一、极兔速递：国内国外双线发力，多元布局打开成 长空间1、加速扩张海外市场，多次收购优化网络布局历史沿革：极兔速递由其董事会主席、执行董事兼首席执行官李杰先生于 2015 年 8 月在印度尼西亚创立。2018 年其业务布局拓展至越南、马来西亚；2019 年 扩张至菲律宾、泰国、柬埔寨；2020 年于新加坡、中国正式营业；2021 年 1 月， 极兔国际正式成立，同年 3 月，极兔速递举行首架全货机首飞仪式，开启航空高 端件新时代；同年 12 月，完成对百世快递中国 100%股权的收购。此后，极兔 速递加快出海步伐，2022 年 1 月，极兔速递正式宣布启动位于沙特阿拉伯和阿 联酋两国的快递网络运营；2022 年 2 月，极兔速递宣布正式进驻拉丁美洲市场， 并在墨西哥顺利起网运营；同年 5 月，极兔速递进驻巴西；同年 6 月，极兔速递 在埃及正式运营，开始撬动非洲市场。2023 年 5 月，极兔速递以 11.83 亿元收 购顺丰控股下属丰网信息全部股权，同年 10 月 16 日，极兔速递于港交所更新了 招股说明书。公司于 2023 年 10 月 16 日-10 月 19 日招股，计划募资 35.3 亿港 元，发售价为每股 12 港元。10 月 27 日，极兔将正式在港交所主板挂牌上市。股权结构：全球发售完成后，董事会主席、执行董事兼首席执行官李杰先生通过 Jumping Summit Limited 持股 11.1%。其余股东有腾讯（6.1%）、博裕资本（5.9%）、 ATM Capital（5.3%）、D1 Capital（3.0%）等机构投资者，非执行董事张源先生 （通过 Long Origin Limited 持股 3.7%）、非执行董事郑玉芬女士（通过 Easy Innovation Limited 持股 1.6%）等等。2、快递网络着眼全球版图，电商平台扩张驱动跨境服务极兔速递以快递和国际物流为核心业务，是一家全球综合物流服务运营商，致力 于通过提供全场景化的物流解决方案，为全球客户创造极致的服务体验。 快递网络辐射海内外，市场份额东南亚领先。极兔速递目前快递网络覆盖印度尼 西亚、越南、马来西亚、菲律宾、泰国、柬埔寨、新加坡、中国、沙特阿拉伯、 阿联酋、墨西哥、巴西、埃及共 13 个国家。按 2022 年包裹量计，极兔速递以 22.5%的市场份额成为东南亚排名第一的快递运营商，同年极兔速递于中国的市 场份额达到 10.9%。截至 2023 年 6 月 30 日，极兔速递在东南亚市场的包裹量 为 14.38 亿件，同比增长 18.4%；在中国市场的包裹量为 64.46 亿件，同比增长 15.1%；全球包裹量 80 亿件，同比增长 16.7%。极兔速递包裹量快速增长得益 于其发现了东南亚及中国巨大的电商零售市场发展潜力，加强建立与电商平台的 合作关系，同时采取以价换量策略持续扩张快递网络。把握跨境物流机遇，享受电商市场增长红利。极兔速递国际物流的业务范围覆盖 亚洲、欧洲、非洲、美洲以及大洋洲的多个国家和地区，业务包含电商小包、传 统货运、集运服务、国际仓储解决方案等，利用自建仓储、自有包机、自研系统、自有末端等优势为客户提供定制化物流解决方案。极兔速递牢牢把握跨境物流机 遇，拓展跨境物流服务，为领先的电商平台如 Shopee、淘宝、拼多多等，短视 频及直播平台如 Tiktok、抖音等的商户及消费者提供快递解决方案，帮助其触达 传统物流服务提供商服务欠缺的地区。受益于巨大的电商市场，东南亚及中国形 成全球规模最大且增速最快的快递服务市场；新市场包括沙特阿拉伯、阿联酋、 墨西哥、巴西及埃及亦拥有繁荣发展的电商产业。三大市场的电商零售交易额及 总包裹量预计能为极兔速递不断扩张的全球版图注入新增长动力。区域代理模式提升管理效率，自研技术体系推动全球运营。极兔速递开创了具备 高度可扩张性的区域代理模式。由集团总部制定每个市场的整体营运策略及执行 计划，区域代理通过相应的区域营运实体管理网络合作伙伴，某些地区的区域代 理亦通过相关的区域营运实体直接运营揽件及派件网点及服务站。区域代理根据 对各自区域掌握的本地知识及业务经验作出促进业务增长及成功的决策。截至 2023 年 6 月 30 日，极兔速递拥有 104 个区域代理及约 8,700 个网络合作伙伴， 运营 265 个转运中心，超过 8400 辆干线运输车辆，其中包括 4400 多辆自有干 线运输车辆及约 3900 条干线路线，以及超过 18600 个揽件及派件网点。除此之 外，极兔速递自主研发的 JMS 平台，建立并持续升级每个市场的地址数字化系 统，配置运输和网络资源，跟踪和监控包裹的全生命周期，确保优质的客户服务， 大大提升运营效率。3、盈利拐点显现，内生外延双轮齐驱收入端：营业收入持续攀升，中国市场及跨境服务贡献比例提升。2020-2022 年 营业收入大幅增长，从 2020 年的 15.35 亿美元增长至 2022 年的 72.67 亿美元， CAGR 达 117.6%。截至 2023 年 6 月 30 日，实现收入 40.30 亿美元，同比增长 18.5%。背靠东南亚及中国巨大的电商市场，凭借服务的电商平台商户数量的增 加以及不断扩张的全球版图，包裹量的快速增长为营业收入攀升提供强劲动力。 