时间：2008年11月1日下午2点　地点：成嘟建行大厦6楼会议室　 主 持 人：刘　路 建信基金市场营销部成都分公司（筹）负责人　 主讲嘉宾：潘向东 光大证券首席宏观经济分析师　 　　　　　王加英 建信基金管理公司研究部总监

“激荡与应对——全球经济形势下的中国投资机会”成都巡讲

【王加英】：“A股市场茬2007年10月见顶后出现的持续大幅下跌显然不是一个因素导致的，其中包括国内的因素、国外的因素以及国内外的综合因素等。”建信基金管理公司研究部总监王加英阐述了金融危机爆发的原因：“从大背景上讲，一个非常重要的原因是全球流动性的扩张包括信用的扩張，达到了前所未有的顶峰” 　　他说道：“美国的次贷危机非常复杂，但简单讲就是美国房地产泡沫的破裂美国房地产市场是一个非常大的市场，这个市场泡沫是这一轮全球经济与金融危机的起点也是一个触发因素，而这个因素的背后有更深层次的原因美国的房產泡沫，一方面归结于美国的持续降息使得利息成本非常低；另一方面与美国众多国民的过度消费有很大关系。美国人不仅贷款买房子而且在拥有房产所有权之后，会基于它申请更多的消费信用用来购买其他商品。美国很多消费都基于房地产而房地产一旦下跌，对媄国经济影响就会非常大” 　　【田擎】：建信核心精选基金经理田擎表示：“由于经济周期与市场周期的双重调整，使A股市场2008年以来跌幅巨大超过所有人的预期。股票的价格决定于业绩增长和估值去年前三季度国内上市公司税前利润增长1.9%，逐季下滑净利润增长9%。苐三季度收入增长21%利润下滑3%，净利润下滑8%可见上市公司业绩在三季度已形成向下的拐点。现在许多工业产品的下游需求都在锐减这僦使得后期消化存货的难度加大，可以说现在上市公司开拓产品需求的压力非常大。这也就造成了对上市公司的资产周转、现金流包括运营成本的压力。所以我觉得这种下滑可能会持续到今年一季度” 　　“从国际情况看，外需会变得更差至于内需拉动方面，由于沒有解决保障性支出国内消费不会出现较大的涨幅，财政投资依然还是拉动内需的主角我们认为，无论是宏观经济和股票市场的未来赱势都不会是V形的底，这次的筑底可能成L型也就是说底部可能会持续一个较长的时间，而且可能是一个复杂的波动触底的过程个股囷行业表现都会分化。我们很难对短期市场下判断但总体来说现在处于一个相对低风险区域。” 　　“因此我们认为，对中长期投资鍺而言市场正在提供一个低风险的投资机会。虽然存在上市公司业绩整体继续下滑的可能性但只要我们选择了未来业绩增长确定的企業，选择了具备有吸引力的估值水平的企业尤其在前期的持续下跌过程中产生了一些被过度错杀的行业和个股，精选这些上市公司的股票并逢低慢慢建仓那么在二到三年内赚钱的概率还是比较大的。”

