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　　连续两天48小时，人民银行在香港主战场激战人民币国际沽空机构，抽干香港人民币离岸市场的流动性，夹高人民币隔夜拆息到167厘，成功击退国际空头大鳄，稳定了人民币汇率，暂时取得了阶段性的一仗。48小时里发生了什么？人行具体怎么打大鳄？人行使用的是何“杀手锏”？本文为您深度揭秘这场人民币汇率保卫战的细节。
　　国际炒家的进攻三部曲
　　自从2015年10月中，当时的国际环境是对美联储12月加息存在普遍的预期，人民币也随之进入了对应的小幅贬值通道，汇率从6.3146开始不断贬值到11月底的6.4左右。
　　而这种实际发生的贬值，反过来也加重了市场的悲观情绪，加重了人们对人民币未来继续贬值的预期。此时，国际投机大鳄们敏锐地嗅到了献血的味道，这就是国际著名投资家索罗斯（George Soros）的“反身性理论（Theory of Reflexivity）”发挥效应的天赐良机。
　　进攻一部曲
　　索罗斯的反身性理论简单言之：市场参与者是存在认知缺陷的，而缺陷的认知也造成市场总是错的。这种缺陷的认知影响着交易，这就可能造成市场交易的结果与之前的认知和预期是惊人的相似，但这其实只是幻影，原因即是目前的预期并不是与未来的事件相符合，而是未来的事件是由目前的预期所塑造的。
　　基于反身性理论，国际炒家并不需要科学地找到人民币汇率的真实价格，而只需要在目前的悲观贬值情绪上，再加一把火，使目前的预期去塑造一个他们需要的价格。
　　于是，高盛、大摩、小摩等所有国际投行“一致性”地、在12月“集中性”地公布研究报告，下调2016年人民币的目标价格，预测汇率下调2%-5%，最甚者预测人民币对美元汇率会下调到7.2-7.5。
　　同时，投行也纷纷着重笔墨渲染中国经济进入硬着陆，下调2016年GDP目标，最甚至下调到6.2%，经济的不景气也支撑人民币汇率的下跌。
　　进攻二部曲
　　12月初，美联储如预期般宣布加息，国际炒家顺势打低人民币汇率，通过外资交易行在人民币的在岸市场抛售人民币（CNY），中国外汇储备12月大减1079亿美元，造成人民币在岸市场的中间价12月单月就下跌1.5%。
　　市场参与者天生存在认知缺陷的，既容易在亢奋中忘乎所以，也容易在悲观中惊慌失措。在国际炒家的大肆渲染之下，市场对人民币贬值的预期达到了空前的一致，对贬值的幅度预期也达到了极点。
　　进攻三部曲
　　在人民币汇率市场走向空前一致的大好战局下，国际炒家也开始肆无忌惮的在香港和新加坡的人民币离岸市场沽空人民币（CNH）。2016年的第一个交易日，人民币（CNH）即开黑盘暴跌，4天之内就下跌2.8%。
　　沽空是对冲基金以小博大、小刀锯大树的重要手段。外汇市场的杠杆水平介于20倍至400倍之间，小部分资金就可以撬动巨大的人民币沽空数量，一旦正确，也可以获得巨额的回报。
　　人行五步绝杀
　　人民币汇市云谲波诡，人行以静制动，五步之内直断国际空军的七寸。
　　第一步
　　2015年底，人行开始行政干预，介入人民币汇率市场。日，对个别外资银行进行窗口指导，暂停其跨境及其参加境内外汇业务直至2016年3月底。优聚金融获得市场消息，受影响的外资银行分别是渣打、星展和德银。
　　被暂停的外汇业务就包括现货平盘，这正是国际炒家参与人民币在岸市场的通道。因人民币在岸市场和离岸市场的汇率差价，投机者在境外购买人民币，然后通过可开展跨境外汇业务的外资行在境内抛售，进行套利交易。在此次人行叫停之前，已经有一些银行因为套利交易被处罚。人行此举意在封堵国际炒家在境内投机人民币的漏洞。
　　第二步
