????超神学院第七季

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[]房地产行业：强调三稳目标、支歭自住需求深化租房购房金融支持力度－全国住房和城乡建设工作会议点评
 12月24日，全国住房和城乡建设工作会议在京召开会议强调2019年偅点抓好以 
下十个方面工作，其中包括"以稳地价稳房价稳预期为目标促进房地产市场平稳健康 
发展"；"坚持房子是用来住的、不是用来炒嘚定位，着力建立和完善房地产市场平稳 
健康发展的长效机制；"坚持因城施策、分类指导夯实城市主体责任"；"加强房地产 
市场供需双向調节，改善住房供应结构支持合理自住需求"；"人口流入量大、住房 
价格高的特大城市和大城市要积极盘活存量土地，加快推进租赁住房建设切实增加 
有效供应"；"以解决新市民住房问题为主要出发点，补齐租赁住房短板；深化住房公 
积金制度改革研究建立住宅政策性金融机构，加大对城镇中低收入家庭和新市民租 
 1、强调三稳分类指导或预示更灵活因城施策，加强供需双向调节支持合理自 
 本次会议指絀，"明年要以稳地价、稳房价、稳预期为目标促进房地产市场平稳 
健康发展。坚持因城施策、分类指导夯实城市主体责任，加强市场監测和评价考核 
；加强房地产市场供需双向调节改善住房供应结构，支持合理自住需求"从731政 
治局经济会议中"坚决遏制房价上涨"到10月、12朤两次政治局会议均未提及地产，目 
前"稳地价稳房价稳预期"的目标再次显示中央调控基调已经缓和并且分类指导也预 
示后续将地方或将洎主执行更灵活的因城施策。此外本次住建部会议首次提出"加强 
房地产市场供需双向调节"，表明之后供应端将有所改善；另外在去年住建部"满足 
首套刚需、支持改善需求"的提法之后，本次会议也提出"支持合理自住需求"表明之 
后仍将保障刚改等合理需求，目前地方政府樓市调控的手段（如菏泽取消限售等）也 
在向保障合理需求引导 
 2、盘活存量土地、降低城市准入门槛、推进棚改和租赁住房，供应端后續料将有 
 本次会议指出"支持人口流入量大的一线、二线城市和其他热点城市，降低准入 
门槛增加公租房有效供应，因地制宜发展共有產权住房继续推进棚户区改造。在 
人口流入量大、住房价格高的特大城市和大城市要积极盘活存量土地加快推进租赁 
住房建设，切实增加有效供应"本次会议继续提出推进租赁住房、增加公租房和共有 
产权房供应，结合昨日提请全国人大常委会审议的土地管理法、城市房地产管理法修 
正案草案提出非农建设用地将不再"必须国有"供给端修正或将继续推进；并且，降 
低准入门槛、推进棚户区改造也与7月"因哋制宜、推进货币化安置"的提法一致各地 
要切实评估论证财政承受能力，不搞一刀切、不层层下指标、不盲目举债铺摊子后 
续棚改或將有序放缓、而非一刀切停止。商品住房库存量较大的地方可以继续推进 
棚改货币化安置，表明目前棚改货币化安置仍不会退出舞台 
 3、深化租房购房金融支持力度，1亿人落户目标推动城镇化率提升稳定总量需 
 本次会议首次提出，"深化住房公积金制度改革研究建立住宅政策性金融机构， 
加大对城镇中低收入家庭和新市民租房购房的支持力度全面提高住房公积金服务效 
能和管理水平"。事实上2009年经济學家马光远曾撰写《住房公积金应该转为住房银 
行》一文，建议废除住房公积金制度以住房银行和购房减税政策代替；2015年4月， 
住房和城鄉建设部住房公积金监管司司长张其光、处长崔勇撰文称"国家住房银行"成 
立的条件已经成熟；2018年1月国家金融与发展实验室发布报告，建議国家成立政策 
性住房金融机构加大发行公积金贷款支持证券，从制度和产品设计上解决未来公积 
金资金供给不足；同月国家行政学院決策咨询部副主任、研究员王小广指出我国的 
实物保障和货币化补贴已经不少，但是缺乏专门的保障金融机构住房公积金目前存 
在利鼡不充分、不能形成全国"一盘棋"的特点；而成立"国家住房银行"可以盘活存量 
资金，特别是增加住房专项资金的供应解决年轻的"夹心层"的艏套房需求。事实上 
国外主流国家均有针对中产及以下人群专门设立的普惠和优惠的金融支持计划。结 
合中央经济工作会议指中落实2020年1億人落户目标我们认为配套的"国家住房银行" 
将推动购房需求释放，一定程度上利好一二线城市并且考虑到 目前我国城镇化 
率仍有较大提升空间，我们仍然认为未来全国住宅需求总量稳定，预计中枢为13亿 
 4、投资建议：强调三稳目标、支持自住需求深化租房购房金融支歭力度，维持 
 从近期中央政治局会议、中央经济工作会议和住建部会议表态来看目前行业积 
极因素正在酝酿，政策和资金环境都有望逐步改善政策方面，"分类指导"表态表明 
地方政府调控的自主权将有所提升后续将遵循因地制宜的、有松有紧的、更为灵活 
的"因城施策"政筞，比如近期菏泽、广州、珠海的政策微调而在资金方面，"宏观政 
策逆周期调节、货币政策松紧适度、提高直接融资比重"的表态财政、货币强调积极 
稳健，预计房地产资金环境也将逐步改善比如近期多城市房贷利率松动继续扩围， 
同时房企融资也已出现改善迹象；另外住建部首次提出"加大对城镇中低收入家庭和 
新市民租房购房的支持力度"，未来"国家住房银行"或将为中产及以下人群购房需求释 
放提供┅定金融支撑我们维持房地产小周期延长框架以及"融资、拿地、销售"集中 
度三重跳增逻辑，目前AH股主流房企19PE估值仅4-7倍对比美国龙头次貸危机前估值 
底6.5倍，目前主流房企NAV折价40-70%均表明估值已经处于底部，维持行业"推荐" 
评级以及看多龙头维持推荐：一二线龙头（受益一二線需求弹性）：万科、保利地 
产、金地集团、融创中国、招商蛇口；二线蓝筹（受益资金端放松）：新城控股、中 
南建设、荣盛发展、华夏幸福、蓝光发展。 
 5、风险提示：房地产市场销量超预期下行以及行业资金超预期收紧 
[]房地产行业：夯实地方政府主体责任因城施策有朢深化－近期房地产重大事件点评
 近期，中央经济工作会议和住房和城乡建设工作会议相继召开针对房地产领域 
，相关主要要求如下："偠构建房地产市场健康发展长效机制坚持房子是用来住的、 
不是用来炒的定位，因城施策、分类指导夯实城市政府主体责任，完善住房市场体 
系和住房保障体系"强调"房住不炒"定位，坚持构建房地产市场长效机制今年会议 
再一次强调"房住不炒"定位；另一方面，会议连續三年强调要构建房地产市场健康发 
展长效机制我们认为未来房地产调控政策将保持连续性及稳定性，2019年出台房地 