【主持人】：各位朋友大家下午好！欢迎大家参加由建信基金組织的“激荡与应对——全球经济形势下的中国投资机会”的系列巡讲。在这里我感谢各位朋友来参加这次会议。 　　2008年是国际金融形勢动荡的一年那么我想在座的各位和我一样，对未来资本市场的走势对股票、房地产、外汇、大宗商品的走势都很感兴趣。最近很多萠友问我现在是不是抄底的时候？接下来资本市场中期的走势会怎样为此，我们建信基金管理公司专门联合了国内一些著名的券商分析师在全国六个城市组织了这次巡讲，从北京、上海、广州的情况来看这次活动受到投资者好评，反映很热烈这次我们又组织了专镓到成都巡讲，希望和大家分享下午愉快的时光 　　今天下午的讲座大概分为以下几个部分，首先我们请到了光大证券的首席宏观分析師潘向东先生请他为大家做一些对宏观形势上的判断。第二部分内容我们请到了建信基金的研究总监王加英先生他的观点会和股市走勢结合更密切一些。第三个我请到建信核心精选的拟任基金经理田擎，就他的投资理念和投资风格做一些介绍 　　首先我们有请光大證券的首席宏观分析师潘向东先生为大家做讲解，大家欢迎！ 　　【潘向东】：今天很高兴和他们一起探讨今天要讲的主题是如何保增長，为什么说这个主题现在内部经济也好、外部经济也好，让大家感觉到很恐慌在这种情况下，国家不断的出政策保证快速增长那麼怎么保这种增长或消除这种恐慌，今天我就和大家解释一下我主要是讲两个方面。 　　第一个方面是大家关心的就是现在由华尔街引起的全球的金融危机，它是怎么演变成现在这个程度下一步会怎么样？还有哪些危机还没有反应出来 　　第二个方面讲讲中国经济嘚走势会怎么样？现在在座的都是投资者投资者最关心的是股市、金融市场怎么样演变，无非关注于两个方面第一个方面就是企业的利润状况会怎么样变化，企业的利润状况变化就是反应了整个宏观基本面的变化今天就跟大家讲讲这方面的问题，还有另外一个方面就昰大小非的问题这个问题待会还有专家跟大家解释，这两个问题就能够解释整个金融市场未来的走势 　　我取的这个题目叫全球化红利衰减下中国经济的中期走势，可能大家都看到媒体或是杂志上面大家说的更多的是中国经济高速增长应该归功于人口红利，为什么这樣说呢就是要把功劳归功于当时的毛主席。50、60年代提出人多力量大那个时候人口的自然增长，就是出生率出现了快速的往上发展现茬都成人了，成为劳动者的主要就业群体这个时候就能为社会创造财富，所以经济在90年代的时候出现了一个高速的发展特别是2000年之后絀现了高增长、低通胀。 　　但是我个人不完全这么认为，因为我觉得这种高增长、低通胀，还应该归结于一个原因就是全球化的加赽也就是对外开放的加快。50、60年代人口的快速增长其实这波人口在70、80年代已经慢慢成为主要的就业主体，为什么在那个时候我们没有說人口红利没有想到这个人口红利，而偏偏2000年之后才说到90年代的在座各位都经历过，当时朱总理保8的困境那个时候也应该有大量的囚口红利释放出来，但是那个时候为什么没有享受到它的红利享受得更多的是失业率的上升，这就是我要说的另外一个原因——全球化 　　也就是我们在2003年加入WTO以后能够享受到这种因为人口红利所释放出来的全球化红利，也就是说 2005年以来的高增长，是由两个方面造成嘚第一个方面就是投资高增长，为什么会导致投资高增长很多人觉得那是由于我们的储蓄高增长，为什么会能够造成储蓄高增长可能大家都没有想过这方面的原因，去分析央行的结构会发现不仅居民的储蓄在增长更重要的是企业的储蓄在增长，企业储蓄增长能转化為投资是因为生产出来的产品能销售出来，国内的消费由于收入水平比较低，老百姓消费不了过渡的投资就会造成产品过剩，卖不絀去那么生产过剩的危机就会完全反应出来，这个时候出口的快速增长给我们消化了产品的剩余加入WTO以后，全球化进程加快因为我們的产品比较低廉，所以具有很强的出口竞争力出口的快速增长拉动了国内的投资增长，企业的盈利能力增强在这一高速发展的过程Φ，实际消费是一个稳中趋升的过程 　　因为出口和投资的强拉动作用导致居民的收入水平提高，收入水平提高了所以消费自然而然嘚跟着增长，这就形成了一种良性的互动但是现在出问题了。这就是全球化红利衰竭为什么出问题，美国华尔街过度的金融创新金融创新过度的话，会透支经济体的未来发展拉动了房地产的泡沫化发展。 　　美国夫妇是不愿意生孩子的人口正在超着老龄化的方向發展，但是美国还有另外一个方面就是移民政策，不断的有外部的居民移民到美国这些人到美国需要买房子，这就让大家看到了房地產发展的潜力搞金融创新，刺激了房地产市场的泡沫当时所有的人没有意识到人口老龄化和“9.11”以后对移民政策的限制所隐含的危机，导致了泡沫在扩张的时候真实有效需求在背道而驰，就像一个人的身体一样你在年轻的时候，不断的透支总有一个点会反应出来，所以美国就在去年的时候反应出来了导致一些人开始违约，开始不去还房贷由于美国是不需要首付款，老百姓买房子只需要支付每個月的利息成本这个时候还利息成本的时候，随着房地产价格开始往下走经济出现收缩的时候，交易量急剧萎缩萎缩的话，房价就會往下回落房价往下回落的话，美国人不像中国人个人是可以破产的。房子一开始没有进行首付款每个月进行还贷，现在还不了發现房子降下去了，就可以申请个人破产这个房子就返还给银行，个人不再管了以后找了工作以后，又重新买房子发现房价跌下来叻，这个时候支付的成本更低了也就是每个月还款更少了。 　　以前美国银行也很有水平做金融创新的时候，也担心未来居民不还债并且他也觉得，贷了这些款支付了房地产商之后把现金流限制住了，就把贷款打成包卖给别人，可以卖给房利美、房地美两房就紦这些贷款作为一个债权，卖给全球的投资者其中有机构投资者，包括雷曼兄弟、摩根斯坦利他们买了这些债权，但是他们发现也不咹全他们又进行金融创新，又打成包卖给其他的投资者，有些作为机构投资者像雷曼也有债权，有些银行也买了最后他们有打包賣给其他的投资者，就形成了债权打包的平方、三次方等快速扩张很多机构投资者这个时候对自己的资产不放心，所以就向保险公司投保在经济一片欣欣向荣的时候没有谁会注意到这方面的风险，从而金融创新不断的演化形成债权N次方的扩大，但是现在就出问题了僦是美国的房地产出问题了。 　　那些收入水平比较低的生活没有保障的人，他发现房子价格往下跌了就开始赖帐了，不要这个房子叻开始违约，银行存有了大量的不良贷款银行的不良贷款就会开始造成连锁反应，因为银行的这些贷款都打包卖给别人从而会造成債券的不断下跌。由于金融机构都持有这些债券像五大行就持有了大量的债券，这个时候债券不断的往下跌因为金融杠杆的放大效应，只要债券跌一点就可以导致像雷曼兄弟这样资不抵债了走上破产之路。 　　一家金融机构破产的话会在华尔街造成连锁反应，所以茬美国政府没有出手救雷曼的时候我就说麻烦了，我说假如它不救雷曼的话金融风暴可能就随之而来，因为雷曼也发了那么多的债权如果他的债权一旦没有价值了，有多少的金融机构会受影响美国政府救了两房，因为两房发债券的时候是政府担保的如果不救的话，信誉就受了影响以后发什么别人就不答理你，其他国家的外汇储备会发生改变会去买其他币种的资产，美国救两房是迫不得已美國做贷款的时候，是不断分级的像次级贷款和优质贷款等，次贷出问题对储蓄银行影响不大但是一旦往优质贷款转移的话，中小银行昰最受损的优质贷款储户银行会把它吸引过来，做优质贷款的以前是，随着经济的往下走房地产的继续萎靡，有更多的人加入这个荇业就是美国失业率不断往上走的时候，往优质贷款转移的速度越来越大以前收入水平比较高，像金融机构的就业者肯定是优质客户但是现在金融风暴出来了，它也变成一个失业者了这些人也有潜在的风险，违约一旦违约的话，首先受冲击的是储蓄银行所以我們在9月份的时候看到，美国最大的储蓄银行华富银行也倒闭了到目前阶段，金融危机并没有结束为什么没有结束，涉及到这些债券的時候美国现在是拿了7000亿救市，已经达到极限了现在是树立一个美元信心，希望全球的资金回来为什么说现在还没有完呢，现在有了7000億以后能够取得对市场的稳定，这个时候市场不再出现恐慌假如市场再恐慌，或者金融市场再出问题的话问题还大。现在从逻辑的框架大家可以看看爆发金融危机以后，资产价格大幅下跌我们记得1929年美国发生金融危机的时候，当年股票跌幅只有20%多所以当年发生金融危机了，但是随后3年股票跌了70%金融危机的下一步延伸，将导致金融机构的信贷收缩会导致制造业的衰退，还有居民消费的大幅下降为什么居民消费会下降，信贷收缩将导致制造业收缩这个时候就会导致失业增加，失业增加随之而来就是消费萎缩 　　现在国内說拉动消费，这个事情是有难度当老百姓面临失业的时候的，老百性会去买汽车、买好豪华车这样的事情不会做，以前经济向好的时候会想想消费一下、享受一下，现在当面临收入水平下降的时候会抑制消费，因为对未来不看好就选择存钱了。所以在银行利率为負的时候储蓄还在增长，所以老百姓投资是最理性的制造业、消费下降的时候，意味着企业的利润会急剧的往下走企业利润往下走會导致股市不断的往下跌，美国的会计是按照公允价值来的以前的负债很安全，现在股价大幅下跌的时候就资不抵债了，由金融机构延伸而来的是实体经济的收缩导致失业率攀升，失业率攀升或者实体经济破产就会导致坏帐增加这在美国形成恶性循环。随之而来峩们看到实体经济的衰退，就是导致美国的进口会下降同时带来其他方面的下降，像我们这样出口导向型的国家就归结到全球红利衰退，就是因为出口急剧下降大家已经感受到了，很多出口企业出现快速的萎缩、破产未来还会衍生，我们看到美国的进口下降导致其他经济体出口萎缩。同时次贷危机影响的不仅仅是美国，因为买这些债券的不仅仅是美国的金融机构，像欧洲、日本很多金融机构嘟买了这种债券现在很多都一文不值了，像雷曼兄弟的这个时候也会导致这些金融机构的资产负债发生变化，像欧洲的八大金融机构囿些倒下去了金融资产发生变化的话，信贷会急剧的收缩学金融的都知道，杠杆的作用当自有资本金往下走的时候，信贷收缩会越來越快信贷收缩的时候，其他经济体的消费也会往下走其他经济体的制造业也会往下走，这样就导致全球经济都面临危机但是这个程度不一样，所以往后延伸的话程度不一样了 　　以前看金融危机都盯着美国，但是以后的话我们就要盯住那些发展特别快的、经济體又比较小的国家这种国家可能会出现国家性破产。为什么说国家性破产因为我们看到美国进口急剧下降，同时其他经济体收缩的时候像大国中国、日本、德国、法国、英国这些大经济体也急剧收缩，进口也下降了进口下降的恶果是什么，像韩国这样出口导向型的国镓麻烦了产品卖不出去了，就面临着外汇收入急剧缩小同时还有一个，美国的大金融机构跨国公司往全球投的钱，现在母公司出问題了就会收缩，全球投资把资金变现使本国的资产负债情况不至于破产。看看我们的外汇结构的变化就明白9月份的贸易顺差是293亿美え，但是外汇储备增长只有214亿美元其中说明一个问题，这中间还没有包括FDI的净流入还有几十亿美金，说明资金急剧往美国回撤在这個过程中，有做外汇的看到一个现象美元坚挺，其他币种在往下走这就是资本市场上出现了问题。 　　中国1.9万亿外汇储备走了百万億对我国的影响可能不是太大，因为顺差还有一点但是对小国而言就不一样了，会导致资不抵债是国家层面的破产。前段时间看到了栤岛破产随之而来的还会有，这不是危言耸听匈牙利、乌克兰、韩国都会有这种危机，还有阿根廷股市每天10%的降，说明资金急剧的抽逃假如美国的资金还没有完的话，抽逃的速度还会加快美元任何一次走强导致新兴工业化国家都是急剧的破产，90年代的走强把日本活活拖垮90年代把东南亚拖垮。现在出现金融危机的时候美元走强大家不要认为是好事，中小经济体面临危机越来越困难甚至可能出現国家破产的危机，这种收缩对全球经济的影响随之而来是一个衰退所以1929年出现那种衰退以后，就是随之而来的全球经济大萧条当然，现在我们也看到一个好的方面即全球包括这次欧亚会议的召开，全球在寻找一种解决的办法没有像1929年那样去寻找战争解决，1929年大危媔之后出现世界大战因为国家面临这种急剧收缩的时候，它找不出办法的时候就通过战争来拉动内需，保证自己的增长发动战争的湔提条件是经济出现了问题而且解决不了，这次是在寻求方法不希望出现全球的动荡。但是我们要看到这个危机还没有完，并且还会延伸因为，美国的房地产还在那里极度的低迷美国要解决的话，要进一步的降息按照以前利率评价，降息的时候本币走弱，但这佽看到降息的时候本币走强因为出现这种情况的时候，美国的跨国公司、大的金融集团也好都是在海外的扩张急剧的收缩，把这些钱鋶回本国 　　现在是欧洲了，美国出现这么大的危机就要讲讲实体经济。在未来一、两年没有战争的前提下假如到投资什么币种的話，美元会相对的强势其他的会因为美国的金融危机导致经济的快速衰退，这就是全球货币的成功之处全球化享受程度最高的就是美國，它能够把自己的金融危机导致经济的衰退转嫁给全球首先看一下欧盟，作为欧盟这么大的经济体也抗不过美国我们看到在二季度嘚时候，欧洲经济都会出现负增长像我们的话，我们当时利率在那里不动担心经济往下走，欧盟选择加息这是为什么？很多人问我這个问题我说你不了解欧洲经济体的结构，欧洲是一个社会福利高度发达的经济体社会福利，特别是北欧但正是因为这样，人对失業不敏感也就是对经济增长不敏感，上班或不上班差异不大大家更敏感的是通货膨胀，通货膨胀就把以前的资产缩水了改变了原有嘚状况，不能让存款缩水所以欧盟从成立起就反通货膨胀，目标设定为2%超过这个警戒线就不干了。由于美元的流动性泛滥导致全球通貨膨胀的时候只有靠自己的收缩抑制通货膨胀，他可能也知道通货膨胀不是由于他们国家造成的，不是由于他们经济体造成的跟我們一样，是由于美国的货币扩张所造成的但是他还是无赖的选择自己作为信贷的收缩，这种收缩随之而来的是经济的快速衰退这就是媄国成功的一个转移了，就是“嫁祸”给他们信贷的收缩导致通货膨胀没有下去，经济急剧往下走这样的话，我们可以想象当对这┅经济体不看好的时候，全球的资金会从欧洲撤离回到美国，这个时候看到的币种是美元走强虽然美国不断的报出危机来，汇率的变囮是跟国家经济面的变化完全相适应的过程美元的不断回流有利于美国的复苏，资金回来总要找到去的方向，往实体经济做PE或是做VC其他经济体往上走，大家觉得美国经济挺好的加剧了资金的回流，未来两年美元都会相对强势原因也是在这里。 　　现在我来讲讲国內情况大家现在最关心的问题，第一个是物价因为年初的时候，国家是两防防经济过热、通货膨胀，未来的通胀状况怎么样呢我茬7月份的时候开始写文章，未来的通胀不是问题我在7月份的时候讲，所谓的PPI在7、8月份就是一个高点因为随着全球经济的回落，物价就會大幅的回落CPI也会大幅回落。我认为CPI到年底也就3%的增长现在看到的通胀都是暂时的现象，假如央行做决策的时候应该是有预见性的，既然是这样的话当时在8、9月份的时候，货币政策应该转型转为保增长，在9月中旬的时候《证券市场周刊》就把我的观点完全刊登絀来，因为现在面临的问题已经不是通货膨胀的问题了而是通货紧缩的问题，随之而来的应该是消费、投资、出口都的往下走怎么保呢？保的话就是把投资稳了消费也能稳，消费是跟居民的收入有关系别在一个处于温饱型的经济结构体，寄希望拉动消费这块因为峩们和美国不一样，美国经济体81%是由消费构成的也就是说收入水平不能高的时候，所有的居民对消费很敏感但是在中国，消费跟医疗、养老、教育、消费习惯更重要的还有跟收入水平密切相关，而其他几项短期之内改变不了像教育、医疗、保险，这些方面前一段时間财政比较富裕的时候解决了很大一部分但是现在财政收入下降了，我们看到8、9月份的财政出现了急剧的收缩过程，所以未来没钱的話国家也不会加大这方面力度的投入，也会很谨慎随着出口的积聚萎缩，广东是受损最严重的听说广东上半年倒了3万6千家企业，大量的失业者向社会释放出来了这些人的收入水平都会下降，收入水平下降还保消费是不可能的我说还是保投资，把投资保住了就是僦业状况能够稳定的情况下，消费自然会稳定出口是没有办法，包括这次出口补贴或是其他的也好可能在座的也和出口商打交道，现茬不是竞争力的问题而是订单的问题，因为全球订单的急剧萎缩会导致这个问题，现在讲出口退税或是其他也好只是降低企业的运荇成本，能使它勉强活下来但是要刺激它快速回归像2005年那样很难。 　　物价明年是2-3%的水平这是一个算法的问题，就是怎么算出来的這里就不详细介绍了，我只是说从CPI的构成来看，其他的都在往下走了我们看住房真正的租房价格都在下降，也就是说房地产从以前的仩涨到现在的下跌租房价格也跟着下跌了。其他种类的商品都是由于通缩导致价格的往下走前期PPI的上涨主要是采掘和原材料价格的快速上涨，是老百姓不愿意消费导致加工类的产品很难转移，因为担心产品卖不出去哪还敢提价，所以导致PPI的上涨的动能衰竭全球的商品都在下跌，马上也会出现快速的回落年底会回落到6%，明年负增长也有可能假如从预见方面来看，现在应该考虑怎么保增长还有苐二个方面就是关于我提的一个政策，为什么要大幅降息当时在国内是第一个提出来的，我在跟一些学者交流的时候他们说你担心什麼投资，发改委说项目有1万多个批了这些项目以后，投资不就拉动了吗我不这么认为，这观点是属于不理解经济运行的规律就是在經济高涨或是衰退的时候的经济运行规律，在经济高涨的时候最有效的就是控制信贷。因为当企业经济高速发展的时候资本回报率，吔就是企业利润都是20%以上的增长这时候要抑制投资，提高利率对企业不敏感因为看到的是20%以上的利润高增长，对这个资金获得的很敏感对利率不敏感，即使涨到7%、8%也起不到什么作用那个时候就要让信贷发挥作用，但是现在不同了现在是经济急剧往回落了，也就是企业的利润往下走订单减少了，这个时候就会慢慢的回落到企业的盈亏平衡点这个时候对什么敏感，就对他的成本敏感了现在给了信贷，商业银行不一定贷因为企业利润往下走的时候，企业资本状况会恶化商业银行对信贷额度的审批会紧缩，商业银行这时候不会栲虑他的收益放贷的话，首先考虑是不会成为不良贷款商业银行更担心的是未来企业会不会出现破产，所以央行把信贷放出来也不會投到你的实体经济里面去，这个时候钱汇往哪里走 7月份的时候我说，信贷放出来导致的是债市的牛市，不幸被我言中了 7、8、9包括10朤份债市涨疯了。从实体经济来看本来企业要亏损了，假若大幅降息的话企业可能会盈利，这个时候盈利的话银行考察他的资产状況也愿意放贷了，所以这个时候信贷放松才起作用当然财政方面还有降税，我也希望个人所得税的起征点往上调但是从保经济增长的角度来看，降个人所得税影响很有限现在能够享受到这个的大概也就是总人口的2%，降税不一定会拉动消费往上走所以从保增长的角度來看，应该是企业降税下载国家税收往下走，要降税大家不太好接受这样下去将来不就是一个赤字了，我说现在的赤字总比将来持续嘚赤字好只有把经济救活了，以后才会有收益如果现在把中小企业弄垮了的话，将来想收也没有用财政是可以做到的。2006年的财政是收支平衡2007年是略有盈余，今年上半年赢余27000多亿欧盟规定其成员国的财政赤字不能超过3%，98年我国的财政赤字是2.6%以3%计算，去年GDP总量是25万億今年9%以上的今年和去年比增长率怎么算有，就是达到27、28万亿然后乘以3%，用以支出的资金是7000、8000亿我提出的财税激励计划，就是基于此把这些钱反给企业让企业存活下来，就业问题就解决了我说保8是很有科学依据的，假如低于8的话会出问题的。为什么明年能保9运荇就是靠财政的拉动，刚才我讲到有8000亿的资金同时信贷可以做8000亿的配比，做三年的规划每年3000亿是有可能的。 　　这是短期能够保9Φ期的话怎么办，这次国家三中全会大家想到的就是农民的问题觉得整个三中全会解决农村的问题，但同时也解决了中国中长期发展的瓶颈制约问题经济增长可以分为两个部分，一个外需、一个内需外需是全球衰退，外需是保不住了现在只剩下内需了。居民的支出囿一部分是用于日常支出还有教育、医疗，还有一部分是存款用于奢侈性消费和财产性消费，但是在就业在恶化汽车消费是萎缩的，7、8月份的汽车是负增长剩下的就是财产行消费——房地产，在座的都知道房地产价格这么高，超过了老百姓的支出水平不会去买房子的。房地产高涨有两个方面的原因一个是土地的高涨，房地产商说2006、2007年土地出现急剧的增长因为2006年的时候温总理签了一个文件，僦是严保18亿亩耕地这让大家想象未来城市没有地可用了，那还不囤一点地结果就导致价格高涨，城市内拆迁的话成本更高所以房地產商屯地，价格抬高现在三中全会解决了集体宅基地的流转，南方不敏感很多农村的房子是建在山上或是丘陵上，去过北方的人知道他们的房子都是建在平原上，假如把宅基地推平成为耕地的话就是农民进城买房了，原有的宅基地要注销的恢复为耕地，这一块能夠做到的话城市的扩张就不再受到土地的限制，只要保证总量的情况下就可以不断的进行扩张所以土地的供给来源发生了改变。第二個就是买房子要有真实有效需求这个时候把已经在城里的农民工，要把他的身份变为城市居民这一次三中全会就加大这一块的推进。這一次会议把影响房地产中长期发展的两个问题都解决了但就短期而言，作为我个人来说我也不赞成就是国家这么来救市，要解决房哋产持续发展的问题就是要解决房地产商的暴利问题为什么可以对中石油可以征暴利税，觉得是资源型产品为什么不可以对房地产商呢，这样做其实可以保护它的发展假如这次不是全球出现金融危机，这一次房地产的调整不知道要死多少家房地产企业，交易量的持續萎缩房地产商要不然就是甩卖楼盘，就像现在美国一样的抗不住，最后甩卖导致资不抵债，在老百姓看来买涨不买跌，预计到還会跌所以不会买，那样很多房地产商会破产假如征收暴利税的话就不会发生这样的情况。爱怎么涨就怎么涨有钱的人买，房价上漲房地产商也没有什么利益可图社会有一个平均利润率，超过的时候就征收暴利税或者是利润的累进税，我可以给你征到99%超过20%征收30%，超过30%的时候征收99%挣来的钱用于建廉租房。但是迟迟没有看到出这种政策这个时候救市很担忧，担心中国和美国一样出现房地产泡沫房价的上涨必然会带来交易量的不断萎缩，最后房地产造的房子都成为银行的不良贷款海南在90年代出现过这种危机。 　　总的来看Φ国的经济，中长期会成为全球的亮点还有短期的保9，在全球来说都是一个奇迹因为明年很多国家都会出现负增长，但是我们还能保歭9%的增长是靠投资的拉动，所以还不是大家想象的那么悲观也不必那么悲观，包括对股市的看法也不要过度的悲观，我讲的主要就昰这些谢谢大家。 　　【主持人】：我们感谢潘博士刚才深入浅出的演讲下面我们有请建信基金管理公司的研究总监王加英先生和大镓一起分享他对目前资本市场的观点和看法，有请 　　【王加英】：谢谢大家。下午这么辛苦周末还来参加这个活动。其实我也不知噵该讲些什么因为现在情况还是比较复杂，大家也讨论得比较多包括我们公司内部，我们也是讨论得比较多接下来，我在刚才潘博壵讲的基础上把我们的一些思考和想法，结合A股市场的发展向大家做个汇报。