创新为住房金融创新奠定了理论支持，另一方面信息技术的突飞猛进为住房金融创新提供了技术手段。金融市场是利益驱动的典型代表，金融结构集中了一大批精英人才，以金融衍生产品为代表的创新产品纷纷出笼。
应该说是在政府和市场联合推动创新、共同作用下，美国住房金融“生态系统”才得以建立和发展。
（三）主流经济思想应提供正确的理论指导
美国经济界主流思想认为：金融市场是经济的大脑，它应该分配资本，同时也管理风险。在这种思想下，政府只应对金融有最少限度的干预。十年前亚洲金融危机时，自由市场主义信奉者给出的药方就是“政府不应干预市场”。
但实际结果是：1、2007年和2008年，美联储先后向金融系统注资2620亿美元，并在2007年8月到2008年6月连续11次降息，将联邦基金利率从5.26%降到2%，2009年10月降至0.12%。2、重组金融机构，除雷曼兄弟控股公司破产外，其余四大投资银行已并入商业银行，接受美联储监管。投资银行已在美国消失。3、2007年4月，联邦众议院通过立法，拨款3000亿美元，为可能失去住房家庭提供再融资补贴，凡2008年前首次购买住房家庭可以享受8000美元的退税优惠。2009年2月，联邦政府宣布730亿美元援助计划，帮助900万家庭与贷款机构重新签定贷款合同，避免住房被强制拍卖。
对于“两房”（Fannie Mae、Freddie Mae），首先，调整联邦政府监管机构，2008年，组建联邦住房金融管理局（FHFA），统一监管抵押贷款二级市场，监督“两房”业务运营；其次，2008年9月，联邦政府接管“两房”，截止目前，以购买股票方式分别向两房注资约1450亿美元，恢复市场对两房的信心，并且政府给予“两房”2012年底前各2000亿美元注资承诺；第三，购买“两房”超过1.4万亿美元的债券，成为最大持有人。
不想过多干预的政府，最后进行了最大限度的干预。这对美国主流经济界，不能不说是理论上的失败。
（四）政府对住房金融“生态系统”不同时期应采取不同策略
2010年7月21日，美国总统奥巴马签署了《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》，法案设计了新的监管框架防范系统性金融风险，同时要求各金融机构充分披露信息，保护消费者免受欺诈，但对于“两房”改革，美国政府还在进行政策论证和选择。这验证了我们生活中的经验：有时候不在正确的时间段做正确的事，后果可能是就算之后花费数倍的努力，也难达到好的效果。
在当时推进建立住房金融的“生态系统”时，政府应充分发挥金融市场的逐利特征，给予其宽松的环境，使“两面市场”的资源和需求能够顺利交叉反复满足，使“生态系统”建立并发展。因为，这时住房金融的“生态系统”不仅为“两面市场”的参与者创造新价值，同时也为整个社会创造新价值。我们可以说此时“两面市场”的参与者创造新价值是真实、正向的，因为住房价格有所升高是适度创新引起的正常市场表现。
但当住房金融“生态系统”发展起来之后，政府就应立即采取另一项策略――评估。住房金融“生态系统”的“两面市场”由于利益驱动，资源不断交换，“生态系统”的规模不断增大，引入的资金也在不断膨胀。此外，从单一视角来看，《社区再投资法》、1986年《税制改革法案》、《金融服务现代化法案》以及美联储对利率的调整（包括当过度投资和过度消费引起严重通货膨胀预期时，美联储又不得不停止货币扩张，连续上调利率）等都是针对当时重要现实意义的问题，并经过深思熟虑的政策。但是，一旦把这些政策作为整个住房金融“生态系统”中的一个组成部分，就会发现它们对“生态系统”之中的其他部分以及这些部分之间都会进行相互影响，这种影响所产生的后果也需要政府进行评估。