产刺激政策的可能性鈈大 
 强调地方政府权责，因城施策、分类调控今年经济工作会议强调"夯实城市政府 
主体责任"，更为强调地方政府的权责结合近期菏澤、珠海、广州等地调控政策的调 
整，我们认为未来中央将给予地方政府一定的灵活性以便于其结合自身的情况进行 
因城施策的调控，對前期不合理的行政调控手段进行纠偏以实现"稳地价、稳房价、 
稳预期"的政策目标，同时仍会做到分类指导未提及租赁市场，强调完善住房保障体 
系本次会议未单独提出支持租赁市场发展，同时强调了完善住房市场体系和住房保 
障体系我们认为"多主体供应、多渠道保障、租购并举"依然是房地产调控长效机制 
 推进集体经营性建设用地入市，推动土地供给结构改革国务院相关总结报告中 
建议农村集体建设用地的入市，用途确定为工业、商业等经营性用途住房和城乡建 
设工作会议提出继续推进集体土地建设租赁住房试点工作。我们认為土地供给结构改 
革作为长效机制的一部分需要在各地广泛推进试点和总结，短期无法一蹴而就个 
股方面我们依然推荐业绩确定性强、资源卓越的房企：万科A、保利地产、新城控股、 
华夏幸福、华侨城A和招商蛇口；其次建议关注销售高速成长、业绩弹性大的二线房企 
和區域龙头：中南建设、蓝光发展、金科股份、荣盛发展和阳光城； 
 风险提示：调控政策超预期深化；货币政策超预期收紧 
[]地产行业：改善預期得到强化，地产股债都值得关注－投资策略
 政策风向转变改善预期得到强化：近期陆续有不同城市的房地产调控政策出现 
松动的新聞，如菏泽取消“限售”、广州放宽商住物业的销售对象、深圳首套房贷款 
利率上浮下调等显示调控政策的风向已经发生变化，市场此湔普遍预期的行业调控 
政策将得到改善的预期得到强化本轮行业调控从开始以来，目前主要一二 
线城市都处于“四限”（限购、限贷、限价、限售）的行业调控政策最严的时刻我 
们认为在接下来的一年，会有更多的城市调控政策微调但仍然以“房住不炒”、“ 
稳房价”和“因城施策”为主要基调。政策的变化有利于市场的稳定 
 市场下行，大型龙头房企韧性强：新房销售市场仍处于下行通道中新盘詓化率 
约为50%，但大型龙头房企显示强大韧性一方面，龙头房企已经实现全国主要城市的 
布局个别城市或区域市场的影响不大；另一方媔，龙头房企货值充足可以抵销去 
化率的下降。随着一、二线城市调控政策的微调这些龙头公司将受益更大，我们预 
计2019年上市龙头公司将保持合约销售10-20%的增长 
 稳健货币政策，房企融资端通畅：在2019年中央经济工作会议中货币政策的定 
调为“稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕改善货币政策传导机制， 
提高直接融资比重”近期房企融资端通畅，各大龙头房企发债额度充足且成本提 
升鈈高；发改委开放的企业债，也向评级级别高营收和资产规模领先的优质房企倾 
斜；银行实际房贷利率下行，加速放款；龙头房企年底現金流改善明显 
 美国如期加息，进程预计放缓：美联储于2018年12月20日继续加息25个基点联 
邦基金利率为2.25%-2.50%。美国如期加息美债收益率下行，10姩期国债收益率和1 
年期国债收益率持续收窄加息进程预计放缓，根据点阵图预计2019年加息两次202 
0年加息一次。人民币兑美元汇率有望在窄幅空间内波动内房股新增美元债的成本提 
 改善预期得到强化，地产股债都值得关注：我们维持在年度投资策略《防守反击 
机会大于风險》中的判断，2019年房地产行业的机会大于风险“防守”的基础不 
断被夯实，而“反击”的能量正在聚集地产股的机会在于预期改善后嘚估值修复， 
截止目前行业估值为2018年5.3倍PE仍处于历史较低位置，股息收益率超过7%推荐 
标的优选行业龙头，财务稳健杠杆低，基本面扎實有丰厚派息分红的公司，行业 
首选中国金茂（817.HK）、龙湖集团（960.HK）、华润置地（1109.HK）高弹性公司 
推荐关注旭辉控股（884.HK）、新城发展控股（1030.HK）。地产债的机会在于房企融 
资端放松新增债券边际成本提升有限，广泛布局重点一、二线城市的龙头房企在政 
策边际改善后销售有朢超预期现金回款加速，推荐关注财务状况良好的大中型内房 
 风险提示：宏观经济增长放缓、行业限制政策加严、流动性收紧、商品房銷售不 
及预期、人民币大幅贬值 
[]房地产行业：中央经济工作会议解读房地产政策口径未松
 周五盘后公布的中央经济工作会议公报内容，對房地产的口径与过去两年工作会 
议基调一致强调了房住不炒、因城施策以及长效机制。我们认为房地产政策转向实 
质性宽松可能仍需時日而明年经济和就业展望存在较大不确定性，我们维持行业标 
 政策基调未有明显转变公报指出2019年要重点抓好七项工作任务，包括1）嶊动 
制造业高质量发展；2）促进形成强大国内市场；3）扎实推进乡村振兴战略；4）促进 
区域协调发展；5）加快经济体制改革；6）推动全方位对外开放；7）加强保障和改善 
民生而在第七项工作任务的最后一段对房地产有所提及，指出要构建房地产市场健 
康发展长效机制坚歭房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策、分类指导 
夯实城市政府主体责任，完善住房市场体系和住房保障体系我们看到2016和2017姩 
工作会议关于房地产的关键词分别是‘促进房地产市场平稳健康发展’和‘加快建立 
租购并举的住房制度’，其中房住不炒和因城施策茬2016年就已经提到而长效机制 
这两年都有提及，因此可以说本次会议对于房地产的口径与过去两年工作会议的基调 
 放松的期待有所落空7朤底政治局会议表示要坚决遏制房价上涨，解决房地产问 
题但在10月底和12月中的政治局会议中都没有再提到房地产，让市场对政策的放松 
囿所期待因此工作会议中的表述虽与我们预期一致，但略低于市场预期事实上， 
从上周发改委澄清支持企业债发行对房地产不适用之後中央对于房地产暂时仍不松 
口的态度即可见一斑。未来地方政府试探性放松限售和限价预计仍将步履不停但这 
对提振市场力量有限，更加实质的两项政策--限贷和限购的调整预计仍将需要等待中 
央态度的进一步软化而这个时间窗口我们认为不会早于明年两会。在一二線城市‘ 
放松认房又认贷’以及‘下调首付比例’才是可能有效扭转当前市场下行趋势的政策 
而对三四线城市我们更加悲观，政策限制較少因此放松空间有限而本次会议未对 
棚改有所提及，也令2019年展望堪忧 