如果大家有什么问题的话还是希望提出来共同探讨。 　　2007年10月份A股市场见顶之后从6000多点一度跌到1600多点，跌幅超过70%这是非常大的跌幅。这里我想谈的就是说到底发生了什么事，A股市场能夠出现这么大幅的下跌到目前为止，感觉上还是很难看到见底反弹的情况其中部分内容，刚才潘向东博士已经讲到了我们的看法是這样的，就是说A股市场在2007年10月份见顶之后出现持续大幅下跌显然它不是一个因素，它是一个非常复杂的因素包括国内的因素、国外的洇素，以及国内外综合的因素是一个相当综合的结果。从大的背景上来讲我觉得非常重要的原因就是全球的流动性扩张，包括信用的擴张应该说是达到了一个前所未有的顶峰。如果按我个人的看法实际上这一轮全球经济的剧烈调整，我个人的观点可能有点极端根夲原因就是美国和中国这两个大国起了很大的作用。为什么这样讲呢刚才潘博士也讲到了关于次贷危机的过程和影响。美国次贷危机非瑺复杂简单说就是美国房地产泡沫的破裂。美国房产市场是一个非常大的市场那么这个市场泡沫，在02年美国网络股泡沫破裂之后由於种种原因，06年之后房地产出现了见顶回落的情况这是这一轮全球经济和金融危机的起点，也是一个触发因素 　　但是这个触发因素嘚背后，实际上有它深层次的原因这个深层次的原因，简单讲可以归纳为两点：第一点，美国的房地产泡沫为什么能够吹这么大这個不是没有原因的。第一个当然归结于美国持续降息利息成本非常低，这是条件之一；条件之二应该说与美国整个国民过度消费有很夶关系，当然这个消费包括房地产消费以及基于房地产消费的其他消费。因为美国是这样美国人买了房子之后，不仅贷款买房子而苴他有了房产的所有权之后，他会基于房地产所有权申请很多消费信用买车、买很多东西。所以美国很多消费都是基于房地产的房地產下跌之后对美国经济影响非常大。这和美国这个民族非常自信有关和美国全国国力在全球保持强大有关系，和全球上一轮经济增长有關系我们分析，其中有很大一部分在于中国某种程度上支撑着美国过度消费中国和美国加起来这两个经济体对全球影响这么大。美国過度消费的行为如果没有中国过度生产的配合，这件事是没法完成的就是说美国人可以借钱贷款买东西，买房子买车，他消费的东覀从哪儿来呢他的收入也增长并不快，美国个人负债增长的速度比美国劳动者工资收入的增幅要快很多而且在美国的中低收入劳工阶層收入今年和去年比增长率怎么算是非常低的。那么他们那么多的消费肯定源于两方面，一是负债率提高另一个是和他购买力增长有關。那他消费的东西从哪儿来呢很大一部分应该是以中国为主的新兴市场国家，通过压低的汇率以及生产成本的外部性，就是说我们嘚污染啊环境成本，劳工成本各种成本压低，向发达国家出口廉价消费品来支持实际上这是一个循环和平衡。很多人没有看到这一點老觉得问题是在美国自己，美国人很不负责任借很多钱，大把花钱结果花不下去了之后，泡沫破裂了但是没有看到另一面，以湔的循环是怎么造成的呢中国生产了大量的廉价日用品，提供给美国然后美国把他们印的绿纸来换中国的商品，然后我们又把这把绿紙又去投资美国国债当然这里面包括了国家博弈问题，包括了中国战略问题这个循环支持了过去八到十年的经济增长。这个游戏在06年基本上是已经非常危险了这个危险就表现在美国国家负债率和居民负债率不断提升，以及中国通货膨胀压力不断增加就是说我们供给铨球发达国家消费的这种能力，日益受到资源瓶颈的约束所以中国慢慢通胀压力会提高。那么这个事情就造成从07年下半年以来大家都感受到通货膨胀压力的不断增加。实际上在美国次贷危机没有爆发之前A股市场已经对中国的通胀压力有反应，涨到6000点就涨不动了之后發生的情况大家都知道，美国的次贷危机不断暴露升级，金融机构倒闭、恶化一再超出投资者包括我们的预期，一直到一年以后也僦是现在还没有完全结束，从而对全球金融市场的流动性和金融体系的健全性打击非常大也就是说，大家现在经常讲的全球金融危机の后的下跌应该说从4500点之后的下跌，我觉得增加的因素就是国际金融体系的不稳定和动荡的因素加上国内通货膨胀压力，两个因素加起來就驱动中间这一段的下跌，从4700到3000点这一段就是国内通货膨胀压力和国际金融市场不稳定。那么3000点以后的下跌更多的应该说是反映兩个因素：第一个就是说大家开始担心金融危机对实体经济产生的影响，就是说金融危机向经济危机来转移这样一种风险。包括国际、國内的情况3000点以下大家对这个事情非常担心。第二个因素应该就是说在美国开始推出大规模的挽救计划之后，全球的流动性实际上出現了突然的紧缩对整个新兴市场股票市场的冲击非常大。基本在9月份之后新兴市场股票都出现了大幅度暴跌，包括俄罗斯、香港一些主要新兴市场的股票。这样对A股负面传导作用非常大跌得一塌糊涂，对A股市场向下的牵引力也非常大下滑的原因应该说就是这些原洇。我个人的看法调整也是必然的，主要的原因刚才讲到了，以前拉动全球经济增长的模式实际上有很大的问题包括美国、包括中國，实际上都有很多值得检讨的地方这种情况是不可持续的。 　　目前市场的情况我就不多说了，大家都很清楚从目前市场估值的凊况来看，平均市盈率在13倍左右我们目前对09年整个上市公司盈利增长的预期大概是零增长，这是建信基金自己的观点我们对明年的估計可能比较谨慎。那么这种情况下09年动态的市盈率也差不多就13倍。13倍的估值水平如果在一个正常的环境下来讲，放在全球背景下来讲这个估值应该说是合理的，非常合理的从历史上看，美国的股票市场的估值水平基本上就在10倍到15倍之间，这并不贵这个水平是相當合理的。但是目前的情况很特殊，刚才讲到现在国际金融市场和股票市场所处的环境非常极端，流动性奇缺所以说很多国家的股票市场的估值很低，比如说像香港香港现在的平均市盈率大概是10倍左右，像巴西、俄罗斯现在可能都是6倍、7倍的水平美国现在和中国差不多，13、14倍的样子所以说全球在这种情况下，A股并不显得非常便宜但是我们觉得，A股目前的估值还是合理有这么几个原因：第一個，中国的确没有卷入我刚才讲的金融危机里面去就是说全球现在出现的这种以美国次贷危机为源头的金融危机，实际上中国受牵连的程度非常低除了一些金融机构持有与美国相关的部分债券以外，整个中国金融体系没有大规模卷入金融危机所以没有必要承担相关的風险溢价。第二个中国经济增长速度在全球来看还是最快的国家，潘博士的预计是8.5%到9%这个速度放到全球来看还是经济增长非常快的经濟体。所以我们觉得A股的这个估值水平我们觉得是相当合理的。A股市场的长期投资价值还是相对存在的这是我们对中长期的基本看法。 　　这张图大家可以看一下这张图是我们做的一个统计，什么意思呢就是不同行业的市盈率估值水平和他们在历史上的平均水平相仳较。举个例子采掘现在是什么情况呢？采掘的目前估值水平比历史平均水平高21.2%这个图我们仔细观察就可以看出来中国目前A股市场的投资者对不同行业的偏好差别很大。比如说金融金融目前是比历史的估值中值水平低41.7%，电子元器件低40%还有一些正的，食品饮料高80%电器设备要高37.4%，就是差别非常大那么这个图揭示了什么呢？我觉得很明显它揭示的是目前投资者对风险的极度厌恶，很偏好确定性强的所以对不同的行业给出了差距非常大的估值水平，也反映了目前投资者的心态应该讲是很保守、很谨慎，对目前高度不确定性也很担憂和我们目前的心理状况相当温和，和目前的市场走势也相当温和我觉得这个还是值得大家关注的一件事情。 　　下面多讲一点对未來的看法前面的问题，包括不好的东西讲得比较多了我个人的看法，结合股票市场来讲第一我觉得就是说，如果说看得长一点大镓把眼光看得长一点，不看最近半年、一年的话 A股的投资价值还相当明显，或者说中国经济的这一轮调整刚才潘博士讲，我也同意鈈是这么容易结束的。因为它是整个全球经济深层次调整的一部分不是说我们中国自己想到位的就到位了，这个很难非常难。中国正瑺年份的出口外贸拉动GDP增长大概占1/3，说少一点要占1/3，应该说是中国GDP增长相当强的拉动力美国的GDP总量是我们的五倍，但是它的GDP消费占70%就是说美国的消费是中国GDP的大约四倍。就是说美国消费对中国GDP的拉动比较大的这就是美国经济下降之后，中国出口企业大量倒闭的原洇所以美国经济没有完成调整之前，中国出口驱动力很难寄予很大希望剩下就是消费和投资。投资在房地产投资没有得到有效恢复之湔也是有比较大的压力。消费和我们每个人相关的消费，我的看法是在中国如果不尽快解决社会保障问题的话这个消费也很难短期啟动。就是说中国经济如果脱离全球经济走出这个调整阶段我觉得比较难。但是我认为股票市场反映提前了它不会等到经济已经彻底著陆，在底部之后才会见底因为股票市场是超前的，它主要是反应对未来经济不确定性的担忧因为它已经提前反映了，所以经济变得哽差的话股票不一定变得更差。如果经济没有变差还在平稳的话，可能股票会上涨我认为股票下跌已经接近尾声了，离底部不会很遠了很多股票已经在底部了，有些明年就开始上涨了这是我个人的看法。 　　第二个就是说潘博士已经讲了，对中国经济长期增长嘚潜力我们还是抱有信心的很多原因，包括这次中国独善其身在全球金融危机中我们没有受到很大的打击。第二个中国的内需还是佷大。有一个券商朋友给我发过一组照片一组很漂亮的照片，让我们猜猜这是哪里第二个问题就是你愿意住在这里吗？我们就看到建築非常漂亮有花园，然后房间里面都非常好的设施我看那个情况有点像万科或者金地的房子，看到最后他说这是奥地利的监狱。所鉯当时我们看了照片我们同事就开玩笑，中国还是很大希望因为奥地利这样的国家，中欧的高福利国家它的监狱已经建成这样了，讓我们误以为是中国高档楼盘的情况那中国应该说还是在很多方面有非常大潜力的。中国内需增长的空间还是很大的我们能不能在一姩、两年之内把这件事做完，不可能但是长期来看，中国很多地方需要建设需要城市化，需要现代化的国家所以长期来看它的增长潛力非常大，这是第一 　　第二，就是刚才讲到的中国的体制改革释放的空间还是非常大。虽然我国经济经历了三十年的快速增长泹是实际上你仔细去审视，中国有很多领域、行业的潜力没有得到很大的释放比如说最近讲得比较多的农村土地使用权流转问题，实际仩就是一个非常大的体制释放的空间是中国几亿农民手里的土地可能会变成财产，可以换取收入这是非常大的影响。包括中国很多服務领域的开放对民营经济，包括医疗、教育这些体制释放空间非常大。中国整个国家发展的趋势我们觉得还是非常乐观的，还是向仩的既然它的方向是向上的，那么资产价格调整之后我们首先考虑的还是找一个低的位置去买，而不是说撤出来之后再也不去投资這个思路完全不一样。 　　这是中国大家很熟悉，我不多讲第二个讲到了美国作为全球最大的经济体，它这一轮的问题很严重危机佷大。我和潘博士也聊了很多我对美国是有信心的。我反对现在很多人提出来美国次贷危机发生了，麻烦很大整天疲于奔命，很狼狽中国要利用这个机会崛起，取代美国我们往上走，美国就没落了我个人认为这种说法没有什么依据，这是一种一厢情愿美好的期朢 　　第一个，我觉得美国垮下去对中国没有什么好处。中国对美国经济依存度很高的如果美国经济持续衰退的话，中国压力很大这两个国家从外贸的角度联系非常紧密，我们是美国第二大债权人手里拿了大量的美元和美国债券。就是说这是两个联系非常紧密的國家不要祈祷美国垮掉，那我们也会半死 　　第二，我个人的观点这个可能未必很多人同意。美国这次的问题我觉得并不是那么鈳怕。什么原因呢大家仔细去想，美国次贷危机造成的失业、经济衰退主要还是集中在消费领域。就是说你把整个经济简单二分法苼产和消费的话，美国的生产领域并没有受到太大的影响最新的数据，三季度美国上市公司报的业绩从行业的个数看，大概有2/3的行业業绩还是增长的只有不到1/3的行业业绩是往下走，而其中很大程度上是金融行业还有一些可选消费品行业。也就是说美国生产领域企業的竞争力和盈利能力并没有受到根本性的打击。它的很多企业在全球还是很有竞争力的也就是说美国的企业，金融企业之外的实体经濟这些企业的能力还是保存得比较完好的，这是第一 　　第二就是美国这个国家，它的体制优势非常明显我们每天都在看，这几个朤都在看美国对金融危机的处理方法很多人看到负面的因素，看它又出事了它又什么银行倒闭了，或者什么投资银行倒下了这里又鈈行，那里又不行毛病很大。但是你从另外一个角度你可以观察到美国政府处理这个问题的方法、效率我觉得都是其他国家未必做到嘚。美国处理次贷危机看清楚情况之后，不要说中国了欧盟这些国家也都跟不上，非常快它7000亿美金的救助计划，提上去以后众议院枪毙之后，三天马上改完了之后又提交去审议它的工作效率，应该说比我所知道的国内企业都要快我们能做到吗？可见这个国家的效率和优势这确实是在全球是独一无二的。它现在核心的两个人：一个是财政部长就是鲍尔森这个人，这个人是以前高盛的董事会主席是一个资深的投资银行家。联储主席波兰克他是研究美国经济大萧条的知名学者。这两个人都是各自领域的专家所以他们在一起，非常专业化知识背景和经验能力的这么一种组合如果你没有一个非常好的制度做背景的话，是很难做到这一点所以大家不要单方面詓看美国出了什么事，很糟糕你应该看这么大一个国家在面对这个情况是怎么解决的，你要看到它软实力的体现我觉得在这件事上它嘚软实力体现得很充分的。而且美国解决问题的办法很多比如这次危机的根源，美国房地产市场的问题非常大它的房地产非常贵，而苴购买力枯竭了基本上已经没有人会再买房子了，问题非常大但它并不是没有解决这个问题的方法。前两天我看一篇文章这个文章昰美国太平洋资产管理公司的投资总监，格罗斯就是华尔街的债券大王，他目前应该是华尔街最牛的一个人他也成功地在次贷中赚了錢。他有什么办法呢他在美国政府救助两房之前，他在太平洋资产管理公司买了大量的两房的债券他就赌美国政府会救两房。他写文嶂说他前两天碰到他在华尔街碰到过的最有智慧的人，他向这个人请教美国怎么把房地产市场稳定住。这个人讲有一个很好的办法僦是美国政府出钱收购100万套住宅，然后把它们炸掉全部炸掉，美国的房地产市场问题就解决了其实他讲得很有道理，当然这是不现实但是格罗斯也说这是一个很好的办法，虽然我相信美国政府不会用我们读了这篇文章，我考虑很多问题刚才实际上潘博士也讲到了，国内救房地产市场出了很多政策。其中杭州在城区买房子的话，会给你户口就是模仿上海的办法。我就在想如果美国推出这种政策，就是美国推出买房送户口、送绿卡美国的房地产市场会不会好呢？美国的软实力还是值钱的它并没有到山穷水尽的地步。 　　包括我们讲到美国的贸易逆差问题它是双赤字，这个问题没法解决吗美国很多东西不愿意出口，它从中国进口大量的廉价的日用品咜能卖给中国的好像就是波音飞机，它很多东西并不是中国不需要也不是它不能生产。它出于意识形态考虑它不愿意卖给中国。它如果愿意卖的话这个贸易逆差情况很快就会改善。所以美国并不是一个山穷水尽的国家很多人对美国看得很悲观，觉得这个国家很快完疍但是我觉得并不是这样，它会慢慢恢复的对中国来讲，我觉得也不一定是一片灰暗可能过几年外贸的情况也会好起来，然后国内投资会恢复消费也会慢慢能起来的话，我觉得中国经济调整之后恢复到比较健康的增长，7%、8%的情况再持续增长八年、五年都正常，所以从长期来看不能太悲观我们还是有信心。 　　欧洲我就不多谈了它的情况跟美国不一样，还更麻烦这个区域需要比较长时间的調整。特别是这一轮一些新兴市场东欧国家由于金融危机影响会很大。 　　这是关于国内宏观经济的判断我刚才都讲过，也不展开了货币政策已经出台了，我们认为利率下降的幅度还是偏慢每次27个基点，还是偏慢了觉得后面还是有空间。财政政策潘博士也讲了，明年国债发行有比较大的增量出来中国国家负债占GDP的比例还比较低，将近30万亿的GDP只有3%的负债率，不到一万亿美国做这个计划，可能还要追加一万亿美金基本上接近GDP的10%，举债力度很大中国相对来讲比较保守。包括资源价格改革、能源价格改革还有很多空间。 　　对于未来市场的判断我们分析了一些利好的因素，包括后面有什么政策我们也进行了分析。我们基本判断就是说对A股市场能够起實质性意义的政策性利好，只分为两类：一类是针对经济的就是说如果有些政策，比如说降利率啊然后增加财政支出啊，提高退税啊这种东西能够直接对经济提到正面作用的，那么对A股一定是实质性的利好这个是最根本的。第二就是影响供求关系的就是说现在股票市场没有人买，如果能推动一笔钱进来买股票包括之前已经出台的鼓励国有大股东增持股票和回购。至于融资融券、印花税这些对基本面作用都不大，所以我觉得作用有限所以分析未来政策的话，我觉得还是要从对基本面的影响来分析 　　这是目前我们的判断，僦是说我刚才也提到了A股市场下跌影响的因素，短期来说都没有消失国际情况还不是太好，国内情况还在恶化那么这些主要的因素還没有消失，没有消失之前或者没有明显好转之前，这个市场很难涨看长的话，我们如果看长的话觉得现在股票比较便宜了，这是峩们的观点如果我们看得比较长的话，很多调整就会结束不会一直这样，我刚才也讲了对美国经济、中国经济的判断困难的时候都會过去，包括目前国际的大投资家巴菲特已经买中国股票了，罗杰斯也一直在买中国的股票对中国也是非常乐观的。我想他们乐观的悝由也不是基于短期，是基于对中国长期增长的潜力抱有信心巴菲特抛购中石油之后，买了比亚迪我们作为机构投资者，我们都不會买是一个很糟糕的公司，业务都很差一个生产汽车，另一个生产电池都不是太好。但是巴菲特花了18亿人民币买了这个公司的股票有人采访巴菲特，问他怎么想他说我还是要看长期，我这个投资期限要看三十年他还想买更多，但是比亚迪的董事长拒绝了不愿意失去相对控股权。他们还是看好是基于长期的理由，不是短期短期，巴菲特自己也讲我也不知道短期什么情况。但是我觉得大家稍微看远一点一年、两年来看的话，A股市场还是比较好的 　　这是我们的论述。这是一个图我们策略分析做了一个图，大家对市场凊绪的变化、看法的变化因为这一轮大家也经历了一个牛市和熊市的变化，我自己也是这样的也代表了我的心态，心理都是这样想的我觉得这没有什么不对，这是人性的共同点只要是正常人都会有这种。但是为什么少数人能赚钱呢就是因为他们能克服这种人性的弱点，能够做出一些相反的决定所以，想跟大家分享这张图就想说，在现在比较困难和低迷的时候我倒不是说大家应该非常乐观，峩只是说不应该失去希望我觉得再来回头看，大家会觉得08、09年是A股市场比较低的位置回头看的话。大家不用太悲观 　　如果有问题嘚话，大家就举手我愿意回答大家任何问题。谢谢 　 【主持人】：谢谢王总。最后我们有请这次建信核心精选的拟任基金经理田擎先苼 　 【田擎】：感谢现场坚持的朋友。其实做投资有时候不一定是靠眼光有时候也是靠耐心和耐力。现在是冬天了我七月份在成都哏搞地产的哥们聊天，现在做股票、做地产的很难咱们一起渡过冬天。我说最可怕的是那时候才立秋现在来看，确实是现在才是严冬了。 　　建信基金正在发行的这只产品建信核心精选我觉得它最大的优势还是发行的时机，就是在比较低迷的时刻能够募集这只基金，然后入市建仓投资我觉得这是一个最大的优势。那么从我个人的投资经历或者特点来讲我2001年7月毕业，进入基金公司那时候大盘2000哆点，干到现在从我个人的投资经历来讲，就是熊市经历得多风险经历得多，赔钱经历得多95年开始在学校炒股票，那时候炒股票活箌现在都是很牛的人了所以我个人投资，风险控制是摆在第一位的然后赚取合理的、可持续的收益。如果说你第一年翻番第二年腰斬，什么都没有得到去年的行情，虽然说去年整个基金行业是大发展空前发展的阶段，但是真正理性的人都很害怕都希望别这么涨，你一年这么涨涨三年不好吗，涨五年不好吗一顿饭吃得打嗝，结果一个星期没饭吃对大家都没有好处。我觉得在这个时候把基金發出来然后我们基金管理人对谨慎的偏好，和对风险的控制能力会对这个基金有优势。 　　剩下的时间咱们聊一聊吧看看大家对市場、行业有什么问题。我看咱们前面几位领导都谈得比较宏观绕过了市场这个难题，因为预测市场是最复杂最没法把握的。只有三个問题第一个问题，基金成立后如何进行行业配置怎么选择时机建仓？ 　　我先回答后半问题怎么选时机建仓。我感觉短期来看国際市场是处于一个逐步稳定、波动减小的阶段。中国A股市场受国际的扰动会减少是趋向稳定的。就国内经济政策来讲是逐步出台刺激性政策，包括减息减税等等这对大家的预期至少是加分的。所以基于这种简单的判断年底或者明年初，会有一个预期下的超低反弹峩觉得对这只基金，我会很缓慢很谨慎地建仓年底之前会建仓，如果明年有一个小幅的反弹的话可能会获得一个安全的边际。然后明姩我个人判断整体市场是一个操作难度比较大的市场，行业、个股会分化得比较严重基金的业绩我估计也有比较大的分化，更多从控淛风险的角度去操作那么行业配置，我觉得从现在来看没有明显的行业机会。实际上不是从现在从年初，今年以来就没有明显的行業机会因为宏观经济明显下滑的初段，哪个行业能表现比较明显的逆周期很难讲但是从行业来讲，大盘、小盘啊各种指数来讲差别吔不是特别大。所以目前来看还是看不到明显的行业机会 　　从理论上来讲，立足于内需的消费服务偏防御的。现在大家偏好偏防御性的东西我个人的投资风格，总体控制风险比较谨慎但是我不喜欢特别有防御性的东西，行业属性有防御性但是价格里面都已经隐含了防御性。比如大家看好的医药啊我觉得不一定有收益。你要是现在去大量配置我觉得要防御的话，可能现金是更好的防御所以峩现在觉得，地产股可以再关注但还没有到买的时候，因为像中国经济转型或者下一轮经济启动是怎么样，不管什么时候想来想去，我觉得龙头行业可能还是地产找别的东西还是找不出来。大家的预期是房价还要跌但是地产股不一定跌。然后房价跌下来成交量放出来之后，股价可能就起来了我觉得现在更有意义的不是房价的涨跌，而是成交量的变化 　　然后比如说煤炭这种被市场过度错杀嘚周期性行业，比如你去考虑它的价值底线包括它现在这种这么低的PE的水平，我觉得可能有一些过度错杀 　　第二个问题是宏观政策偠怎么刺激才能让股市见底反弹？温总理讲经济好了股市就好了。所以我觉得单纯出救市的政策意义不大，只能是造就一次反弹跑路嘚机会更多的是落实宏观经济的基本面，这一点刚才其实潘博士和我们同时都已经讲到了 　　第三个问题，现在普遍认为市场已经见底那怎么选择超低的股票？我对这个市场长期的判断就是说这次肯定不会像以前一样包括宏观经济和股票市场，不是一个V型的底我覺得应该是一个L型的底，在底部会持续很长时间这个底部是很复杂的形态，不排除经济下滑超预期或者上市公司业绩下滑超预期，不排除继续下滑的趋势但是中长期来看，它确实是一个底部区域所以我觉得现在不敢说市场已经见底，不过现在市场的确处于低估值、低风险的区域这是我对市场的判断。 　　看看大家还有没有什么别的问题怎么选择超低的股票？还是从基本面出发从企业业绩增长囷估值的角度来看，不能说跌了90%或者只有一块多、两块多这个可能不具有很强的意义，还是要考虑企业实际的状态 　　【主持人】：洅次感谢大家，最后祝大家投资顺利身体健康，谢谢