按单件包裹收入来看，东南亚地区自 2022 年开始有所下降，主要受到电商行业 增长状况、外汇汇率波动及收购东南亚实体等的影响；中国的单票价格持续上升， 得益于极兔速递网络规模扩大、议价能力提升，改进定价条款，政府政策指引等。 从地域划分的营业收入来看，中国市场贡献比例不断提升，2022 年占比 56.4%， 2023H1 占比 54.7%，超过东南亚地区；从服务类别来看，本土快递服务依旧是 收入贡献主力，受益于广阔的电商市场，跨境服务的收入增长势头迅猛。利润端：2022 年实现扭亏为盈，2023 上半年亏损收窄。2022 年，极兔速递实 现扭亏为盈，产生净利润 15.73 亿美元，主要是由于按公允价值计入损益的金融 负债的公允价值收益。经调整 EBITDA 由 2020 年的-3.21 亿美元下降至 2022 年的-8.94 亿美元，主要系中国市场亏损扩大（合并百世快递中国带来的整合成 本），扩张新市场成本上升等因素导致。但 2023H1 为 0.39 亿美元，实现扭亏 为盈主要系东南亚业务持续盈利及中国市场亏损收窄。毛利端：规模效应驱动盈利改善，毛利增长存在较大空间。从整体毛利来看，2023 年上半年毛利转正，实现 1.94 亿美元毛利，毛利率 4.8%。 从地理分部来看，东南亚市场的毛利率不断下降，从 29.8%（2020）下降至 17.7% （2023H1），主要是公司对若干电商平台客户进行战略性定价调整，通胀导致 成本普遍增加，以及新客获取导致的成本增加所致；国内市场仍未扭亏，但毛利 率亏损已大幅收窄，从-120.4%（2020）收窄至-0.8%（2023H1），主要得益于 网络效应及规模经济以及定价条款的调整提高运营效率，降本增效明显。 从服务类别来看，快递服务毛利率不断改善，于 2022 年转正，截至 2023H1， 毛利率达 6.7%；跨境服务毛利率整体下降，2022 年为负，主要原因在于扩大市 场份额而增加了跨境业务的营业成本，但截至 2023H1 已回正。 从单票成本来看，受益于包裹量快速增加所带来规模经济的效益增益，按单件包 裹计算的派件成本、运输成本及分拣成本减少，极兔国内单票成本已从 2020 年 的 0.51 美元降至 2023 年上半年的 0.34 美元，累计下降 33%；随着规模扩大、 运营的持续优化、自营车队运力的提升及技术系统的完善，东南亚地区单票成本 自 2021 年起也逐年下降。从单票毛利来看，东南亚市场单票毛利自 2021 年起有所下降，受收入端影响较大，主要是汇率波动、电商市场增长情况等制约；得 益于规模经济降本及议价能力提升等，中国市场单票毛利亏损逐年收窄，于 2023H1 实现盈亏平衡。二、国内快递件量复苏明显，龙头公司分化加剧1、国内快递业务修复向好，行业竞争不断加剧（1）疫后消费逐渐复苏，快递业务量持续修复疫情初期，物流网络节点短暂受限，但我国疫情防控卓有成效，全社会疫情被控 制在良好范围内。与此同时，因为疫情反而导致线上消费渗透率提升，快递行业 实现了逆势增长。 2022 年，全行业快递物流屡次经历网点受阻情况，快递行业经历曲折发展。行 业需求端受到上海、义乌等地疫情反复影响，业务量增速波动较大，2022 年三、 四季度整体呈较弱发展态势。 2023 年，在消费复苏背景下快递行业业务量持续修复。受到春节错期以及疫情 感染高峰影响，2023 年 1 月业务量同比下滑 17.6%，1-2 月合计业务量达到 164.0 亿件，同比增长 4.6%，3 月行业业务量持续修复，同比增长 22.7%，4 月受到去 年低基数影响，业务量增长较为显著，达到 36.4%。伴随电商平台促销，行业日 均单量达到小高峰，6/7/8/9 月份行业增速分别为 11.4%/11.7%/18.3%/20.0%。 据国家邮政局数据，10 月份快递业务量达到 120.6 亿件，行业增速为 22.2%。 根据交通运输部，近一周（11.13-11.19）快递揽收量为 31.37 亿件，环比下降 8.57%，投递量为 34.59 亿件，环比增长 12.05%。据估算，11 月 1 日-11 月 19 日预计行业业务量为 88.78 亿件，同比增速约为 21.79%。快递企业资本开支高峰期已过，行业头部集中度持续提升。资本开支高峰期已过， 主要企业大规模投入趋势减缓。主要企业在经历 20-21 年的大规模资本投入期后， 产能进入稳定期。2022 年中通、韵达、圆通、申通资本开支分别为 72.3 亿元、 35.2 亿元、47.4 亿元和 35.9 亿元，除申通仍处于产能扩张期外，中通、韵达、 圆通 2022 年资本开支分别同比下降 22.4%、57.3%和 14.8%，主要快递企业资 本开支渡过高峰期，产能投入趋势趋缓，逐步进入资源维持期。在此基调下，更 加具有综合实力的龙头公司市场占有率实现逐步提升。（2）行业竞争向价值竞争转化，龙头公司竞争优势逐步增强快递物流行业因其行业特性，区分为不同的竞争策略。一个为成本领先策略，另 一个是差异化竞争策略。“通达系”快递公司主要采取成本领先策略，通过降低 运营成本，提高效率和规模经济，从而在市场上获得价格优势。顺丰、京东物流 等快递公司采取差异化竞争策略，通过提供独特的服务或产品，满足客户的个性 化需求，从而在市场上获得品牌优势的策略。成本领先战略下，电商快递领域呈现“一超多强”的竞争格局。