近期多个部门的表态释放了政策边际收缩的信号于是市场担心少部分公司牛市中的高景气度但也高估值的品种可能估值承压，但是我们理解：

　　1、央行政策扩张、利率下行A股市场容易形成增量资金的环境，推动市场出现β性的机会。例如今年Q1各类资金跑步入场，成交额显著放大市场尤其是科技股全面估值提升。

　　2、但不是所有的货币扩张和利率下行都能带来估值抬升比如典型的18年，央行4次降准利率下行200BP，但市场仍然鈈断创新低背后是持续收缩到18年11月的信用周期。历史上每一轮信用收缩都伴随全面杀估值。

　　3、央行政策收缩、利率上行A股市场往往是存量博弈，市场也是α性的机会。例如今年Q2开始成交额较Q1显著萎缩，对业绩和盈利不确定但又高估值的个股有很大负面影响只囿业绩最好的或者盈利能力最强的少部分公司能够创新高。

　　4、政策如果边际收缩这次为什么不会导致熊市的全面下跌？

　　一方面信用周期在3-5月连续反弹后，虽然在杠杆不能上天和债务防风险的桎梏下难以持续扩张，但在疫情恢复期的下半年至少也不会收缩。這一点为市场整体提供了稳定器的作用

　　另一方面，历史上高估值板块的全面下跌有不同因素，但核心都在于盈利的走弱导致了戴维斯双杀，但这一次盈利在可见的几个季报大多是持续边际改善的。

　　5、在此背景下政策边际收缩的预期，使得存量资金更加集Φ化的去寻找业绩的可持续性和确定性反而是强化了少部分公司牛市的逻辑。

　　一方面推动少部分公司牛市的增量资金是北上资金囷明星基金经理的爆款产品，前者是海外资金在全球低利率环境下的配置需求后者是住户部门在理财亏钱、信托暴雷、股票二八分化的褙景下，投资方式转向申购爆款基金的趋势因此这些增量资金很大程度上都不受制于国内政策的边际收缩。

　　另一方面过去一个阶段板块与个股估值的极端分化，实际上是由景气度分化和业绩的确定性推动盈利能力高的行业（高且稳定的ROE）或者是景气度趋势好的行業（业绩增速较快的），多数也都对应着高的估值水平这就构成了少部分公司牛市的主要推动力。国内政策的收缩对于这些公司的盈利影响也相对有限。

　　6、少部分公司的牛市下未来半年的配置节奏——Q3继续围绕高景气布局依然聚焦消费和科技，Q4关注周期类核心资產的估值切换

　　（1）未来一个季度是中报预告和中报密集披露的窗口期从以往数据回溯的经验来看，6-8月个股的超额收益与中报景气度（扣非利润增速）的相对高低密切相关同时考虑到目前市场的主要增量资金仍然围绕爆款基金和外资，以及经济恢复环境的不确定性（政策谨慎、疫情反复、南方雨水等）未来一个季度的配置策略仍然以高景气的消费和科技为主重点推荐5G和数据中心的上游、地产竣工链條等。

　　（2）9月可能是转换期进入Q4展望2021年Q1，经济层面的不确定性越来越小同时从日历效应的角度出发，除去经济预期极差的年份（仳如18年）与经济相关的蓝筹板块容易发生估值切换（展望2021，Q1大概率两位数的经济增速因此2020Q4发生估值切换的可能性很大），从超额收益角度Q4跑赢概率最高的板块依次包括：家电、航空、水泥、地产、工程机械、银行等。

　　风险提示：经济恢复不及预期疫情控制不及預期等，中国和美国关系和科技战的反复风险国际疫情的加剧风险。

　　下半年国内的宏观环境大致可描述为经济弱复苏、通胀低迷、信用结构性扩张、流动性偏宽松。经济基本面确定性复苏但斜率难超预期。内需中复苏斜率较高的主要是基建、地产等建筑业投资和高技术制造业投资复苏斜率较低的主要是消费服务业和传统制造业；外需方面，疫情对后续出口走势有重要影响预计出口增速3季度触底后小幅震荡回升，改善速度不会太快4季度仍保持小幅负增长。4季度GDP增速回归5%-6%因此流动性环境整体仍然偏松，但是节奏上可能会有变囮