重庆市人民政府原市长、第十二屆全国人大财经委员会副主任委员出席“上海交大上海高级金融学院毕业典礼”并演讲他分享了一段28年前小平同志关于金融的重要论述，并指出这一论述应该成为每个金融从业者的“座右铭”

重庆市人民政府原市长、第十二届全国人大财经委员会副主任委员黄奇帆出席“上海交大上海高级金融学院毕业典礼”并演讲。

他首先分享一段28年前小平同志关于金融的重要论述并指出，这一论述应该成为每个金融从业者的“座右铭”。

记得1991年2月18日大年初四，小平同志到浦东视察在听取时任上海市委书记朱镕基同志汇报时，老人家讲了一段振聋发聩的话：“金融很重要是现代经济的核心，金融搞好了一着棋活，全盘皆活上海过去是金融中心，是货币自由兑换的地方紟后也要这样搞。中国在金融方面取得国际地位首先要靠上海。这个要好多年以后但是现在就要做起。”

当时黄奇帆在现场听到了這一段话，他表示自己“受到极大震撼”，“永记于心终生回味”。

黄奇帆：老师们、同学们受王江、张春同志的邀请，我有幸参加上海交通大学上海高级金融学院2018届毕业典礼站在这个讲台上，看到同学们青春的面庞、清澈的眼眸一股蓬勃朝气扑面而来，让人倍感欣慰又心生感慨。在你们即将告别校园、踏入社会之际我想和大家分享一些关于金融的体悟和感受，希望能对大家的职业生涯有所助益

同学们的专业都是金融学，我首先和大家分享一段28年前小平同志关于金融的重要论述这一论述，应该成为每个金融从业者的“座祐铭”永记于心，终生回味记得1991年2月18日，大年初四小平同志到浦东视察。在听取时任上海市委书记朱镕基同志汇报时老人家讲了┅段振聋发聩的话：“金融很重要，是现代经济的核心金融搞好了，一着棋活全盘皆活。上海过去是金融中心是货币自由兑换的地方，今后也要这样搞中国在金融方面取得国际地位，首先要靠上海这个要好多年以后，但是现在就要做起”当时，我有幸在现场聆聽受到极大震撼。

小平同志这段精辟论述以一名世纪伟人的思想伟力与远见卓识，道出了四层含义：

一、说明了金融在国家经济中的核心地位；

二、指出了推动经济改革和发展的方法一着棋活，全盘皆活要抓好金融这个关键环节；

三、提出了中国金融改革开放未来嘚方向，中国人民币最终要走向自由兑换深刻指出了形成国际金融中心的关键，是货币自由兑换；

四、指出上海应该是中国的金融中心希望上海为“中国在金融方面取得国际地位”作出贡献。

这段话高瞻远瞩地提出了对我国经济建设至关重要的金融战略，指明了我国金融领域改革发展的方向和重点其意义极为深远，犹如一粒思想的种子在我的脑海里深深地扎下了根，成为后来我学习金融知识、处悝金融事务的思想指引和动力源泉

按照小平同志的理论，中国的金融在世界真正有地位就是中国的人民币能在世界上自由兑换的时候，这是金融强国实现的标志大家要知道，1990年、1991年中国的货币根本连贸易项下都没有自由兑换一切都是管制的。在那个时刻小平老人镓能够非常深邃地、高瞻远瞩地讲了今后货币要自由兑换，是多么的有睿智、有气魄！小平说了这个话以后五年到1996年中国人民币在贸易項下实现了自由兑换。

现在又过去了二十多年中国人民币逐渐国际化，跨境人民币的交易量越来越大结算量也越来越大，越来越多的國家把中国人民币作为国际贸易的结算货币也有一些国家把我们的货币作为储备货币之一，2015年人民币加入了SDR。

再过二三十年当有一忝人民币在资本项下也能够自由兑换的时候，当有一天人民币不仅成为贸易清算、结算货币而且成为资本项下自由兑换的货币，成为各個国家的储备货币成为世界各国货币中的一种锚货币的时候，小平老人家的目标就实现了

老人家说，这件事要很长时间我相信十九夶报告提出的2050年中国成为世界经济强国的时候，这个货币目标一定能实现

社会在前进，时代在发展但金融的重要地位始终未变，国家對金融的高度重视始终未变去年召开的全国金融工作会议上，总书记深刻指出“金融是国家重要的核心竞争力，金融安全是国家安全嘚重要组成部分金融制度是经济社会发展中重要的基础性制度”。

明确提出了做好金融工作的四条重要原则即：回归本源、优化结构、强化监管、市场导向。特别强调：“金融是的血脉为实体经济服务是金融的天职，是金融的宗旨也是防范金融风险的根本举措”，“防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题”

习总书记这些重要讲话，是做好新形势下金融工作的科学认识论和方法论每一位金融从业者都应当牢记于心、始终遵循。

对金融的重要性同学们都很熟悉，学了多年金融想必也会有这样的感触：金融产品种类繁多，操作手法眼花缭乱似乎让人摸不透。在金融创新层出不穷的时代有这样的困惑不难理解。不过我们看问题、想事情，要善于抓住夲质、化繁为简这样才能得心应手。

说到金融的本质归纳起来，就是三句话：

第一句话为有钱人理财，为缺钱人融资金融归根到底是中介服务，不管什么金融机构、金融产品只有从这个原点出发，才能实现自身价值比如银行，一头揽储、一头放贷赚取的是利差，分散的是风险充当的是桥梁。再如保险人在健康、安全时购买，遇到意外时救急实际是构筑了一种财务平衡，保险公司则运用保险资金为企业提供融资又如证券，上市公司发行股票筹集资金广大股民购买股票博取收益，即使自负盈亏、没有刚性兑付也是为資金供需双方搭建通道。

第二句话信用、杠杆、风险。信用是金融的立身之本是金融的生命线。金融机构本身要有信用向金融机构融资的企业也要有信用，没有信用就没有金融信用是杠杆的基础，一旦有信用就有透支，透支就是杠杆银行存贷比、期货交易、股票市场融资融券等，都是一种杠杆比一切金融创新的本质都是放大杠杆比，但杠杆比过高就会产生风险甚至导致，而防范金融风险、解决金融危机就要“去杠杆”信用、杠杆、风险三者之间相互作用、相互影响，信用高的风险就低杠杆比一般也不会太高；杠杆比高嘚信用就低，风险也会相应较高金融的精髓就是把握好三者的“度”，设计一个信用可靠、风险较小、不容易坏账的杠杆比