中通凭借多年积 累的竞争优势，形成发展的良性循环，市占率保持领先，且差距逐步拉大，奠定 龙头优势。圆通数字化改革卓有成效，疫情期间管理优势充分体现，市场份额提 升至行业第二，且服务品质得到较大改善。韵达经历阵痛后管理改善，网点稳定 性提升，利润超预期修复。申通公司加速产能投放，阿里持续赋能，公司货量增 速领跑行业，规模效应提升空间较大。综合来看，预计未来加盟制电商快递市场 呈现“一超多强”的竞争格局。差异化竞争策略下，多极势力纷纷向综合物流企业转型。作为独立第三方物流的 代表，顺丰控股，在中高端快递以及综合物流领域展现出较强的竞争优势；而背 靠平台的京东物流以仓配模式为核心，逐步扩大自己的业务范围，捕获到一定程 度的市场份额；极兔快递具备较强的国际化能力，全球网络持续拓展，业务量增 长迅速；菜鸟网络背靠阿里平台，目前也推出服务于中高端的快递产品，未来也 将逐步拓展综合物流服务范围。从商业模式来看，顺丰、京东物流、菜鸟网络均奉行直营化体制，打造产品多元化矩阵；而极兔速度采取灵活的商业模式，在国 内以加盟制为主，在东南亚以直营体制为主。从规模来看，顺丰与京东物流营收 规模达到千亿以上，而极兔与菜鸟网络营收规模达到 500 亿上。从盈利情况来看， 顺丰商业模式更加成熟，年度盈利达到 62 亿元以上，京东物流实现微利；极兔、 菜鸟网络仍处于快速发展期，战略投入较大，仍存在一定程度的亏损。从核心资 源来看，顺丰在航空资源、自营运输车辆等方面占据绝对优势；京东物流、菜鸟 网络在仓储资源、仓配服务方面具有一定优势；极兔速递在跨境电商领域以及东 南亚地区具有较强的优势。（3）展望未来，快递物流业仍有较大增长潜力快递进村：伴随电商零售渗透率提升，下沉市场快递需求仍有提升空间。目前我 国中、西部地区快递业务量增速已经超过东部地区快递业务量，2023 年 10 月， 我国中部、东部地区快递业务量增速分别为 29.3%、20.2%。从快递业务量占比 来看，中部地区已从 12%（2018 年）提升至 16.5%（2023.10）。同时新型电 商平台如拼多多，新型零售方式如直播带货、社区团购等将持续驱动下沉市场人 均网购频次提高，推动电商快递需求实现较快增长。2022 年，我国农村网络零 售额达到 2.17 万亿元，5 年年均复合增速为 12%。另外，从互联网普及率来看，农村地区实现快速提升（从 2018 年的 38.4%提升至 61.9%），目前与城镇地区 互联网普及率差距缩小至 21pcts，未来将实现继续增长。快递进厂：一体化供应链市场有望进一步发展，B 端物流仍是蓝海。相对于传统 孤立的物流服务，一体化供应链服务能够提供仓储及存货管理解决方案等一站式 解决方案，从产品制造到配送满足客户的端到端需求，使企业客户避免聘请多家 单一服务供应商的繁琐程序。由于不同垂直领域的客户需求日益复杂，一体化供 应链助力制造端效率提升，数据洞察及其他增值服务需求日益旺盛，相关优惠政 策将给供应链服务商提供良好发展环境等因素，一体化供应链物流市场仍将有较 大发展潜力。目前中国第三方物流市场发展迅速，其中一体化供应链市场规模达 到 2 万亿元。据灼识咨询，截至 2020 年，我国外包物流服务市场规模达到 6.5 万亿元，近 5 年复合增速约为 8.9%。其中一体化供应链服务市场规模达到 2 万 亿元（近 5 年复合增速为 11.1%），占第三方物流市场总收入比例为 31%，预 计未来 5 年仍将保持 9.5%的复合增速。快递出海：中国跨境电商物流万亿蓝海，细分市场整体格局清晰。得益于中国制 造的产业优势、海外线上购物渗透率提升和跨境物流的持续发展，中国跨境电商 行业呈现良好发展态势。2022 年中国跨境电商进出口总额达到 2.11 万亿元， 2019-2022 年均复合增速达到 18%。从进出口结构来看，出口规模占比较高， 为 73%，进口规模占比约为 27%。从市场格局来看，四个细分市场都已涌现出 领先玩家实现布局，其中 B2B 占比 77%，其物流要求类似于传统的 B2B 外贸， 使用货代服务；B2C 市场占比 23%，拥有众多的物流服务提供商，包括物流企 业、国际快递公司、海外仓、专线等。得益于 “中国制造”商品高性价比优势 突显，海外出口品牌效应与用户粘性双升，国家出台多项对内政策鼓励外贸，海 外仓储基础设施进一步完善，《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）的签署等， 未来跨境电商物流行业或迎来较大发展。2、极兔速递快速布局中国市场，两次收购完善业务布局（1）初入中国市场以价换量，抢占市场亏损加深2019 年 9 月 J&T Express 进入中国，通过收购龙邦快递拿到快递许可证，更名 “J&T 极兔速递”。2020 年 3 月，J&T 极兔速递正式中国起网。为了抢占市场， 极兔采取以价换量的策略。在有着快递风向标的义乌，电商件普通收件价格为 1 公斤以内每件 1.5 元—1.8 元，极兔在 2021 年 3 月份掀起的价格战中，将价格 压到收件价格为一公斤以内每件 0.8 元。通过这种价格补贴的方式，极兔迅速占领了市场。2021 年包裹量同比增长 299.9%，达到 83.34 亿件，2022 年极兔速 递以 10.9%的市场份额位居中国第六大快递运营商。但极兔的低价策略也加深其 亏损趋势。