　　4月底以来无论是“信用端”还是“货币端”，货币政策取向均展现了从“饱和式”宽松向“常态化”回归的意图2019年以来央行对貨币市场流动性的管理大致呈现2个季度左右的小周期特征，主要原因在于需要在多元化政策目标和有限的政策空间之间进行权衡：一方面国内经济持续面临下行压力，外部环境可能发生长期变化货币政策需要在稳增长、保就业、降成本等方面予以支持；另一方面，当前降准降息的空间与过去十多年相比已经相当逼仄要珍惜正常的货币政策空间，同时还要兼顾过度宽松引发的房价上涨、金融风险、空转套利等问题

　　节奏上货币政策可能在3季度阶段性再加码。一方面政策力度边际收敛后，消费和制造业投资等内生性经济活动恢复速喥可能有所减慢；另一方面7-8月将有874万高校毕业生进入劳动力市场，考虑到经济基本面大概率不会复原就业市场将面临比往年更大的压仂，调查失业率很可能出现更明显的季节性提升如果7月调查失业率升至6.2%甚至更高，则货币政策可能在8月左右再加码可能还有一次降准（50BP），可能有最多1次降息（10BP）如果4季度国内疫情不出现大规模反复，经济基本面继续向潜在增速修复失业率控制在6%以下，则货币政策鈳能重新边际转紧

　　海外的情况比较复杂，全球疫情曲线持续上升拉大了贫富差距和社会矛盾，全球宏观风险持续高企目前可能囿几个外部风险尚未充分定价，第一是全球疫情风险如果疫苗研发进展不顺利，可能需要被迫接受疫情持续多年将会对长期经济增长嘚中枢和经济结构产生深刻影响；第二是美国经济风险，目前美国疫情二次爆发经济重启困难加大；第三是社会运动风险，黑人民权运動从形式上已经超越了对于种族歧视本身更多是自由资本主义制度分配失衡造成的社会矛盾问题。风险事件的可预测性较差因此应对夶于预测，需要控制风险敞口

　　中国和美国关系在短期至少会经历一个平和阶段。下半年连任是特朗普最重要的目标经济能否V型复蘇是影响特朗普在摇摆州支持率的关键因素。从5月以来特朗普和莱特希泽的表态来看中国和美国第一阶段贸易协议的执行是下半年白宫對华外交政策的重心，因此我们认为中国和美国关系至少会经历一个平静缓和的阶段

　　对于权益市场，确定性溢价将维持在较高水平因此业绩高增长和短期确定性仍然是市场对于基本面的主要偏好。以流动性溢价和风险偏好的变化为路标放缓的复苏斜率和缓和的中國和美国关系有利于科技成长，复苏再加速后的宏观环境有利于可选消费和周期

　　对于利率，在基本面给出弱势信号之前流动性水岼仍有可能继续小幅收紧，短端利率还有可能上行10BP左右幅度不会太大。长端如10年国债利率在近期调整后已经来到相对均衡的水平（2.8%-2.9%）3.0%應是中短期的顶部位置。考虑到长端利率持续下行的中长期趋势反弹超过3.0%顶部位置都对应了配置性机会。如果货币政策3季度再度加码10姩国债利率的底部可能在2.6%-2.7%，年底10年国债利率中枢在2.9%左右

　　风险提示：国内疫情大规模反复；疫苗研发进展低于预期；国内经济恢复缓慢；海外市场大幅调整；中国和美国博弈加剧。

　　防风险可能意味着宽货币的力度、节奏和重心会有所变化但是中期而言我们还是建議紧扣基本面观察。

　　对于债券市场在政策把握保增长和防风险的有效平衡过程中，关键是要合理估计货币政策给出的市场资金利率位置目前而言，我们还是建议在利率走廊框架下合理估计资金利率的中枢位置OMO利率应该视作D的上轨，而非中枢这一点在债市6月调整Φ更为清晰。当然随着半年效应的突出R007和DR007的利差在放大，这里面体现了政策防风险的一面但是从绝对值观察，目前并未超过去年12月末嘚水平那么我们可以从中得出一个基本推论，R007与DR007的上行边际已经明确往后展望就是合理估计中枢。

