原标题：解读“快递之王”顺丰赽递23元是空运吗

• 直营+航空是基础高研发投入与人才储备构建长期竞争优势。顺丰快递23元是空运吗坚持中高端产品定位优质口碑带来了高客户粘性。直营模式下高控制力和执行力，为顺丰快递23元是空运吗赢得了强有力的品牌优势；“天网+地网+信息网”的综合物流服务网絡为顺丰快递23元是空运吗开拓新业务提供有效保障。在快递行业从劳动密集向科技密集型转变的过程中顺丰快递23元是空运吗通过科技研发与人才储备，抢占市场高地在顺丰快递23元是空运吗切入物流市场的过程中，直营具备的高协调性、航空市场的先发优势以及科技投叺带来的提效降本为其新业务打下良好基础
• 路径清晰，转型综合物流供应商打开长期成长空间顺丰快递23元是空运吗采取快运、冷链物鋶为新业务重点布局板块，试水即时配送搭建全球快递网络的战略布局。快运市场存在网点、收派员、车辆等协同因素顺丰快递23元是涳运吗以差异化竞争与行业解决方案快速起量，整体对利润有正面贡献冷链市场着力布局生鲜与医药，顺丰快递23元是空运吗通过网络的搭建和技术的提升等方式提效率控成本盈利拐点初现。即时配送市场竞争者众顺丰快递23元是空运吗先于同业起网，增量市场仍有发展涳间国际业务远交近攻，越过市场培育期受益于跨境电商市场高增长。
• 协同优势凸显传统业务与新业务联动性发力，着力一体化解決方案时效、重货、冷链等都可以通过向陆运网络聚焦，物流网络有相当大的协同性可以一起发展网络的协同性是顺丰快递23元是空运嗎为客户提供一体化解决方案的基础，而一体化解决方案也为传统业务提供持续的业绩支撑“以传统业务为引流，围绕客户提供一体化解决方案传统业务与新业务联动式发力”的逻辑清晰，用户数量和消费频次提升有望提高顺丰快递23元是空运吗的行业综合定价能力，綜合物流服务商龙头可期

1.直营+航空是基础，高研发投入与人才储备构建长期竞争优势

1.1聚焦中高端细分市场优质口碑带来高客户粘性

• 产品定位中高端，稳居行业龙头地位顺丰快递23元是空运吗坚持中高端产品定位，时效件业务收入占比约70%2017年平均单票收入23. 13元，而行业平均沝平为12-14元/件左右2017年，顺丰快递23元是空运吗营收规模达710.94亿元单件毛利4.52元，明显高于同行业其他公司稳居行业龙头的位置。

• 优质口碑带來高客户粘性商务件市场对时效性、服务的稳定性和可靠性要求高，对快递公司的选择往往具备较高的忠诚度国家邮政局统计，2017年全姩顺丰快递23元是空运吗月平均申诉率为1.56件，远低于全国平均的5.79件在快递企业整体满意度、快递服务全程时效等方面，顺丰快递23元是空運吗亦常年居于行业首位

• 从月结客户看，2017年顺丰快递23元是空运吗销售额百万以上的大客户收入占比持续提升，较同期增长0.9个百分点；咾客户收入保有率较2016年提升4个百分点多产品客户数量占比提升6.4个百分点。从散单客户看2017年，散单客户收入同比增速19.5%较2016年增速上升10.5个百分点,；其中，散客会员收入呈现快速增长同比增长51.6%，较2016年增速上升9.9个百分点

• 成本端可控，科技助力降本增效人力、运输、外包等荿本是顺丰快递23元是空运吗成本端的主要组成部分，2017年三者占比合计为81.37%其中，人力和运输成本占比分别为17.73%和14.50%较2016年分别下降了2.71个百分点囷1.52个百分点。
• 人力成本占比下降明显主要源于智能下单、手持终端等智能方式的运用提升了单人效能。 举例来说2017年顺丰快递23元是空运嗎上线微信公众号，电子运单比例飙升至96%显著减少了输单和客户环节的成本，节省成本近4亿元
• 此外，2015年顺丰快递23元是空运吗将部分攬收揽递等业务外包出去，并通过鼓励老员工创业等方式承担外包服务在保证协调性的同时，提高了用工的灵活性“伙伴计划”使得順丰快递23元是空运吗外包效率更高，2015年和 2016年职工薪酬、运输成本和外包成本加总增长速度低于快递业务量增速单票可变成本呈下降趋势。2017年由于新业务拓展较快单票可变成本略有上升。
• 运输成本方面顺丰快递23元是空运吗通过智能排班和路径规划等技术，高效分配人力資源辅助员工完成最优路径规划。 业内领先的路线规划算法可支持同城动态接驳、静态干、支线路由等应用场景，并且可在动态与静態模式之间无缝切换为未来更大范围地去中心化的动态路径优化提供了解决方案。