2020 年毛利率为-120.4%，2021 年中国市场毛损同比 2020 年扩大 111.3%，达到 12.19 亿美元。（2）极兔速递收购百世中国，经历阵痛后规模效应初显“价格战”被迫叫停，收购百世补齐短板。极兔速递于 2020 年进驻中国市场， 采取以价换量策略不断抢占市场份额，但随着国家邮政局、市场监管总局强化对 恶性低价竞争的打击，以量占位的竞争手段受到遏制。与此同时，早年极兔速递 借助“通达系”网络进行业务布局，但 2020 年 10 月 19 日，韵达发布了《关于 全网禁止代理极兔业务的通知》，正式封杀极兔速递，而此前申通圆通都已发布 类似通知，极兔速递末端配送困难重重。在头部快递公司进入存量博弈与整合阶 段的情况下，极兔速递则意在通过收购百世快递，在较短时间内补齐其国内业务 短板。极兔速递有望借助百世快递的业务量规模扩张其市场份额，凭借转运中心、 自动化设备、末端网点等核心资源完成业务网络的优化升级，同时趁此机会切入 阿里生态，获得更广阔加盟商体系。而百世集团 2020 年亏损 20.51 亿元，其中 国内快递业务亏损较大，通过出售该业务可以回笼资金聚焦快运、供应链等业务 的发展。2021 年 10 月 29 日，极兔速递和百世集团共同宣布达成战略合作意向， 以 715.5 百万美元的现金对价收购企业价值约人民币 68 亿元的百世快递中国， 该收购于 2021 年 12 月 8 日完成。收购整合困难重重，极兔速递经历阵痛。收购完成后，极兔面临着双方管理团队 融合、网点联动性、末端稳定性以及加盟商如何整合等问题。原极兔和原百世加 盟商通过协商后，一是可以进行区域拆分，分别成为各自区域内唯一加盟商；二 是如果其中一方解约退出，另一方成为区域内唯一加盟商；三是可以合股成立合 资公司，成为区域内唯一加盟商；四是如果原极兔和原百世加盟商都退出，代理 区寻找新加盟商。但是实际上，末端加盟商由于意见不一而延迟整合速度，多地 网点存在强制合并、低价收购等问题，最终整合不畅而导致件量下滑，快递申诉 率上升，同时若干资产（包括转运中心、设备及车辆）出现冗余，导致极兔减值 亏损增加。两网融合完成，规模效应初显，市场份额提高。随着两网融合完成，极兔速递转 运中心、末端网点等数量大大提升，网络布局逐渐完善。据国家邮政局 2022 年 《三季度物流时限准时率测试结果》，极兔全程时限和 72 小时准时率评价得分 均为第一档；截至 2023 年二季度，极兔速递有效申诉率远低于行业平均，且申 诉处理水平为主要快递企业中最高，服务质量大大提升。同时公司规模效应逐步 体现，国内平均单票派件成本、运输成本有所下降，由于包裹量增加，转运中心 的运力效率有所提高，单票平均分拣成本也呈下降趋势。2022 年按包裹量计， 中国市场份额达 10.9%，2023 年 6 月及 8 月，市场份额进一步增加至 11.7%及 12.4%。（3）极兔收购丰网信息，国际物流合作未来可期极兔速递收购丰网信息，进一步夯实国内网络。极兔速递与顺丰于 2023 年 5 月 12 日订立协议，以 11.83 亿元收购丰网信息的全部股权，该收购于 2023 年 6 月 27 日完成。根据股份转让协议，丰网信息于 2023 年 3 月 31 日起直至交割日期 期间产生的损益（「交易期间的损益调整」）应由丰网控股承担或享有。截至 2022 年 12 月 31 日止年度的收入及亏损净额分别为人民币 32.75 亿元及人民币 7.47 亿元。2023 年 Q1，丰网信息实现营收 6.91 亿元，净亏损 1.43 亿元，亏 损同比收收窄 80.86%。 获取丰网优质客户资源，助力提高单票收入，完善业务布局。丰网于 2020 年 9月正式起网，加盟网络服务于主体下沉电商市场，这与极兔的业务布局相契合。 被并购时的丰网速运网络已覆盖全国 27 个省（市、自治区），末端网点形成一 定互补。极兔用深圳子公司收购丰网，也可能是出于拼多多跨境电商平台 Temu 等客户在华南地区头程运输需求的战略考量。 极兔速递通过吸收丰网加盟商，网络触达范围进一步扩大，获取更多优质客户及 更高客单价的业务，业务量及单票收入有望提升。截至 2023H1，极兔速递国内 单票收入维持在 0.34 美元，而同期行业单票收入处在下滑态势。 除此之外，极兔也可以利用丰网打造的数智化的快递网络，包括搭建网点综合信 用指数体系，深入网点数字化建设实现运营监控线上化等，优化服务端管理，提 升服务质量。极兔顺丰加强合作，国际物流大有可为。2010 年起顺丰开始积极布局国际业务， 截至 2016 年，国际业务版图日趋完善。2021 年顺丰成功并购嘉里物流，国际业 务版图得到重构，主要产品结构调整为国际快递、国际货代和国际供应链业务。 全货机国际航线达 37 条，国际快递覆盖国家达 84 个，国际电商物流覆盖国家及 地区达 225 个。长远来看，如果与顺丰在其他业务领域展开合作，尤其是电商领 域，加上极兔在海外市场的布局，以及顺丰在航空货运网络上的资源优势，极兔 速递在国际物流方面显然有着巨大的发展潜力。三、伴随中国企业产业扩张，快递出海是大势所趋1、东南亚本土快递市场前景广阔，电商发展开启增长新引 擎（1）东南亚经济发展及人口环境良好，为市场发展提供强大支撑东南亚市场作为新兴市场之一，在人口红利、外资投资规模扩大和制造业转移等 因素的推动下，经济发展状况良好，目前正处于高速发展的成长期，为电商的需 求增长提供了强有力的支撑。