阅读|刘姝威经典文章《蓝田之谜》
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最近A股上市公司獐子岛公告称，因为遭到几十年一遇的天灾，其在2011年和部分2012年播撒的100多万亩虾夷扇贝几近绝产。受此影响，獐子岛前三季度巨亏8.12亿元。“扇贝去哪儿了”，迅速像一个笑话发酵和蔓延开来。有人由此联想到了蓝田股份造假事件。
蓝田事件是中国证券市场一系列欺诈案的之一，被称为“老牌绩优”的蓝田巨大泡沫的破碎，是继银广夏之后，中国股市上演的又一出丑剧，成为2002年中国经济界一个重大事件。
蓝田股份曾经创造了中国股市常盛不衰的绩优神话。这家以养殖、旅游和饮料为主的上市公司，一亮相就颠覆了行业规律和市场法则，1996年发行上市以后，在财务数字上一直保持着神奇的增长速度：总资产规模从上市前的2．66亿元发展到2000年末的28．38亿元，增长了9倍，历年年报的业绩都在每股0．60元以上，最高达到1．15元。即使遭遇了1998年特大洪灾以后，每股收益也达到了不可思议的0．81元，5年间股本扩张了360％，创造了中国农业企业罕见的“蓝田神话”。
12年过去，刘姝威对蓝田股份的分析仍然值得细细品味，从文章中可以看出，刘姝威除了运用了一点银行的商业常识以外，信息全部来源于公开信息，其最主要手段就是进行同行业对比，这也是投资的基本逻辑，不能脱离常识太多。这也是我们重新把这篇文章翻出来分享给大家的原因，其参考价值完全不随时间流逝而淡化：他抓住了公司分析的命门。
资本市场从来没有新鲜事！回头看，那些存货造假的公司，不就是用的蓝田那一套吗！
刘姝威经典文章《蓝田之谜》
我运用国际通用的分析方法，分析了从蓝田股份的招股说明书到2001年中期报告的全部财务报告以及其他公开资料。根据对蓝田股份会计报表的研究推理，我写了一篇600多字的研究推理短文《应立即停止对蓝田股份发放贷款》发给《金融内参》。
现在，我公开发表蓝田股份会计报表的研究推理摘要。我将非常感谢大家评论我的研究推理。
-我研究推理“应立即停止对蓝田股份发放贷款”的依据
在对借款企业发放贷款前和发放贷款后，银行必须分析借款企业的财务报告。如果财务分析结果显示企业的风险度超过银行的风险承受能力，那么，银行可以立即停止向企业发放贷款。
1.蓝田股份的偿债能力分析
2000年蓝田股份的流动比率是0.77。这说明蓝田股份短期可转换成现金的流动资产不足以偿还到期流动负债，偿还短期债务能力弱。
2000年蓝田股份的速动比率是0.35。这说明，扣除存货后，蓝田股份的流动资产只能偿还35%的到期流动负债。
2000年蓝田股份的净营运资金是-1.3亿元。这说明蓝田股份将不能按时偿还1.3亿元的到期流动负债。
从1997年至2000年蓝田股份的固定资产周转率和流动比率逐年下降，到2000年二者均小于1。这说明蓝田股份的偿还短期债务能力越来越弱。
2000年蓝田股份的主营产品是农副水产品和饮料。2000年蓝田股份“货币资金”和“现金及现金等价物净增加额”，以及流动比率、速动比率、净营运资金和现金流动负债比率均位于“A07渔业”上市公司的同业最低水平，其中，流动比率和速动比率分别低于“A07渔业”上市公司的同业平均值大约5倍和11倍。这说明，在“A07渔业”上市公司中，蓝田股份的现金流量是最短缺的，短期偿债能力是最低的。
2000年蓝田股份的流动比率、速动比率和现金流动负债比率均处于“C0食品、饮料”上市公司的同业最低水平，分别低于同业平均值的2倍、5倍和3倍。这说明，在“C0食品、饮料”行业上市公司中，蓝田股份的现金流量是最短缺的，偿还短期债务能力是最低的。