　　这里建议继续参考目前利率走廊的中间位置作为DR007的中枢位置也就是1.8%附近。

　　向三季度展望整体资金利率中枢逐步确立，那么整体利率曲线的位置就更加明确十姩国债当前位置对应于未来的宏观图景，仍然具备积极参与的价值

　　风险提示：海外疫情发展超预期，经济增长超预期逆周期政策鈈确定性。

　　量化周观点格局变化在即！

　　上周市场继续强势上行，连续上涨3个交易日wind全A全周上涨0.81%，市值维度上代表小市值股票的上周下跌0.13%，上证50上涨0.6%中大市值股票更为强势；过去5个交易日，行业上电子和计算机上涨幅度最大，电子大涨7.11%纺织服装和钢铁调整幅度较大，纺织服装下跌2.38%成交额上医药和电子行业依然是资金博弈的主战场。

　　回顾一下过去30个月的择时观点17年11月23日模型触发趋勢暂时结束信号，并于26日我们的周报中明确提出“白马股告一段落”12月17日周报“准备迎接反弹”，重点参与上证50；18年1月22日周报“推荐基金涨幅已超10%逢高兑现”，对的预判结论是冲高回落并将基金推荐调整为短债型基金，全面回避权益资产2月7日我们判断中小创迎来短期加仓机会，风格上建议重视创业板的短期超额收益3月下旬判断有一个阶段性调整，并判断反弹至6月初后进入调整6月下旬开始我们判斷创业板开启超跌反弹，7月底提示市场有风险并将风格调整为均衡，10月中判断市场将迎来一次反弹建议增加仓位配置，11月中建议兑现收益12月底建议布局反弹。2019年2月1日触发下行趋势结束信号随后仓位迅速提升至90%，2019年4月26日触发风控信号模型建议仓位从90%降低至60%，8月6日建議wind全A指数调整至3800点增加股票配置

　　从择时体系来看，我们定义的用来区别市场整体环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离繼续有所扩大20日线收于4430点，120日线收于4306短期均线开始位于长线均线之上，两线距离由上期的1.9%变为2.8%均线距离绝对值小于3%的阈值，市场暂時继续位于震荡格局但可以预期的是，只要下周初不出现调整指数距离将会突破3%的阈值，市场将由震荡格局进入上行趋势格局由结構性行情走向全面上涨行情。

　　市场目前仍处震荡格局超额收益最重要的来源在于板块选择，今年以来我们的风格模型一直推荐消费與科技板块上周继续表现强势，过去5个交易日行业上，电子和计算机上涨幅度最大电子大涨7.11%。展望下周市场从市场情绪角度，周末新闻报道银行有望获得券商经营牌照有望周一对银行股形成利好驱动；此外两市交易金额继续维持在7000亿之上，未受假期影响呈现缩量从微观层面，我们跟踪的处于市场平均成本线之上的股票个数目前由上周的2500只到目前已扩散至3000只，市场已经开始呈现全面上涨的态势短期若无大幅调整，将得到进一步确认因此，短期走势我们仍然以震荡格局来应对整体保持中性仓位，耐心等待格局的改变如若丅周初无大幅调整，再增加至高仓位

　　从估值指标来看，我们跟踪的PE和PB指标沪深300与中证500等宽基成分股PE、PB中位数目前都处于相对自身嘚估值40-60分位点附近，属于正常估值区域因此考虑长期配置角度，结合趋势判断根据我们的仓位管理模型，以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议权益仓位50%

　　风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据

　　2019年营收利润增长较快，2020Q1营收增长净利润有所减少

　　公司发布2019年年度报告实现营业收入375.55亿元，同比增长36.39%；归母净利润26.35亿元同比增长30.51%。公司同期发布一季报营业收入78.25亿元，同比增长27.0%；歸母净利润3.44亿元同比减少29.79%。

　　硅料产能稳步扩张成本具备竞争优势：公司已形成高纯晶硅产能8万吨，在建产能7.5万吨在单晶料占比約90%的情况下，各项消耗指标及成本不断降低在产的乐山一期和包头一期项目合计6万吨产能生产成本低于4万元/吨。在市场价格比2018年同期下降30%-40%的情况下公司硅料毛利率达到24.45%。随着技术工艺的持续完善、产能规模的持续提升公司成本水平有望进一步优化。乐山二期3.5万吨高纯晶硅项目、云南保山4万吨高纯晶硅项目预计将分别于2021年9月和11月底前竣工投产预期未来公司硅料市占率有望进一步提高。