所以政府应对以下关键问题进行实时评估：住房金融“生态系统”是否在为“两面市场”的参与者创造新价值，同时也为整个社会创造新价值（或者不损害整个社会价值）。如果答案为“是”，继续进行实时评估；如果是“否”，说明此时“两面市场”的参与者创造新价值是虚假、负向的，必须采取措施，限制“两面市场”交换资源的“平台”甚至完全切断“两面市场”。因为住房金融“生态系统”发展是交叉网络效应，一旦错失时机，很难补救。这也正是“两面市场”的“生态系统”特殊之处。（其实互联网泡沫的危机也是如此，只是 “两面市场”被切断较早而已）
四、对我国住房金融创新的启示
改善群众住房条件是我国政府重点民生工作。在可支配收入达到一定水平之后，人自然存在着消费升级的欲望，其中包括住房消费。但是，目前我国住房金融有很多不足之处，简而言之：没有将有限的住房资源得到合理的分配。与美国不同，中国金融业同质化经营模式是目前的重要风险来源。通过创新建立符合社会利益的“生态系统”是发展的必然，只严格控制不创新发展没有出路。在当今中国，如何通过源创新建立住房金融“生态系统”，是我们急迫解决的一个问题。以下是构建我国和谐住房金融“生态系统”的几个关键点：
（一）住房金融人才储备
人才是最主要的资源，若要建立住房金融“生态系统”必须做好人才储备。这里所讲的人才是两类：一是企业人才的储备，二是政府人才的储备。
企业应该储备金融、住房等业务的创新人才，这些人才是源创新的来源，这些人才的点子在各项条件的支持下，才能产生源创新，当然，企业会因为逐利的驱动自觉地培养和收集人才，市场机制会自觉调剂这些人才资源到对应的企业。
从美国的经验来看，政府的人才储备非常重要。政府人才资源的储备重点在于培养和发掘如下技能：首先，搭建符合源创新产生“平台”的能力。在住房消费领域减少交易成本，充分发挥市场机制的作用。其次，能够敏锐发现企业的源创新的能力，在其符合社会整体利益时给予政策上的配合。第三，评估已有政府相关政策对一项创新综合影响的能力。第四，评估住房金融“生态系统”创造新价值与社会整体利益的能力。这类人才不仅要洞悉民众的需求、政府政策内涵，还要非常熟悉现代住房金融的知识，尤其是深入了解最新金融理论和金融产品。美国的教训告诉我们，对于逐利的企业不可能进行对社会负责的风险控制，必须由政府进行同步监管，不能放任。现代金融衍生产品越来越复杂，只有顶尖的专业人员才能了解其中的内涵。并且，由于金融产品创新非常迅速，会导致住房金融“生态系统”瞬息万变，初始对整个社会利益有益的“生态系统”发展到一定程度后可能转为对社会有害。政府必须拥有一支专业的人才队伍才能保证住房金融“生态系统”和谐运转。
（二）创新金融手段解决中低收入家庭住房问题
美国金融危机表明，按照美国的住房金融创新方法难以解决中低收入家庭住房问题。其实购买和租赁是住房消费的两种基本方式。由于买房具有程度不同的投资因素，支付成本一般大于租房，因此，租房是中低收入家庭解决住房问题的主要方式。目前，美国住房自有率约为65%，三分之一家庭通过租房解决居住问题，而且城市越大，租房比例越高。最近几年，我国住房价格持续上涨，已远远超出中低收入家庭支付能力，北京、上海等大城市的房价，已经接近美国的价格水平，矛盾十分突出。除继续控制住房价格外，必须采取有效措施，大力发展租赁住房，满足中低收入家庭居住需求。
就住房金融的“生态系统”建立而言，好的“生态系统”需要“两面市场”共同作用，相互提供资源和需求，而低收入家庭无法保证稳定的资金回流，对住房金融“生态系统是”来说是“不合格”的市场参与者，会使得资金使用方和资金供给方之间无法形成资源双边交换，在资金过度使用而无法归还时必然引起流动性危机，极易导致“生态系统”的崩溃。由于住房金融“生态系统”影响巨大，最终，政府不得不提供流动性对其进行“输血”,成为“最后托底者”。所以，应控制中等收入人群的贷款条件，并将低收入人群引导至租赁住房市场，保持住房金融市场“生态系统”健康运转。