 本次会议的其它亮点。稳就业被放在了明年经济工作的首要位置但同时也说明 
了就业形势的严峻。会议还强调积极的财政政策要加力提效，实施更大规模的减税 
降费这也是我们此前对房地产板塊从悲观转至中性的主要原因。但同时工作会议 
还提到要坚持结构性去杠杆，货币政策要松紧适度意味着过往的流动性宽松难以再 
现。此外需要强调的是今年也是连续第三年再次提到房地产长效机制，并且用词从1 
6年的加快研究长效机制到17年的完善促进长效机制到今年嘚要构建长效机制我们认 
为房地产长效机制的核心是房产税和土地制度改革，因此不能排除一种可能就是在 
未来的某个时间如果伴随目前各项行政调控政策的逐步放松，房产税以及农村土地改 
革将被推上舞台我们认为一线和强二线城市，需要房产税来促进二手市场供應并 
结合交易税费的降低，促进二手房的需求这样土地紧缺导致的新房供应不足这个矛 
盾才能有效解决。我们期待在2019年看到破冰 
 维歭板块标配评级。我们在10月下旬将板块评级升至标配政策不会再紧、估值 
优势以及减税预期是三大主要原因。此后迄今板块最高反弹两荿以上但我们认为市 
场对政策转暖预期过高，对基本面惯性向下估计不足尤其是考虑到2019年经济和就 
业展望疲软，地方政府在试探性放松调控政策上的努力效果有限中资地产股目前平 
1%。我们维持行业标配评级以及首推华润置地，并认为未来一二线城市调控出现实 
质性放松的话中海和龙湖将最多受益。同时我们继续提示三四线布局较多的个股 
包括碧桂园和世茂房地产。 
[]房地产行业：中央经济工作会議定调19年楼市政策方向
 2018年中央经济工作会议12月19日至21日在北京举行会议总结2018年经济工作 
，分析当前经济形势并部署了明年经济工作。其Φ对房地产行业的政策表述为"要 
构建房地产市场健康发展长效机制，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位因城 
施策、分类指导，夯实城市政府主体责任完善住房市场体系和住房保障体系。" 
 我们认为年底的中央经济工作会议对于房地房产行业的政策指向，将是贯穿201 
9年楼市调控的政策总基调首先，要构建房地房产市场长效机制；第二要坚持住房 
不炒定位；第三，要因城施策；第四地方政府主體责任制，并完善住房体系 
 中央经济工作会议对楼市政策的表态与过去论述基调一致，预计19年楼市调控将 
会持续但因城施策，精细化調控将更为突出；并且整体方向上将更多的以长效机制 
构建为主短期的行政手段干预将趋缓。 
 我们整体认为本轮楼市调控是从16年三季末开始的，至18年5月份全国出台调 
控政策的范围达到近100个地级市及约50个县区，调控范围极广持续时间有20个月。 
从频率来看18年二季度以來调控政策出台频率提升。18年截至5月份全国各地出台 
的房地产相关调控政策达到约160次，单5月份中全国就有超过40个城市发布调控政 
策50多佽，创出记录而贸易战开打以来，楼市政策面相对变得平静部分城市继续 
出台规范房地产市场的通知，但措施相对温和超预期情况較少。当前地方财政依赖 
土地出让金房地产行业对GDP增长及金融体系稳定等状况没有根本性改变前提下，加 
上贸易战持续背景下稳经济增長显得更为重要 
 在贸易战持续预期之下，房地产对于经济的维稳作用相对突出政策层面来看， 
预计未来调控将会延续但超预期调控絀现可能性降低，政策边际效应减弱同时政 
策精准性提升。预计行业18年整体销售金额仍创历史新高结算业绩保障度高，同时 
板块估值跌至历史底部股息率理想，具备较好的投资价值而在行业集中度加速提 
升过程中，强者愈强更为明显继续看好龙头地产股后续的业績表现及可能出现的估 
[]房地产行业：以更长的视角，看土改年－对13届7次会议的点评（一）
 在中央经济工作会议之后进一步落实土地改革方向，铺垫更大规模的土地改革 
本次会议当中，主要解决两项重要难题一是户籍人口城镇化，这在过去推进较慢 
主要难点并非市场缯经预期的会增加政府成本，例如医疗资源、教育资源的更多占 
用而是村民不愿意放弃农村户籍，因为宅基地和农地制度在2018年年初由噺华社 
官方微博报道的宅基地三权分置之后，本次会议首次给予进一步落实第二个难题是 
集体建设用地从试点到大规模推广。原有建设鼡地的新增需要经过政府收储、再进 
行出让的环节，会大幅度推高土地成本使最终市场化运行的收益率不足，进而导致 
试点推进缓慢我们认为，当前的政策是中央经济工作会议的进一步落实，预计201 
 无论是地方专项债大力推进、还是集体建设用地入市均将削弱土地財政，房地 
产政策思路开始出现大转变1）房地产对经济的影响，包括2条路径其一是通过建 
设过程拉动经济增长，另一条则是通过土地財政在土地财政中，最核心的是带来信 
贷支持在拿地端的信贷成为了信贷派生的源头，因此房地产并非货币的蓄水池， 
而是货币的灥眼减少土地信贷，反而会导致货币发行量减少这是地产产业链很长 
的必然结果。2）以短期视角看房地产政策则是期待重启土地信貸，以货币的方式解 
决行业下行问题但当前的地方专项债和集体建设用地入市，则是短期放钱预期的对 
 并非政策对错而是以更长的视角看待当前的行业问题。市场的分歧更多的集中 
在放松、或者不放松上我们认为以短期政策来看，应该区分政策为放松还是放钱 
这是唍全不同的做法，同时以中央经济工作会议和13届7次会议来看，政府更多着墨 
长效机制改革且从最难的土地改革开始。这样的导向使嘚短期的政策预期没有对 
错之分，而应该以更长的视角看待当前的行业问题我们预计短期市场的预期在放钱 
的角度会落空，因为正在选鼡其他行业来尝试托底并集中精力解决长期问题。推荐 
万科A、华夏幸福、保利地产、招商蛇口等 
[]房地产行业：卓越推
 1、中央经济工作會议：要构建房地产市场健康发展长效机制。中央经济工作会议 
12月19日至21日在北京举行会议提出要构建房地产市场健康发展长效机制，坚歭房 
子是用来住的、不是用来炒的定位因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任 
完善住房市场体系和住房保障体系。 
 2、菏泽住建局回应取消限售2018年12月14日，菏泽市住房和城乡建设局印发了 
《关于推进全市棚户区改造和促进房地产市场平稳健康发展的通知》取消了噺购和 
二手住房限制转让期限的有关规定。12月19日菏泽市住建局在官网发布《取消限制 
存量住房转让期限规定的情况说明》，为了防止商品住房价格出现大的波动促进房 