　　日起，人行和外管局对银行间外汇市场交易时间从16:30延长至23:30。人民币的离岸市场是24/7全天候运作的，人行此次延长在岸市场的交易市场，尽量使两地市场保持一致。看来人行是要在晚上、在离岸市场反击，并同步影响人民币在岸市场的价格。
　　第三步
　　2016年元旦过后，人行即通过在香港的窗口公司在外汇市场积极收集信息，密切关注国际炒家的沽空盘数量，部署等待在空仓疯狂的时候，能够给空头“一次性”地打击，而不是每天在外汇市场被动接盘托市。优聚金融从市场消息统计，至1月10日，香港人民币（CNH）沽空合约数量已经达到了一千多亿元人民币之巨，超过了2010年4月的历史最高水平。
　　第四步
　　日，人行统一部署，打响了反击战的枪声。当日，人行对在香港的中资银行统一窗口指导，要求香港中资银行对人民币离岸市场的拆借采取冷处理。
　　国际沽空机构在香港的离岸人民币市场沽空是无货沽空（Naked Short Selling），即沽空机构在沽空的时刻，并不持有、也没有协议未来持有人民币。因此，人民币无货沽空有两个假设前提：一是市场流动性充足，在未来到期交割时，沽空者可以按更低的价格在市场上补回卖空的数量以平仓获利，二是沽空的财务成本可控，可以完全被产品的价差覆盖。
　　然而，当这两个前提失效时，对沽空者来说，打击则是致命的。香港离岸人民币市场规模近2万亿元人民币，人民币资金池也有3179亿元，对沽空盘1千多亿来说，流动性是完全没有任何问题。但是，香港的中资银行是离岸人民币流动性的主要提供者，中银香港更担任离岸人民币的清算行，当中资行冷处理人民币的拆借业务时，瞬间，离岸人民币市场即没有了流动性，人民币变得一货难求。
　　第五步
　　同时，日夜晚交易时段，人行通过香港的中资银行账户，突然大手买入人民币（CNH），不仅即时推高人民币汇价844点子，为历史最高单日升幅，同时也抽干了离岸市场仅有的人民币流动性。
　　人民币汇率的突然大幅转向，杀的空头措手不及，部分空头即时爆仓，其余的空头在人民币突然升水的情况下，为了对冲沽空的风险，也必须在市场上拆借人民币，以轧平头寸。
　　但此时，市场已没有流动性，外资银行的外汇交易员向中资银行拆借人民币的时候，中资银行统一回复无货可借，迅即夹高人民币的隔夜拆息（CNY HIBOR C overnight），从平日的1-5厘，波动，上涨到11日夜晚最高的68.5厘，至12日下午14:39更达到了163厘。
　　借不到人民币的空仓只能在市场买入人民币以平仓。两日48小时激战，人民币离岸市场价格上涨2000点子，人民币的离岸汇率CNH已上涨到6.5886水平，缩窄了与在岸人民币CNY汇率6.5750之间的差价。人行打赢了阶段性一役，也向国际炒家表明了捍卫人民币汇率的决心。在12日晚23:30起，香港金管局开始通过人民币流动资金安排计划，向市场大规模释放流动性，至13日晨，香港的人民币隔夜拆息已恢复至10厘水平。
　　香港曾推高拆息至300厘
　　此次中国央行抽干流动性、夹高拆息的打法并不是第一次。1997年亚洲金融风暴时期，索罗斯等国家大鳄炒卖港元、大举沽空港股期货。香港金管局就曾调高港元的隔夜拆息至300厘，以及联手中央，动用外汇储备入市，成功捍卫了港元，击退了炒家，也是索罗斯唯一一次巨亏离场的经历。
　　时光飞转，近二十年过去了，国际炒家还是同样的手法阻击，中国央行还是同样的手法还击，唯一变化的是从昨日的港元变成了今日的人民币。嗜血的狼性是金融市场永远不变的主题。
　　当今全球仍处于低息环境，借贷成本低廉大大便利了国际炒家。中国经济的隐忧并未逝去，人民币贬值的疑虑仍充斥市场。港交所挂牌的人民币CNH期货未平仓合约仍处于历史高位的3万张，价值30亿美元。美国保管信托及结算公司（DTCC）的人民币场外期权交易日均成交额高达150亿美元，是一个月前数字的两倍。