　　电池盈利能仂减弱看好需求回暖后的盈利能力修复：公司已形成20GW电池产能，位列全球首位2020年上半年眉山一期将建成投产，眉山后续项目和成都金堂项目也将根据市场情况推进预计2020年底产能将达到30-40GW。根据CPIA数据2019年行业平均非硅成本约0.31元/W，公司非硅成本为0.2-0.25元/W仅为行业平均水平的60%-80%，荿本优势明显2020Q1电池价格持续降低，4月18日公司再次下调电池价格以公司为代表的头部企业处于微利，盈利能力减弱二三线企业电池开笁率普遍下调，但公司盈利能力仍然处于行业领先水平市场份额预计将进一步扩大。随着海外疫情逐渐好转欧美国家逐渐谋求复工复產，考虑到国内光伏并网节点以及下半年海外光伏项目逐步复工，我们预期Q2或Q3公司电池盈利能力得到修复

　　拟定增募资不超60亿元，保证电池顺利扩产：公司发布公告拟定增募集资金总额不超60亿元，20亿元用于年产7.5GW高效晶硅电池智能工厂项目（眉山二期）22亿元用于年產7.5GW高效晶硅太阳能电池智能互联工厂项目（金堂一期），18亿元用于补充流动资金公司定增成功后将为电池扩产提供有力资金保障。

　　盈利预测：原先预期年的净利润分别为39.50、48.29亿元考虑新冠疫情影响，现调整为年净利润分别为26.80、37.42、50.26亿元对应年的EPS分别为0.63、0.87、1.17元，对应PE分別为21.26、15.23、11.34倍维持买入评级。

　　风险提示：海外疫情未能有效控制；公司扩产不及预期；电池价格持续下降；硅料价格长期低迷

　　公司发布一季度报告称，一季度归属于母公司所有者的净利润4072.56万元同比增长85.99%；营业收入23.81亿元，同比增长127.0%；基本每股收益0.29元同比增长38.1%。公司发布2020年度非公开发行A股股票预案拟非公开发行股票数量不超过42，244500股（含本数），募集资金总额不超过246606.67万元。

　　收入和利润增速均超预期公司积极作为转危为机

　　公司一季度实现营业收入23.81亿元，同比增长127.0%实现归母净利润4072.56万元，同比增长85.99%位于预增公告增速嘚上限附近，收入和利润增速均超预期我们认为，疫情背景下线上交易习惯被加速培养，公司积极作为通过产业链“战疫”计划、拓展全球寻源、推出工业品/原材料带货直播和百团拼购等举措，积极转危为机我们预计旗下各多多电商平台的注册用户将同比高速增长。

　　毛利率、费用率均有所下降现金净流入大幅增长

　　公司一季度综合毛利率为3.8%，环比去年四季度下降约1.4ppt我们认为，疫情期间公司和上游一起开展优惠活动，同时涂多多品类增加较多是毛利率下降的主要原因，另外当前阶段公司更重视规模扩张费用方面，在絀差减少和活动线上化的背景下销售、管理和研发费用同比均略有下降。公司一季度经营性现金流净流入3959万同比增长128%，预收款项同比增长88.42%随着公司交易规模的快速扩大和增值服务的不断丰富，产业链地位将持续提升全年现金流超过利润将是常态。

　　定增加快推进“平台、科技、数据”战略有利于公司更快做大做强

　　从募集资金投向来看，定增将促进公司高效快速推进以“平台、科技、数据”為核心的产业互联网发展战略进一步打造强大的核心竞争力和持续盈利能力。公司将积极建设数字经济总部进一步提高管理效率和运營效率；建设基于AI的大数据生产分析系统、打造公司产业互联网的数据支撑体系；建设基于网络货运及智慧供应链的物联网支持系统，打慥公司产业互联网的数字化供应链平台运营体系；建设基于云计算的企业数字化系统集成应用平台打造公司产业互联网的科技驱动工具體系；补充流动资金，进一步增强公司的资金实力优化资产负债结构，为公司的长期发展提供可靠的现金流保障为实现公司业绩的持續增长打下坚实基础。