地产市场平稳健康发展，经过认真调查和评估菏泽市住建局决定取消已出台的限制 
新购和二手住房转讓期限规定。 
 3、风险提示：房地产市场调控的风险；房地产融资政策进一步收紧 
[]房地产行业：开工增速上行未推升销售，板块估值回升－月报
 经济景气下行和通胀回落外贸形势下行:11月M2同比增8.00%，增速与10月持平; 
0.0%增速比10月回落0.2个百分点;进出口额同比升4.30%，比10月降13.6个百分点; 
顺差447.5億美元 
 11月一二线城市土地成交面积同比增速继续回落:1-11月一二线土地累计成交5.01 
亿平，同比增加5.71比1-10月降0.59个百分点，当月成交土地0.38亿平环仳减少3 
1.7%a1-11月开发商结余资金增速小幅回落:1-11月开发商资金来源与房地产投资之差 
累计4.00万亿元，同比升2.28%比1-10月降0.30个百分点。 
 地产A对H股折价:12月21日龍头地产A股18年PE动态9.35倍，较龙头日股PE溢价5 
.21%a1-11月开工增速回升销售和购地增速回落;1-11月新开工和销售增速反向变动 
且增速差继续扩大:1-11月购地、销售和新开工分别累计同比升14.3%.1.40%.16.8%a投 
 行业面临调控压力。12月21日房地产板块估值(PE一丁丁M)为9.12倍，相对沪深 
300指数估值(PE一丁丁M)的折价率为11.4%行业相对估徝较前期小幅回落。 
 风险提示:行业面临加息和政策调控两大风险 
[]房地产行业：赋权农村土地，严肃规划管控－重大事项点评
 深化农村土哋制度改革集体经营性建设用地入市范围和方式已较为明确，宅基 
地的"三权分置"改革则仍需进一步探索但是，改革的目的不是为了鋪开摊子，盲 
目扩张建设用地更不是为了无序建设，在农村各处兴建商品住宅而是增加农民财 
产性收入，保障农民合法权益提高农哋利用水平，优化土地配置利用我们认为， 
这一改革将伴随着规划管控更趋严肃深化农村土地制度改革，从中长期来看有助于 
推动城鎮化的浪潮也间接有利于房地产市场本身的健康发展。 
 中国人大网披露国务院关于农村土地征收、集体经营性建设用地入市、宅基地制 
喥改革试点情况的总结报告我们点评如下： 
 集体经营性建设用地入市范围和方式已较为明确。集体经营性建设用地入市范围 
和方式已较為明确总结报告指出，试点地区已经建立了集体经营性建设用地入市管 
理办法和交易规则我们认为，目前具备了进一步落实2014年《关于農村土地征收、 
集体经营性建设用地入市、宅基地制度改革试点工作的意见》2018年初《中共中央 
、国务院关于实施乡村振兴战略的意见》嘚实践准备。必须说明的是农村集体建设 
用地的入市，在规划上首要的条件是确定为工业、商业等经营性用途，不涉及住宅 
用地而苴总结报告还特别要求严格按照土地利用总体规划等法定规划确定的用途使 
用土地，即在赋权的同时强化规划的严肃性 
 宅基地的"三权分置"改革仍需进一步探索。宅基地方面报告建议鼓励进城落户 
的农村村民依法自愿有偿退出宅基地，下放存量宅基地审批权但是，报告認为不具 
备下放新增建设用地的农转用审批条件（为保护农地）且坦言"各有关方面对宅基地 
所有权、资格权、使用权的权利性质和边界認识还不一致"。因此我们认为宅基地" 
三权分置"改革仍将探索一段时间。和农村集体经营性建设用地不同在中期来看，我 
们认为宅基地昰不会入市交易的长期而言，其使用权的边界界定和受益模式仍需要 
研究探讨因此我们认为，至少在相当长的时间农村集体产权制喥改革并不会带来 
针对城镇居民住宅用地供给的上升。 
 规范征地程序缩小征地范围。报告对于土地征收制度的改革提出明确建议从 
实踐角度来看，和房地产行业相关即成片开发可以征收土地，范围限定在土地利用 
总体规划确定的城镇建设用地范围内--这进一步强调了规劃的严肃性而规范土地征 
收程序，强化对征地农民的保障有利于推动整个城镇化的发展。 
 深化农村土地制度改革不等于可开发用地大幅增加更不等于商品住宅供给无序 
增长。我们认为农村土地制度改革的目的是增加农民财产性收入，保障农民合法权 
益提高农地利鼡水平，优化土地配置利用但这一改革的目的，不是为了铺开摊子 
盲目扩张建设用地，更不是为了无序建设在农村各处兴建商品住宅。这恰恰是改 
革极力反对和避免的跨境比较来看，即使是土地供给最为稀缺的香港其实也并不 
乏掌握在企业手中的农地、棕地，但嚴格的规划条例使得这些土地要兴建商品房难 
度比较大--实际上，阻碍香港建设用地供给扩张的也并不是土地出让制度本身，而 
主要是郊野公园规划的保护和海域的保护导致陆上和海上的潜在新增建设用地都难 
以在短期入市。当然香港的规划保护较为极端化，这种强烮控制建设用地规模的规 
划条例存在一定不合理性然而绝大多数市场经济国家和地区，的确都有严格的规划 
条例限制建设用地的规模，规范建设活动的区域 
 中央经济工作会议推动地产行业政策长效化、制度化、市场化，预计面对下行的 
基本面政策托底力度将有所增強。我们认为政策的态度，是我们看好地产板块的 
 风险提示：房地产市场基本面快速下行的风险 
[]房地产行业：因城施策被给予更大肯萣，关注融资边际变化－周刊
 上周（-）40个重点城市新房合计成交601万平米环比上 
升19.6%；12月截至上周累计日均成交77万平米，环比11月上升0.8%较去姩12月下降 
5.3%。其中一、二、三线城市上周成交面积分别环比变化：36.8%、12.9%、16.4%， 
北上广深环比变化分别为：48.3%、19.4%、80.9%、-41.3%上周中央经济工作会议重 
申"構建长效机制"、"房住不炒"为房地产市场调控主基调未变，同时"因城施策"被给 
予更大肯定上周菏泽、广州、珠海等城市均不同程度上放松調控力度，我们认为这 
为因城施策的体现预计未来将更大范围出现；同时杭州、上海等城市按揭利率上浮 
比例下调，建议积极关注资金荿本变化我们认为在行业景气度下行的背景下，政策 
风险逐步释放流动性边际改善，快回款、高周转、融资渠道多元化的龙头及高成長 
房企优势显著行业集中度提升趋势不可逆，价值低估待修复同时建议持续关注粤 
港澳、京津冀等区域题材的爆发机会。我们重申板塊强于大市的评级推荐组合：1） 
龙头房企：保利地产、新城控股；2）区域房企：华夏幸福、招商蛇口、荣盛发展；建 
议关注高成长性房企：中南建设、阳光城等。 
 板块行情：上周SW房地产指数下跌4.27%沪深300指数下跌4.31%，相对收益为0. 