在为中低收入家庭提供住房保障时，也可以进行金融创新。其中一个思路是在我国引入房地产投资信托（Real Estate Investment Trusts，REITs)，多渠道筹措资金进行公共租赁住房建设，解决中低收入家庭住房问题，资金的来源既可以是住房公积金，也可以是，民营资本投资。在这一方面，不仅可以参考美国REITs的模式，也可以借鉴香港领汇基金的经验。
（三）发挥中国住房公积金政策性住房金融作用
解决中低收入家庭住房问题，关键是提高家庭住房支付能力。住房公积金制度实行强制缴存、长期积累、定向使用、低存低贷，是提高住房支付能力的有效措施。与商业银行自营性住房贷款逐利性不同，住房公积金具有社会公平特征，是一项政策性住房金融制度，本应承担更多的保障中国住房金融“生态系统”稳定性功能。截止2009年年底，全国住房公积金归集总额2.61万亿元，余额1.46万亿元，个人贷款总额1.48万亿元，余额8800亿元。如能在保证安全前提下，不断提高这笔巨额资金使用效率，将对建立住房保障体系、实现住有所居目标发挥重要作用。
目前，虽然住房公积金全国整体使用率并不高，但是在一些大中城市由于公积金缴存覆盖面较广、房地产交易活跃，发放的住房公积金贷款已占当地住房消费贷款总额的30%左右。考虑到住房公积金贷款的优惠利率，一般缴存人在支付完首付后会优先使用公积金贷款，之后再申请商业住房贷款，所以公积金控制了相当大的贷款市场，公积金政策的调整对住房金融消费起着重要的作用。由于住房公积金管理机构被定位于不以盈利为目的的事业单位，相比商业住房贷款的逐利性，住房公积金还带有社会公平性，所以可以利用住房公积金平衡住房消费金融市场，这也是与美国不同的中国特色政策性住房金融机制，可以进行创新。发挥更大作用。建议采取三项措施，加快完善住房公积金制度。一是实现住房公积金对制度参与人全过程住房保障，在住房公积金发放优惠利率贷款的基础上，增加住房公积金对保障性住房建设的功能。二是增加解决流动性问题的手段。一方面建立全国住房公积金资金调剂平台，解决全国住房公积金城市之间资金流动问题，另一方面建立类似美国FHLBS的抵押贷款二级市场，化解流动性风险。三是集中部分全国住房公积金流动性，建立干预基金，在部分住房消费价格增长过快的城市建设批量公共租赁住房，平抑当地住房价格。
（四）几个须重点关注的词
1、杠杆率。如果住房消费贷款的首付比是20%，这就意味着，贷款人自己付20万元，申请贷款80万元，享受100万元的住房，杠杆率为5。金融本身就是管理风险的行业，有一定的杠杆率是正常的，但是如果杠杆率过高，正常的金融业务就会变成一场。美国商业银行杠杆率（负债与资本金比率）为8至12，投资银行为25至40，“两房”杠杆率最高时达到62。目前，随着美国住房金融整体杠杆率的降低，银行从较多的非流动性资产回到较多的流动性资产。当杠杆倍数越小，风险就越小，金融业就会更专注风险管理，不只是关注市场风险，也关注操作风险。无法具体说那一个杠杆率是最合适的，但是如果一个行业的杠杆率在一段时间之内有较大变化就必须引起政府的注意。
2、“大而不能倒”。所谓“大而不能倒”一般意义上我们认为是机构太大而不能倒，其实更重要的是指如果一个公司倒闭了，可能造成国内经济、全球经济的重大影响。在当今全球化经营环境下，一个不够大的公司不可能支撑全球业务格局。所以，单就银行业来讲，扩大服务范围、增强效率、提升竞争力是一种趋势，不可避免地存在混业经营的要求，我们同时要认识到虽然监管会牺牲效率和提高成本，但这是为整个社会经济稳定必须付出的代价。所以银行必须在控制杠杆率前提下，选择合适的规模，形成效率与安全平衡的和谐局面。