2.蓝田股份的农副水产品销售收入分析
2000年蓝田股份的农副水产品收入占主营业务收入的69%，饮料收入占主营业务收入的29%，二者合计占主营业务收入的98%。
日蓝田股份发布公告称：由于公司基地地处洪湖市瞿家湾镇，占公司产品70%的水产品在养殖基地现场成交，上门提货的客户中个体比重大，因此“钱货两清”成为惯例，应收款占主营业务收入比重较低。
2000年蓝田股份的水产品收入位于“A07渔业”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值3倍。
2000年蓝田股份的应收款回收期位于“A07渔业”上市公司的同业最低水平，低于同业平均值大约31倍。这说明，在“A07渔业”上市公司中，蓝田股份给予买主的赊销期是最短的、销售条件是最严格的。
作为海洋渔业生产企业，华龙集团以应收款回收期7天(相当于给予客户7天赊销期)的销售方式，只销售价值相当于蓝田股份水产品收入5%的水产品；中水渔业以应收款回收期187天(相当于给予客户187天赊销期，比蓝田股份“钱货两清”销售方式更优惠、对客户更有吸引力)的销售方式，只销售价值相当于蓝田股份水产品收入26%的水产品。
蓝田股份的农副水产品生产基地位于湖北洪湖市，公司生产区是一个几十万亩的天然水产种养场。武昌鱼公司位于湖北鄂州市，距洪湖的直线距离200公里左右，其主营业务是淡水鱼类及其它水产品养殖，其应收款回收期是577天，比蓝田股份应收款回收期长95倍；但是其水产品收入只是蓝田股份水产品收入的8%。洞庭水殖位于湖南常德市，距洪湖的直线距离200公里左右，其主营产品是淡水鱼及特种水产品，其产销量在湖南省位于前列，其应收款回收期是178天，比蓝田股份应收款回收期长30倍，这相当于给予客户178天赊销期；但是其水产品收入只是蓝田股份的4%。在方圆200公里以内，武昌鱼和洞庭水殖与蓝田股份的淡水产品收入出现了巨大的差距。
武昌鱼和洞庭水殖与蓝田股份都生产淡水产品，产品的差异性很小，人们不会只喜欢洪湖里的鱼，而不喜欢武昌鱼或洞庭湖里的鱼。蓝田股份采取“钱货两清”和客户上门提货的销售方式，这与过去渔民在湖边卖鱼的传统销售方式是相同的。蓝田股份的传统销售方式不能支持其水产品收入异常高于同业企业。除非蓝田股份大幅度降低产品价格，巨大的价格差异才能对客户产生特殊的吸引力。但是，蓝田股份与武昌鱼和洞庭水殖位于同一地区，自然地理和人文条件相同，生产成本不会存在巨大的差异，若蓝田股份大幅度降低产品价格，它将面临亏损。
根据以上分析，我研究推理：蓝田股份不可能以“钱货两清”和客户上门提货的销售方式，一年销售12.7亿元水产品。
3.蓝田股份的现金流量分析
2000年蓝田股份的“销售商品、提供劳务收到的现金”超过了“主营业务收入”，但是其短期偿债能力却位于同业最低水平。这种矛盾来源于“购建固定资产、无形资产和其它长期资产所支付的现金”是“经营活动产生的现金流量净额”的92%。2000年蓝田股份的在建工程增加投资7.1亿元，其中“生态基地”、“鱼塘升级改造”和“大湖开发项目”三个项目占75%，在建工程增加投资的资金来源是自有资金。这意味着2000年蓝田股份经营活动产生的净现金流量大部分转化成在建工程本期增加投资。
根据日蓝田股份发布的公告，2000年蓝田股份的农副水产品收入12.7亿元应该是现金收入。