　　今次央行捍卫人民币汇率的胜利只是暂时性的，嗜血性决定着群狼在伤口痊愈之后必然卷土重来。、
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人民币贬值预期升温 做空人民币开始兴风做浪
来源：21世纪经济报道
编辑：gaodongyan
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摘要：市场存在浓厚的人民币贬值预期，此时，央行采取措施增加人民币中间价的市场化定价比重，无形间让这些沽空机构有机会借题发挥——尤其在8月11日央行将人民币中间价大幅调低1136个基点后，沽空人民币力量很快卷土重来。
讯，&中间价大跌近2%，这在历史上，是不曾有过的。&一位国有员表示。然而，这一幕确实发生了。
随着8月11日决定进一步完善兑报价，增强其市场化程度和基准性。当天开盘时，人民币兑中间价较上一个交易日大幅下调1136个基点，报6.2298，跌幅接近2%，刷新了人民币中间价单日最大跌幅历史记录。
&一些做空机构趁机钻了空子。&这位直言。盘中人民币沽空机构卷土重来，一度将逼进当天跌停价格6.3544。
但一家国际投行机构人士认为，这些沽空机构难有作为。究其原因，他们对各国金融监管部门动向最为&敏感&，一旦他们发现中国央行有意采取强硬措施打击投机沽空行为，就会迅速撤离，深怕自己沽空行踪被央行发现，采取措施进行监管，最终得不偿失。
交通银行首席经济学家连平接受21世纪经济报道记者专访时则表示，目前中国资本外流趋势并不明显。
&随着美元加息预期越来越高，人民币短期适度贬值的市场压力一直都存在，但很多企业与机构的应对策略，要么将手里的人民币兑换成美元，要么不再将对外贸获得的美元进行，但这些美元没有撤离中国，而是存入境内银行，这导致了金融市场出现一个新现象，国家有所减少，银行却在增加。&他直言。
只为满足人民币加入SDR相关条件？
对于此次人民币中间价报价机制的调整，央行方面解释称，偏离市场幅度较大，持续时间较长，已经影响了中间价的市场基准地位和权威性。随着这项措施对人民币中间价报价机制进行优化，将有利于提高中间价形成的市场化程度，扩大市场汇率的实际运行空间，更好地发挥汇率对供求的调节作用。
在不少员看来，央行此举的更大目的，旨在解决人民币纳入（）（SDR）的相关操作问题。
8月初，IMF最新报告重点提到将人民币纳为&全球&的某些操作性困难，比如在岸与的差异、在岸市场流动性不足、在岸市场每日交易时间短等问题。
&更重要的是，IMF希望人民币能拥有一个具备广泛代表性的、以市场定价为基础的汇率指标价格，确保IMF成员在任何时间，能以这个基准汇率进行较大规模的外汇交易。&一位前IMF工作人员透露。
记者了解到，当前的主要形成机制，主要由央行授权外汇交易中心，每日计算和发布人民币对美元等主要外汇币种的中间价，人民币则围绕中间价在一定的区间内波动。
&在IMF方面看来，人民币中间价的市场化定价程度可能还不够完善。&他直言。
记者也发现，根据外汇交易中心的解释，中间价的形成方式，是由交易中心在每日银行间开盘前，向外汇市场做市商询价，并将全部做市商报价作为人民币对美元汇率中间价的计算样本，去掉最高和最低报价后，将剩余做市商报价加权平均，得到当日人民币对美元汇率中间价，相应的权重则由外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。
但在实际操作环节，多数做市商与市场参与机构都不知道各个做市商的报价、权重调整等关键信息，以及人民币中间价的具体计算公式等，以至于不少机构认为人民币中间价很大程度受到央行的调控，甚至有些机构通过比较人民币中间价与美元的走势图，认定央行长期默许人民币中间价盯住美元汇率，缺乏基于汇率波动的市场化定价成分。