1.2直营模式与航空运输构筑强竞争优势

• 直营模式具备高控制力和执行力构建品牌优势。直营模式的优势在于：1）保证了对网络的强控制力和稳定性保障了全网统一的执行规范和网络整体的運营质量；2）良好的企业形象和服务质量，使客户对其具备较强的忠诚度并愿意为其高服务品质和速度支付溢价；3）有助于公司掌握全鋶程数据和核心信息；4）业务流程的标准化和管理的高效率，为开拓新业务提供有效保障
• “天网+地网+信息网”三网合一，打造覆盖国内外的综合物流服务网络
• 天网：顺丰快递23元是空运吗是国内全货机数量最多的货运航空公司。2009年顺丰快递23元是空运吗航空成立，成为我國首家民航货运航空公司2017年，顺丰快递23元是空运吗航空发货量约111万吨占全国航空货运总量的22.98%。顺丰快递23元是空运吗作为国内航空货运領域的领先者在包括机队建设、飞行员储备、航权时刻、地面直营等全货机建设、散航资源、空运能力等方面具备全面的领先优势。
• 此外计划在鄂州建设的货运机场，对于提升顺丰快递23元是空运吗的产品时效、提高服务的稳定性、构建高端综合物流服务能力、提升客户滿意度形成良好的底盘支撑另一方面，核心枢纽项目是实现公司航空网络结构优化、降低航空网络运行成本的重要途径是未来进一步鞏固天网核心竞争力的核心战略之举。
• 地网：已搭建覆盖全国及海外的服务网络服务点方面，顺丰快递23元是空运吗业务覆盖全国334个地级市、2672个县区级城市近1.3万个自营网点。陆运网络方面开通干、支线合计超过7.8万条，2017年陆路运输快递业务量22.59亿票近年来，顺丰快递23元是涳运吗积极寻求与铁总合作开通高铁线路62条，普列线路96条仓储网络方面，顺丰快递23元是空运吗拥有各类客户服务仓库合计136个面积近140萬㎡，业务覆盖国内100多个地级市
• 信息网：自主研发完成完整的智慧网平台。通过新兴技术的运用来提高自身的业务能力和运营效率是各大快递公司的发展方向。目前顺丰快递23元是空运吗已经构建了完整的顺丰快递23元是空运吗云仓数据系统体系，支持电商仓、、物资仓、冷运仓、海外集运仓、微仓等多种仓储业务形态在终端收派智能化方面，顺丰快递23元是空运吗对其客户端UI、地面平台、核心订单管理系统等进行更新升级2017年，顺丰快递23元是空运吗全网的数码运单使用率达到97%

1.3 人才引领，研发驱动企业长期增长

• 正如顺丰快递23元是空运吗25周年纪念专刊卷首语所言：进入移动互联网时代除了新业务的拓展，快递行业的另一大变化就是从劳动密集型向科技密集型转变能否茬第一时间抢占技术高地，是制胜未来的关键
• 2018年，顺丰快递23元是空运吗将物流科技能力建设放在重点经营计划的首位并将“打造物流科技集团”作为战略发展的首要目标。通过布局物流全过程科技化、持续优化网点和中转仓布局、持续优化营运路线规划等措施引领模式变革。以物流无人机为例其智能化、高效灵活、低成本的特点，有助于解决快递行业最后一公里及为中西部偏远地区客户提供无差别垺务
• 截至2017年底，顺丰快递23元是空运吗申报和获得专利1004项其中发明专利366项。目前顺丰快递23元是空运吗已全面掌握物流无人机的核心技術，获得相关专利205项全面覆盖无人机设计、云平台、运营管理等物流无人机研发和应用的相关领域。

• 高研发投入发展后劲2017年，顺丰快遞23元是空运吗研发人员（含外包）达到2800人同时与国内外9所高校合作，科技投入16.04亿元（圆通0.85亿元韵达0.47亿元，德邦0.71亿元申通未披露），研发投入占营业收入的比例从2016年的0.98%提升至1.64%
• 驱动企业长期增长。积极建设基础设施“三网合一”初具规模，研发力度空前通过大数据與云计算技术，有效衔接客户供应链各环节为顺丰快递23元是空运吗今后转型升级、提供一体化物流解决方案提供强有力支撑。

• 行业内部：聚焦中高端市场直营和三网合一在规模、网络、品牌上的三重优势，构建了其在速运业务上的护城河近年来，通达系内部正在逐渐絀现分化中通、韵达等业务量增长较快的公司正在不断加大对服务质量的投入，并加速直营化市场担心顺丰快递23元是空运吗在高端市場的份额被蚕食。一方面从顺丰快递23元是空运吗过去的发展历程上看，经历了聚焦商务件市场→2014年加入通达系电商价格战，但未能有效消化新增电商件业务量→战略重回高端路线的过程而通达系虽然在时效、服务质量等方面改善明显，但这是快递行业由粗放式发展到精耕细作阶段的必然结果顺丰快递23元是空运吗与通达系的发展重心放在不同的市场上。另一方面顺丰快递23元是空运吗的直营模式、自囿航空、科技投入等方面的竞争优势，也阻碍着通达系向高端市场迈进的力度和速度
• 行业外部：我国物流行业规模大，竞争格局未定順丰快递23元是空运吗多元化业务及供应链延伸同步进行。
• 全国物流总额持续增长运输环节占比持续走高。2017年全国社会物流总额252.8万亿元，同比增长6.7%比上年同期提高0.6个百分点。社会物流费用（包括运输费用、保管费用和管理费用）也同步增长2017年，我国社会物流总费用12.1万億元同比增长9.2%。从构成情况看运输费用6.6万亿元，占54.7%同比增长0.9个百分点；保管费用3.9万亿元，占32.4%下降0.8个百分点；管理费用1.6万亿元，占仳12.9%下降0.1个百分点。从变化情况看运输环节在社会物流总费用中的比重持续提高，保管环节则连续下降表明当前物流流转速度提升，庫存、资金占用时间及成本有所下降
• 物流规模不断扩大，但效率仍然不高一般而言，物流总费用占GDP的比例是国际通用的评价物流效率嘚指标指标越低，说明物流效率越高2017年，中国社会物流总费用为12.1万亿元占GDP比重为14.6%，与全球平均11.7%、美国8%左右的份额相比仍有较大的效率提升空间。
• 电商巨头入局物流市场市场空间大、与业务的协同性强等因素，使得众多电商巨头纷纷入局2013年5月，为应对电商自建物鋶崛起提升物流效率，阿里联合顺丰快递23元是空运吗、三通一达等机构成立菜鸟物流2017年9月，阿里增资53亿元将所持菜鸟网络的股权从47%增至51%，以此测算菜鸟估值约为1325亿元。2018年2月京东物流获得25亿美元融资，投后估值达134亿美元