3、金融衍生品。必须将金融衍生品纳入清算系统进行监管，如果政府监管部门没有清楚地理解一项金融衍生品的风险，就不应放行该项金融衍生品进入市场。所谓“非理性繁荣”（irrational exuberance）是市场风险根源的观点是不对的，其实也许是市场各个参与者故意忽略金融衍生品风险、同时执着追求利润的理性叠加才是真正的根源。在此时，应把金融衍生品纳入政府监管范围，将其风险评价作为政府的责任，而不是由评级机构去评估。
五、总结
政府在推动住房民生目标实现过程中，运用科学创新建立和谐的住房金融“生态系统”是非常必要的。至于“生态系统”如何做大，市场自然有手段去完成。
政府管理的另一个关键点是在“生态系统”发展过程中实时评估“生态系统”中各参与者在完成自身新价值创造的同时不威胁整个社会经济的健康运转，以及发现“不合格”的参与者。如果发现社会经济的健康运转会受到影响，必须采取迅速有效的手段，否则由于住房金融“生态系统”的交叉网络效应，不在合适时机进行干预，将会付出更大代价。对于 “不合格”参与者，需要及时将其引导出住房金融“生态系统”，利用其他手段解决其住房保障需求。住房公积金对冲条件篇6
防止经济大起大落
《要点》要求，今年实行从紧的货币政策和稳健的财政政策。与去年重点预防经济过热不同，此次工作要点首次提出要防止出现经济下滑。
《要点》指出，需加强和改善宏观调控。密切关注经济形势的发展变化，加强对经济社会发展中重大问题的分析研究，把握好宏观调控的节奏、重点和力度，加强经济运行调节，积极应对各种困难和风险，既要防止经济由偏快转为过热，抑制通货膨胀，又要防止经济下滑，避免大的起落。这一信息透露出，国务院担心受经济衰退影响，可能导致国内经济情况出现下滑现象。
《要点》所提出的各项经济指标是：国内生产总值增长8％左右；居民消费价格总水平涨幅控制在4．8％左右；城镇新增就业1000万人，城镇登记失业率控制在4．5％左右；国际收支状况有所改善等预期目标。
国务院要求这些工作由发改委来牵头。
合理利用利率杠杆
《要点》明确，要综合运用多种货币政策工具，加大对冲流动性力度，合理发挥利率杠杆调节作用，完善人民币汇率形成机制，增强汇率弹性。这一工作安排内容透露出，未来利率还将有调整空间。
除此之外，国务院还要求着力优化信贷结构，严格执行贷款条件。控制中长期贷款增长，严格控制对高耗能、高排放企业和产能过剩行业的贷款；完善担保、贴息等制度，加大对“三农”、服务业、中小企业、自主创新、节能环保和区域协调发展等方面的贷款支持。深化外汇管理体制改革，发展外汇市场。完善结售汇制度，加强跨境资本流动监管，稳步推进资本项目可兑换。拓展外汇储备使用渠道和方式。
防止价格轮番上涨
此次工作要点将防止价格上涨放在显著位置，国务院明确提出，为了防止价格出现轮番上涨，政府部门在一定时机将参与调价。
《要点》提出，要防止价格总水平过快上涨。增加有效供给，抑制不合理需求，保证市场供应和价格的基本稳定。具体包括严格控制粮食、化肥、煤炭等出口。坚决制止玉米深加工能力盲目扩张。加快健全储备体系，改进和完善储备调节和进出口调节方式，适当增加国内紧缺重要消费品进口。
《要点》指出，把握好政府调价的时机和力度，防止出现轮番涨价。健全大宗农产品、初级产品供求和价格变动监测预警制度，做好市场供应和价格应急预案。加强市场和价格监管，抓好教育收费、医药价格、农资价格及涉农收费的监督检查，依法打击串通涨价、囤积居奇、哄抬物价等违法违规行为。完善和落实对低收入群众的补助办法，增加对生活困难群众和家庭经济困难学生的补贴。遏制生产资料尤其是农资价格过快上涨。
严厉打击炒地炒房