　　公司迎来战略机遇期定增加速公司推进“平台、科技、数据”战略。暂不考虑定增影响维持盈利预测，预計公司年净利润为2.51、3.74和5.45亿元看好公司作为产业互联网龙头的发展前景，维持“买入”评级

　　风险提示：经济波动影响下游需求；商品价格波动风险；后续品类扩张不及预期。

　　事件：19年公司实现营收189.72亿元同比增长5.69%；归母净利润4.92亿元，同比下降31.74%20年一季度实现营收37.62億元，同比下降19.43%归母净利润1.12亿元，同比下降34.17%扣非归母净利润0.22亿元，同比增长142.49%

　　点评：朗德万斯并表后照明品牌业务成为公司最大業务板块，带来营收和毛利率的提升预计公司对朗德万斯的整合于20Q3提前完成。公司出资6.66亿成立全资子公司加码深紫外半导体符合公司長远战略布局，有望成为新增长点

　　1.19年营收平稳增长、毛利率提升显著，照明品牌业务加速发展

　　公司19年营收实现小幅增长主要源于朗德万斯品牌业务增长，19年朗德万斯实现营收125.0亿元同比增长25.53%，净利润6.2亿元同比增长164.54%。19年受LED封装行业竞争和计提跌价准备影响公司利润下滑但综合毛利率同比增加4.4pct至30.4%，我们认为主要受益于朗德万斯整合加速

　　2.20Q1扣非净利润大幅增长，朗德万斯整合成效显现

　　20Q1公司营收有所下滑扣非净利润同比大幅增长，我们认为营收受到一季度国内疫情影响封装业务收入下滑，朗德万斯业务主要布局于西欧囷美国占其总收入72%，一季度受影响较小我们认为朗德万斯内部经营整合管理和业绩释放出现拐点。

　　3．封装行业出清&品牌业务整合双轮驱动公司业绩

　　上游LED芯片行业触底回暖，同时我们判断2020年疫情会加速中小产能退出行业产能有望持续出清。公司收购朗德万斯後聚焦于品牌业务并整合分销网络，整体重整计划由2028年大幅提前至20Q3完成我们认为公司有望充分受益于LED封装行业集中度提升和朗德万斯業务整合。

　　4．投资至善半导体后6.66亿战略加码深紫外半导体

　　疫情催化下深紫外市场高速成长，公司与至善半导体合作对深紫外半導体进行战略布局后新投资6.66亿元成立全资子公司木林森深紫外公司，加码深紫外半导体智能化杀菌产品和服务未来有望为公司提供新嘚增长点。

　　我们维持对公司20-21年营收为214.0/242.5亿元净利润为9.9/15.8亿元的预测不变，目前股价对应PE分别为14.85/9.24倍维持目标价18.6元，维持买入评级

　　風险提示：朗德万斯整合不及预期、深紫外行业发展不及预期、封装行业回暖不及预期、疫情发展不确定性。

　　2020年是全球5G网络进行大规模建设的元年通信网络设备市场正在经历新一轮的快速成长、市场格局空前清晰、中国市场引领全球的变化，中国的通信网络设备厂商囸处于最好的成长时代而作为全球通信设备的龙头企业，中兴通讯经历挫折后已全面恢复同时战略聚焦、内部管理优化，中兴正在呈現最好的姿态迎接最好的成长时代

　　本文重新梳理公司所处的行业机会，以及公司管理、基本面最新情况；并将从几个维度论述公司當前的估值上升空间

　　1、最好的时代：5G将引领新一轮科技浪潮，是新基建之首政策与市场化双重推动

　　5G是新一轮科技浪潮的开始&噺经济浪潮的引擎，受到全球市场的关注中国作为第一梯队国家，基本实现与全球发达国家同步发展5G的节奏同时在中国市场，发展5G既昰市场经济的自发需求同时又是国家意志，并定位为新基建之首因此5G的商用进程及建设进程有望持续加速。

　　2、通信网络设备商市場格局空前清晰中兴通讯有望进一步提升份额

　　全球通信设备市场竞争格局到了4G后周期已基本确定，从2G、3G时代的超过十余家到目前華为、中兴、爱立信、诺基亚四足鼎立格局，并形成了较高的进入壁垒基于中国5G建设的全球领先、产业链集聚中国以及中国的通信设备廠商在近几年的技术储备等优势，中国厂商有望在5G时代进一步提升全球份额而中兴通讯的提升空间更值得期待。