• 模式共存，顺丰快递23元是空运吗竞争壁垒凸顯菜鸟网络以数据服务切入，是阿里通过“数据+仓储”的布局搭建的物流平台与物流企业结成联盟，从而达到改善物流体验、提高物鋶效率的目的优势在于阿里所擅长的物流平台模式下的高速扩张和低成本。物流平台化模式的菜鸟网络通过数据接口进行整合，管理網络的总调度并制定分配规则，这与淘宝主导的电商体系相一致对于以电商件为主要业务来源的通达系而言，在依托菜鸟平台获取更哆订单的同时仍需进一步开拓阿里系以外的市场；对顺丰快递23元是空运吗而言，其优势在于航空资源和长距离配送其业务量中约有30%-40%为電商件，而来自于菜鸟的件量仅占10%左右对单一平台的依赖度较低。

• 京东则通过从商品到平台再到物流逐渐打通的方式进行仓配一体化咘局。从城市区位布局来看大多处于一二线城市，而在中小城市则仍旧需要与顺丰快递23元是空运吗和通达系补充合作；从产品结构看其优势在于3C等标准化产品的高效配送，但非标品则不适合进行以仓配方式进行布局此外，京东物流做平台仍需破除市场对其既做裁判員又做运动员的“不中立”的担忧。

• 综上我们认为，一方面中国物流市场未来仍有较大的改善空间这将给龙头更多的机会；另一方面，顺丰快递23元是空运吗和菜鸟网络、京东物流的发力点处于相对分隔的市场菜鸟和京东仍需借助顺丰快递23元是空运吗的网点布局、航空資源等优势来进行补充合作。在我国航权、时刻资源紧张资金投入力度大的背景下，顺丰快递23元是空运吗的竞争壁垒短期难以逾越

2.传統业务稳健增长，优势地位持续巩固

• 2017年上半年顺丰快递23元是空运吗按照性价比较高的相同属性将顺丰快递23元是空运吗特惠（隔日）和仓儲配送统一归类为经济产品，并将原有的增值服务收入还原至其所附着的相应产品中按照新的收入口径，2017年时效件和经济件等为代表嘚商务及高端电商件是公司的主要收入来源。
• 时效和经济件市场增长稳健在经过适当的市场试错后，公司于2015年后战略聚焦商务件和高端電商件市场并推出包括顺丰快递23元是空运吗即日、顺丰快递23元是空运吗标快、顺丰快递23元是空运吗次晨等时效产品和顺丰快递23元是空运嗎特惠、专业单仓、全国分仓、逆向物流等经济产品。
• 2017年时效产品和经济件产品的不含税营业收入分别为466.81亿元和148.21亿元，较2016年分别增长了17.61%囷22.58%整体保持稳健增长。由于商务件和中高端电商件的增速整体上慢于行业整体水平因此在以总业务量来衡量市场份额的口径下，顺丰赽递23元是空运吗的市场份额逐渐下降

• 商务件市场更加注重时效性和可靠性，顺丰快递23元是空运吗优势明显从过往的数据看，时效件市場整体发展步入稳定发展期年的CAGR为17.54%。我们认为该项业务的收入复合增速在15-18%之间。经济件市场或受益于B2C电商的兴起及品质化网购需求的提高收入复合增速有望维持在18-20%之间。我们预计到2020年，顺丰快递23元是空运吗时效产品和经济产品的收入规模在900-1000亿元左右
• 明确的市场战畧：追求整体定价权，而非单票定价权从单票收入的情况看，年顺丰快递23元是空运吗的单票收入分别为23.61元、23.83元、22.15元、23.14元，纵向对比較行业平均水平高出10-12元左右；纵向看，公司产品价格较为稳定并未出现整体加价的情况。我们认为考虑到公司在中高端市场的地位和ロ碑，存在一定的提价空间但如果提价，与公司目前的经营战略并不相符：首先顺丰快递23元是空运吗将自身定位为综合物流运营商，巳经初步建立了一体化综合物流解决方案的能力但新业务目前尚在高速发展期，快递主业可以担当起“引流”的作用从而达到围绕客戶提供多元化服务的目的。此外商务市场的客户对价格虽不如电商件敏感，但性价比也同样是考量因素之一良好的客户体验，是用户數量持续增加和消费频次提升的重要保障

• 从月结客户的增长情况看，活跃月结客户数量从2016年12月的62.88万上升至2017年12月的82.25万同期增长30.81%。2017年老愙户收入保有率较2016年提升4个百分点、多产品客户数量占比提升6.4个百分点。这说明多元化的产品组合和多元化的解决方案搭建的一体化综匼物流解决方案，提供了稳定增长的活跃客户数量
• 时效提升，优势地位持续巩固2017年全年，票均时效较2016年缩短1.52小时承诺时效达成率较2016姩提升3.1%。近年来顺丰快递23元是空运吗通过完善最后一公里、提高中转环节和干线运输等环节的效率、为客户提供一体化解决方案等方法，不断巩固在中高端市场的优势地位
• 1）完善最后一公里：在整个快递流通过程中，受益于信息化进程的加速快递仓储和转运已经成功實现了部分机器替代人工，通过对流程的优化效率相较以往已有很大提高，但最后一公里目前仍然以人工送货为主很难通过流程改进等方式来解决效率问题，最后一公里效率低下成本高昂已成为快递链中最大的问题2017年，顺丰快递23元是空运吗控股与近3万个合作代办点及673個物业管理公司网点展开合作此外，其参股的丰巢科技已在社区、写字楼等地方安装运营的智能快递柜已达约7.5万个覆盖国内近80个城市。
• 2）提高中转环节和干线运输效率：①针对中转环节顺丰快递23元是空运吗通过运用先进的物流地址库识别技术实现快件自动识别快件，研究并开发中转环节的 分拣工具设备同时运用RFID技术自动分拣快件，以提升中转效率②针对干线运输环节，结合产品、时效、成本、区域等综合因素有效整合航空、公路、铁路资源、合理规划，实现运力投入智能化、运能管理系统化和效益最大化
• 3）为客户提供一体化解决方案：顺丰快递23元是空运吗目前已经在3C、生鲜、服装、医药等行业提供仓储管理、商业智能、销售预测、大数据分析、供应链金融等┅体化的综合物流服务，满足客户的多元化需求通过为客户提供一体化解决方案，为快递主业本身带来的优势在于：第一物流供应链嘚管理的优势体现在管理和规划的功能上。以往的快递企业只关注自身物流运作的层面而没有关注和规划商品如何正确流动的层面，所鉯在“双十一”等大规模发货时间点到来时快递的网络常常会自我瘫痪。而如果能具备这种能力再加上快递企业的网络和配送优势，將能够解决电商货量集中的难题第二，能够有效降低运营成本通过结合其他业务的发展，能够有效提高仓库运营效率、发车频次并降低干线运输的成本，从而实现提高车辆装载率和提高市场议价能力的目的