我从事商业银行研究，了解我国的商业银行。如果蓝田股份水产品基地瞿家湾每年有12.7亿元销售水产品收到的现金，各家银行会争先恐后地在瞿家湾设立分支机构，会为争取这“12.7亿元销售水产品收到的现金”业务而展开激烈的竞争。银行会专门为方便个体户到瞿家湾购买水产品而设计银行业务和工具，促进个体户与蓝田股份的水产品交易。银行会采取各种措施，绝不会让“12.7亿元销售水产品收到的现金”游离于银行系统之外。与发达国家的银行相比，我国商业银行确实存在差距，但是，我国的商业银行还没有迟钝到“瞿家湾每年有12.7亿元销售水产品收到的现金”而无动于衷。
根据以上分析，我研究推理：2000年蓝田股份的农副水产品收入12.7亿元的数据是虚假的。
4.蓝田股份的资产结构分析
蓝田股份的流动资产逐年下降，应收款逐年下降，到2000年流动资产主要由存货和货币资金构成，到2000年在产品占存货的82%；蓝田股份的资产逐年上升主要由于固定资产逐年上升，到2000年资产主要由固定资产构成。
2000年蓝田股份的流动资产占资产百分比位于“A07渔业”上市公司的同业最低水平，低于同业平均值约3倍；而存货占流动资产百分比位于“A07渔业”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值约3倍。
2000年蓝田股份的固定资产占资产百分比位于“A07渔业”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值1倍多。
2000年蓝田股份的在产品占存货百分比位于“A07渔业”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值1倍；在产品绝对值位于同业最高水平，高于同业平均值3倍。
2000年蓝田股份的存货占流动资产百分比位于“C0食品、饮料”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值1倍。
2000年蓝田股份的在产品占存货百分比位于“C0食品、饮料”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值约3倍。
根据以上分析，我研究推理：蓝田股份的在产品占存货百分比和固定资产占资产百分比异常高于同业平均水平，蓝田股份的在产品和固定资产的数据是虚假的。
5.我的研究推理
根据以上分析，我研究推理：蓝田股份的偿债能力越来越恶化；扣除各项成本和费用后，蓝田股份没有净收入来源；蓝田股份不能创造足够的现金流量以便维持正常经营活动和保证按时偿还银行贷款的本金和利息；银行应该立即停止对蓝田股份发放贷款。
-我研究推理“蓝田股份已经成为中国蓝田总公司的提款机”的依据
1.蓝田股份的关联方关系
根据蓝田股份2000年会计报表附注“(八)关联方关系及交易”，蓝田股份的母公司是洪湖蓝田经济技术开发有限公司，注册地址是洪湖市瞿家湾镇。蓝田股份合并会计报表的子公司有两家：沈阳蓝田房屋开发有限公司(注册地址是沈阳市)和湖北洪湖蓝田水产品开发有限公司(注册地址是洪湖市瞿家弯镇)。2000年沈阳蓝田房屋开发有限公司亏损。2000年蓝田股份的利润主要来自于湖北洪湖蓝田水产品开发有限公司。
根据蓝田股份2000年会计报表附注“(八)关联方关系及交易”，中国蓝田总公司与蓝田股份不存在控制关系，二者之间的关系是公司高级管理人员兼职。蓝田股份委托中国蓝田总公司为代销商，2000年中国蓝田总公司代销额占当期蓝田股份销售额的1.9%。中国蓝田总公司长期为蓝田股份的产品进行广告宣传。
中国蓝田总公司所属的金农网(产品)《中国蓝田总公司简介》称：“1996年5月，其核心企业沈阳蓝田股份有限公司由中国农业部推荐为首家A股股票上市公司。”