住房保障体系建设是今年国务院交给新成立的住房和城乡建设部的重要任务。《要点》要求，健全廉租住房制度，加大投入力度，加快廉租住房建设，增加房源供给，加强经济适用住房的建设和管理，积极解决城市低收入群众住房困难。增加中低价位、中小套型普通商品住房供应，建立多渠道投融资机制，通过多种途径帮助中等收入家庭解决住房问题。积极改善农民工居住条件。大力发展省地节能环保型住宅，增加中小套型住房用地供给。加强农村住房建设规划和管理，切实解决农村困难群众住房安全问题。
《要点》强调，要完善住房公积金制度，依法加强住房公积金的监督管理。加强对房地产市场的调控和监管，规范和维护市场秩序，严格房地产企业市场准入和退出条件。要依法查处闲置囤积土地、房源问题，严厉打击炒地炒房等违法违规行为。
同时，《要点》明确将继续控制固定投资规模，严把土地、信贷闸门和市场准入标准，加强和规范新开工项目管理，严格执行项目新开工条件。坚持最严格的耕地保护制度。从严控制新增建设用地特别是工业用地，今年土地利用计划总规模控制在去年水平。
建立起存款保险制度住房公积金对冲条件篇7
从陆续公布的4月份经济金融数据中，人们或许可以发现央行的良苦用心。
投资方面。从增长率看，今年1月～4月，城镇固定资产投资同比增长25.5%，比第一季度的25.3%高出0.2个百分点。再看先行指标，1月～4月，新开工项目同比增加2121个，而第一季度为同比减少2294个。这些都显示出固定资产投资反弹压力正在加大。
物价方面。4月份CPI仍处于3%的调控目标上限。而未来价格上行风险依然存在，决不可大意。首先，经济持续较快增长，总需求旺盛，生产资料、投资品和消费品需求将继续增长，粮食供求总体偏紧，构成价格上行压力。其次，随着要素价格形成机制改革的不断推进，主要资源、要素价格呈上涨趋势，部分上涨压力还将向下游产品传导。此外，受职工劳动保障改善等因素影响，劳动力价格也将趋于上升。
货币信贷方面。4月末,广义货币供应量（M2）同比增长17.1%，高于年初确定的16%的预期目标。3月份，人民币贷款同比少增了958亿元，但到4月份却重新回到了快车道，同比多增了1058亿元。货币信贷增长偏快，特别是信贷激增令人心忧。
流动性过剩是导致货币信贷增长、投资反弹和通货膨胀的必要条件，央行近年来一直把加强银行体系流动性管理、引导货币信贷合理增长作为首要任务。在收紧流动性的工具选择上，提高稳定存款准备金率相对于公开市场业务、货币掉期等方式具有见效快、成本低、可控性强等特点，因而屡屡被央行采用。因此，今年以来，央行已经五次上调法定存款准备金率(每次0.5个百分点)，累计冻结流动性约8000亿元，在一定程度上削弱了商业银行的信贷投放能力。由于通过存款准备金率上调收缩流动性不仅可以永久锁定资金，而且对新增存款会形成动态的资金冻结效应，是非常好的回笼流动性的工具。在没有新的对冲工具回笼流动性之前，继续上调存款准备金率仍是必要和可行的。目前，上调后的存款准备金率为11.5%，尚低于历史最高水平1.5个百分点，仍有进一步提升的空间。我们预计，在流动性继续增多的情况下，央行还可能会搭配加大公开市场业务力度以及引进货币掉期工具等措施来回收过多的流动性。
在此次加息中，央行将一年期存款利率上调0.27个百分点，将贷款利率上调0.18个百分点，仅将住房公积金贷款利率提高0.09个百分点，属于典型的“不对称加息”。此举背后既体现了央行的良苦用心，更蕴涵着深刻的调控指向。
上调存款利率意在稳定储蓄，抑制通胀。央行公布的4月份金融运行数据显示，当月居民存款减少1674亿元，同比多减2280亿元，创下历史纪录，反映出储蓄资金从银行搬家到股市的现象仍在加剧。央行此次将一年期存款利率上调，通过弱化负利率，意图从政策导向上吸引储蓄资金向银行回流；而长期存款利率高于短期，也表明央行鼓励定期存款长期化，以试图纠正M1与M2间的“倒喇叭口”。