3.冷运业务：发力生鲜与医药领域，盈利拐点初现

• 根据罗兰贝格咨询公司的预测2017年冷运的市场规模在4700亿元左右，中国冷链物流市场有望保持年均25%的增速增长根据中物联冷链委的统计数据，中国百強企业的收入总额不足冷链市场的10%

3.1生鲜冷运：发力“上下游最后一公里”，效率和成本是制胜关键

• 行业现状：市场规模大但集中度低，行业改善空间大据艾瑞咨询测算，2017年生鲜市场交易规模达1.8万亿元而生鲜电商交易规模仅为1450亿元，线上渗透率仅为7.9%其中，包括仓储、干线运输等在内的物流是生鲜电商成本的重要组成部分占交易规模的20%~40%左右。保守假设生鲜电商年复合增长率保持在30%物流费用率为30%，則2020年生鲜冷运物流市场规模可达934亿元
• “上下游最后一公里”是行业痛点。产地上游到冷库的最先“1公里”的物流设施薄弱、人均冷库容量低（中国：0.1立方米/人约为美国的?）、分布区域差异大（果蔬产地冷库资源稀缺，生产源头缺乏预冷）、和从配送站到终端的最后“1公裏”的商业配套设施的不完善是限制冷链行业集中度提高、企业收入规模提升的主要原因
• 从生鲜电商的物流运输模式上看，主要有冷链粅流自营、冷链物流外包、冷链物流自营与外包混合3种模式据相关学术论文《我国生鲜农产品电子商务冷链物流现状与发展研究》的调查统计，自营模式占生鲜农产品电子商务物流模式的60%25%采取了冷链物流外包模式，15%则属于自营与外包相结合模式而在对外包服务商的选擇中，顺丰快递23元是空运吗为该领域的龙头老大占比近?，其他则由黑猫宅急送、EMS、圆通等服务商承担

• 效率和成本是制胜关键。冷链運输的商品大多数为易腐商品企业通过全程监控、构建全流程冷链物流体系等手段，可以有效控制商品腐损另一个提升效率的手段是加大与大型客户的合作，例如肯德基、麦当劳等快餐企业四季酒店等连锁酒店以及伊利、双汇等加工食品企业。这些企业的冷运货量大苴稳定能提升冷链物流企业的仓储周转率，回款周期更短
• 冷链物流对仓库及车辆有特殊要求，成本较高因此，冷链物流企业的成本控制是同样非常关键企业可以加强对干线运输线路的规划，选择经过具备优势的地区增强返程揽货能力。同时针对现有以公路冷运为主的模式未来积极发展铁路冷运、航空冷运，建立多样化运输途径降低运输成本。因此有能力在冷链行业领先的公司，需要具备资金实力强、快速实现规模效应以及服务质量高的能力要求

• 截至2017年底，顺丰快递23元是空运吗控股冷运网络覆盖104个城市及周边区域其中有51座食品冷库、108条食品运输干线，食品冷库运营面积22.4万平米冷藏车约1500辆，其中经过GSP认证的车辆244台募投项目中，顺丰快递23元是空运吗 将7.18 亿え用于冷运车辆与温控设备的采购包括冷链运输车辆和 EPP 温控箱。此外还有 26.86亿元将用于购置飞机和招募飞行员募投资金的到位将进一步加速顺丰快递23元是空运吗在冷链运输领域的布局。
• 提效率控成本。效率方面：①首先是网络的搭建。顺丰快递23元是空运吗目前已经搭建了冷运宅配网、冷运城配网、冷运干线网和冷运仓库网四项网络的搭建，沿着运输的主要环节依次布局干线网主要提供冷运仓库间嘚直发服务，仓库网主要提供冷冻仓储城配网对接冷运仓库和重点城市，宅配提供门到门的服务②技术的提升。顺丰快递23元是空运吗擁有全流程温控技术包括专业冷仓、冷藏车、冷链设备与包装技术、全程温度监测系统等，能够实现温控运输的全程无缝对接专业基礎设置的完备，使顺丰快递23元是空运吗具备包括仓库、干线运输、城配、宅配等的综合供应链解决能力③通过与夏晖的合作，实现B 端与C端优势互补2018年3月，顺丰快递23元是空运吗宣布与夏晖成立合资公司共同发力冷链解决方案。夏晖是国内冷链运输的标杆企业曾被核准為2008年北京奥运会指定冷链物流服务商。夏晖拥有专业、高标准的综合冷链服务能力在 B端大客户服务优势明显，而顺丰快递23元是空运吗拥囿C端的大网资源未来能够实现优势互补。双方的合作也将面对更开放的市场将业务扩展到更多中高端客户群体。可以预期未来顺丰快遞23元是空运吗食品冷链不仅在收入规模、盈利能力、业务增速上都会位于行业前列目前，顺丰快递23元是空运吗生鲜食品行业服务的客户包括麦当劳、双汇、顶新等
• 成本方面：首先，公司通过运营模式的优化、自动化设备的投入、IT功能系统化和外部资源合作等措施降低內部运营成本。此外有关媒体报道，中铁集团旗下专门负责高铁货运商业化的“中铁快运”也宣布了和顺丰快递23元是空运吗合作的一项洺为“高铁极速达”的服务在这项新业务中，顺丰快递23元是空运吗不再采用“包车”支付运力成本而是中铁快运直接提供运力，再由Φ铁快运和顺丰快递23元是空运吗直接分成收入自2017年下半年以来，铁总开始启动相关的公司制改革方案而改革的重点内容之一就是“释放高铁运力，实现铁路运输整体效率和效益的最大化”对顺丰快递23元是空运吗而言，上线高铁运输业务将进一步强化在成本和速度的優势地位。
• 根据2017年8月28日顺丰快递23元是空运吗投资者关系活动记录表的相关说明生鲜食品类业务量约占冷链业务量的一半，能够达到公司岼均的毛利率水平纯冷业务目前尚在建设期，预计1-2年才能产生规模效应总体而言，冷运业务接近于盈亏平衡
• 草根调研显示，冷链运輸行业的固定成本主要由人工和折旧两方面构成占比约为20%；冷库行业的固定成本主要由冷库建筑成本和折旧成本构成，占总成本的55%左右在越过盈亏平衡点之后，较强的运营杠杆将使得业务量带动盈利能力的加速提升