第三句话，为实体经济服务这是所有金融工作的出发点和落脚点。实体经济是金融发展的“母体”金融在现代经济中的核心地位，只能在服务實体经济的过程中体现出来如果不为实体经济服务，金融就会变成以自我为中心就会异化为自弹自唱、空中楼阁，最终成为无源之水、无本之木所谓“百业兴，则金融兴；百业稳则金融稳”，讲的就是这个道理

我讲这三句话，是希望同学们对金融的本质有一个清醒的认识大家即将步入职场，相当一部分同学会进入金融行业对未来都充满期待，有着很多美好的憧憬现在，社会上对金融业的说法也很多观点各不相同。

有人认为金融业高人人都能赚大钱，是发财致富的捷径；

有人认为金融业“高大上”穿名牌，住豪华酒店往来“上流”社会；

有人认为金融业工作清闲，喝喝酒、聊聊天觥筹交错之间就能谈成大单，沉醉于岁月静好、月白风情；

有人认为金融业是垄断行业是市场中的“甲方”，上海话就是面孔朝南的一方人人都围着你转；

有人认为金融充满幕后操作，把金融业神秘化；

更有人因为近年来金融业丑闻不少认为搞金融的都是吸血鬼，把金融业妖魔化

在这里，我想告诉大家的是这些都是假象，都是虚幻的错觉、浮华的误解

金融本质上就是具有中介性质的现代服务业，既不是阳春白雪也不是妖魔鬼怪，更没有那么神秘每一位金融從业者，都需要用知识去创造价值用劳动去赢得客户，用调查分析去规避风险都必须沉心静气下真功夫、苦功夫。一旦踏入金融行业加班加点将成为你的工作常态。

我国金融从业人员每周平均工作时间超过56小时遇到特殊岗位、重大项目，基本上是“5+2”“白+黑”一旦踏入金融行业，你会经常“为钱发愁”如果在商业银行工作，你要四处求人拉存款绞尽脑汁寻找优质放贷对象，稍有疏忽就可能坏賬；如果在投行工作你会像项目承包商一样，全国各地找项目求人给你，要找法务财务梳理包装要找分析师咨询，要找投资人询价要找证监会审批，要组织经常是多方求人、多头碰壁、四处受气。

即便是进入企业财务部也丝毫谈不上轻松，会经常为企业现金流洏操心一旦踏入金融行业，你还要与残酷竞争为伴金融从业人员面临巨大的考核压力，为了工资奖金为了职务晋升，你可能尽心尽仂心疲力竭，但业绩平平甚至掉队；你可能面临职场竞争，可能遭遇明枪暗箭必须学会坚强。

金融业还是一个高风险的行业面对各种或明或暗的陷阱，必须战战兢兢、如履薄冰稍有不慎，就可能陷入困境甚至是危机

在商业银行，你可能遭遇呆账、坏账让自己所有努力化为乌有；

在保险公司，你可能遇到骗保而影响业绩；在一次操作失误，就可能让个人甚至公司陷入资金周转困难；

在投行市场波动和潜在风险，可能让你血本无归；

在一些网络金融企业甚至可能因为单位的业务规程就是一个庞氏骗局，你作为具体工作人员不识庐山真面目，愈是努力按主管要求办事愈是把你拖入犯罪的深渊。

每一个即将踏入金融行业的新兵都应保持清醒的头脑，做好充分的思想准备要学会在逆境中看到希望，在困境中看到光明在风险中发现机遇，在平凡中成就伟大

在今后漫长的职业生涯之中：

唏望同学们守住本心、不忘初心。自觉肩负起新时代赋予金融人的重大使命坚守学习金融、投身金融的初心，坚守献身事业、回报社会嘚理想为金融改革发展铺路架桥，为祖国经济建设添砖加瓦

希望同学们沉心静气、脚踏实地。保持良好心态从基层岗位做起，从基礎工作做起在具体琐碎的日常工作中学习业务、积累知识，在破解复杂问题的过程中增强本领、沉淀经验不心浮气躁、不急功近利，紮实走好职业生涯每一步

希望同学们兢兢业业、恪尽职守。以高度负责的工作态度、精益求精的工匠精神把负责的每一个项目做得周箌细致，把手头的每一项任务干得出效出彩以实干创造实绩，以实绩证明实力一步一步赢得业内的口碑和事业的辉煌。

希望同学们警惕风险、坚持原则在日益激烈的竞争中坚守底线，在经济利益的追逐中有所不为始终干干净净做事，清清白白做人维护好客户利益，保护好自身安全为营造良好金融生态环境贡献自己的一份力量。

同学们！习近平总书记讲过“人的一生只有一次青春。现在青春昰用来奋斗的；将来，青春是用来回忆的”希望同学们珍惜青春时光、挥洒青春才情、追逐青春梦想，今后回首往事时可以骄傲地说，我把青春献给了最热爱的金融事业实现了人生的升华与超越，不负交大的培养不负青春的韶华！

1992年南巡时，走访深圳仙湖植物园

鄧小平逝世21周年了。你一定知道他有个南巡讲话也大概知道他讲过什么，但不一定见过他原汁原味一字不漏的版本看吧，下面这个就昰不要漏掉每一个字。

“你拿出笔来记下我的话我有几点意见请你转告北京。”

“谁不改革谁下台！对不改革开放就下台！下台！”“你去吧。回去就向北京报告”“就照我说的，原汁原味发给北京！你去吧！”“要记住书记大人，你也一样不改革开放就下台！”

“我跟讲过，实际上在经济上可以做另一个犹太人华人在政治上一盘散沙，没有核心但有市场取向的功利和敏锐，有庞大的市场囷网路李光耀也同意我的观点。我们落后的关键还是我们从五十年代起不抓经济而抓阶级斗争，搞一大二公的社会主义我这里不是說社会主义搞错了，但我也不能说我们完全搞对了老百姓生活什么都要票，什么粮票、布票、烟票、酒票满天飞什么都得排队……”

鉯上，只是摘要下面才是你没见过的完整内容。慢慢看吧别漏掉一个字。

1992年1月17日88岁的邓小平坐在南行列车上，开始了他的南方之行从1月18日到2月21日，邓小平视察了武昌、深圳、珠海、上海等地并发表重要谈话不久小平南巡的旋风席卷全中国，掀起了又一轮改革开放嘚热潮

邓小平在湖北武昌火车站同中共湖北省委负责人谈话

一. 夕阳斜照的傍晚，汉口火车站专列会见室

邓小平对湖北省委书记关广富說：“你拿出笔来记下我的话。我有几点意见请你转告北京”

“第一，十一届三中全会以来的实践证明只有改革开放才能救中国以经濟建设为中心的党的基本路线中，改革开放是主题、是主线以前的两任总书记抓改革开放还是有功的，1983年到1988年的经济发展很快打下了佷好的基础。没有那五年的经济大发展你这几年的治理整顿也搞不下去。对胡耀邦、赵紫阳在经济工作上的成绩还是应该肯定他们只昰在反自由化上出了点问题，但对他们的工作和成绩不能一概否定。”

“第二发展才是硬道理，成天去争论什么资本主义、社会主义囿啥意思你搞得清楚吗？反正我是搞不清楚八中全会开得好，稳定了农村基本政策到农村去搞什么社会主义教育运动，搞姓资姓社嘚争论空谈误国，实干兴邦不要再进行所谓的争论了!不争论!这要作为一条制度!以经济建设为中心的基本路线不能动摇，要管一百年對，一百年不动摇”

“第三，经济发展要求有一定速度对我们这种基础薄弱的国家，6%不是什么成绩我看连续5年超过10%是可以争取的。現在周边的一些国家和地区经济发展比我们快，如果我们不发展或发展得太慢老百姓一比较就有问题了。归根结底能发展多快就搞哆快，不要阻挡目前的经济工作没有新意，没有进取心、创造性多数人不懂经济。没进取心就是没有历史责任感！”

“第四这两年妀革开放的话不硬了，旗帜不鲜明了!这不对有右的东西影响我们也有左的东西影响我们。但根深蒂固的还是左的东西有些理论家、政治家拿大帽子吓唬人。不是右而是左。左带有革命的色彩好像越左越革命。左的东西在我们党的历史上可怕呀！一个好好的东西一丅子被他搞掉了。把改革开放说成是引进资本主义认为和平演变的主要危险来自经济领域，这些就是左我们必须保持清醒的头脑。现茬中国的实际情况不发展或发展慢了都不行。而怎么发展呢办法只有一条那就是改革开放，国家需要改革开放人民需要改革开放，誰不改革谁下台！对不改革开放就下台！下台！”

“暂时就这几点，没有了……你去吧回去就向北京报告。”

“就照我说的原汁原菋发给北京！你去吧！”

“记住，回去就向北京报告！”

“要记住书记大人，你也一样不改革开放就下台！”

二. 阳光灿烂的下午，南昌滕王阁休息室

邓小平对江西省委书记毛致用说：“我是个退休老头子，耳朵也不好使（汇报）你就免了吧。”

“不过我倒可以作為一个老百姓跟你书记大人进点言：我离开江西二十年整了，这次来走走好象这里变化并不太大呦。你的南边就是广东你看广东就是熱气腾腾的，发展很快人家成天就是改革开放，你这里我看是有点冷冷清清

你给你们省委一班人讲，也可以给北京讲就说我说的，妀革开放是大局、大方向发展才是硬道理。不发展或者发展缓慢的空谈只能误国。尤其是你这江西底子很薄，资源不多不努力改革开放行吗？你们什么时候改革开放真有成绩了你们汇报我乐意听，现在还是那一套就免了吧。”

“对了书记大人，记住发展才昰硬道理！你应该多向广东学习而不是向北京学习，谁不改革开放谁就得下台你可以把我这话向北京报告。”

三. 华灯辉煌的夜晚深圳迎宾馆，桂园

老爷子一吃完晚饭仍兴致不减把瑞林、毛毛、飞飞和刚到深圳会合的朴方、邓楠等全叫到了身边，他有话要说

“大家今忝也见到深圳了，这才是中国改革开放的方向也是中国今后生存发展的希望。我想跟你们聊另一个问题”

“你们猜猜，促使我这次出來的直接原因是什么或者说这几个多月来，纠缠我最多的因素是什么”

“还不是对国家命运的忧虑呗？”飞飞迟疑着说道

“有点对，但还不够直接朴方，你说呢”

“我想，”邓朴方犹豫了一下干脆说道，“是苏联垮台”

“离开北京前两天，瑞林给我讲了一个鏡头让我夜不能寐。那就是苏联垮台时叶利钦宣布苏共在俄罗斯停止活动。叶一宣布在苏共中央大厦前自动聚集起成千上万的老百姓，当那些在中央委员会工作的人撤出大楼时人们自动让开一条路，让这些人通过但伴随着这些工作人员的是什么呢？老百姓们的口沝和垃圾！一个执政了七十年号称有几千万党员的庞然大物，就这么一夜之间垮了！要知道苏联的住房、工资、资源、生产力和社会發达程度，都比我们国家好得多呀!在六十年代中期我们在和苏联吵架的时候，新上台的勃列日涅夫就宣称苏联已经建成了发达的社会主義按他的描述，苏联距共产主义也仅有一步之遥了而共产主义，也是我们这代人过去的终生追求呀！”

“毛主席前期是靠实事求是胜嘚打江山的时候，陈独秀、瞿秋白、张国焘、王明每个人都自以为比毛有学问但毛胜就胜在实事求是。唉但后来，他也以为他就是嫃理他就是马克思主义化身和发展。其实他跟我一样，凡夫俗子一个对社会主义、马克思主义谁能说清楚？对资本主义又有谁能说清楚反正，我是不懂我说不清楚。明明说不清楚偏要去天天争论？我看发展才是硬道理。真得加上一条不争论!不争论，要作为┅条原则”

四. 风和日丽的下午，深圳迎宾馆接见厅

邓小平：“人老了啰嗦，不过我也啰嗦不了几天了。今天就给你们大家多啰嗦几呴吧”

“我们过去的革命常以苏联为榜样。但这些天我想的最多的，也还是苏联那么丰富的自然资源，那么深厚的文化传统那么強大的国家机器，还有庞大的共产党队伍似乎在一夜之间就垮了，消失了苏联，我们过去顶礼膜拜的词语一下子就成为历史陈迹，曆史名词值得我们深思呀！”

“苏联完了，全世界方方面面的思路很自然就到中国中国向何处去？怎么办”

“其实，苏联垮台有很哆因素其他不讲，成天搞核武器搞理论专政，不顾人民死活而老百姓为了基本生活品还成天排队，我看就是一个主要因素号称是發达社会主义，结果折腾了七十多年连老百姓的肚子都喂不饱，说得过去吗说不过去。中国怎么办中国就得以经济建设为中心，把咾百姓的生活解决好我看，以经济建设为中心的基本路线决不能动摇一百年也不能动摇。”（众人热烈鼓掌）

“昨天我们家聊天，吔聊起苏联垮台孩子们告诉我，二十世纪的世界有两个重大的历史现象政治上的重大历史现象，是苏联的崛起和消亡；在经济上呢則是近三十年来亚洲的崛起。这两年除了四小龙外，、印尼、马来西亚也迎头赶上四小龙和东南亚诸国的人有中国人聪明勤劳吗？我看未必我跟李光耀讲过，华人实际上在经济上可以做另一个犹太人在政治上一盘散沙，没有核心但有市场取向的功利和敏锐，有庞夶的市场和网路也同意我的观点。我们落后的关键还是我们从五十年代起不抓经济而抓阶级斗争，搞一大二公的社会主义我这里不昰说社会主义搞错了，但我也不能说我们完全搞对了老百姓生活什么都要票，什么粮票、布票、烟票、酒票满天飞什么都得排队。长此下去苏联的今天就是我们的明天。”

“对社会主义、马克思主义我看除了实事求是这一条外，我今天还不能讲得很清楚我看也没囿几个人说得清楚。说不清楚就不要去争论成天去争论姓资还是姓社就是浪费时间。所以我说，要把不争论作为一条原则定下来空談误国，实干兴邦呀！”（又是一阵热烈掌声）

“你们先别鼓掌我得给你们一点压力。我刚才提到二十世纪一个重大的经济现象就是四尛龙的崛起中国怎么办？我看先别赶英超美连日本我们也别去比。中国当前的任务和出路就是向四小龙学习经过二三十年的奋斗实現小康。前些时候在北京、湖北、江西，我还不敢说但这次到深圳，我有了信心深圳的发展才不过十年，就到了今天的样子再这樣干下去，四小龙就没什么可怕了我想，深圳、广东的基本任务就是在不太长的时间内就是在全国杀出一条血路，做一个表率率先超过四小龙。我看给广东二十年时间赶上四小龙是可能的。”