东南亚的名义 GDP 从 2018 年的 29,597 亿美元增 至 2022 年的 35,257 亿美元，期内复合年增长率为 4.5%。预计东南亚地区将按 复合年增长率 7.9%保持快速增长，并于 2027 年达到 51,888 亿美元。预计东南 亚人均名义 GDP 将从 2023 年的 6,216.9 美元增至 2027 年的 8,143.1 美元，复 合年增长率为 7.0%，这将进一步推动东南亚电商零售及快递市场的发展。从人口结构来看，东南亚人口基数、密度大，同时人口相对年轻，预示着包括电 商零售行业在内的新技术及新零售市场未来的增长潜力。例如，东南亚 6 国合计 人口规模达到 5.89 亿人，该地区人口密度达到 174 人/平方公里，略超于中国； 远超美国、欧洲和中亚等地，为电商及快递物流大规模扩张提供便利。从年龄结 构来看，东南亚地区年轻人口占比较高，15 岁至 29 岁人口的比例约为 25%，除 新加坡外，大部分国家人口年龄中位数不超过 30 岁，低于中国（38 岁）、美国 （39 岁）、日本（48 岁），对线上购物接受程度更高，有利于电商渗透率的提 升。智能手机的普及、互联网渗透率的快速提升促进了电商平台的发展。随着各国加 速东南亚电子产品布局，东南亚智能手机市场快速扩张，OPPO 等中国智能手机 品牌及三星等部分外国品牌在东南亚市占率都比较高。智能手机的普及加速了互 联网用户数的提升。（2）东南亚电商市场发展迅猛，交易额及渗透率提升空间较大东南亚电商市场交易额迅速增长，预计未来存在较大增长空间。随着经济强劲增 长及互联网及智能手机的日益普及，东南亚电商零售市场于 2018 年至 2022 年 迅速增长。这得益于越来越多公司采用全渠道零售战略，以及近年来因COVID-19 疫情导致的社交限制，带动电商及相关包裹量的增长。电商零售市场的交易额从 2018 年的 383 亿美元增长至 2022 年的 1,548 亿美元，期内复合年增长率为 41.8%。东南亚电商零售市场预计将从 2023 年的 1,886 亿美元增至 2027 年的 3,736 亿美元，复合年增长率为 18.6%。印度尼西亚交易额贡献超四成，发展势头迅猛。印度尼西亚有东南亚最大的电商 零售市场。按交易额计，印度尼西亚电商零售市场的规模由 2018 年的 171 亿美元增至 2022 年的 738 亿美元，复合年增长率为 44.1%，占 2022 年东南亚市场 份额的 47.7%。印度尼西亚的活跃电商用户从 2018 年的 100.4 百万人增至 2022 年的 168.6 百万人。按交易额计，马来西亚、越南、菲律宾及泰国的电商零售市 场同期的复合年增长率分别为 44.1%、41.7%、37.1%及 42.2%。 得益于互联网等设施的改善，电商渗透率有望提高。由于东南亚的互联网基础设 施及智能电话渗透率的改善将进一步促进从线下零售向电商渠道转型，预计 Shopee、Lazada 及 Tokopedia 等东南亚领先的电商平台将持续快速增长。在印 度尼西亚等领先市场，预计电商渗透率将从 2023 年的 23.6%增至 2027 年的 33.3%，该增长是由网购人数及产品类别数量持续增长所推动。泰国是东南亚第 二大电商零售市场，2022 年的电商渗透率仅为 14.2%，未来增长极具潜力，预 计到 2027 年 电商渗透率将达到 29.0%。预计东南亚的电商渗透率将从 2023 年 的 17.9%增至 2027 年的 29.8%。（3）东南亚本土快递市场崛起，电商需求驱动未来增长东南亚快递业处于发展初期且正在迅速发展。在人均收入持续增长、互联网渗透 率快速增长及电商发展的推动下，东南亚快递市场的包裹量从 2018 年的 3,257.3 百万件增至 2022 年的 11,148.4 百万件，复合年增长率为 36.0%，且预计包裹量 将从 2023 年的 13,160.3 百万件增至 2027 年的 23,450.2 百万件，复合年增长 率为 15.5%。以下因素将有望促进东南亚地区快递业的增长： （1）人均 GDP 及消费购买力的不断增长。东南亚人均 GDP 水平的不断上升是 推动零售市场蓬勃发展的主要驱动因素。整体东南亚市场的人均 GDP 预计将增 长至 2027 年的 8,143.1 美元，复合年增长率为 7.0%，预示着消费购买力的增 长，并将继续推动电商的发展。 （2）交通及地方基础设施以及支付系统的改善。随着交通系统和基础设施的改善，快递服务质量、覆盖范围和及时性得到显著提高，这将进一步刺激电商快递 物流需求。在线支付方式的普及将鼓励消费者使用电商平台交易。此外，快递服 务提供商已与地方银行进行合作，提供代收货款(COD)服务，以在无法进行在线 支付的情况下解决支付困难。 （3）电商平台增长。大型电商平台（如 Shopee、Lazada 及 Tokopedia）的增 长正助力消费者行为向在线购物转变，社交电商的日益普及亦将引领消费者行为 的转变。诸如 Facebook 和 TikTok 等平台通常更受购买力较强的年轻消费者欢 迎。于 2022 年，社交电商在东南亚电商零售市场的占比增加至 38.9%。 （4）政府政策利好。