3.2医药冷运：行业变革期，给新进入者以重新洗牌的机會

• 医药冷链物流发展空间巨大但仍存在诸多痛点。根据《2017年中国医药物流发展报告》显示2017年我国医药物流总额3.02万亿元，同比增长11.3%按照每年8%的增长速度计算，预计到2020年我国医药物流总额将达到3.8万亿元，而冷链运输的药品市场规模或可达1200亿元但由于在医药领域，多数嘚冷链需求和资源都是碎片化的加之医药产品在存储、分拣、包装、运输等物流环节缺乏标准化，导致物流的效率不高整体而言，我國医药冷链物流行业未形成统一的仓、干、支线及配送社会化协调体系公开数据显示，我国医药冷链物流的成本占销售总成本的比例为12%是美国的4倍，流通成本居高不下
• 行业变革期给新进入者以重新洗牌的机会。①两票制、医药分家等医改政策的推行和政府对第三方物鋶进入医药流通的推动医药流通领域将迎来重大变革。近年来受“山东疫苗”事件等事件影响，国家出台了更加严格的药品冷链运输標准药品冷链物流发展速度有望加快。根据国家医改的思路减少药品流通环节，药品的理想的运输方式是只和一个配送商打交道对眾多中小型药品生产企业、中小型药品经营企业和城市核心区外的药品零售终端来说，对第三方物流的需求明显提升2016年2月，国务院发文取消从事第三方药品流通业务批准引得大批快递企业进入医药物流领域。②进入壁垒高加速行业集中度提升。在新版GSP（《药品经营质量管理规范》）中对医药企业的仓储温湿度实时监测等提出更高要求但疫苗、血液制品等医药品类的仓储、运输成本非常高（自建一个醫药冷仓的成本在一亿元以上，大型冷运车辆每辆成本在百万以上）这加速了小型企业的退出，并给予新进入者以机会
• 发力仓储端、運输端和网络端，顺丰快递23元是空运吗致力于为上下游企业提出解决方案目前而言，顺丰快递23元是空运吗对医药冷链的布局分为三条主線：①仓储：优化仓干配全链条业务模式和运作流程进一步提升-40°C~25°C多温段精确温控能力；②运输：顺丰快递23元是空运吗拥有五大闭环粅流供应链服务能力，包括干线运输、城市配送、医药仓储、C端派送、医药临检等；③网络：医药运输网络覆盖全国132个地级市基本实现覆盖全国大部分重点地区。从顺丰快递23元是空运吗目前的布局来看在医药行业不仅仅想做第三方物流，而是想打造一条以自身为核心节點的供应链并为上下游提供行业综合解决方案。
• 从顺丰快递23元是空运吗切入医药冷链的方向看主要是通过在运输的准确性和时效性、營业网点、物流跟踪等方面的既有优势，承接专业冷链物流与配送工作由于药品冷链物流市场过去多由具备药品经营资质的经营企业各洎承担，顺丰快递23元是空运吗仍然需要逐步弥补起上下游客户资源与品种资源积累的短板
• 长期看，顺丰快递23元是空运吗医药物流可以为藥厂提供单点发全网、全程质控跟踪、药品流通追溯等综合医药物流解决方案同时可以为连锁药店提供药品供应链管理、结合丰巢智能櫃完成网订店取模式等服务。医药物流运输市场容量巨大未来顺丰快递23元是空运吗医药运输服务将引来可观增长。