“解放战争时期刘伯承同志和我率部队千里挺进大别山。别人围追堵截但伯承同志提出两军相逢勇者胜。最后我们在没有根据地，没有冬衣装备很差的情况下，战略突进中原直逼南京，我们是勇者峩们胜了！今天，我要给你们同样的一个战略任务就是做中国改革开放的先锋，在中国的改革开放上杀出一条血路证明中国人搞经济鈈是孬种！不管别人怎么说，甚至不管某些自诩为马克思主义的理论家怎么说搞改革开放不动摇，坚持党的基本路线不动摇追上，用②十年的时间把广东建成亚洲的第五条龙！”

“改革开放也不会一帆风顺。现在的改革开放迈不开步子不敢闯，要害是姓资还是姓社嘚问题判断姓资姓社的标准应该是三个有利，即是否有利于发展生产力是否有利于增强综合国力，是否有利于提高生活水平特区的實践表明，改革开放不仅可以发展生产力还可以解放生产力。所以我发明了一条叫做不争论。争论什么一争把时间都争掉了，什么吔干不成不争论，大胆地试大胆地闯。开办特区有争论有些人今天仍不同意。”

“农村改革也有争论但是农村这几年成长最快的昰水产业和水果业，这恰恰是我们计划经济没计划政府基本不管的行业。以前北京的老百姓为了大白菜天天排队，由政府配发但现茬几个批发市场一搞，大白菜紧缺排队的现象就消失了三峡工程也争论很多，我到一看人家凡是能修水电站的地方早就修完了。苏联、欧洲那些地方都是如此这可以增加多少国力和财富呀!我是坚决主张搞的。今天还有很多人不同意有人甚至乱骂。怕什么看准的就偠坚决搞。”

“我看十一届三中全会以来，起码有这几点是看准了的:以经济建设为中心的党的基本路线以特区建设为标志的改革开放蕗线，以家庭联产承包责任制为基本制度的农村改革以发展解放生产力为主旨的市场机制。”

“说起市场又有人讲市场经济是搞资本主义。其实计划和市场都是手段，哪是有那么多清规戒律的主义我提的在香港问题上搞一国两制，反对的人就少在主权问题，很多囚可以向制度妥协但在国强民富上，在发展生产力上我们为什么就不能更包容更妥协呢？还是那句真理:实事求是中国穷，发展才是硬道理为了发展，我们不仅在香港容忍和鼓励资本主义在内地我们也要容忍和鼓励差别和市场机制。不这样何来引进外资，何来改革开放”

“去香港看回归是我的一个梦想，能去我一定去但我已经88岁了，这次可能是最后一次外出了时间不饶人呀！你们要坚持改革开放，就是坚持中国的未来80多年前孙中山实现不了的理想，就可能通过改革开放实现我今天讲的，你可以回去跟下面讲也可以跟仩面的北京讲。我在湖北和江西还讲过谁不改革开放谁就下台!这点你也讲！”

五. 阴雨绵绵的下午，春节上海，西郊宾馆一号楼

“书生慥反十年不成，那也不仅是中国古训也是现代真理。历朝历代秀才造反，改革的失败者居多汉代的王莽，宋代的王安石甚至当玳的毛泽东都是以秀才见长，他们当初的业绩都很辉煌但一旦做出一个大文人的样子，都目中无人最后结果凄凉。

“我们党的历史上嘚领袖陈独秀、瞿秋白等都是名副其实的大秀才但他们操作性和务实精神都很差。党的事业在他们手里没有发展起来而他们没有看上眼的毛泽东，却以他的务实和实事求是赢得了认可

“在井冈山的时候，蒋介石的前四次围剿失败核心还是毛主席的实事求是，敌进我退但到秦邦宪、王明、李德这些书生当政，要搞正规战御敌于国门之外，红军就失败了八大以前，毛主席还是实事求是的我们党曆史上有两个很不错的大会，一是八大一是十三大，不错在哪里不错就在实事求是。八大讲经济建设毛退居二线，十三大讲社会主義初级阶段可惜，这两次不错的大会精神都没有贯彻下去”

“文人误国。哈韦尔能怎么样说不清楚苏联我看就是被戈尔巴乔夫的文囚情结提前葬送掉，他只图自己的声望而不顾党和国家的死活。而叶利钦是一个更看重声望的人苏联要平静下来，一定得有一个更沉著、更务实、更有操作性的人才行我认为上海有希望的理由正在于此。上海人就是很务实不像北京成天就是务虚。上海人富于技巧和操作精神只要让他们干，他们肯定会干出一片新天地来的！”

本文来源：财经会议资讯

由中国中小企业协会主办的“2018小企业大梦想高峰論坛暨第六届中国中小企业投融资交易会 ”19日在北京开幕原全国人大财经委副主任委员黄奇帆出席并以“以产业链、供应链、全场景融資服务为抓手解决融资问题”为题发表了演讲。

黄奇帆指出小微企业融资难融资贵，不同角度能得出不同原因和结论比如，是金融机構不够努力还是地方政府不够积极？抑或是小微企业散杂小、信用等级不强无法有效开展工作其实，这些都不是核心因素

在其看来，我国小微企业融资存在两个体制性障碍：一方面我国资本市场等直接融资体系特别是股权融资渠道太薄弱。另一方面近十来年，为嶊动发展而释放出来的一大批小贷、租赁、保理、担保、互联网小贷公司以及私募、信托等非银行金融机构为实体经济服务、为小微企業服务的理念和约束还不太够，所从事的业务大量的进入影子银行自我循环的圈内业务。

为破解小微企业困境黄奇帆给出了五点建议：一、商业银行要发挥大企业主办行或大产业链主办行的融资功能。二、非银行金融机构要围绕供应链融资三、在强化互联网金融企业監管的同时鼓励他们形成全场景融资服务体系。四、重视建立“三农”普惠金融融资担保体系五、予以财政金融等政策性融资扶持。

女壵们、先生们上午好！围绕今天论坛的主题，我就如何解决我国小微企业融资难、融资贵问题谈几点看法。

众所周知大企业强国，尛企业富民近年来，各国政府无不在推动大企业发展的同时特别高度重视小企业发展。就中国而言小微企业贡献了我国60%以上的、80%左祐的就业和50%以上的税收。可见小微企业对有效抵御外部经济风险，激活内部经济需求增加居民收入，促进社会和谐稳定至关重要已荿为培育经济社会发展新动能的重要源泉。

发展小微企业其政策支持与大型企业有显著差异。对大企业而言由于有比较良好的资本信鼡和竞争实力，融资能力一般都比较好融资成本也相对较低，在政策诉求方面更多的追求准入前国民待遇、同等国民待遇、负面清单管理，市场门槛平等就行对小微企业而言，更需要的是投融资体制机制保障是解决融资难融资贵问题。过去10多年中央政府高度重视Φ小企业特别是小微企业的融资难融资贵问题，先后发布了多个政策文件以推动解决企业融资难、融资贵的问题，特别是近几年在全国啟动推广了普惠金融政策除了要求各大商业银行建立普惠金融部，扶持小微企业融资贷款外还发展了一大批小贷、保理、担保、租赁、互联网金融企业等非银行金融机构，以细分市场、分门别类地助推解决小微企业融资需求但是，从实践效果看小微企业融资难、融資贵仍未得到解决，仍然是制约我国企业发展的一大障碍为此，习总书记指出“发展普惠金融目的就是要提升金融服务的覆盖率、可嘚性、满意度，满足人民群众日益增长的金融需求特别是要让农民、小微企业、城镇低收入人群、贫困人群和残疾人、老年人等及时获取价格合理、便捷安全的金融服务。”强调“要改善金融服务疏通金融进入实体经济特别是中小企业、小微企业的管道。”总之解决尛微企业融资难融资贵、加快发展普惠金融，已成为当前改革发展的重要工作

小微企业融资难融资贵，不同角度能得出不同原因和结论比如，是金融机构不够努力还是地方政府不够积极？抑或是小微企业散杂小、信用等级不强无法有效开展工作其实，这些都不是核惢因素大家知道，凡是长周期、大面积、反复出现的问题往往是体制机制性问题，而不是工作群体主观能动性的道德、责任问题总體上看，小微企业融资存在两个体制性障碍：一方面我国资本市场等直接融资体系特别是股权融资渠道太薄弱。2017年我国新增全社会融資90%左右是债权，股权融资只占不到10%大家都知道，股权融资体系最大的服务对象就是小微企业、创新企业小微企业短缺的首先是资本金，最需要的是资本金注入一个社会如果股权融资比重高，最先受惠的就是小微企业与之相反，如果股权融资比重低小微企业在股权市场就很难融到资，在债权、贷款市场更难融到资因为在这些市场上，主要靠的是信用信用更高的大中型企业往往挤占了80%左右的融资，给小微企业留下的融资空间太少造成了小微企业融资难、融资贵。试想当大银行每年的融资额度能轻松的大笔的贷款给信用好、工莋成本低的大企业的时候，为什么还要费工夫、高成本的为小微企业融资呢另一方面，这十来年为推动普惠金融发展而释放出来的一夶批小贷、租赁、保理、担保、互联网小贷公司以及私募、信托等非银行金融机构，为实体经济服务、为小微企业服务的理念和约束还不呔够所从事的业务，大量的进入影子银行自我循环的圈内业务这些年，银行表外业务、理财业务的资金进入影子银行圈的资金高达30万億元左右这些钱成为了非银行金融机构的资金来源。钱虽然不少但大多没进入小微企业等实体经济体系，而是通过通道业务收通道费、嵌套业务搞抽屉协议以及高息揽储、高息放贷、资金池错配转化为房地产开发融资转化为老百姓买房的首付贷融资，转化为消费贷、校园贷融资致使小微企业等实体经济融资受到挤压，更加难上加难、贵上加贵因此，推动金融为实体经济服务为小微企业服务，解決小微企业融资难、融资贵不能就小微企业谈小微企业，而要从宏观经济的融资结构、融资体制考虑问题解决好上述两个问题。

从普惠金融的具体操作上看这十多年，不论是商业银行还是新生长出来的小贷、担保等非银行金融机构基本上是各自为战，打麻雀、打散彈缺少产业链金融的系统推进和覆盖。推动普惠金融解决小微企业融资难融资贵问题，在具体操作层面上关键是要突出产业链、上Φ下游的金融服务概念。不论是商业银行还是小贷、保理等非银行金融机构，或是互联网金融企业都要围绕二、三产业各行各业的产業链形成金融服务体系；要与时俱进顺应“互联网+”要求，充分利用大数据、云计算、移动互联网打造数字化普惠金融体系，通过挖掘愙户交易、结算、征信、资产、行为等各维度数据挖掘不同类型客户金融需求，践行数据有价值、信用可变现、融资高效率理念不断妀变普惠金融服务，建设全场景融资服务具体而言，要从五个方面入手：

一、商业银行要发挥大企业主办行或大产业链主办行的融资功能除继续推动各商业银行以小微企业部、普惠金融部为中心搭建普惠金融总行、分行、支行多层次、垂直化组织架构体系，积极发展小微企业贷款外商业银行要借鉴日本、三井住友银行等经验，着力发挥在资金、成本、金融科技等方面的优势构造主办行模式，打造全產业链融资模式要借助服务大型客户较多的优势，精准解决痛点与产业链核心企业加强合作，将交易信用向产业链上下游延伸贯通供应商、经销商和终端个人客户的融资需求，为产业链上的小微企业提供门槛更低、利率更优惠的融资服务

特别要注意的是，产业链金融、供应链金融与传统的行业互保捆绑式金融有什么不同呢主要有三个：一是产业链、供应链金融是上中下游垂直的供应链企业为服务對象，而不是以生产同类项企业、同类产品的行业捆绑；二是产业链、供应链金融主要以龙头企业、核心企业的资本信用和供应链的预付賬款、存货、应收账款质押信用“量体裁衣”而不是互担互保、抱团担保、捆绑担保，结果往往掩盖问题、一死俱死；三是产业链、供應链金融主要是市场化的资源优化配置起决定性作用而不是行政性、主观性的方式配置资源。

二、非银行金融机构要围绕供应链融资供应链金融的本质是按照供应链的交易特点，将核心企业和上下游企业联系在一起提供灵活运用的金融产品和服务的一种融资模式一方媔，通过将资金有效注入处于相对弱势的上下游配套企业能够解决中小企业融资难和供应链失衡的问题；另一方面，非银行金融机构与龍头企业、核心企业战略合作的信用融入上下游企业的购销行为增强其商业信用，促进中小企业与核心企业建立长期战略协同关系从洏提升供应链的竞争能力。非银行金融机构参与供应链融资既可以是独立的非银行金融机构依托大企业、龙头企业、产业链中的核心企業搞产业链金融，也可以是大企业自己设立的小贷、信托、保理机构为自己的上下游配套小微企业服务还可以由非银行金融机构与大企業联盟约定、定向专项服务。无论哪一种方式供应链融资都是通过应收账款融资、未来货权融资、存货融资等方式进行融资，风险比较尛收益比较有保障。

大企业集团搞保理公司、小贷公司等非银行金融企业举措的当的话，往往有“一举三得”效果：一是为上下游企業提供融资增强凝聚力，增强产业链的稳定性使供应链上收款付款制度更规范化；二是可以利用金融企业牌照和产品特点切入ABS、同业拆借市场，合理的用好市场资源；三是金融机构自身赚钱效益不菲实体企业集团搞金融，应是围绕主业企业自身需要而开展业务。比洳对集团内部资金调度有直接作用的财务公司就能发挥内部资金池管理功能；又如，保理公司、小贷公司发挥的是产业链、供应链金融功能总之，不能脱实就虚、不务正业去搞些与主业毫无关系的金融企业

三、在强化互联网金融企业监管的同时鼓励他们形成全场景融資服务体系。互联网金融是传统金融机构与互联网企业利用互联网技术和信息通信技术实现资金融通、支付、投资和信息中介服务的新型金融业务模式但并没有改变金融的本质属性。近年来P2P网络借贷由于没有资金第三方存管、没有抵押物、没有投资项目与投资者一一对應，坏账、跑路的不少很容易变成利用互联网搞网上的乱集资、乱放高利贷并陷入庞氏骗局的陷阱，必须予以制止当然，对互联网金融中不违背金融运行本质的网络小贷、消费金融、支付结算等理应给予支持发展。这类小贷的规范发展关键做到四点：一是不能高息攬储、乱集资，主要是用自己的资本金在1：2.3—1：3杠杆比范围内放贷二是不能违规放高利贷，如果放贷利息超过银行基准利率的4倍以上僦变成了放高利贷的机构，违背了普惠金融机构基本宗旨和良心拿着银行的钱自己从中剥皮，“空麻袋背米”三是放贷对象是产业链、生态链上的关联企业、用户，不能是无关联、无信用、无约束、无场景的客户致使借款人和单位钱用到哪里都不清楚。四是不能“无照驾驶”必须有金融监管部门批准的牌照，接受监管部门的事中事后监管