小幅上调贷款利率旨在控制信贷增长，抑制投资反弹。这次贷款利率的调整有两个特点，一是贷款利率上调幅度小于存款利率的上调幅度；二是5年期以上的长期贷款利率的提升幅度明显小于中短期。分析第一个特点可以看出，商业银行的存贷款利差比调整前被压缩了，这也有助于削减贷款发放主体――商业银行的放贷冲动；而贷款利率的实际提高，自然会增加贷款企业的利息负担，同样能抑制贷款企业的借款冲动，并能在一定程度上抑制固定资产投资反弹。从第二个特点不难发现，央行着力优化信贷结构、改善商业银行资源错配的调控动机非常清晰。目前，商业银行存款短期化趋势明显，而中长期贷款占比又较高，存在着相当严重的资产错配状况，而这种差异化的贷款利率调整，显然是针对这一现象开出的一剂良药，有利于商业银行改变依赖存贷款过大的利差赚取利润的局面，增加金融服务产品品种，提高金融服务质量。
微幅上调住房公积金贷款彰显“保消费、压投资”的调控指向。由于住房按揭贷款属于5年期以上的长期贷款，而这次仅将住房公积金贷款向上微调0.09个百分点，目的在于鼓励消费性贷款，从而避免打击大宗消费的增长。由此不仅可以看出央行“有保有压”的调控指向，亦体现了央行金融调控的艺术性。住房公积金对冲条件篇8
关键词:住房抵押贷款证券化;金融环境;环境建设
一、引言
房地产抵押贷款是指银行以借款人或第三人拥有的房地产作为抵押物发放的贷款。住房抵押贷款是其重要和主要的组成部分。住房抵押贷款证券化是20世纪60年代末产生于美国的一种金融创新制度,是指商业银行等金融机构在发放住房抵押贷款后,将所持有抵押贷款债权出售给一家特殊目的机构(Special Purpose Vehicle,SPV),然后由该机构在资本市场上发行抵押贷款支持证券(Mortgage Backed Security,MBS)的行为。住房抵押贷款证券化主要通过抵押贷款的二级市场来实现,实现证券化的核心在于真实出售和破产隔离。
二、推进我国住房抵押贷款证券化的现实意义
(一)对银行等金融机构的意义
抵押贷款证券化不仅可以控制、转移和分散金融风险,而且可以提高银行资本充足率。
(二)丰富投资工具,拓宽投资渠道
抵押贷款的证券化为资本市场提供了新型的交易工具,促进了储蓄向投资的转换,活跃了资本市场的交易。值得注意的是,住房抵押贷款中的纯利息证券是良好的对冲风险的工具,这也为投资者提供了投资组合的选择。
(三)调节资金余缺,优化资源配置
住房抵押贷款证券化通过降低流动性风险,解决期限错配问题,可以使资金达到更合理的配置,有利于盈余方进行投资,短缺方进行融资,从而使资源得到合理利用,实现两者的双赢。
(四)活跃房地产市场,刺激有效需求
住房抵押贷款的证券化有效地把房地产业和资本市场联结起来,从而把居民和机构多余的资金间接地导入房地产市场,增加了住房建设资金,增强了银行资产的流动性,从而取得更多的资金投入到住房开发与消费信贷。资金来源的增多使得房地产抵押贷款的筹资成本降低。一方面降低了房地产商的开发成本,增加了有效供给;另一方面提高了居民的支付能力,刺激有效需求。
(五)拉动国内需求,促进经济增长
住房抵押贷款证券一起风险低、收益稳定而具有较强的市场吸引力,从而可以有效刺激投资需求。同时通过把部分房地产开发贷款证券化,盘活存量资产,又可以取得新的房地产开发流动资金,创造新的投资需求。此外,住宅建设投资还可使50多个相关产业按1.5到2的产值弹性乘数增大。所以,住房抵押贷款证券化最终可以从
投资与消费两个方面拉动国内需求,促进经济增长。多方主体的介入也有利于防地市场风险的分散。
三、我国推行住房抵押贷款证券化的选择模式
(一)表内模式