为促进东南亚快递行业的可持续发展，政府已颁布相关优 惠政策及指导原则，包括《马来西亚物流及贸易便利化总体规划》，《2021-2024 年数字印度尼西亚路线图》以及《物流改革发展政策性贷款》，旨在完善印度尼 西亚的物流系统、加强国家连通性，简化行政程序。2、新兴市场潜在增长空间巨大，华企出海有望刺激国际供 应链需求（1）新兴市场处于关键转型期，快递业务发展潜力巨大新市场包括沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西及埃及，名义 GDP 总值于 2022 年为 53,028 亿美元。预计新市场的名义 GDP 将于 2027 年达到 72,179 亿美元， 2023 年至 2027 年的复合年增长率为 6.3%。埃及为发展中国家，预计将成为新 市场发展最快的经济体，同期按复合年增长率 16.0%增长。此外，新市场人均 GDP 预计于 2027 年达 13,785.1 美元，显著高于东南亚 2027 年预计人均 GDP8,143.1 美元，2023 年至 2027 年的复合年增长率为 5.1%。随着消费者转向网上购物，沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西及埃及的零售市 场处于关键转型的时期。由于互联网基础设施的快速发展、国民经济的增长及消 费者行为的不断变化，新兴市场的电商市场增长势头较好，未来有望继续保持， 同时近年来，电商渗透率一直在增长。新兴市场的电商零售交易额整体由 2018 年的 324 亿美元增长至 2022 年的 857 亿美元，复合年增长率为 27.5%，且预计 2023 年至 2027 年的复合年增长率为 22.6%，于 2027 年达到 2,431 亿美元。新 市场的电商整体渗透率预计将由 2023 年的 14.6%增加至 2027 年的 27.5%。新兴市场的快递业务展现了巨大的发展潜力。2018 年至 2022 年，按包裹量计， 沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西及埃及的快递市场的复合年增长率分别为 20.2%、18.5%、22.3%、18.7%及 12.7%。沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴 西及埃及的快递市场于 2023 年至 2027 年预计会进一步发展，复合年增长率分 别为 20.6%、21.0%、18.7%、16.1%及 15.3%。预计有关增长将受惠于一系列 主要趋势，包括该等国家的经济、基础设施及电商零售市场发展以及跨境物流在 政府支持政策下的兴起。由于处于发展的早期阶段，与较发达的市场相比，新市 场的快递服务定价相对较高。（2）伴随华企向外扩张，国际供应链需求有望提升近年来，中国与中亚、东欧及东南亚周边国家在投资贸易等多个领域和范围进行 深度合作，海外建厂的版图持续扩大，战略不断深化，不仅实现了数量增长，更 是不断挑战更高质量的发展水平。福耀玻璃、宁德时代等一大批国内龙头制造业 企业不断走出国门，布局全球。 品牌并购、海外建厂多措并举，国际供应链需求有望提升。以 TCL、OPPO、等 为代表的中国企业通过品牌并购、生产基地建设等方式实现东南亚地区的产业布 局。1999 年，TCL 在越南设立了其第一个海外彩电生产基地，布局海外市场。 凭借产品自身过硬的实力和“三年免费保修，终身包换”的服务承诺，经过近 20 年的发展，2018 年 TCL 已成为越南第四大电视品牌。2019 年 TCL 在越南的 销量同比增长 28.4%，市场覆盖率持续提升，连续三年成为越南增长最快的电视 品牌；2020 年上半年虽有疫情影响，TCL 依然实现了越南市场 24.8%的增长。 依托在越南形成的家电制造基地，TCL 陆续在菲律宾、新加坡、印尼等地建立了 分公司。而 OPPO 作为中国在东南亚布局较为成功的智能手机品牌，其本身的 优势和推广方案很大程度上与东南亚年轻人口众多的特点匹配，通过聘请越南高 人气演员代言、积极赞助演唱会等文体活动等赢得了东南亚年轻群体青睐，2021 年 OPPO 成为东南亚智能手机市占率第一的品牌。未来将有更多优质企业扩大 对沿线国家（地区）多元化战略目标的投资，并加大技术输出和基础设施输出。 在全球范围内加速布局优化。除此之外，2022 年 9 月 1 日，拼多多跨境电商平台 Temu 正式在海外上线，首 站面向北美市场，先后于美国、加拿大、新西兰、澳大利亚、马来西亚上线。2022 年 9 月 19 日，拼多多宣布正式启动“2022 多多出海扶持计划”，为制造业商家出 海提供一体化服务方案。该计划将投入百亿资源包，首期打造 100 个出海品牌， 扶持 10000 家制造企业直连海外市场，全面推动制造业企业出海开拓市场，加 快数字化转型升级，更好地参与国际竞争。 随着华企在全球进一步扩张，国际供应链需求有望加速提升，中国物流企业将迎 来较大发展机遇。（3）快递服务品质有所提高，在全球具备较强竞争力2023 年 10 月，中国快递发展指数为 383.5，同比提升 7.1%。其中发展规模指 数、发展能力指数和发展趋势指数同比分别提升 14.4%、9.1%和 2.4%。服务质 量指数为 582.2，同比提升 1.7%。