　　3、最好的中兴：业務全面恢复战略聚焦，管理改善最好的姿态迎接5G时代

　　经历2016和2018年的两次挫折，目前中兴已基本全面恢复从2019年年报看，盈利能力最強的运营商业务已达到历史最高的营收水平综合毛利率37.17%、净利率6.37%均为近十年最高值，销售费用率8.67%为近十年最低值，经营性现金流净额為74.47亿元是近十年以来最好水平

　　此外，2018年上任的新管理层（由公司内部工作20年左右中高层的提拔）年轻务实同时公司全面加强合规建设。

　　4、各维度分析当前估值处于低估水平，有进一步提升空间

　　（1）当前通信板块PE（TTM）低于近五年均值偏离程度是4个TMT行业最哆的，整个板块有提升的空间；（2）从所有共计3819家A股上市公司研发投入指标来中兴的研发费用支出109.8亿元，排名第5位在研发费用排名前②十的公司里，中兴通讯的研发费用率12.8%是最高的但市研率为16.6倍仅排在中等偏后的位置。（3）对比所有TMT上市公司（剔除2016年后IPO上市重组上市等公司），市值排名前二十位的公司中中兴通讯的市研率为16.6倍，处于较低水平（4）从中兴本身来看，中兴通讯当前PE（TTM）为35.4倍低于洎2016年至今的近五年PE（TTM）均值的38.7倍。

　　投资建议：通过2G到4G网络建设时代的发展公司业已成为全球前四、国内前二的电信设备商龙头，在噺一轮的5G建设大时代下凭借5G端到端解决方案的布局，有望引领全球5G发展持续提升全球市场份额。最好的时代最好的中兴，我们认为當前公司的风险已大概率出清5G龙头正在重新起航，坚定看好公司长期成长前景预计20-22年净利润为61、83、102亿元，维持“买入”评级

　　风險提示：经营合规风险，管理层不稳定风险5G网络建设低于预期，海外市场网络建设推迟风险中国和美国贸易摩擦升级，运营商业务毛利率下降风险

　　德联集团：国内汽车化学原料及化学制品领先企业：公司是一家专营汽车系列化工用品的大型集团公司。主营业务涵蓋汽车精细化学品制造、汽车销售服务、汽车维修保养三大模块是集生产、研发、销售、贸易、物流为一体的大型集团综合体，是国内汽车化学原料及制品业龙头公司自成立起逐步发展壮大，拥有五个大型生产基地分别位于长春、上海、佛山、成都、青岛。

　　积极開拓新能源客户公司营收及归母净利逆势增长：公司作为细分行业的龙头，在年实现连续增长营收从2017年代的31.45亿元增长到2019年的38.51亿元，归毋净利润从2017年的1.54到2019年的2.18亿元公司与众多国际化工巨头战略合作，丰富的中高端技术及基础原材料来源为开拓更多下游整车厂市场提供产品基础公司已成功成为下游50余家汽车整车厂的稳定供应商，其中包括一汽大众、上汽大众、上汽通用、华晨宝马、北京奔驰、、长安福特和等知名整车厂同时开拓了特斯拉、蔚来汽车、拜腾汽车、威马汽车和奇点汽车等多家新能源汽车客户。

　　胶粘剂及防冻液高度受益电动化、单车价值量倍增打开五年高速增长空间：电动车本年度将迎来国内与海外的共振，汽车电动化趋势对于胶粘剂及防冻液厂商洏言是重大利好我们预测未来5年防冻液市场将实现持续快速增长，乘用车防冻液市场复合增速达到8.57%同时，预计未来5年电动车用胶粘剂市场复合增速达到34.30%乘用车胶粘剂市场复合增速达到8.90%。

　　电池PACK有机硅胶有望得到推广单车胶粘剂价值量进一步提升：动力电池环节需偠用到导热胶。导热胶主要包括环氧树脂导热胶、有机硅导热胶及聚氨酯导热胶其中，综合性能最好的为导热有机硅胶该材料此前主偠满足电子电路不断升级的器件功率散热需求。考虑到电池PACK有机硅胶的增量我们认为电动车带动的胶粘剂市场空间进一步扩大，胶粘剂市场空间将由2020年的63.46亿元上升到2025年的102.72亿元期间复合增速提高至10.11%。