表内模式是指住房抵押贷款资产仍留在发起人的资产负债表上,由发起人以这部分信贷资产所构建的资产组合支持自己发行MBS证券。为了能更好地实现风险隔离,发起人往往将这部分住房抵押贷款资产委托给信托机构,设立特殊目的信托,实现住房抵押贷款的证券化。但这种方式不能实现破产隔离。
(二)表外模式
在这种模式下,商业银行作为发起人把符合条件的住房抵押贷款资产真实出售给SPV,SPV购买资产后建立资产池,并以其为支持发行MBS证券。表外证券化的关键在于SPV的存在和住房抵押贷款资产的真实销售。由于SPV的存在,银行的住房抵押贷款资产可以实现真实销售,实现被证券化资产与银行其他资产之间完全的风险隔离,从而实现真正意义上的破产隔离。
(三)准表外模式
在此模式下,发起人成立全资或控股子公司作为SPV,然后将住房抵押贷款资产真实出售给子公司,子公司以住房抵押贷款作为支持发行债券,实现住房抵押贷款证券化。从母公司自身的会计报表看,这是一种表外证券化模式;但从母子公司合并会计报表的角度看,子公司(SPV)的资产最终要体现在母公司资产负债表上,也就是说被证券化的信贷资产仍然在发起人的资产负债表中,这又是一种表内证券化模式。由于母公司将资产真实出售,并进入子公司资产负债表,实现了破产隔离,所以这种模式的实质是发起人主导的表外证券化。
表内模式虽然省去了建立、规范抵押贷款二级市场的阶段,缩短了证券化的环节,规避法律对SPV组建和发行抵押贷款支持证券的制约,但都不能对我国真正推进住房抵押贷款证券化起到长远的支持作用,并非长久之计。准表外模式对商业银行的要求较高,设立子公司的过程也相当繁琐,在证券化的起步时期会大大增加成本。表外模式才是最终的目标。
四、我国住房抵押贷款证券化的金融环境建设
(一)建立健全法律法规体系
抵押贷款证券化涉及发起人、信用评级机构、证券承销商、投资者等多方主体,其流程也包括多个环节,这都需要有明确的法律法规来规范相关主体的行为。相关的法律法规包括商业银行法、证券法、信托法和为证券化服务的会计、税务处理和收费规定等。有了这些法规的配套,才能使住房抵押贷款证券化做到有法可依,有章可循,从而保证抵押贷款证券化的顺利运作。首先是对抵押贷款“真实出售”的法律制约;其次是对SPV的组建和发行抵押贷款支持证券的法律制约;最后是对机构投资者购买住房抵押支持证券的法律制约。
(二)完善会计制度
在住房抵押贷款证券化的过程中,基本的会计处理问题有三个:一是发起人对住房抵押贷款的会计处理;二是发起人与SPV会计报表的合并问题;三是证券化的损益的确认问题。
若采用表外模式进行住房抵押贷款证券化的话,发起人将住房抵押贷款真实出售给SPV,所以不存在会计报表的合并问题。但是商业银行还是面临发放抵押贷款支持证券时,住房抵押贷款从其资产负债表中剥离出来,如何将基础资产冲销并确认收益,目前没有统一规定。同时在抵押贷款的还款日和到期日,商业银行和SPV在进行损益确认时都面临会计报表处理问题,这亟需要相关法律法规的严格规定或引导规范。
(三)完善税收制度
在住房抵押贷款证券化的过程中,税务主要涉及三个环节:一是基础资产从发起人转到SPV过程中的所得税、资本利得税、印花税和营业税;二是SPV作为证券发行人发行证券之后经营证券化资产时是否作为纳税主体缴纳税金;三是投资者作为纳税主体缴纳税金。目前我国对上述三个过程的税收制度上不明确,建议如下:
1、对发起人。在表外模式下,发起人将基础资产真实出售给SPV,该项资产已经从发起人的资产负债表中剥离出去,所得转让收入作为发起人的一项收入,
从而应该将其纳入发起人的全部收入,在弥补商议财政年度的亏损后缴纳企业所得税,同时缴纳资产交易的有关税费。由于抵押贷款的收益率扣除证券化成本的剩余部分在发起人和投资人之间进行分配,为保证发起人的利益,应采取适当的免税措施,否则基础资产的利息收入将大部分充作税款。