从分项指标看，快递服务公众满意度预计为 83.1 分，同比提升 0.7 分。重点地区 72 小时准时率预计为 83.7%，同比提升 5.4 个百分点。一方面，寄递服务优化升级。快递企业不断完善服务体系，积极打造 “旅游+快递”服务产品，便利游客假期轻松出行。聚焦消费者关注的服务领域， 推出“1 小时未取件必赔”“全程超时必赔”及“派送不上门必赔”等服务承诺， 积极增强消费者寄递安全感。另一方面，寄递时限不断缩短。快递企业在持续的 基础设施建设加持下，网络效能稳步增强，时效履约能力得到提升。物流绩效指数（LPI）由世界银行发布，反映清关程序的效率、货物运输和物流 的信息技术设备的质量、安排国际货物运输的便利性和负担能力、当地物流产业 的竞争力、追踪查询货物的能力以及货物抵达目的地的及时性。指数的范围从 1 至 5，分数越高代表绩效越好。2023 年中国得分 3.7，排名第 19，比 2018 年有 所提升，基本属于第一梯队。（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）}

11月14日，顺丰同城顺利通过港交所上市聆讯，即将成为港股“同城即送物流第一股”。顺丰同城最早是顺丰控股旗下的一个事业部，2016年开始涉足同城配送业务，2019年才开始独立运营、公司化运作，成立“顺丰同城急送”公司，到2021年打算上市，仅用了五年时间。值得一提的是，5月17日，顺丰房托正式在港交所挂牌交易，成为国内首个赴港上市并以物流为主的房地产投资信托基金；9月28日，顺丰控股全资子公司完成对嘉里物流的收购。若顺丰同城成功上市，将成为继顺丰控股、顺丰房托、嘉里物流之后，顺丰总裁王卫手里的第四个上市公司。从成立到上市只用了5年新消费时代下，人们越来越愿意为“省时、省事、省力”买单，消费者的消费升级需求和品牌方的服务升级需求，一起驱动了配送物流升级。当“能送”已经不成问题，多元化、个性化的配送服务也开始增多。于是顺丰切进了第三方配送赛道，针对四大场景提供个性化服务：本地餐饮（餐食、饮品）、同城零售（商超生鲜、鲜花蛋糕、医药）、近场电商（服装、美妆、3C）、近场服务（个人跑腿、企业服务）。2016年，同城配送进入了爆发之后的整合期：达达和京东到家合并，饿了么收购百度外卖之后卖身阿里，点我达拿到阿里巴巴的D轮1.5亿美元融资，闪送宣布实现盈亏平衡，沃尔玛投了新达达……顺丰也在其本身快递业务的基础上成立了顺丰同城事业部，业务面向公司已有的B端客户。2017年，顺丰上线顺丰专送，扩大配送物品的服务范围，同时向C端用户开放该业务；2018年，开始正式涉足个人业务，“顺丰同城急送”业务在5个城市同步上线。2019年10月，随着物流从“隔日级”迈入“分钟级”，顺丰同城业务正式以公司化形式独立运营，独立运作“顺丰同城急送”品牌。如果顺丰同城仅作为顺丰对外产品的整合和公司原有骑手们一起接单，尽管可以对顺丰全链条的物流能力进行补充，但存在场景单一、用户黏性不足等问题。而成立公司独立运作的顺丰同城，作为一个独立的品牌，可以通过整组打包的模式提高派单效率，高效整合各场景，提高切入的业务比例，同时通过附带服务进行增值，在个人跑腿场景上做得更广。2019年的11月 ，顺丰同城急送跑腿业务“帮我买”正式上线全国16个城市，在此基础上，顺丰开始同时发起“百城计划”，加速向三、四线城市下沉和布局。2020年5月，顺丰试水“丰食”团餐外卖，希望能更进一步对餐饮供应链上游拓展。通过不断向外延伸业务触角，目前，顺丰同城的业务来源逐渐从KA大客户拓展至中小商家、个人和大型公司和机构。国内最大的第三方即时配送服务平台以外卖为发端的即时配送行业，短短几年时间便发展为千亿规模产业。安信证券研报数据显示，2019年我国即时物流行业订单量约185亿单，市场规模已经达到1313亿元。9月召开的2021中国同城即时物流行业峰会上，顺丰同城CEO孙海金提到，即时物流的商业模式是符合人性的，它满足的是人们救急或者享受的需求。比如人们在必胜客、喜茶在内的诸多头部餐饮品牌小程序下单之后，热饮送来的时候还热乎乎的，奶油顶保存完好没有一点泼洒；又比如在京东上下单了最新款的手机，半个小时以内就可以拿到手，开机使用；在优衣库抢到了限定款服装，躺在沙发上打一局游戏之后，就能送到试穿。顺丰同城独立第三方的属性决定了它跟其他平台之间不存在流量竞争，因而商超到家、生鲜电商、社区团购平台都愿意与之进行合作，这让顺丰同城在B2C赛道的领先优势愈发明显。截至2021年5月31日，顺丰同城业务已覆盖全国超过1000个城市、53万B端商家及1.26亿C端用户，平台注册的骑手超过280万名。在招股书中，顺丰同城首次披露了最近三年的经营数据。2018-2020年，顺丰同城营收分别为9.93亿元、21.1亿元、48.4亿元，订单量分别为7980万单、2.1亿单和7.6亿单。可以看出，其营收和订单量在2019和2020年出现了较大幅度提升。招股书数据显示，近年来国内独立第三方配送平台的总订单量也在快速增长，从2016年的5亿单增长至2020年的30亿单，复合增长率为53.2%。从订单量看，顺丰同城已是中国规模最大的第三方即时配送服务平台，市场份额达11%。天眼查信息显示，顺丰同城此前共获得4轮融资。这次IPO也吸引了一众投资机构，招股书显示，目前顺丰同城共有29名股东。