金农网(简介)《中国蓝田(集团)总公司简介》称：“湖北蓝田股份有限公司是总公司的核心企业，1996年5月由国家批准A股上市，被誉为‘中国农业第一股’。上市以来，业绩连年高速增长，2000年，主营业务收入18.41亿元，利润总额5.02亿元。”
蓝田股份称：中国蓝田总公司与蓝田股份不存在控制关系，二者之间的关系是公司高级管理人员兼职。中国蓝田总公司和中国蓝田(集团)总公司称：蓝田股份是其核心企业。哪个是真的？
2.中国蓝田(集团)总公司的收入来源分析
金农网(简介)《中国蓝田(集团)总公司简介》称：中国蓝田总公司在全国建立了六大生产基地，即湖北洪湖30万亩水产品种植、养殖和绿色食品加工基地，湖北随州10万亩银杏和200吨黄酮、500公斤萜内酯生产加工基地，湖南临湘10万亩黄姜及500吨皂素生产基地，湖南常德奶牛、乳制品生产加工基地，广东珠海优化农业试验基地，北京昌平国际高科技农业基地。
(1)北京昌平国际高科技农业基地
日湖北蓝田股份有限公司董事会发布关联交易公告称：“本公司以2320万元的价格将所持蓝田园(即北京昌平国际高科技农业基地)80%的股权出售给中国蓝田总公司。……蓝田园公司成立时间较短，到目前为止未有盈利。”
(2)广东珠海优化农业试验基地
金农网(简介)《中国蓝田(集团)总公司简介》称：中国蓝田集团广东公司在广东省计划委员会立项，投资1.9亿元，于广东省珠海市建设“广东蓝田优化农业试验基地”。
广东省发展计划委员会网站(建设项目计划表)列示：珠三角十大农业示范基地项目，建设起止年限：年，总投资40亿元，到2000年完成投资15亿元，2001年计划投资2亿元。假设“广东蓝田优化农业试验基地”是“珠三角十大农业示范基地”之一，那么，该基地最早是2000年开始投资建设的。
(3)湖北随州10万亩银杏和200吨黄酮、500公斤萜内酯生产加工基地
金农网(简介)《中国蓝田(集团)总公司简介》称：中国蓝田集团随州公司开发管理的10万亩银杏基地坐落在湖北省随州市。基地以洛阳镇为重点，以该镇珠宝山第七个村为中心，辐射洛阳镇230平方公里的32个行政村。
《随州信息港》网站：湖北省随州市曾都区洛阳镇位于大洪山东麓，全镇辖32个村(居)委会，34500人，总面积230平方公里，其中耕地3.3万亩，山场25万亩，水面2.2万亩。全镇有果用型银杏树570多万株，其中百年以上1.7万株，千年以上308株；叶用型银杏园5300余亩，银杏苗圃100多亩，每年产银杏500余吨、银杏叶1500余吨，可出圃各规格银杏苗500万株。
三九健康网日报道，6月26日，我国最大的银杏深加工基地正式落户随州。省委常委、中国工程院院士周济与中国蓝田集团总裁瞿兆玉共同为这座占地500亩的“湖北蓝田银杏高科技产业园”奠基。
(4)湖南临湘10万亩黄姜及500吨皂素生产基地
蓝田金农网没有介绍湖南临湘10万亩黄姜及500吨皂素生产基地。
在湖南省临湘市政府网站有关湖南临湘10万亩黄姜及500吨皂素生产基地的任何信息。
(5)湖南常德奶牛、乳制品生产加工基地
蓝田金农网没有介绍湖南常德奶牛、乳制品生产加工基地。在湖南省常德市政府网站有关湖南常德奶牛、乳制品生产加工基地的任何信息。
(6)洪湖30万亩水产品种植、养殖和绿色食品加工基地
金农网(简介)《中国蓝田(集团)总公司简介》介绍了中国蓝田(集团)总公司的洪湖生态养殖基地(位于洪湖)、果蔬种植基地、畜禽养殖基地(位于洪湖市)和绿色食品加工中心(位于洪湖瞿家湾镇)。
从1997年至2000年蓝田股份累计投资3亿元的洪湖菜篮子工程与中国蓝田(集团)总公司的果蔬种植基地、畜禽养殖基地和绿色食品加工中心位于同一地点。