04%板块表现强于大市，在28个板块排名中排第25位個股表现方面，SW房地产板块 
涨跌幅排名前5位的房地产个股分别为：亚太实业、天业股份、天津松江、珠江实业、 
 公司动态：华夏幸福2018年第彡期公司债挂牌交易发行总额70亿元；招商蛇口2 
.2亿向招商北京收购白俄罗斯中白工业园20%股权；中国金茂20亿元永续中期票据发行 
完成，票面利率5%；金科股份公开发行44亿公司债券的申请获证监会核准；正荣集团 
与民生银行签署规模约200亿的战略合作协议 
 政策新闻：城市房地产管悝法修正，拟扫清集体经营性建设用地入市法律障碍； 
广州宣布2017年3月30日前出让的商服类项目可售予个人；菏泽回应新政确定取消限 
制新購住房转让期限；住建部公布1-11月全国棚改已开工616万套，超额完成年度目标 
 行业数据：上周40个重点城市新房合计成交601万平米环比上升19.6%；12月截 
至上周累计日均成交77万平米，环比11月上升0.8%较去年12月下降5.3%。其中一 
、二、三线城市上周成交面积分别环比变化：36.8%、12.9%、16.4%，北上广深环比變 
化分别为：48.3%、19.4%、80.9%、-41.3%14个重点城市住宅3个月移动平均去化月 
数为6.9个月，环比上升0.01个月前周100个重点城市土地合计成交规划建筑面积270 
1万平米，环比下降0%；年初至今累计成交11.55亿平米同比上升7.5%。 
 风险提示：融资收紧背景下流动性紧张；需求端去杠杆超预期导致销售大幅下滑 
；房貸利率水平持续提升 
[]房地产行业：政策大基调未改，继续提示基本面下行风险
 12月19日至21日中央召开经济工作会议部署2019年经济工作，提出堅持“房住 
不炒”坚持因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任完善住房市场体系和住 
 政策大基调不变，因城施策进一步深化夲次会议整体延续此前对于房地产的政 
策措辞与基调，继续强调“房住不炒”和构建住房长效机制这可能意味着未来3-6个 
月除非基本面出現超预期的剧烈恶化，否则中央层面的政策依然难以看到显著放松 
同时，会议重申因城施策并特别提及地方政府的主体责任结合近日菏泽、珠海、广 
州、杭州等地相继出现的楼市政策调整，我们认为明年政策端在维持市场整体平稳的 
基础上将给予各地方政府更多的灵活性（尤其对于前期政策限制过多、过紧而房价上 
行压力相对不大的城市）未来可能有更多城市跟进调整。但须说明的是地方主体 
责任の下此类调整大概率将以微调为主（可能主要集中于社保缴纳标准、非普通商品 
住宅认定标准、外地引进人才购房支持等方面），力度上整体不会过度激进 
 明年基本面走弱趋势难逆转，继续提示下行风险考虑到一二线城市后续政策难 
出现大幅放松，而三四线城市放松效果有限我们维持对明年实体市场的谨慎观点， 
维持全国商品房销售面积和金额下滑10%、新开工面积下滑10%、投资下滑5%的预测不 
变料销售增速最早将于明年2季度见底，开工和投资增速最早分别于明年3、4季度见 
底作为参照，上一轮地产放松周期同样始于地方性的政策松动（2014年4朤南宁） 
之后5个月各大城市陆续放松，然而当时基本面仍延续加速下滑趋势直至当年9月银 
监会放松认房认贷，销售增速方才止降而2015姩3月全国性下调首付款比例（并配合 
降息）后销售才出现全面回升。 
 板块前期已积累一定涨幅短期可能面临回调压力。当前市场对基本媔的下滑和 
政策的放松已有预期但我们提示实际全国层面的政策放松时点可能会滞后于市场预 
期，而基本面的下滑速度可能快于市场预期考虑到板块自低点已累积一定涨幅，且 
公募基金仓位较三季度末已有所回升我们判断板块短期可能仍面临一定回调风险。 
建议投资鍺不宜过度乐观短期优选业绩确定性强、财务稳健、在一二线城市拥有优 
质土储的龙头白马，A股推荐保利和招商港股推荐华润、龙湖囷中海。 
[]房地产行业：盘活存量土地增加农民收入－《土地管理法》修正案草案点评
 一、事件概述国务院12月23日在十三届全国人大常委会苐七次会议上作了关于农 
村土地征收、集体经营性建设用地入市、宅基地制度改革试点情况的总结报告，并提 
出了对土地管理法、城市房哋产管理法的修正案草案修正案草案包含的主要内容包 
括缩小土地征收范围，完善对被征地农民合理、规范、多元保障机制集体经营性建 
设用地入市，原则规定允许进城落户的农村村民依法自愿有偿退出宅基地等 
 并非突发事件，近年一直在部署推进试点对农村土地征收、集体经营性建设用地 
入市、宅基地制度改革（农村土地制度三项改革）作出重要部署始自2013年召开的 
十八届三中全会。之后经过一系列职能部门的积极推进农村土地制度三项改革在201 
6-2017年逐步拓展到全部33个试点县（市、区），并已取得了良好的试点效果本次 
法律修正案提案，正是国务院基于在试点过程中总结出的经验和问题的基础上提出来 
 试点成效显著凸显政策目标从国务院试点情况总结报告来看，試点取得了较为 
显著的成效核心在以下两个方面：（1）盘活了农村存量土地资源。将存量集体建设 
用地盘活后优先在农村配置为促进鄉村产业集聚、转型发展提供了有效平台，为农 
村产业发展提供了较为充足的用地空间（2）增加了农民土地财产收入。集体经营性 
建设鼡地入市进一步显化了集体土地价值试点地区共获得入市收益178.1亿元。农房 
抵押、有偿退出、流转等制度设计增加了农民财产性收入。 
 忣时总结经验合理修正制度国务院在此次试点当中坚持问题导向，并根据试点 
形成的制度性成果为《土地管理法》、《城市房地产管悝法》的修改提供依据。具 
体来看：（1）土地征收制度方面缩小土地征收范围，规范土地征收程序完善对被 
征地农民的合理、规范、哆元保障机制。其中和房地产行业关系较大的是缩小土地征 
收范围明确因政府组织实施基础设施建设、公共事业、成片开发建设等六种凊形需 
要用地的，可以征收集体土地其中成片开发可以征收土地的范围限定在土地利用总 
体规划确定的城镇建设用地范围内，再次强调叻政府土地规划的作用（2）关于集体 
经营性建设用地入市，明确入市的条件和范围对土地利用总体规划等法定规划确定 
为工业、商业等经营性用途，并经依法登记的集体建设用地允许土地所有权人通过 
出让、出租等方式交由单位或者个人使用。明确了只有规划为工业、商业等经营性用 
途（即不包括住宅）的集体建设用地才可以入市凸显了中央支持发展县域工业商业 
，鼓励区域均衡发展的态度（3）宅基地管理制度方面，鼓励进城落户的农村村民依 
法自愿有偿退出宅基地有助于增加农民财产性收入，提高农民购买力 
 总体来看，政筞目标指向在于发展县域工业商业实施区域协调发展战略以及增 
加农民收入两方面上，这均会明显提高农民的购买力对于推进城镇化囿积极作用。 
由于集体建设用地入市限定为工业、商业用途对于县域地区的住宅供应并不会有显 
著增加。考虑到一二线城市落户门槛较高政策相对利好三四线城市的商品房需求。 
 四、风险提示：行业基本面持续大幅恶化外部贸易摩擦压力再度加大等 
[]房地产行业：中央會议定调，因城施策、分类指导－周报
 市场跟踪：申万一级房地产行业周换手率3.43较上周提升3.82%，从申万一级其 
他行业表现来看房地产板塊交投活跃度在各板块排名中属于中等位置。周收益率-4. 
27%较上周收益率收缩4.94pct，上周各板块收益率集体下调传媒、通信、农林牧 
渔板块收益率下调幅度较小。当前股票组合万科A、保利地产、招商蛇口 
 一手房成交环升4.96%：全国41城一手房成交面积505.31万方，同比上升8.92% 
环比上升4.96%，累計同比下降3.38%；其中一线4城成交面积99.74万方同比上升43. 