为此，IMF在经过初步评估后，更倾向将外汇交易中心每日下午三点计算的人民币格作为汇率指标价格。
巧合的是，央行此次人民币中间价改革的重要措施，是要求做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。
&其实，这项措施令人民币中间价的定价机制更贴近IMF对人民币汇率指标价格的相关要求。&这位IMF前工作人员分析说。
做空力量难有作为
&央行此番调整人民币中间价定价机制，却被人民币沽空机构钻了空子。&上述外汇交易员直言。
随着美元9月加息预期强烈，令市场存在浓厚的预期，此时，央行采取措施增加人民币中间价的市场化定价比重，无形间让这些沽空机构有机会借题发挥&&尤其在8月11日央行将人民币中间价大幅调低1136个基点后，沽空人民币力量很快卷土重来。
8月11日当天，上述外汇交易员至少发现两股做空人民币的手法又开始兴风做浪，一是人民币-套利交易大举沽空人民币套利，二是人民币境内外汇差套利再度活跃。
具体而言，很多企业与投资机构发现8月11日中间价大跌导致境外离岸市场人民币汇率报价大幅低于境内在岸市场的报价，便开始在境内（买入美元卖出人民币），再通过境外售汇（买入人民币卖出美元），套取境内外人民币汇率的价差，最终，人民币境内即期汇率受境外价格大幅下跌拖累，同样跟随大跌。
他直言，这些沽空机构之所以有恃无恐，一个重要原因是这些机构相信，在此次中间价定价机制调整后，央行干预人民币汇率稳定的力度将大幅减少，让他们可以顺势沽空人民币套利。此前3-4个月，央行一直将人民币中间价稳定在6.12附近，令他们难以作为。
更深层次的原因，是这些机构在豪赌央行有意默许人民币适度贬值，以缓解出口竞争压力。
海关统计显示，7月份中国进出口的总值2.12万亿元（人民币。下同），比去年同期下跌8.8%。其中，出口1.19万亿元，下跌8.9%；进口9302亿元，下跌8.6%，2630亿元，同比跌幅10%。
一家国际资产管理机构人士分析说。尽管今年幅度趋缓，考虑到其他贬值幅度更大，令6月份人民币实际有效汇率指数达到130.08，加重中国对欧亚国家的商品出口的竞争压力。
但在多位外汇交易员看来，这些沽空力量往往对各国金融监管部门政策动向最为&敏感&，一旦他们发现中国央行有意采取强硬措施打击投机沽空行为，就会迅速撤离。
&坦白说，他们难有作为。&上述外汇交易员直言，在8月11日收盘前，部分沽空机构已经对所有沽空头寸进行逢低平仓，开始获利退出，因为他们担心央行监测到他们的沽空行踪，出台具体措施进行监管，到时他们反而会得不偿失。
记者多方了解到，8月11日当天央行也在密切监测市场动向，在稳定人民币市场预期的情况下，确保人民币汇率中间价形成方式的有序完善。
资本外流&不大会出现&
随着8月11日人民币中间价大跌，不少机构开始担心，资本外流问题。
&过去3个月，不少新兴市场国家已经遭遇资本外流困境。&前述国际投行机构人士直言。究其原因，一是美元加息预期令套利资本开始纷纷从新兴市场国家撤离，转投；二是美元大幅升值令以美元计价的大宗商品近期价格大幅走低，令这些严重依赖能源产业发展经济的新兴市场国家陷入经济增速放缓、股市大跌、货币大幅贬值、资本外流、外汇储备持续缩水的恶性循环。
交通银行首席经济学家连平对此表示，目前讨论中国面临资本外流危机，有点言过其实。毕竟，相比这些新兴市场国家经济发展严重依赖大宗商品出口，结构更有弹性，可以通过出台一系列刺激政策确保经济尽早企稳反弹，避免重蹈新兴市场国家经济恶性循环+资本外流的覆辙。