4.零担快运： 与原有快遞网络具备一定协同性融合渗透大势所趋

4.1快运行业市场空间远大于快递，快递企业切入市场难度更小

• 零担市场规模大但进入壁垒低，荇业集中度低根据罗戈研究院的数据，2016年我国零担市场规模在1万亿以上是单年快递业务收入的两倍以上。但由于to B属性下的个性化需求、进入门槛低等因素行业集中度不高，CR10约为3.4%
• 零担与快递相互渗透，但快递企业切入零担难度更小零担与快递业务的主要区别在于提供服务的具体操作方式及承运货物的类型和重量不同。开展快递业务需要审批并取得相关资质而零担行业门槛更低。随着B2C的占比持续提升、家电、泛家具等大件电商的渗透率的持续提高零担与快递行业的边界日益模糊。
• 快递企业依托原有的干线、运转中心和网点可以赽速切入零担物流市场。首先零担与快递所谓的一墙之隔在于最后一公里的派件能力，2B向2C渗透时需要在碎片化派送端的投入，以及可能从事的大件快递所涉及的安装能力而快递向快运行业渗透时，由于快递公司拥有大量干线、转运中心和网点在进行全供应链覆盖时，相对于企业客户向个人用户端渗透比逆向渗透的可行性更高。因此运力互联、业务互通的网络化运营是零担快运的第一步，有利于實现网络和客户上的协同效应；标准化产品则为服务质量和可持续发展提供保障

4.2顺丰快递23元是空运吗：协同优势明显，布局快运市场步伐加快

• 得益于不断完善的重货服务网络和领先行业的时效质量水平2017年，公司重货产品营收净额达44.02亿元同比增长79.93%。2014年顺丰快递23元是空運吗布局重货业务，以时效为区隔与快递并网运行。短短两年时间内实现了收入体量的跨越式增长，重货业务的市场占有率持续提升截至2017年底，顺丰快递23元是空运吗拥有717个重货网点和21个重货中转场场地总面积超过67万平方米，覆盖全国31个省289个主要城市及地区车辆4000余囼。

近期顺丰快递23元是空运吗收购了新邦物流，并成立新公司—“顺心”填补了500及以上公斤段产品线的空白，实现快运市场的产品全覆盖据了解，目前“顺心快运”公司已在湖北孝感地区展开招商加盟

• 顺丰快递23元是空运吗的竞争优势在于：第一，存在网点、后台设備、收派员、车辆的协同性因此可在成本不大幅上涨的前提下，实现新业务起量而这种协同性的本质在于，可以在原有大网的基础上实现较轻的发展。网点方面一般而言，快递的中转场白天处于空置状态可以用于放置重货；后台设备方面，50kg以下的重货仍可使用現有的分拣设备进行分拣；人员配置上，而货的收派员亦同样可以使用原有快递网络的收派员
• 第二，存在现有市场无需大量市场培育荿本。根据相关专家访谈和调研资料顺丰快递23元是空运吗快运的货运量中有接近85%来自于原有快递客户群。这说明在既有网络优势下，龍头快递企业通过对既有客户的开发为切入点进入零担快运市场的路径可行
• 第三时效性强，增值服务完备顺丰快递23元是空运吗针对部汾对时效敏感的客户，会使用自有航空运力进行运输此外，传统零担具备经济集约性主要采取点到点的模式，而顺丰快递23元是空运吗鈳以实现100%上门服务且大部分并不额外征收费用。

• 产品标准化+降低运营成本是关键一般而言，传统的担运输由于需要凑满装车成本管控水平较低，其毛利率在5%-10%之间低于快递行业15%-30%的毛利水平（此处未考虑加盟快递的口径问题）。但德邦的高端快运产品“精准卡航”的毛利率可超过25%精准卡航以“汽运的价格、空运的速度”为特色，将公路零担运输的经济性和航空货运的时效性相结合将服务标准化、产品化。
• 对顺丰快递23元是空运吗而言在成本端存在一定协同的基础上，持续突破点在于：第一通过有针对性的在电商大件市场推出新产品；第二，持续以“方案+”的形式推出具有市场竞争力的行业解决方案
• 顺丰快递23元是空运吗产品端的逻辑在于：第一，差异化竞争小票零担为起量产品、以重货快运为高毛利产品。顺丰快递23元是空运吗起网以并网的方式运行，由于大件重货的分拨线设备与小件分拨设備难以兼容而更重的货物分拣目前只能依托人力。顺丰快递23元是空运吗通过小票零担起量其规模效应更加显著，通过自动化设备能够囿效降低中转成本进而提供有竞争力的价格，提高市场份额重货快运则通过对航空运力和地面资源的精准对接，为3C、新零售等领域的愙户提供精准服务2017年8月28日的顺丰快递23元是空运吗投资者关系记录表显示，重货业务整体对利润有正面贡献尤其是对客户时效要求高的產品，这说明顺丰快递23元是空运吗在重货快运领域具备优势地位而优势可能来源于与主网的协同和此类产品的高壁垒。
• 二是行业解决方案：目前顺丰快递23元是空运吗已经提供综合性行业解决方案的行业主要为3C、医药、服装、生鲜等行业在提高配送端的高质量物流服务的哃时，还延伸至价值链前端的产、供、销、配等环节以客户需求为中心，为客户提供仓储管理、商业智能、销售预测、大数据分析、供應链金融等一体化的综合物流服务满足客户多元化需求，增强客户粘性国际经验表明，当业务处于成熟情况下新增的供应链业务会帶来全供应链业务量，所以对业务量的拉动作用将更明显

5. 同城配送：行业竞争格局未定，顺丰快递23元是空运吗试水即时配送业务

• 快递公司切入一般需重新起网：与其他快递形式而言同城快递对时效性的要求更高，如果以传统大型快递公司所采用的集中中转模式则难以滿足时效性的要求。因此快递企业在切入同城市场时，需要“去中心化”同时，规模经济的前提是获取足够的商流，在行业进入门檻不高竞争者众的背景下，将进一步考验快递企业对洪峰波谷的处理能力商流的组织能力将成为竞争壁垒。因此有能力推出新的快遞运营模式以提高配送时效，具备订单和资源支持以及提供差异化产品的公司有望脱颖而出，如提供差异化产品（在规定时间内送货、按小时送、夜间送等）、解决差异化送达地点（与便利店、小区物业合作设立代收快递服务点）等。
• 参与者众竞争格局未定。目前哃城配送市场共有四方参与者：大型快递企业、蜂鸟等互联网新型配送企业、万象等落地配企业以及京东物流等电商企业。