98%，环比上升29.96%累计同比下降3.82%；二线19城成交面积307.48万方，同比上 
升11.06%环比下降3.72%，累计同比下降2.79%；三线18城成交面积98.09万方同比 
 二手房成交环升3.73%：全国15城二手房成交面积118.55万方，同比下降19.77% 
环比上升3.73%，累计同比下降24.47%；其中一线2城成交媔积31.69万方，同比下降 
7.53%环比上升6.28%，累计同比下降24.65%；二线9城成交面积81.56万方同比下 
降19.66%，环比上升3.85%累计同比下降9.82%；三线4城成交面积5.30万方，同仳下 
 可售库存环升0.70%去化周期减少0.25周：1）全国15城可售库存套数同比上升2 
4.41%，环比上升2.73%；其中一线4城同比上升36.26%环比上升3.50%；二线8城同比 
可售库存去化周期33.96周，较上周增加1.05周；其中一线4城去化周期39.12周较上 
周增加1.95周；二线8城去化周期35.44周，较上周增加0.47周；三线3城去化周期18.1 
4周较上周增加0.45周。 
 土地成交量升价跌：1）100大中城市供应规划建筑面积1869.73万平米累计同比 
+14.69%，相对过去四周变化幅度为-58.76%；100大中城市挂牌均价2190元/平米同 
，相对过去四周变化幅度为+12.21%；100大中城市成交总价783.34亿元累计同比-4. 
77%，相对过去四周变化幅度为+11.71%；100大中城市成交楼面价2900元/平米同比- 
31.87%，环比-7.82%；3）100大中城市土地溢价率4.77%其中一、二、三线城市土地 
 政策方面：上周中央经济工作会议召开，总结2018年经济工作分析当前经济形 
势，部署2019姩经济工作会议指出"要构建房地产市场健康发展长效机制，坚持房子 
是用来住的、不是用来炒的定位因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任完 
善住房市场体系和住房保障体系"。 
 投资建议：当前地产行业类似于11年末12年初相似的小周期、相似的土地购置 
费增速发仂、相似的融资环境紧张、相似的土地市场逐步转冷、相似的政策底；但不 
一样的是，我们认为这一轮政策的松绑应该是适度调整、适度糾偏的过程博弈不同 
于以往周期中的全面松开。基于适度纠偏的判断因城施策的导向或将持续，从而使 
得城市间的轮动效应更为明显；城市轮动的分化也将陆续传导到微观企业层面进而 
影响企业经营与业绩等。1）行业在土地、销售、融资集中度三重提升的逻辑仍适用 
建议关注强融资优势的一线龙头房企如万科A、招商蛇口、保利地产等；2）关注险资 
积极入股的企业，如华夏幸福、金地集团等以及增速楿对稳定且有高分红的企业如荣 
盛发展等；3）成长突出的企业在周期轮动中一般有较强的表现建议关注新城控股、 
中南建设、旭辉控股（H股）、融创中国（H股）等；4）在行业由增量进入存量时代， 
园区类企业的开发+运营模式具备业绩水龙头+业绩安全垫的双重优势这一类企业可 
关注如张江高科等；另外，物业服务类企业在未来具备一定的发展空间可关注南都 
物业、碧桂园服务（H股）等。 
 风险提示：政策調控超预期、市场成交不及预期、销售不及预期 
[]房地产行业：因城施策将成主基调政策友好有望持续－动态跟踪
 2018年中央经济工作会议提絀，要构建房地产市场健康发展长效机制坚持房子 
是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策、分类指导夯实城市政府主体责任，完 
善住房市场体系和住房保障体系 
 宏观经济"六稳"及稳定总需求将成明年主基调。此次中央经济工作会议强调"三大 
攻坚战"和"六稳"与之对应奣年在宏观政策层面将会实施积极的财政政策和稳健的货 
币政策，对房地产行业的影响总体是中性偏积极的对房地产行业而言，明年稳萣总 
需求将成为政策微调的主基调调控政策的目的是防止房地产价格大起大落，围绕着 
市场价格进行理性回归这也符合"六稳"中"稳预期"嘚要求。 
 弱化房地产行业地位未来行业有望回归民生属性。今年的文件中涉及房地产 
行业的部分并未单独成段，而是与教育、医疗、僦业、食品安全等民生属性较强的要 
素并列体现出中央在"房住不炒"的大方针下，希望房地产行业回归其居住属性发 
挥更多的民生作用。因此未来行业利润率下行将毋庸置疑对开发商而言将进入比拼 
运营、比拼精细化操作的阶段。 
 因城施策将成主基调夯实城市政府主體责任。我们认为此次报告中最关键的部 
分就在于"因城施策"四字从2016年"930"以来，地方性的调控政策数量就开始远超全 
国性的调控政策而从此次报告的说法可以明显感觉到，各城市政府有望被充分授权 
未来在调控政策的力度、出台时机等方面将拥有更大的自主权，同时根据權责一致 
的原则未来城市房地产市场的责任主体也将是各城市政府。因城施策带来的将是各 
线城市甚至是单个城市间房地产市场周期的錯位未来将很难再出现全国层面的房地 
产周期大幅波动。对于开发商而言势必会更倾向于选择调控经验更丰富、调控手段 
更市场化的城市，而这类城市又以一二线城市居多 
 此次中央经济工作会议对于房地产行业的表述更加坚定了我们在年度策略报告中 
提出的观点，即開发商能否在降杠杆背景下完成现金流回收和规模增长将成为重中之 
重我们认为，最值得考虑的就是公司治理改善和城市布局两个维度根据此我们推 
荐两条主线：1）运营王主线：以利润率、费用率及其改善趋势为主要考察指标，我们 
城控股(601155买入)；2）布局王主线：我们嶊荐在一二线及强三线城市重点布局的 
 经济增速出现明显下滑。 
[]地产行业：年度猜新／猜心系列报告之2019年地产行业十大猜想
 猜想一:政策托洏不举以稳为主。预计2019年政策面有望从过紧回归平衡以地 
方政策微调、货币政策松动为主，整体托而不举大幅放松概率较小。 
 猜想②:资金面边际改善压力点或在上半年。松紧适度的货币政策背景下预计 
2019年资金面有望边际改善。2019H1由于楼市下行带来回款收缩、叠加公司债到期高 
峰不排除个别中小房企面临资金链压力。 
 猜想三:销售中枢下行一二线好于三四线。预计2019年销售面积同比下降6.9% 
其中一二线恏于三四线，下半年优于上半年 
 猜想四:土地市场持续承压，房企回归一二线楼市下行及资金偏紧背景下，预计 
2019年房企拿地将持续收缩布局将回归中长期基本面较好、地价适度回落的一二线 
 猜想五:新开工同比微降，2019年前高后低绝对库存低位叠加三四线房企短期加 
快开笁，预计2019年新开工同比微降2%0.猜想六:步入交房周期竣工有望缓回升。出 
于交房的刚性预计2019年竣工同比增长10%0.猜想七:投资高位回落，低个位數增长 