符合监管要求的互联网金融公司，要与政府部门、大型企业、电商平台、数据公司有效对接贯通目标客户采购、生产、销售等各个环节，形成场景融资服务新模式；要强化线上线下立体化服务网絡发挥线下网点多、线上平台便捷的优势，将普惠金融服务向县城、乡镇延伸根本上要从产业链、供应链、生态链、全场景的为小微企业、实体企业、城镇人群提供融资服务，这样既能做好服务、拓展业务也能由于信息、数据充分减少坏账。

四、重视建立“三农”普惠金融融资担保体系我国的金融与实体经济失衡，除了表现为对二三产业、小微企业等实体经济融资失衡之外突出表现在涉农贷款比偅严重不足。农业与农民融资有三难：一是涉农贷款落地难二是形成有效贷款需求难，三是抵押融资产权不明确致使涉农贷款和农户貸款占全部贷款总额的比重仅为5%和1%左右。为此要加强“三农”融资特别是金融扶贫工作，除了要推动各类银行和非银行金融机构围绕宗旨积极开展“三农”融资工作外还要解决好涉农融资和农户融资的抵押担保信用体系化。首先要深化农村产权抵押融资改革建立统一嘚农村产权抵押融资信息系统和产权流转市场，帮助农民通过可计价、可变现的有效资产入股等经营主体建立利益联结机制，实现资源變资产、资金变股金、农民变股东推动农村产权、抵押、登记、融资、租赁、风险补偿、资产处置的一体化经营。说一千道一万这方媔改革的关键是按中央要求，深化农村产权制度改革做好农村承包地、宅基地、林地的“三权分离”改革工作。在这个基础上再建立政策性融资担保体系，国家可以设立扶贫融资担保各个省区市可以建立伞形担保体系。农村产权抵押贷款会产生坏账但比例不会高，夶体在1%—3%以内这个坏账，可以由政策性担保公司承担1/3银行利用提取的1%的坏账准备金承担1/3，农民作为业主也可以承担1/3这样各方都能够承受。

五、予以财政金融等政策性融资扶持比如，可以加强金融财政政策联动建立小微企业特别是涉农贷款、保险、担保的贴息贴费囷风险补偿机制，推出小额支农贷款的再贷款、再贴现等政策工具又如，可以加强对金融机构服务小微企业、服务三农的考核强化金融为实体经济服务的宗旨意识。再如在合理区间为小微企业贷款予以加杠杆的产品创新，支持有条件的小微企业贷款发展规模不得超过底层资产4—5倍的ABS业务还如，发挥政策性银行的倡导性、政策性、开发性的保本微利优势用好用足国家对“三农”、小微企业贷款利率丅浮10%—15%、期限相对较长的政策，加大对工商产业重点扶持领域的支持力度

总之，解决小微企业融资难融资贵的问题一方面要在宏观上轉变每年新增融资债权比重过高的问题，加强资管业务、理财业务的监管和调控解决好非银行金融机构脱实就虚的问题；另一方面在微觀运行中，要通过产业链金融体系促进银行、非银行金融机构为小微企业融资服务扩大小微企业贷款投放，降低小微企业贷款成本有效控制小微企业融资风险，形成贷款的商业性、可持续发展的长效机制；要通过农村土地“三权分离”机制建立农户贷款的担保体系形荿对“三农”的覆盖；要通过大数据、云计算的互联网背景下金融科技发展，推动形成支持惠普金融发展的新格局和蓬勃态势

黄奇帆为企业家敲警钟：想摆脱危机，这事绝不能掉以轻心

6月28日原全国人民代表大会财政经济委员会副主任委员黄奇帆于上海并购博物馆发表了關于重组的主题演讲。

演讲中黄奇帆对重组的内涵、目的、方法及注意事项等问题做出了详细的回答并深入探讨了重组对于企业所产生嘚深远影响。

同时就资本市场的发展、政府债务及东北振兴等社会关注的热点问题，黄奇帆表达了自己的看法和建议黄奇帆认为重组昰一个广泛适用的概念，世间万事万物都是可以重组的

以下为演讲精编，文章未经本人审阅

今天的主题是讲并购，讲资产重组、资产並购

在工作过程中，在企业和地方发展中总会遇到各种各样的困难、瓶颈乃至危机。如果运用重组的思维方法逢凶化吉、摆脱困境，那无疑是一大幸事

人生和事业在不断重组，不断解决难题之间跌宕起伏就会化育成生命的乐章，奏响重组的旋律可以从中深刻领悟到重组的妙趣与真谛。

重组的真谛是资源优化配置重组的妙趣在于“山重水复疑无路，柳暗花明又一村”重组是一个科学的世界观囷方法论，它凝结着智慧的结晶、思维的张力和经验的积累是管理者心路历程中最愉悦的篇章。

“重组”二字真是奇妙“千里为重”，意指空间的转换和历史的邃远；“组”“糸”旁指“丝绳”，“且”部为“加力”寓意抓住主干，理清乱麻

两个字组合起来，就昰站在历史和战略的高度发挥聪明才智，抓住问题主线对事物构成要素重新进行排列组合，形成最优解决方案

唯物辩证法告诉我们，世界是物质的物质是运动的，世界上的一切事物都是矛盾的对立统一

其中，“外因是变化的条件内因是变化的根据，外因通过内洇而起作用”“矛盾的统一性是有条件的。”

站在这样的哲学高度理解重组就是通过改变事物的联系方式和运作条件，使其内部结构優化进而使运动的方式、运动的轨迹朝着理想的方向和预期的目标转化。

无论是词源学考证还是哲学辩证思考，都告诉我们重组是┅个广泛适用的概念，世间万事万物都是可以重组的

深化改革需要重组。所谓改革就抓住处理政府和市场关系的“牛鼻子”，通过优囮资源要素配置方式来提升综合效率

实际上，改革就是重组重组也是一种改革，改革与重组异曲同工是一而二、二而一的两个概念。

我们处在一个深刻转型的时代原有体制弊端尚未根除，新生市场机制有待发育如何破解长周期、大面积、反复出现的历史遗留问题？如何处理改革发展稳定各项工作中产生的新矛盾、新问题如何依托现有条件，着力解决现实的问题实现预期目标？

这些都需要我们運用重组的思维和办法通过边界条件的调整变化，使市场这支“看不见的手”和政府这支“看的见的手”协调配合、相得益彰

转变经濟发展方式离不开重组。经济发展动力转换、方式转变、结构调整本质上都是通过经济要素、创新驱动、资产结构、股权结构、组织结構、管理模式等方面的经营运作，促进资源配置最优化和整体功能最大化

这里面包含诸多重组操作，包括资产重组、组织重组、管理重組、资源重组、要素重组、权利重组等等其目的，都是通过重组达到“1+1>2”或“5-2>3”的效果

可以说，人类生产生活各个领域包括经济的、技术的、社会的、文化的、生态的，都会涉及到重组大千世界，没有什么不可以重组

重组的道路千万条，重组的方式千万种但困難面前，如何抽丝剥茧、条分缕析迅速找到最合适的重组路径，从而实现问题的解决、发展的突破呢这就需要把握重组的一般规律，奣白重组的目的、条件、方法和注意事项

一个企业负责人或者政府官员日常需要处理的事项中，绝大部分用常规方法就可以处理不需偠重组。整天坐在办公室里想重组为了重组而重组，那是自寻烦恼重组历来是问题导向的，是有明确目的的一般在五种情况下，要啟动重组思维：

一是实现超常规发展需要重组思维。企业要想迅速扩大规模、占领市场获取战略机会，地方要想加快发展、弯道超车一般的方法往往是不行的，这时候需要转换思路考虑重组的方法来推动。

二是化解历史遗留问题要有创新的重组思维。一些问题由來已久长周期存在，你的前任、前任的前任都没有解决一定是在传统的坐标体系内无解的。这个时候就要考虑用重组的办法解决它。

三是解决广泛存在的问题要有独特的重组思维。因为既然是一个普遍问题甲想解决，乙也想解决大家都想解决，但又没有想出好嘚办法就说明常规的办法解决不了，应该创新重组

四是遇上爆发性、危机性、冲撞性的尖锐问题时，也需要重组思维当今世界风云變幻，在新时期、新形势、新条件下谋求新的突破延续并不断增强竞争力，就不能墨守成规、一成不变尤其是之时，常规的办法一般鈈大管用必须用重组来摆脱危机，用重组来抓住机遇

五是全球化背景下优化资源配置，需要有重组的思维经济全球化使资源配置的范围超越了国界，各个国家和地区都在世界范围内寻求要素的最佳组合和资源的最优利用

一个地方要想分享全球化红利，就必须运用重組的思维在全球化范围内对资源要素进行优化配置，这样才能更好的提高经济质量和效益实现经济可持续化发展。

遇上了上述五种问題你怎么去解决呢重组的手段、方法，从哲学意义上或者方法论意义上有哪几类方法呢大体有五种：

第一个边界条件法。调整边界調整你工作的环境、边界。毛主席说过事物一切都是矛盾的一种运动，任何一种矛盾有内因和外因内因起主要作用，外因起转化的作鼡

一切的矛盾都因为外因条件的变化带动了内因的调整，内因随着外因而变化最后使矛盾这种运动转为那种运动，这就是事物运动的基本规则

在这个意义上，你这个公司也罢单位也罢，你要解决的某个事项也罢它在某种边界条件下它是这么样的运动。当你把边界條件一改变那么很重要的经济结构也好，企业运行状态也好都会变化。

我们现在讲供给侧结构性改革在讲什么？就是在讲一个地区、一个国家的经济当你把供给侧的边界条件、供给条件调整变化了，经济运营的质量、效益和结构也会变化

比如说“三去一降一补”裏面有一个“降”，降什么降成本，降成本降哪个成本降物流成本、税费成本、融资利息成本、劳动力供应的成本，还有降各种资源偠素的成本当你把这五种成本都降低了，那整个经济结构就会变运行质量和效益都会提高。

任何企业都是在一定边界条件下运行的調整边界条件往往能改变企业的运营环境，实现优劣的转化

第二，资源优化配置即在市场情况下，通过资源的优化配置提高各种要素的利用效率，取得更大的收益

包括企业上市，垃圾股重组各种大小集团合并强强联合，或者优势企业与弱势企业的合并这不是为匼并而合并，而是实现资源优化配置资源优化重组，很重要的是要利益均沾风险共担，参与配置资源的各个方面都得到好处实现多贏。

第三利益分配法。简单的讲就是切蛋糕的方法，通过改变利益分配方式或者分配比例来进行重组提高效率。利益蛋糕本来是这麼分配的现在为了局面和新目的，把这个蛋糕重新划分后形成分配格局从而实现资源重新整合，化解一定的矛盾解决一定的问题。

苐四机制变革法。就是对企业内部或者系统内部进行体制机制的改革重组不仅仅需要外部条件的改变，同样需要内部体制机制的优化现代企业法人治理结构的建立，事业单位改制等都属于这一类重组

第五，管理措施调整法比如对不适应工作要求的管理层进行调整，启用懂市场、会管理、善经营的企业家或职业经理人对管理方法进行更新，或者出台新的政策措施调动各方积极性，促进企业高效規范运营

现代招商引资也好，收购兼并也好或者产业结构调整也好，要有重组的思维要有资源配置的思维，要站在顶层进行设计

設计了让对方、合作方和自己能够通过资源优化配置家大欢喜，这个时候与其说招他的商也可以说他在利用你的条件，大家互相合作匼作两赢。

不管遇到哪种情况也不管用什么方法进行重组，都要把握五个要点：

其一不能把重组搞成群众运动。一定要明白重组是領导者的事情，不是群众运动重组是有一定权利、资源、资金、实力的领导人之间相互默契的行动。

你的企业去收购另一个企业一定昰你这个企业的领导跟那个企业领导讨论，资源优化配置一定是有权利的人做的决策

其二，重组要讲时机、讲机遇可能这个时点重组能够成功，而且成本低那个时点重组虽然也能成功，但是成本可能提高一倍再换一个时点重组，同样的方法没准就失败了。所以要擇机而行果断处置。

其三重组一定要尽可能照应方方面面的利益，重组的各方应该是多赢的在讨论ST重组时，我谈过一个“四边形法則”

简单讲，ST企业的重组一定涉及四类主体：

一是把企业搞的一塌糊涂的原大股东；

二是新的战略投资者、新的大股东或者说战略重組方；

四是ST公司的债权人。这四个方面要利益互补四方共赢。

不能把全部坏账叫战略投资者背否则人家就不愿重组了；不能赖账，让銀行消化那银行不会干；也不能欺负股民，影响社会稳定

当然也不能让原来的大股东净身出户，股权受冲击这里面，有各个方面积極性的调动问题要义在以“多赢”为行为准则。

其四重组必须是在阳光下作业，合乎法律合乎市场规则，合乎社会公共利益否则變成几个有权利的人搞阴谋诡计，然后赚了一把钱把社会给坑了，利己害人这是行不通的。

其五重组要量力而行，适可而止你有彡元钱的资本，可以杠杆三倍做九到十元钱的重组但若拿出全部老本，1:10的高杠杆、高负债去做一件事就得不偿失了。

很容易一个问题沒解决就把你拖到另一个问题中去。甚至陷入到意想不到的债务危机中这个时候当局者迷旁观者清，应该冷静再冷静审时度势。

重組者需要具备五个方面的素质

如何熟练掌握并运用这个重组法则呢我的体会，一个好的重组推动者要有五个方面的素质：

一是善于将各种知识融会贯通。一个好的重组者一定要有较为全面的知识素养，知晓我们身处这个世界各种现象内在的逻辑关系

还要受过案例的訓练，而不是死记硬背重组是不能有框框的，根据遇到的问题来想措施想方法，想哪个方法最好想有没有后遗症。如果有后遗症鼡什么措施来预防？有时很可能和其他案例异曲同工但是正如苏格拉底说的，任何人都不可能两次踏入同一条河

二是善于化繁为简。古人说：“大道至简”把复杂的问题切割成几个简单的问题，然后一个个地解决解决以后，叠加起来又互为前提最后，就把复杂的問题简单化了

但是简单化并不是去违反游戏规则。比如我们谈到银行重组的案例如果把银行资本金充足问题跟不良资产问题搅在一起，把银行不良资产的处理与引进战略投资者的问题搅在一起就会理不清，所有问题都无法解决

因为不良资产不处理，资本金算不清戰略投资者也不会来。但如果资本金不到位去处理不良资产也很难因为资本金到位后，银行存贷规模可以扩大100亿做成200亿，同样30亿不良資产在100亿里占30%在200亿里占15%，银行的信用状况就出现了优化

所以资本金充足是使银行可以合规合法做大做强的基础，但不良债务的处理又昰资本金补充吸引战略投资者的前提和条件。

由此看重组要善于把复杂问题分解成几个简单问题，这几个简单问题是一个不能分割、互为前提的整体每个简单问题都要用有力的措施去实施到位，最后组装起来就把复杂的问题解决了。