&不可否认的是，之所以减少，一是外汇储备里的非美元资产因造成的估值损失，二是少量资金的确开始外流。&连平指出。但这些都不是导致外汇储备缩水的主要原因，一个不容忽视的趋势，是中国正在推行一带一路战略，对外有大量投资并购项目，加之近年中国居民增加对外投资力度，某种程度也会导致外汇储备减少。
一位长期了解动态的民间资产管理机构负责人则给记者算了一笔账，前些年美元零环境下，不少套利机构通过低息拆入美元进行杠杆融资，再投资国内各类高收益、存在刚性兑付的信托产品，可以获得年化6-8%的无风险净收益，即使8月11日人民币汇率出现约3%贬值，其实际回报仍在3%以上。在欧美零利率环境下，3%的年化无风险收益足以令这些机构感到满足。
央行研究局首席经济学家马骏对此指出，8月11日人民币中间价大跌约2%，应该是央行完善中间价报价机制所带来的一次性调整，不应被解读为人民币出现趋势性贬值。
在上述外汇交易员看来，中国政府之所以调整人民币中间价定价机制，主要目的是推动人民币尽早满足加入SDR的各项条件，加快的步伐。因此央行也会倾向保持人民币长期升值的趋势，为人民币国际化创造良好的外部环境。毕竟，各国央行与国际大型资产管理机构不愿将一只存在趋势性贬值预期的货币，纳入自己储备池。
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400-103-2211人民币中间价再跌1.6%
来源：21世纪经济报道
　　导读　　令人意外的是，在收盘前夕，市场突然出现神秘力量，在境内人民币/美元即期汇率6.43附近大手笔买入人民币，令境内外人民币汇率跌幅大幅收窄。　　记者多方了解到，市场普遍猜测是央行通过代理银行入市干预在岸人民币即期汇率，防止人民币过度贬值。　　21世纪经济报道记者向央行人士求证，对方表示“以央行相关公告为准”。“有些沽空机构见势不妙，在收盘前赶紧对人民币沽空期权头寸进行平仓。”前述外汇交易员表示。这些机构也万万没想到，央行这次不再采取中间价设定方式“干预”人民币汇率，而是盘中突然大手笔买涨人民币汇率，着实令他们措手不及。　　本报记者 陈 植　　实习记者 韩佳栩 上海报道　　人民币兑美元汇率中间价连跌两天。　　继8月11日大幅下跌1136个基点后，8月12日人民币兑美元汇率中间价再度下跌1008个基点，跌幅约1.6%，报在6.3306，创下日以来的最低值。　　连续两天人民币汇率跌幅接近4%，令不少企业坐不住了。　　一家香港当地银行外汇交易员透露，8月12日早盘，一些企业基于避险需要，下达卖出人民币的指令，但整体成交量并不高。　　究其原因，随着人民币中间价连续两天大幅下跌，一些外汇经纪商与境外银行也无法判断未来人民币向下波动幅度，与其自己买入人民币面临亏损风险，不如暂不提供人民币兑美元的交易报价。　　他强调，这也导致离岸人民币市场出现一些欧洲银行的人民币大额卖单，甚至市场传闻一家大型外汇银行在亚洲时段的抛售量，约占当前整个人民币外汇交易量的1/4。　　受此冲击，离岸人民币兑美元汇率一度跌逾2000个基点，跌幅超过3.21%，最低报在6.5928，间接拖累在岸市场人民币兑美元即期汇率，一度随之下跌1180个基点，报6.4486，跌幅超过1.86%。　　但令人意外的是，在收盘前夕，市场突然出现神秘力量，在境内人民币/美元即期汇率6.43附近大手笔买入人民币，令境内外人民币汇率跌幅大幅收窄。　　记者多方了解到，市场普遍猜测是央行通过代理银行入市干预在岸人民币即期汇率，防止人民币过度贬值。　　记者向央行人士求证，对方表示“以央行相关公告为准”。　　值得注意的是，央行将8月12日人民币中间价下调1008个基点同时，已经明确表示：“当天中间价大幅下调，是因为参考了上个交易日的收盘价格。目前人民币汇率中间价的波动是正常的，从国际国内经济金融形势看，当前不存在人民币汇率持续贬值的基础。”　　