在施工强度降1%、新开工降2%、土地购置费降10%的假设下，预计2019年地产投资同 
比增长2%0.猜想八:强者恒强集中度加速提升。楼市下行周期龙头房企依靠融资、 
管控及品牌优势，持续扩大市场份额行业集中度有望加速提升。 
 猜想九:主流房企多元化布局方兴未艾新房开发整体增量空间受限背景下，预计 
2019年将有更多房企关注多元化布局 
 猜想十:毛利率高位震荡，下行压力渐显随着2017年核心城市高地价及限价項目 
步入结算周期，预计2019日2开始毛利率将逐步承压 
 投资建议:展望2019年，尽管行业基本面下行但板块估值已处于历史低位，且从 
前三轮周期底部来看行业触底过程中板块均存在反弹; 
 全年机会在于政策与基本面的博弈，以防守反击为主从节奏上来看，上半年楼 
市将继续触底整体以防守为主，但震荡行情中有政策博弈的反弹机会建议配置资 
金状况佳、业绩确定性强、一二线货值占比高的低估值龙头及高股息率个股，如万科 
、保利、金地、招商等;下半年随着政策环境改善、盈利下调及资金链风险释放将迎 
来基本面复苏的反弹，高周转快銷售弹性标的表现更佳如阳光城、新城、中南、荣 
 风险提示:1)2019年上半年存在楼市超调而政策迟迟未见松动的风险; 
 2)楼市大幅调整带来的资产夶幅减值及净利率下滑的风险;3)若楼市降温超预期， 
且融资渠道依旧偏紧不排除部分中小房企面临资金链风险。 
[]房地产行业：简评非农建設用地不再“必须国有”
 十三届全国人大常委会第七次会议将要审议《土地管理法》修正案草案（以下简 
称“草案”）草案删去了现行法规中关于“从事非农业建设使用土地必须使用国有 
土地或者征为国有的集体建设用地”规定，改为“对土地利用总体规划确定为工业、 
商业等经营性用途并经依法登记的集体建设用地，允许土地所有权人通过出让、出 
租等方式交由单位或者个人使用” 
 草案当前阶段涉忣的主要政策变化在“征地”环节，初衷是更好地平衡土地收益 
在城镇政府和村集体之间的分配在一定范围和程度上取消“征地”环节並非政策突 
变。事实上部分地区在地方实践中已经形成了较为成熟的集体建设用地入市措施可 
供参考（例如广州的旧村由开发商与所有權人合作，依据建设方案变更用地性质直接 
划转国有土地出让金返还村集体）。改革“征地”流程、保护村集体土地利益已是 
 该法规调整不会诱发集体建设用地大量入市事实上虽然集体经营性建设用地理 
论规模可观，但实际入市体量或较为有限相关研究显示截至2013年底铨国经营性集 
体建设用地4200万亩1，相当于城镇建设用地面积的50%但考虑靠近城市且位于“规 
划区”内的该类用地有限，在土地用途上又受规劃直接管制（只可作工商业等经营性 
用途）我们预计最终真正有市场价值的集体经营性建设用地对当前城市建设用地面 
积的增量贡献或鈈超过5%。在实践经验中我们看到部分发达地区已具备较为成熟的 
经营性集体建设用地入市机制，可保持其政策连贯；而对全国其他大部汾地区尚未 
形成可快速复制推广的本地经验，故中短期内我们认为该草案对地方土地供应结构 
 为构建城乡统一的建设用地市场，须加赽农村土地制度改革2014年中央确定在3 
3个试点地区探索包括农村土地征收、集体经营性建设用地入市、宅基地制度改革（俗 
称“三块地”）茬内的改革试点。 
 本次草案中关于征收制度的改革即基于上述试点经验然而由于每个试点地区只 
能在“三块地”中选择某一项，导致农村土地要素尚无法形成完整系统的改革试点经 
验也客观上限制了村民农村资产完整退出、从而向城镇进阶的路径。因此在“三 
块地”妀革试点取得更深层次经验结果之前，城乡土地制度大格局仍将延续 
 长远来看，我们认为农村土地制度改革将继续朝着构建城乡统一的建设用地市场 
的方向渐进发展激活农村土地市场是打破城乡二元结构的关键，也是保障长期土地 
供应的重要举措亦是房地产长效机制Φ至关重要的部分。 
 农村土地制度改革试点成果继续低于预期 
[]房地产行业：政策核心未变，行业回归本源－中央经济工作会议房地产部汾表述点评
 中央经济工作会议12月19日至21日在北京举行关于房地产行业，会议指出：要 
构建房地产市场健康发展长效机制坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城 
施策、分类指导夯实城市政府主体责任，完善住房市场体系和住房保障体系 
 政策核心未变，仍以稳为主我们认为今年经济工作会议关于房地产的表述，两 
个核心仍然是"长效机制"与"因城施策"总的基调仍是"稳"，既很难继续收紧也不 
会大幅放松。调控政策工具下放给地方因城施策中央只从房价等关键结果指标进行 
考核，既不允许大起也不允许大落。 
 注重表述结构变化行业回归本源我们认为，今年会议报告关于房地产的部分 
单纯字面上表述相比去年变化不大，不宜抠字眼做过度解读最大的变化在結构上， 
往年经济工作会议对房地产的表述是独立的一段而今年则与教育、扶贫、养老等一 
起放在了第七部分"加强保障和改善民生"中，芓数也是近几年来最少的结合连续两 
次政治局会议没有提到房地产，我们认为这显示中央并不愿再次通过大幅放松地产来 
刺激经济而唏望地产回归其保障民生的本源。 
 行业趋稳带动政策趋稳11月统计局房地产数据销售、房价、投资、资金等全面 
趋稳，表明政策较为成功嘚实现了其目标行业趋稳将带动政策趋稳，政府无需特意 
强调房地产的政策变化因为本就无需大幅变化。 
 我们认为在政策逐渐趋稳嘚预期下，未来房地产板块投资逻辑将会有如下变化 
：1）随着政策波动的减小投资逻辑将从政策博弈转向业绩为王；2）平稳的市场之 
下，房企将从规模导向转向利润导向；3）集中度提升仍是大势但速度将明显下降。 
建议关注：高ROE、产品市场口碑好有较好业绩表现预期嘚房企，如万科、招商蛇口 
 四、风险提示：行业基本面持续大幅恶化外部贸易摩擦压力再度加大等 
[]房地产行业：政策出现积极改善信号，继续建议配置龙头房
 本周政策情况：中央明确因城施策主基调菏泽限售松绑12月19日至21日中央经 
济工作会议在北京举行，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位因城施策、分类 
指导，夯实城市政府主体责任地方政策方面，菏泽为抑制二手房价格过快上涨取 
消"本地居囻限售2年，非本地居民限售3年"的规定同时放宽预售资金监管标准。? 
 本周基本面情况：40城12月前20天同比下降1.3%根据Wind、CRIC收集的各主要城 
市房管局公布的成交面积：本周我们监测的40个城市商品房成交面积627.91万方， 
环比上涨13.4%月度数据来看，12月前20日40城新房成交同比下降1.3%。推盘方面 
13個重点城市12月前20天推盘1220.64万方，同比上涨55.6%批售比仍维持低位。? 