2、对SPV。建议对SPV的不同业务分项征税。在“导管”交易结构下,SPV只是作为资产及其资产收入的过渡性机构,并没有自己的经济行为,因此不能将其作为纳税主体来对待。过手式证券相对于转付资产证券更容易形成导管性资产证券结构,因此,应该将SPV发行的住房抵押贷款过手证券与其他支持证券分开,采取不同的税收方式,对过手式证券不再征收税款。
3、对投资者。在我国,投资者购买国债和国家发行的金融债券所获得的利息是不用缴纳个人所得税的。投资者购买抵押支持债券所获得的利息收入是否需要缴纳个人所得税尚不明确。建议在住房抵押贷款证券化的起步阶段,为吸收更多机构投资者和个人投资者,采取相应的免税或减税措施。
(四)完善监管制度
评级机构设置不合理,统一的评估标准尚未确立,评级方法不统一,评级人才短缺,评级缺乏连贯性,这些都直接影响到我国住房抵押贷款证券化的顺利进行。
抵押贷款证券化的基础是抵押贷款的现金流。信用评级机构和贷款人应对借款人的信用度进行及时的跟踪评级,才能很好地确定其信用等级或做好相应的风险防范措施,才能提高抵押贷款的安全性,投资者才乐于投资抵押贷款证券。健全的社会信用制度和监管制度是使上述过程得以实现的关键。
(五)扩大住房抵押贷款证券化的基础资产
贷款人向借款人发放房地产抵押贷款的交易构成房地产抵押贷款一级市场。住房抵押贷款是其证券化的载体,只有一级市场上具有一定规模的抵押贷款余额,才能建立抵押贷款证券化的资产池。同时,只有抵押贷款一级市场达到一定规模后才有将其证券化的需要。我国目前适于进行证券化的住房抵押贷款的规模主要受制于以下三个方面:
1、来源不足。我国住房抵押贷款从资金来源上分为住房公积金贷款和银行信贷资金贷款。由于住房公积金贷款利率过低,对投资者缺乏吸引力,不是合法性以此为支持的债券。可纳入证券化基础资产池的应该是银行信贷资金发放的住房抵押贷款。
2、还款方式的制约。我国住房抵押贷款(指银行信贷资金抵押贷款,下同)的还款方式主要有以下四种:到期一次还本付息;等额本息还款法;等额本金还款法和递增还款法。到期一次还本付息的抵押贷款的年限仅为一年,不适合作为基础资产纳入资产池。递增还款法下,借款人无力偿还的可能性会随到期日的临近而不断增大,存在较大的违约风险,也不适合作为基础资产。能够纳入证券化的基础资产最好是来自等额本息法和等额本金法的抵押贷款。
3、担保方式的制约。住房抵押贷款的担保方式由抵押、质押、保证和抵(质)押加保证四种。抵押和抵(质)押加保证的方式占大多数。为保证资产池资产的同质性,便于计算违约的贷款损失率,资产池有抵押贷款或抵押加保证贷款为宜。
4、贷款期限的制约。因为从发放贷款到出售贷款,组成资产池,发放住房抵押贷款支持证券需要一定的运作时间,所以五年以上的抵押贷款才比较适合用于证券化。要推进住房抵押贷款证券化的进程,必须同时继续大力发展住房抵押贷款的一级市场,并且有针对性地扩大基础资产的来源。
(六)深化住房金融政策改革
我国现有的住房金融制度是以公积金为主体的政策性体制,最大的问题时只有抵押贷款一级市场,没有抵押贷款二级市场,而且一级市场的操作也不够规范和统一,这对住房抵押贷款证券化的发展产生了很大的阻力。国家应考虑放宽市场限制。首先,允许成立国有或私人特殊目的机构,取消国家担保限制,以保证住房抵押贷款支持证券的资信级别;其次,鼓励更多的机构投资者和个人投资者购买住房抵押贷款支持证券,并采取适当的免税减税措施保证投资人的利益,尤其是允许国家住房公积金管理公司将住房公积金存款用于住房抵押贷款支持证券投资,或者采用信托方式进行投资,以实现保值增值。
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