有些重组不成功往往是把简单嘚问题复杂化，或者把复杂的问题变得更复杂了

三是运用国家各类政策。重组必须善于把国家各类政策、各类金融工具用足、用好、用活也就是说，必须把国家的法律制度、市场经济的游戏规则根据实际情况用到恰到好处。

这些游戏规则就像万花筒这个案例这样转，那个案例那样转每转一次就是一个不同的图案。其实原理差不多，区别在组合的方法不同

比如股权分置改革，国家对上市公司的政策有十几条实际操作中，我们不能把股改跟这十几条政策完全脱开就股改论股改，那是不容易的

反之，如果股改前后国家许可的資本市场各种制度方法和工具弄清楚，想想当时当刻的股改状况再提出合理的操作方案，就会使股改得到三个好的预期：

一是股改后仩市公司的发展肯定要好于股改前

二是股改后的总市值绝不会低于股改前的总市值。

三是企业业务、管理更有前景

如果股改方案给人嘚感觉是有这三个好的预期，那就是成功的达到这样的目的，就和股改方案中各种政策工具是否用足、用好有关

四是善于用身边的条件、资源。重组要从身边做起任何一种重组，都是基于问题的解决困难的解决。你的身边往往就有现存的各种资源、信息和关键因素

就看你是不是慧眼独具，能否抽丝剥茧条分缕析，透过现象看到本质进而通过事物发展边界条件的调整，抓住关键环节实现资源偠素配置的最优化和效用最大化。

重组这件事不靠天、不靠地、不靠外力、不靠运气，靠的是管理者系统的思维、正确的判断、有效的決策因为重组的资源要素就在管理者身边。

五是善于在重组中把握底线思维不留后遗症

要防止在重组中“头痛医头、脚痛医脚”，解決了一个问题又引发了另一个更大的问题；要防止在重组中把现在的问题推向未来，现在的问题好像解决了却又引发了未来的另一种性质的更严重的危机；要防止在重组中以邻为壑的把自己的问题转嫁给别人。

用重组、整合的心态去面对各种各样的重大问题碰到难题、解决难题后，你常常就会有“柳暗花明又一村”的感觉

重组的最高境界就是，你已经把中央许可的政策、法律限制的问题、手中可以操作的杠杆资源、老百姓能够接受的条件都放在脑子里形成一个框，在这个框里你可以把所有的东西任意地组合但是“随心所欲不逾矩”。

到了这一步组合出来的方案，就能得到方方面面的支持和认同

以上就是我的重组心得，概括起来一句话重组的本质是资源优囮配置，是体制机制的创新重组的奥义在于“随心所欲不逾矩”，在于“柳暗花明又一村”

对企业家而言，掌握了这个工具就多了┅种运筹财富，摆脱危机的本事；对于政府官员来说掌握了这个工具，就多了一种为国家、为社会、为人民服务的能力

本文来源：正囷岛、中国金融博物馆（ID：zgjrbwg_tj）

黄奇帆：在防范化解重大金融风险论坛上的演讲

演讲者/（原全国人民代表大会财政经济委员会副主任委员）

結合今天论坛“防范化解重大金融风险”的主题，我围绕宏观经济去杠杆和金融产品创新的风险防范两个问题谈谈我的看法。

一、关于宏观经济去杠杆

去年以来总书记对当前中国经济去杠杆多次作出重要指示，要求把去杠杆、防风险的工作作为今年三大关键性的重点任務之一以结构性去杠杆为基本思路，分部门、分债务类型提出不同要求地方政府和企业特别是要尽快把杠杆降下来。目前我国的宏觀杠杆率确实比较高，具体有四个指标可以衡量：

一是M22017年，中国M2已经达到170万亿元我国GDP是82万亿，占比已经达到2.1：1相比而言，美国的M2跟GDP仳是0.9:1现在M2大约是18万亿美元。所以我们这个指标显然是非常非常地高。

二是金融业增加值占GDP比重2005年，我国金融GDP比重只有4%之后迅速上升，2016年年底是8.4%去年底是7.9%，今年1-5月份还是在7.8%左右从全球看，全球金融增加值占GDP的4%左右我国这一比重，已超过美国、英国、、日本等主偠经济发达国家在西方，金融业比重过高往往意味着经济危机的到来比如，日本1990年达到高点6.9%随后经济危机爆发，资产负债表衰退步入“失去的二十年”。美国2001年达到高点7.7%之后互联网泡沫破灭，2006年达到7.6%之后次贷危机发生。

三是宏观经济杠杆率去年，包括政府的債务居民的债务和非金融企业的债务加在一起差不多是GDP的250%，在世界上处在较高的位置在这三大部分的债务杠杆之中，去年底政府的总債务是37万亿人民币左右占GDP的47%左右。居民的债务过去几年增长的比较快，目前占GDP比重是45%左右非金融企业的债务，这个债务占GDP的160%左右這个量是非常大的。目前也是250%，日本有350%英国也比较高，意大利等欧盟国家中财政比较差的国家也异常的高即使这样，我国也排在世堺前列

四是全社会新增融资中的债务率。每年的全社会新增融资量在十年前是五六万亿元，五年前是10-12万亿元去年全社会新增的融资18萬亿元。在新增融资中股权性质只占总的融资量的10%，90%是债权大家可以想像，如果每年新增的融资总是90%是债权10%是股权的话，10年后我国嘚债务肯定不是缩小只会越来越高。

从这四个指标来看中央提出宏观经济去杠杆、防风险，不是无的放矢是抓住了中国国民经济发展的要害。纵观过去全球100年各西方主要国家去杠杆的经验和教训去杠杆主要有三种方法：

一是过度紧缩型的去杠杆。这是非常糟糕的去杠杆去杠杆当然会带来金融紧缩，但措施不当金融过度紧缩，造成了极其严重的经济箫条、企业倒闭、金融坏账、经济崩盘等局面

②是严重通胀型去杠杆。通货膨胀也能去杠杆通过加货币去杠杆，坏账通过发货币稀释掉了这种通货膨胀把坏账转嫁给居民，如果过於严重会带来剧烈的经济危机、社会振荡。

三是良性的去杠杆虽然经济受到了一定的抑制，但是还是健康地向上产业结构、企业结構调整趋好，既降低了宏观经济的高杠杆又避免了经济萧条，保持了经济平稳发展良性的宏观经济去杠杆，要从宏观上形成去杠杆的目标体系和结构假如，我国国民经济宏观杠杆目标下降50个点杠杆率维持在200%左右比较合理。那么财政、居民和企业三方面是平均降，還是突出将企业特别是国有企业这一块要害是把企业160%的负债率降三五十个点到100%-120%。

这是一个定量定性的宏观目标操作上既不能一刀切地想两三年解决，这容易造成糟糕型的通缩去杠杆也不能用一种办法孤注一掷，应该多元化去杠杆从宏观上看，至少可以用五种办法一起着力：

一是核销破产如果现在130万亿企业债务中有5%是必须破产关闭的企业造成的，那就该有6万多亿的坏账核销这对企业来说是破产关閉，对银行来说是坏账核销宏观上说是债务减免。

二是收购重组这可以实现资源优化配置。在这个过程中企业没有破产，但是会有┅些债务豁免比如，2000年前后的改革实施了1.3万亿元的债转股、债务剥离，当时的债转股重组中对活下来的企业约减免了五千多亿的债務。如果现在我国130万亿企业债务有10%需要通过债转股收购兼并等资产管理手段重组的那也会有6万多亿元债务减免。

三是提高股权融资比重如果全社会融资中股权融资比例提高到50%，那么一年就增加8万亿、10万亿的股权这样企业债务三五年相当于会减少三四十万亿，一年十万億的话五年就有五十万亿，三年里面就是三十万亿

四是调整物价指数。通货膨胀是客观存在的就算每年保持2%-3%的增长，五年也有10个点嘚债务会被稀释掉如果完全变成紧缩，那么资金链会出问题的

五是平稳调控M2今年和去年比增长率怎么算。每年M2今年和去年比增长率怎麼算应该约等于当年GDP今年和去年比增长率怎么算加上通货膨胀率如果是6.5%，通货膨胀率2.5%加在一起是9%，再加一个平减系数在通胀时期平減系数逆周期调控减1个点，通缩时期加1个点总之，这一方面要平稳既不能像前几年15%、16%的今年和去年比增长率怎么算，也不能为去杠杆驟然把今年和去年比增长率怎么算降到5%、6%

第二，关于金融产品创新的风险防范和去杠杆

一般来说金融企业的创新可分为三类，

一是因經济发展需要、围绕的问题导向而出现的业务模式创新比如近几年因互联网发展而出现并纳入监管部门牌照管理的第三方支付、网信银荇、消费金融等业务模式；

二是因技术进步、金融科技发展而形成的服务方式创新，比如手机上大量使用的支付宝、微信支付等支付方式創新；

三是为追求利润、提高杠杆而进行的金融产品创新在金融监管中，最需要防范的就是金融产品创新这一方面因为金融产品创新往往是通过多种金融产品和工具叠加，抬高杠杆以获取丰厚利润的代名词。

银行、信托、保险等各类金融企业按牌照功能各管各的与企業做业务是一种常规但是如果一个金融企业将多种牌照的通道业务叠加、嵌套成一个出口与企业形成融资、投资的接口关系，往往就是產品创新通常商业银行的理财业务、影子银行的资管业务包含着大量的这类产品创新。影子银行的基本运行方式就是从短期的资金市场獲得融资然后投资到期限较长、风险较高的金融产品中。商业银行的资金通过表外理财业务或同业拆借市场转移到影子银行成为这些金融产品的基础资产。在这个过程中影子银行的高杠杆性放大了金融风险、不透明性产生了金融风险、与商业银行的关联性传递了金融風险。因此金融产品创新与金融业特别是与商业银行理财业务、影子银行、资管业务是相伴相生的关系，但任何金融工具的使用都需要紦握一个“度”

从横向看，我国形成了银行、、保险、小贷、保理、担保以及私募股权基金、货币市场基金、保险基金等十七八个金融品种、业务、牌照

从纵向看，一般来说金融机构在创新过程中设计的任何金融产品在吸收资金和投放资金时往往采用高息揽储、刚性兌付、资金池、期限错配、多通道叠加、多抽屉协议嵌套“六种组合器”，比如为了吸引资金而大量使用高息理财和高息揽储的高回报诱惑、为了增加信用给与投资者刚性兑付的印象、为了沉淀资金建立资金池等、为了提高资金投放效益则大量使用期限错配、多抽屉嵌套、哆通道叠加等手段这六种手段事实上会使金融系统杠杆累积、透明度降低，在顺周期时产品效益大幅叠加增长在逆周期时产品亏损也昰大幅叠加增长。总之在影子银行的理财业务、资管业务开展过程中，横坐标上武器库中有“十八般武器”纵坐标上连接工具有“六種组合器”。当“十八般武器”与“六种组合器”以不同的组合形式结合在一起就是金融产品创新的过程。如果组合得好信用、杠杆、风险控制在一定的边界内，既表现为合理的杠杆比又表现为有信用，那就是成功的创新如果组合的不好，就是伪创新、乱创新在金融实践中，主要有几类情况要防范：

第一种高息理财、揽储和刚性兑付。比如万能险是一种理财性质的保险品种利息一般比同期存款利息高50%左右，高息理财是它的基本逻辑因为有较高的利息、较高的回报率，大家才会来投但没有刚性兑付的高利息、高收益是无法吸引人的，如果资金给了你到时候你连本都还不了，怎么办所以，刚性兑付是一切吸引社会人群集资、融资行为发生的直接动力没囿刚性兑付的信用，高息揽储对人群的吸引力也会丧失为什么我们敢把钱放到银行？因为它刚兑不会坏账。为什么万能险有风险老百姓还是敢买？因为万能险都是通过银行理财系统卖出来的大家误认为这是银行出来的不会坏账。如果哪一天真要打破了这种刚兑概念那投资者就要考虑风险了。

第二种多通道叠加、多层次嵌套。比如高现价万能险，本来杠杆就很高为了进一步扩大杠杆，再向银荇借贷往往将自己的理财险转化为私募基金，形式上成了股权资本遮蔽了这部分资金的杠杆特性、短期特性，与银行资金嵌套并采用“优先、劣后”的抽屉协议让银行很放心。因此部分保险公司就利用保费收入，形成银行理财嵌套私募的组合积极配置股票甚至举牌上市公司。这些年屡现国内中小保险公司收购上市公司的“蛇吞象”，基本上都是通过万能险加杠杆实现的几个环节叠加起来，杠杆比被大比例放大风险也成倍增加。

第三种资金池错配。当资金池里有多种渠道来的钱有的是一年期要还，有的是两年期要还而貸款出去往往要三五年、十年才有效益，才有分红才有现金流，这时候用后面筹来的钱还前面的这个资金池是很有用的。但如果资金池使用过度全都变成期限错配的资金池，就会出现流动性风险比如高现价万能险，保单期限往往1—3年不等但如果过度用于举牌上市公司而不能实现资金从股市的自由退出，当迎来满期给付及退保高峰时如果后续保费跟不上，期限错配就会引发大的流动性风险

第四種，创新中的底线监管作为金融监管，就需要设立禁区避免各类金融工具的过度使用，明确规定不可逾越的“底线”比如，影子银荇当然可以建资金池但资金池投放资金时的期限错配比例，一般不超过20%绝对不能超过30%。如果超过了甚至达到100%那就会演变成“庞氏骗局”。又如理财业务、资管业务金融产品利息当然会比基准利率高，但不能超过利率上限通道业务一般会收取0.5%-1.5%左右的通道费，看似不高但如果四五个通道叠加，就会演变成高利息的金融产品所以应该明确规定通道叠加不能超过两个以上。还如抽屉嵌套业务也当然鈳以做，但只能是一两层的嵌套决不允许三层以上的嵌套行为。这样做至少底数是清晰的。

最后也是最关键、最重要的事，就是防圵高杠杆叠加造成的高风险积聚在企业和金融机构融资配资过程中，一定要防止每个环节杠杆比虽然合规但多嵌套、多通道、多环节疊加成高杠杆的畸形状况。这就应实行表内表外穿透监管只要是一个企业、一个项目融资，就应把各环节各通道的杠杆比打通算账比洳，如果小贷公司的资本融资比是1:2.3形成的贷款做ABS如果可以反复循环10次、20次，就会形成几十倍的杠杆比证券交易所就应对此设立循环次數，比方说不得超过三或四次两项叠加，整体融资总量的资本充足率应约束在1:10以内从而实现风险大体可控、市场也能搞活的局面。

总の只要按照中央要求，切实把握好金融去杠杆的政策节奏和力度分类施策，根据不同领域、不同市场金融风险情况采取差异化、有針对性的办法，就一定能够打赢金融去杠杆的攻坚战