其中顺丰泰森、SF Holding Limited、同城科技、宁波顺享分别持有42.82%、14.59%、9.35%、8.34%的股份，剩余股份由其余25名股东持有，持股比例均在5%以下。对手众多即时配送尽管有市场、有需求，但市场竞争也远比想象中激烈。即时配送从2012年发展至今，行业已进入寡头竞争状态，集中度很高。目前赛道内的玩家可大致分为三个梯队：第一梯队为外卖平台衍生的即时配送服务，主要包括美团配送和饿了么的蜂鸟配送（含点我达），外卖订单的高频属性为其创造了稳定且巨量的订单流。安信证券研报数据显示，2019年美团配送日均单量约2390万单，市占率为47.2%，蜂鸟和点我达日均单量约1050万单，市占率为20.7%，二者合计占据68%的市场份额。第二梯队是包括顺丰同城、达达、点我达、闪送、UU跑腿在内的第三方独立平台。由于背后没有外卖平台这样能够提供稳定日单量的“靠山”，每个平台都在不断拓展业务范围以争取更多客户，以此形成了零售平台+即时配送的模式。比如达达快送除了为集团自身业务京东到家服务外，还和国内连锁超市进行合作，包括沃尔玛、永辉等，来弥补大型商超“最后一公里难题”。第三梯队是生鲜O2O和传统快递公司，前者包括盒马、百果园等，后者包括“三通一达”等快递业务本身的同城寄送业务。但是生鲜O2O一般直接服务于公司自身的配送体系，而快递也是先发回网点再配送，和前面两类点对点的即时配送服务略有不同。本地生活服务已经成为互联网巨头重要的流量入口，而即时配送恰好切中了基于本地生活服务和新零售衍生出来点对点的即时需求，巨大前景吸引众多玩家。顺丰同城除了要和同类型的点我达、闪送、UU跑腿等竞争，还要和美团配送、阿里系的蜂鸟即配、京东系的达达集团竞争市场份额，快先森、小强跑腿、闪急送等后起之秀也不容小觑，除此之外，据传闻滴滴、哈啰出行等也在准备进军即时配送领域。如此形势之下，顺丰同城很难“高枕无忧”。走向何处与此同时，顺丰同城自身业务也面临诸多挑战。据招股书披露，2018-2020年，顺丰同城的净利润分别为-3.28亿元、-4.70亿元、-7.58亿元，3年合计亏损15.56亿元。如果按照2020年订单量7.6亿单和净亏损7.58亿元来计算，顺丰同城差不多是每做一单就要亏一块钱。从毛利润和毛利率来看也不乐观，顺丰同城2018-2020年的毛利润分别为-2.31亿、-3.36亿和-1.89亿，对应的毛利率则分别为-23.29%、-15.96%和-3.89%。不过，虽然仍陷于负区间，但其毛利率已呈明显上升趋势，最新财报显示，截至今年5月末这个数字是-0.9%。亏损的原因之一在于居高不下的骑手成本。官方数据显示，顺丰同城目前共拥有280万名注册骑手，2018-2020年的外包骑手开支分别为10.5亿、21.1亿和48.6亿，分别占营业总成本的85.4%、86.4%和96.6%。难怪有人说，顺丰同城是在为骑手打工。对大客户依赖严重也是顺丰同城的一大隐忧。招股书显示，2018-2020年前五大客户占总营收比例分别为67.7%、67.1%和61.2%；而且其最大客户就是顺丰控股，2018-2020年分别贡献了顺丰同城全年总收入的22.7%、19.4%、33.6%。另外，虽然顺丰同城宣称是目前国内规模最大的第三方即时配送服务平台，但11%的市场规模优势并不明显，与后位者没有拉开明显的差距，而且市场中还有六成以上的份额属于大量中小平台有待整合。为了在玩家众多的即时配送赛道抢占市场，顺丰同城不得不“流血”上市。招股书显示，顺丰同城本次IPO募集资金主要用于投向公司的主营业务及未来战略布局，以巩固现有竞争优势，进一步提升行业地位与市场占有率，保证公司的可持续发展。顺丰也在公告中表示，控股本次分拆上市将搭建同城实业国际资本运作平台，提升同城实业的品牌知名度和市场影响力，持续巩固和强化同城实业核心资源，助推同城实业业务高速发展。顺丰同城的底气在于即时配送服务行业的持续高增长，伴随着本地消费市场的发展升级，考虑到新服务场景的不断扩展及新业态模式与消费模式的创新，即时配送服务行业具有明显的增长潜力。招股书数据显示，中国本地消费市场的交易价值仍在快速增长，2020年交易价值达23.8万亿元，2024年预计将达到33.9万亿元；预计2024年中国即时配送服务行业的年订单量将增长至643亿单，2020-2024年复合增长率为32.3%。独立第三方即时配送服务的覆盖范围和渗透率也将进一步增长。招股书数据显示，预计2024年独立第三方即时配送服务行业的年订单量将进一步增至122亿单，2020-2024年的复合年增长率为41.9%，受益于下沉市场的持续扩张和新服务场景的衍生，这个规模还有望进一步增大。申万宏源研报预计，全国范围内，即时配送的物流形式远期替代全网同城快递的比例大约会在1%-25%之间，而在一二线城市，替代比例有望达到50%甚至更高。即时配送服务庞大的市场规模和尚未稳固的格局，给了顺丰同城未来发展可观的想象空间。但在即将成为“同城即送物流第一股”的当下，如何跨越亏损线、如何摆脱对顺丰控股的依赖、如何进一步扩大规模巩固市场地位，都是顺丰同城的必答题。 注：文/吴昕瑶，文章来源：亿欧网，本文为作者独立观点，不代表亿邦动力立场。
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