从1997年至2000年蓝田股份累计投资约16亿元的生态基地、大湖开发项目和渔塘升级项目与中国蓝田(集团)总公司的洪湖生态养殖基地位于同一地点。
3.我的研究推理
根据以上分析，我研究推理：中国蓝田(集团)总公司的湖北洪湖30万亩水产品种植、养殖和绿色食品加工基地就是蓝田股份的生产基地；中国蓝田(集团)总公司的其他五个生产基地不能为其提供净收入和现金流量；中国蓝田总公司没有净收入来源，不能创造充足的现金流量以便维持正常的经营活动和保证按时偿还银行贷款的本金和利息；蓝田股份的现金流量流向中国蓝田(集团)总公司；蓝田股份已经成为中国蓝田总公司的提款机。
-我研究推理“蓝田股份依靠银行贷款维持运转”的依据
根据以上分析，我没有发现蓝田股份足以维持其正常经营和按时偿还银行贷款本息的现金流量来源。所以，我研究推理：蓝田股份依靠银行的贷款维持运转，而且用拆西墙补东墙的办法，支付银行利息。
从《金融内参》日发表《应立即停止对蓝田股份发放贷款》到日瞿兆玉找我，间隔25天。瞿兆玉博士说：“所有银行停发贷款，资金链断了，业务无法进行了，快死了。”一家健康的企业不会出现如此强烈的反应，在银行停发贷款的短时间内，业务已经无法进行了。
任何一家银行不可能单凭一篇短文和不进行调查研究而立即停发一家企业的贷款。
在《应立即停止对蓝田股份发放贷款》中，我提示银行检查“蓝田股份和中国蓝田总公司及其各地子公司的银行户现金流动情况”。
如果银行对蓝田进行调查研究后，根据银行的调查研究结果，停发蓝田贷款，那么，银行停发蓝田贷款一定有其理由。
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我为什么和蓝田“过不去”？刘姝威透露内情
3、蓝田起诉苏征兵让我震惊(刘姝威原以为这件事很快就会过去，没想到事态的发展渐渐超出了她的预料。日，刘姝威把她对蓝田股份的分析过程写成了文字报告，递交给了有关领导。)刘姝威：在这篇文章当中，我首先说明了，在那篇文章当中的100字的现场描述是引自《粤港信息报》记者苏征兵的一篇文章。(《粤港信息报》记者苏征兵100多字的现场描述主要介绍了蓝田股份水产基地的冷清场面，它印证了刘姝威对蓝田2000年水产品收入达12.7亿元的怀疑，而当时刘姝威并未注明这段文字的作者。)刘姝威：然后12月1日的时候又发生了一个让我很震惊的事情:我在互联网上看到一则报道，说蓝田起诉苏征兵了，是因为他发表了我引用的那100字的那篇文章，(蓝田)向苏征兵索赔20万元。记者：起诉苏征兵的消息为什么对你有那么大的震动？刘姝威：因为我在11月26日那个报告中提到这100字是引用苏征兵的。4、我接到了洪湖市法院的传票刘姝威：12月13日，我们所长给我打电话，说洪湖市人民法院给你送传票来了。(日，刘姝威接到了湖北省洪湖市人民法院的传票，案由是蓝田股份有限公司诉刘姝威名誉侵权。在起诉状中，蓝田股份有限公司称刘姝威在文章里捏造事实，请求法院判令刘姝威公开赔礼道歉、恢复名誉、消除影响，赔偿经济损失50万元。)刘姝威：办理完了交接手续，我问民事庭庭长，说你知道这篇文章发表在什么地方吗？他说发表在《金融内参》上。我说你知道《金融内参》是什么密级的吗？报送范围是什么？他愣了，他说我不知道呀。我说你们怎么能够拿着蓝田窃取的国家机密作为证据来立案呢？你们怎么能够受理这个案子呢？最后他说，这不是我应该回答的问题。我接到诉状之后，马上给《金融内参》打电话，他们没有作任何表示。