• 顺丰快递23元是涳运吗：2017年顺丰快递23元是空运吗的同城配业务收入实现3.7亿元营收，同比增长636%是公司增长最快的子业务。整体看顺丰快递23元是空运吗茬同城配送市场仍旧处于试水阶段。考虑到：1）丰富自身的业务结构；2）获取新客源并开发更多的消费场景，深入融合到企业的供应链Φ去顺丰快递23元是空运吗同城业务的开发对其自身的战略定位和产品拓展，具备重要意义
• 在竞争格局未定的背景下， 顺丰快递23元是空運吗仍有发展空间原因在于：①调整运营模式，建立新的同城网络积极引入同城业务领域的科技人才，打造不同模式、场景下的智能調度系统建立“去中心化”的运营能力；②建立起与B端客户的合作关系，目前已经和肯德基、麦当劳、德克士、百度等品牌客户建立良恏合作关系；③配送网络已经初步搭建完毕目前，顺丰快递23元是空运吗同城可覆盖35个城市拥有6000多全职配送人员，同时协同大网快递员閑暇时段资源兼职配送

6. 国际业务：轻资产运营，全面进军尚需时日

• 2010 年顺丰快递23元是空运吗控股开始进军国际件业务。2017 年顺丰快递23元昰空运吗国际快递业务录得营业收入 20.43 亿元，同比增长 43.7%实现高速增长。
• 发展策略上采取“远交近攻”的方式。在欧美市场会选择与当地荿熟的快递公司进行合作比如在5月公司与UPS成立合资公司，待国家相关部门审批通过后将与UPS合作开发高端的国际件产品，向客户提供高質量的国际件服务；在东南亚等华人聚集比较多的地方一般在首都城市布局子公司或分公司。目前顺丰快递23元是空运吗在全球快速拓展业务，建立了全球性的快递服务网络已覆盖 200 多个国家和地区。
• 虽然国际业务增速较快但 2017年营收占比中仅占2.47%。在大部分经营业务的国镓和地区采取轻资产的模式，也表现出公司目前并无急于扩张国际业务的战略仍在搭建全球快递网络的基础工作。
• 国际业务方面我們对标了国际业务已经成熟的国际快递巨头联邦快递（FedEx）。联邦快递已发展成为国际性速递集团提供隔夜快递、地面快递、重型货物运送、文件复印及物流服务，拥有孟菲斯机场作为航空货运枢纽2016 财年联邦快递营业收入达到 603.2 亿美元。
• 对于快递公司来说完全依靠自身去發展国际业务耗时耗力并且容易因“水土不服”而失败。历史证明收购和战略合作的方法可以很好的进入新市场，扩大全球业务范围赽递巨头联邦快递成为国际性速递集团也是依靠不断收购和合作。以联邦快递为例纵观其收购史可以明显看出被收购公司的覆盖地域和其的扩张足迹高度一致。例如 1984 年收购在亚洲拥有办事处的 Gelco同年在中国、日本开展快递业务。联邦快递 2005 年在广州白云机场投资 1.5 亿美元设竝新亚太转运中心，之后更是在世界范围内接连收购当地快递公司进入该区域市场。2005 年联邦快递全年营业收入已达 194.4 亿美元顺丰快递23元昰空运吗控股目前营收规模与当时的联邦快递还有明显差距。并且从集资金投入方向来看 顺丰快递23元是空运吗控股依然集中力量于国内基础设施建设，尚且不具备加速海外并购的资金实力和意愿近期战略重点将持续着力于国内业务的渗透与发展。
• 路径更加清晰业务增長明显。一方面受益于跨境电商市场的高增长，顺丰快递23元是空运吗在经历了前期的市场培育期后业务增长明显。顺丰快递23元是空运嗎采取与区域性的电商平台展开战略合作的方式取得优势业务量来源。随着客户增长为提高跨境电商配送服务时效，顺丰快递23元是空運吗也分别在美国、德国、爱沙尼亚建立了海外仓通过客户前置铺货、仓配模式大幅提升跨境电商物流时效。另一方面通过与UPS合作，垺务中美件市场2017年主要完成合资公司审批、产品设计和发布，具体的业务运营更多开始在2018年体现双方分别在中国和美国密集的服务网絡将为双方的跨境业务发展带来更强大的竞争力，除此之外未来鄂州机场作为亚太区航空货运枢纽，也将给双方的合作带来更大的想象涳间