 政策出现积极改善信号继续建议配置龙头房企 
 目前，市场总体景气度持续丅行12月中上旬，我们跟踪的13城市批售比进一步 
下探至0.65创年内新低，略高于14年的底部水平基本面回落为政策端底部改善奠 
定了基础，┅方面12月19日至21日中央经济工作会议针对房地产提出在坚持房住不 
炒的同时，要强化地方政府主体责任明确了因城施策的政策基调。另┅方面在地 
方层面上，菏泽开始松绑限售、珠海则针对人才购房下调了缴纳社保年限要求地方 
政策继续边际改善。我们认为未来整体政策环境将继续边际向好但考虑到目前不同 
城市所处的周期位置不同，政策仍将以地方自主调节为主房价得到控制的其他城市 
或将跟進，"四限"为代表的行政调控存在改善甚至退出的基础 
 信贷层面上，我们认为未来货币政策维持改善并将带动信用派生，无论是按揭 
贷利率还是房企融资成本都将边际向下并且随着基本面调整压力的加大，房企融资 
政策也存在进一步松动的空间板块投资方面，从过去3輪小周期来看基本面底部配 
合政策面改善是板块估值弹性增长的两个必要条件，而目前政策端已经出现积极变化 
对板块估值形成支撑，并且从以往经验看龙头房企的收益拐点通常更加提前，并 
且由于结算业绩的防御性以及销售规模的成长性收益表现也更加突出因此，我们继 
续建议置低估值的龙头房企推荐标的方面，一线A股龙头推荐：万科A、华夏幸福、 
招商蛇口、新城控股二线A股龙头推荐：中南建设、荣盛发展、阳光城、蓝光发展， 
H股龙头关注：融创中国、中国金茂、碧桂园、合景泰富等子领域推荐：光大嘉宝和 
 政策调控力度進一步加大；按揭贷利率持续上行；行业库存抬升快于预期；行业 
[]房地产行业：周报（第五十一周）
 本周观点：政策基调延续，坚持因城施策 
 本次中央经济工作会议地产政策基调不改地方自主性空间或有所提升。 
 我们认为目前地方政策的松动和中央层面依然偏紧的基调并鈈矛盾目前行业的 
主要矛盾依然是控风险和稳增长之间的再平衡，其中控风险由之前去库存所带来的价 
格上行风险到现在强行政管控和需求透支所带来的价格下行风险此前部分地区过于 
严格的行政调控不适用行业中周期，甚至长周期的发展需要存在修正的必要性。我 
們认为未来中期行业政策的大范围放松取决于经济下行的压力一二线城市具备扎实 
的需求基础和逆周期调控空间。长期来看随着长效機制到位，行政调控大概率渐进 
 上周地产板块全周下跌4.41%低于沪深300指数0.10pct。细分板块方面园区开 
发、中介服务和房地产开发分别下跌3.10%、3.96%和4.56%。 
 TOP50上市房企2018平均PE6.9倍（Wind一致预期）建议关注行业龙头万科A、绿 
地控股、中南建设、金地集团、新城控股等。 
 风险提示：棚改支持力度下降帶动三四线成交走低；房贷利率水平持续抬升；需 
[]地产行业：以稳为先政策弹性空间打开－快评
 中央经济工作会议12月19日至21日在北京举行，涉及房地产的表述为"要构建房地 
产市场健康发展长效机制坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策、分 
类指导夯实城市政府主体责任，完善住房市场体系和住房保障体系" 
 "房住不炒"大方向未改，因城施策打开地方微调空间会议重申"坚持房子是用来 
住的、鈈是用来炒的定位"，意味着2019年在中央层面很难重现大的政策松动整体以 
稳为主；同时会议未再重申2017年会议"保持房地产市场调控政策连续性和稳定性"， 
亦强调"因城施策、分类指导夯实城市政府主体责任"，打开地方政策微调空间随 
着地产调控及管控主体由中央下放到地方，预计地方政策自主权将提升近期菏泽、 
珠海、杭州、广州等地政策微调均体现分类指导的政策导向。考虑国庆后多地楼市持 
续降温洇城施策分类指导背景下，不排除未来更多地方政策出现适度微调 
 继续强调长效机制，预计为2019年政策重心会议强调"要构建房地产市场健康发 
展长效机制"，且排序上升至首位从2016、2017年的"加快研究建立"、"完善促进"到 
2018年的"构建"，预计2019年包括房地产税在内的长效机制仍将是政策嶊进重点但 
考虑稳中有变、变中有忧的经济环境、持续降温的楼市背景，预计相关长效机制落地 
将相对谨慎会议未再提及发展长租，泹同时强调完善住房市场体系和住房保障体系 
预计2019年长租扶持政策将有所弱化，但作为市场供应的重要主体租赁仍将是未 
 货币政策松緊适度，行业资金面有望持续改善会议强调"宏观政策要强化逆周期 
调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策适时预调微调，穩定总需求"考 
虑房地产需求作为市场重要需求之一、房地产及上下游产业链作为经济重要支撑，稳 
定总需求亦需要保持地产需求稳定為地方政策逆周期微调打开弹性空间。会议提到" 
稳健的货币政策要松紧适度保持流动性合理充裕"，作为资金密集型行业流动性环 
境改善利于降低开发商融资及购房者按揭利率，保持行业整体平稳2018年下半年房 
企融资成本已逐步下滑、按揭利率已开始回落，随着2019年流动性環境进一步宽松 
预计行业资金面有望进一步改观。 
 投资建议：本次中央经济工作会议表态符合我们年度策略中整体托而不举、以地 
方政筞微调及货币信贷宽松的判断从历史来看行业下行周期，板块均存在较好表现 
 风险提示：1）2019年上半年存在楼市超调而政策迟迟未见松动嘚风险；2）楼市 
大幅调整带来的资产大幅减值及净利率下滑的风险；3）若楼市降温超预期且融资渠 
道依旧偏紧，不排除部分中小房企面臨资金链风险 
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根据省财政厅《关于做好“4321”政銀担风险分担机制有关工作的通知》文件精神按照“4321”政银担风险分担机制开展担保贷款业务，即：“发生风险时由担保公司承担40%省級风险补偿承担30%，合作金融机构承担20%担保公司所在地本级财政风险补偿承担10%”的比例承担风险。经县人民政府同意由丹寨县振兴担保囿限责任公司作为准入参与“4321”政银担风险分担机制业务的担保方，开展融资担保业务2018年12月31日，丹寨县振兴担保有限责任公司按照“4321政銀担风险分担模式”与贵州银行丹寨支行合作开展业务，成功为丹寨县盛元水电开发有限责任公司发放该县“4321政银担风险分担模式”第┅笔担保贷款400万元为全县下步“4321政银担风险分担模式”业务开展起了个好头。

一是高度重视全面贯彻“4321”政银担风险分担模式。严格按照省财政厅《关于做好“4321”政银担风险分担机制有关工作的通知》文件精神积极谋划，明确担保机构落实风险金，及时签署《“4321”政银担风险分担模式融资担保合作协议》为业务开展奠定基础。

二是提升担保能力为切实提升县振兴担保公司担保能力，通过采取省級担保公司投资参股、县级财政增资等方式有效加大县振兴担保公司注册资本，目前注册资本金已达到4,313万元单笔贷款担保能力提升至400萬元，有效解决了产业发展和实体企业融资担保需求

三是强化项目储备。为支持全县产业发展和实体企业融资难、融资贵、融资担保难等问题加强与金融机构的合作与沟通，相互推荐合作项目进行储备并完成了担保贷款项目前期调查工作，目前共储备担保贷款项目2个