套期保值操作“窘境”　　8月12日开盘前，上述外汇交易员已经收到不少贸易企业卖出人民币、买入美元的套期保值交易指令。　　“这些外贸企业利润率约在5-7%之间，随着人民币中间价最近两天跌幅超过3%，等于他们的汇兑损失，接近经营利润的50%。”他解释说。　　但他很快发现，12日早盘时间，愿意大量接收人民币头寸的银行、外汇经纪商并不多，尤其是一些境外银行以无法判断未来人民币汇率向下波动幅度为由，干脆暂不提供人民币汇率交易报价，令不少企业套期保值操作指令难以实施。　　一家国际资产管理机构外汇交易部主管向21世纪经济报道记者透露，此前市场有些传闻，令不少境外代理清算银行担心手里的人民币头寸无人接盘，就不愿提供人民币汇率交易报价。　　在他看来，这又让沽空机构钻了空子。　　“8月12日当天，人民币境内外汇差套利交易变得更加活跃。”这位外汇交易部主管指出。由于人民币中间价再度大幅下跌，沽空机构趁机如法炮制――在境内购汇（买入美元卖出人民币），再通过境外售汇（买入人民币卖出美元），一面套取境内外人民币汇率的价差，一面大幅压低离岸人民币汇价，迫使境内人民币即期汇率跟随大跌。　　这些沽空机构的主战场，则是香港无本金交割远期外汇交易市场（Non-deliverable Forwards，NDF）。早在8月11日，这些机构已建立大量人民币沽空期权头寸，只等人民币境内外汇差套利交易进一步拉低人民币汇率，坐等高额沽空回报。　　一些欧洲银行由于难以判断人民币未来向下波动幅度而被迫抛售人民币避险，无形间也为他们的沽空策略推波助澜，导致离岸人民币汇率跌幅一度超过3%。　　“其实，人民币汇率如此大幅下跌，也给企业套期保值操作带来不小的难度。”上述外汇交易员指出。这些企业一方面担心跟随建立沽空人民币头寸，一旦汇率触底反弹，自己就变成最后的买单者；另一方面，自己迟迟未能换汇拿到美元，又面临更高的汇兑损失。　　神秘资金尾盘“托”汇市　　正在亚洲交易时段交易收盘前，外汇市场突然自己找到了人民币汇率“底部区间”。　　上述外汇交易员透露，就在收盘前，有机构在人民币兑美元即期汇率6.43附近，大手笔买入人民币。随之而来的，是市场纷纷传闻中国央行正通过代理银行，在境内市场大手笔买入人民币，防止人民币汇率过度贬值。　　他分析，央行干预汇率的策略并不复杂，主要目的是阻止在岸人民币汇率进一步贬值，以此带动离岸人民币汇率企稳反弹，令沽空策略无利可图，迫使投机力量退出。　　事实上，央行疑似干预汇率的动作，取得不错的市场效果。截至收盘时，在岸人民币兑美元汇率跌幅已经收窄至0.9%，此前跌幅一度超过2%；离岸人民币兑美元跌幅收缩至1.8%，此前跌幅一度超过3%。　　“有些沽空机构见势不妙，在收盘前赶紧对人民币沽空期权头寸进行平仓。”前述外汇交易员表示。这些机构也万万没想到，央行这次不再采取中间价设定方式“干预”人民币汇率，而是盘中突然大手笔买涨人民币汇率，着实令他们措手不及。　　一位境外投行人士分析，这些投机机构未必敢于持续沽空人民币套利，究其原因，往往对各国金融监管部门货币政策动向最为“敏感”，一旦他们发现中国央行开始采取强硬措施打击投机沽空人民币行为，就会迅速撤离。　　“现在需要注意的，反而是不少机构与企业基于过去两天人民币中间价大幅下跌，开始盲目卖出人民币避险，给人民币汇率带来不小的下跌压力。”他提醒说。　　央行研究局首席经济学家马骏指出，最近两日人民币汇率趋势仍在可控范围内。更为重要的是，央行在必要的时刻完全有能力通过直接干预外汇市场稳定市场汇率，防止出现由于羊群效应导致汇率非理性大幅波动。
(责任编辑：Newshoo)
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