12月17日，我给瞿兆玉发去传真，说如果不撤销对我和苏征兵的诉讼，我将向全世界公开我的分析过程。当天下午瞿兆玉给我来电话，他说你知道吗，《金融内参》第19期发表声明了。当时我要比瞿兆玉找我的时候还要震惊，因为我对这件事一无所知。后来我才知道，12月12日《金融内参》第19期发表声明，说“本刊第16期刊载的《应立即停止对蓝田股份发放贷款》一文，纯系作者个人观点”。12月28日，根据《保密法》，我向洪湖市法院提出管辖异议。5、恐吓信宣告1月23日是我的死期(法院的传票彻底打破了刘姝威平静的研究生涯。从日开始，刘姝威陆续收到了一些来历不明的恐吓邮件，这更给她的生活蒙上了一层阴影。)刘姝威：我(2002年)1月10日晚上8点多钟的时候，打开我的电子信箱，收到了4封恐吓信——就是“1月23日是你的死期”。记者：1月23日是什么日子？刘姝威：也就是我开庭的那一天。我立即拨了110,几分钟之后，负责我们这个地区治安巡逻的110的队长到我家来了。我把全部情况跟他说了。临走的时候，他说了一句话。他说正义终将战胜邪恶。你不要怕，我支持你。这是我从日接到传票以来得到的第一次公开的并且付诸于行动的保护和支持。我会永远记住他的，我会感谢他一辈子。记者：当时你真的很害怕吗？刘姝威：实事求是说，我当时一点都不怕。我怕也没有用。只是现在想起来后怕。我想，在任何时候、任何条件下，我绝对不会说我这篇文章是错的。记者：你只是一个学者，而你所做的只是把你的研究结论，在一个不公开的属于机密的内参上发表了，为什么会让你的生活陷入另外一个世界？刘姝威：这是非常不正常的。它玷污了法律。6、庭审中止，蓝田也跌停了(从日开始，刘姝威向国内100多家媒体发去了她的分析报告《蓝田之谜》。不久，全国各大新闻单位纷纷对刘姝威与蓝田的纠葛给予了高度关注。)刘姝威：1月22日的时候，我收到洪湖市法院的一个用特快专递送来的通知书，说我提出的管辖异议他们还没有裁定，所以1月23日的庭审中止。何时开庭，另行通知。(而在此之前，事态的发展超出了刘姝威与蓝田股份的控制范围。今年1月12日，因涉嫌提供虚假财务信息，瞿兆玉的继任者、董事长保田等10名公司管理人员被拘传。而此前改任中国蓝田总公司总裁的瞿兆玉也接受了有关部门的调查。今年1月21日、22日以及23日上午，生态农业被强制停牌，当天下午全线跌停。)7、我不希望不了了之记者：就是600个字，粉碎了一个上市公司的神话。这件事本身我们听起来就难以置信。不知道你作为当事人来说，你的个人感触是什么？刘姝威：我纠正你的说法，不是由于我的600字粉碎了一个神话。在我之前，证监会已经开始进行调查了。记者：但你是第一个吹响预警信号的人。刘姝威：那你太小看我们的银行家了。为什么不应该发放的贷款发放出去了，应该停发的贷款停不了呢？这说明一定有其他的因素在干扰。记者：你指的这个因素是什么？刘姝威：作为一个上市公司的话，瞿兆玉哪有那么大的本事上天入地，他为什么能那么迅速地就能拿到《金融内参》呢？如果这个因素你不消除的话，很难保证我们的信贷安全。在一个健康的市场经济当中，这些因素是不可能存在的。而我以前的研究，就像瞿兆玉对我的评价一样——你太学术了。记者：你指的这个因素是权力吗？刘姝威：这个问题我想应该让公众来分析吧。记者：你认为会不了了之吗？刘姝威：我不希望不了了之。(目前蓝田股份有限公司并没有撤销对刘姝威的名誉诉讼，这起官司何时开庭还是一个未知数。据了解，中国证监会正在对蓝田进行全面调查。相信不久，蓝田真相将大白于天下。)
[责任编辑：yuzedu]
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