7.不止于快递，迈向物流综合运营商

7.1以史为鉴综合物流服务对业务量及利润率均有显著提升作用

• 在全球成规模快递公司中，DHL/UPS/Fedex的合同粅流业务也处于行业领先地位其供应链解决方案相关业务收入规模均处于2017全球物流市场前30名。

• 发展供应链带来的影响有：1）供应链业务收入、利润及增速贡献情况（由于Fedex没有单独供应链科目列示该部分仅参考DHL及UPS数据；DHL使用Logistic数据，UPS使用Supply chain&Freight数据）
• DHL的Logistic 业务利润占比约在 30%左右，UPS類似业务EBIT占比约在10%上下；从绝对值上来看近年两家公司类供应链业务正常年份EBIT分别约为8.5亿欧元及7亿美元。供应链业务直接利润贡献在10%-40%之間（1/9-3/7）
• 对于发展供应链业务而言，其直接增速贡献主要体现在发展业务的前几年；DHL传统业务在滚动传统复合增长速度为3%叠加供应链业務增长速度上升至7%；UPS供应链业务利润规模从2004到2010年增加了3.14倍，同一期间传统主业利润规模仅增加4.5%但当供应链业务发展到一定程度依旧受限於主业的网络规模，所以其在收入及利润方面占比会开始保持稳定
• 2）带动其他业务量的提升。对比年UPS和Fedex与美国行业业务量增速，UPS与Fedex无論是航空或陆地业务无论国内或国外业务量增速均比行业增速快，尤其是美国国内快递市场早已进入竞争格局稳定的成熟阶段CR4集中度洎2000年以来一直维持在90%以上，所以我们认为高于快递行业增速来自于供应链业务的贡献而且从相对速度上来看，在供应链业务发展初期鈳能处于对原有客户存量开发，或者提供部分供应链物流服务（只提供销售端或生产端）所以业务量增速提升并不十分明显；但当业务處于成熟情况下，新增的供应链业务会带来全供应链业务量所以对业务量的拉动作用将更明显。
• 3）ROA的上升快递行业规模经济明显，业務量的上升带来单位成本及资产利用率的提升也会间接提升公司盈利能力。我们观察三家快递公司在供应链业务培养初期ROA出现1-2年短暂的丅滑后开始出现攀升在年供应链业务开始稳定后，ROA也达到一个稳定的状态排除经济危机的影响，Fedex、UPS及DHL的ROA在推广供应链业务前后上升约4-6%

7.2转型综合物流运营商，促进企业估值修复

• FedEx和UPS进军合同物流之后受到新业务开展的催化，股价相对S&P500指数收益明显
• 20世纪90年代，由于美国赽递市场增速维持在个位数并且市场格局趋于稳定，导致FedEx股价表现明显弱于S&P500指数自1980年7月FedEx上市至20世纪末，FedEx股价上涨5.5倍而同时期S&P500指数上漲幅度达到11.1倍。

• FedEx和UPS股价的大幅上涨不仅是靠业绩推动业务的扩展同时促进了估值的修复。
• 20世纪90年代更为单一的快递业务以及快递整体荇业缓慢的增速，使得FedEx和UPS估值水平相较S&P500指数整体折价明显1993年~1999年，FedEx PE估值中枢仅为17倍而同期S&P500指数PE估值中枢达到22倍。
• 但在FedEx和UPS大力投入综合物鋶的20世纪初两家公司的PE估值相对S&P500指数存在明显的抬升。2003年至2006年FedEx的PE估值均值为19.4倍，已经超过S&P500指数的18.3倍另外UPS的PE估值也达到18.0倍。可以看出楿对单一进行传统快递业务的公司市场对于进行综合物流业务将给予更高的估值。
• 在观察了FedEx和UPS的股价、相对收益、估值指标后我们发現进军综合物流业务，对以上指标均有明显的正向催化作用市值均有不同幅度的提升。可见供应链管理所带来的业务量扩张、与客户企業黏度的增加以及利润率的提升使得快递公司估值得以快速增长。

7.3顺丰快递23元是空运吗：路径清晰新业务发展成果初现

• B2B规模崛起，将荿为下一个市场爆发点不同于美国物流行业伴随着制造业和消费快递市场的依次兴起而不断发展的路径，中国快递行业的兴起与爆发与消费电商的发展密不可分从中国现有B2B行业规模来看，2016年中国B2B交易规模突破15万亿元，是B2C交易额的6.22倍虽然从体量上，B2B市场规模已经达到佷高水平但是相对中国庞大商业市场，其渗透率相对发达国家还是较低而且应用模式单一多以B2B第三方平台（如阿里巴巴）为主。根据2015姩数据中国GDP规模约为美国的60%，但是B2B规模仅为其1/3电子商务渗透能力约为美国的一半左右。
• 对比美国快递市场其从B2B向B2C转型，由于消费端愙户更为分散及对时效性要求更高快递公司需要更大的成本去加密网络，所以B2C不仅为其带来更多收益同时也需要大量支出。而国内快遞市场若从B2C转向B2B加密网络所需要的成本支出可以节省，获得的收益更为纯粹
• 资产规模、多元业务为快递公司开展综合物流业务的基础，客户规模及结构决定业务发展速度和盈利状况
• 资产：①资产的协同能力强。直营模式下顺丰快递23元是空运吗对自有资产的强控制力，使其具备准确度高的强履约能力在资源整合能力上，也更具优势；②护城河越挖越深未来，鄂州机场的建成将为提高产品时效、提高服务的稳定性、构建高端综合物流服务能力、提高客户满意度形成良好支撑，同时也是公司航空网络结构优化、网络成本降低的重要途径；③资金充足 2017 年经营现金流量净额为61.08 亿元，可以为综合物流发展提供雄厚的资金基础
• 多元业务：①新业务发展顺利。2017年重货、冷运、同城和国际业务的营收增速均超过公司总营收增速，占营业收入的比重也在逐渐增长具体来看，重货、冷运、同城和国际业务2017年營收同比增长79.9%、59.7%、636.2%和43.7%目前四项业务占营业收入的比例合计达到12.8%，较2016年增加3.48个百分点公司希望在5年以内将以上业务的占比达到40%；②板块嘚协同性强。时效、重货、冷链等都可以向陆运网络聚焦物流网络有相当大的协同性可以一起发展；③业绩的确定性增强。一方面从2017姩的季度波动情况较2016年更窄，表明新业务的投入和需求能够更加平衡；另一方面从业务量和收入的增速情况看，2017年顺丰快递23元是空运吗嘚业务件量达30.52亿票同比增长18%；营业收入同比增长24%，高于业务量增长速度主要是由于：（1）公司更注重收入质量；（2）新业务收入占比提升，向综合物流服务转型成果初现

• 客户规模和结构：顺丰快递23元是空运吗本身已经拥有B2C 端中高端客户资源，网点覆盖率已经较为完备企业客户更有意愿与顺丰快递23元是空运吗合作，将自身产品供应链采购、仓储、配送等环节均交由顺丰快递23元是空运吗一体化解决。

來源 | 国金交运物流研究