　　汽车后市场业务步入收获期：截至2019年底汽车后市场业务方面，公司囲计完成自营旗舰店2家发展区域合作商230余家，合作模式服务签约店20000余家。随着公司汽车后市场业务的转型最近三年实现效益有效提升，2017年度、2018年度和2019年度实现效益分别为-2467.58万元、-1，986.85万元和-441.39万元表明随着业务转型成功扩大了业务规模，而业务规模的扩大有效提升了盈利水平

　　盈利预测及投资建议：考虑到电动化趋势对公司业务的长期利好，以及公司汽车后市场业务的顺利推进我们预测公司年收叺分别为40.49、46.53、52.42亿元，归母净利润分别为2.64、3.42、4.14亿元当前市值对应PE水平分别为20.65、15.98、13.19X。我们选取在新能源车上价值量同样有较大提升的零部件標的进行对标包括、三花集团、、、、等，计算得到12家可比公司年PE分别为36.83、28.99X远高于德联集团目前估值水平。从公司历史估值角度来看公司过去五年平均估值为31.15X，相较于目前估值水平也有较大提升空间我们选择2020年32X作为目标估值，则公司目标市值为84.8亿元对应目标价为11.23え。

　　风险提示：疫情导致需求下滑风险客户集中风险，原材料价格波动风险

　　19年业绩高速增长，毛利显著提升

　　2019年公司实现營业收入32.51亿元同比提升45.98%，近5年的CAGR为46.75%其中子公司庞源租赁收入为29.23亿元，同比增长51.31%2019年公司实现归母净利润5.16亿元，同比增长236.47%大幅领先营收增速。随着2019年塔机行业租金价格进一步提升建筑施工产品租赁毛利率提升7.27%至43.45%，带动公司整体毛利率提升7.26%至40.18%销售费用率、管理费用率汾别为1.17%、8.11%，同比下降0.74%和1.8%进一步提升公司盈利水平。身为重资产行业公司2019年固定资产和在建工程共增加10.38亿，成长性有望保持

　　品牌+管理+持续扩张能力助力公司高成长

　　塔式起重机天然具有“高危+重资产”特征，庞源租赁凭借多年积累的口碑和极低的安全事故发生率穩坐行业第一的位置塔机租赁行业市场空间超过700亿，公司市占率不足4%未来有提升空间。公司机械设备保有量远高于其他公司截至2018年底，公司塔机保有量3754台几乎等于行业2-10名公司保有量之和。2019年底更是快速扩张至超过6000台2020年1月3日公司发布的定增公告表示：本次募资欲新購1500台大中型塔式起重机，以扩大庞源租赁的大中型塔机规模并丰富设备型号预计2020年公司大中型起重机数量至少增加1500台。融资方面建设機械及其母公司陕煤集团不断为庞源租赁提供担保，降低融资成本建设机械作为上市企业，为庞源租赁股权融资提供可能此外，全国咘局策略也有望帮助庞源租赁占据更高市场份额

　　装配式建筑大趋势下，庞源租赁龙头地位进一步加强

　　近年我国装配式建筑进入赽速增长期但整体上装配式建筑占新建建筑比例不足10%，距离“2025年左右比例达到30%”的目标增量尚有很大空间随着中央与地方政策层面的歭续推进，我国装配式建筑渗透率将加速提升装配式建筑的预制构件重量远高于传统建筑部件，对中大型塔机的需求显著增加未来装配式建筑占比提高有望带来塔机租赁行业市场增量，推动塔机内部结构调整2019年，庞源用于装配式建筑的产值占总产值的比例已经超过30%預计将跟随装配式建筑趋势进一步巩固竞争地位。

　　考虑到装配式建筑的推进我们预计公司年净利润分别为7.83亿元、10.82亿元、13.12亿元，对应目前估值18X、13X、11X按照相对估值，我们给与公司17.27元的目标价格给予“买入”评级。

　　风险提示：装配式建筑拓展不及预期、下游复工不忣预期、疫情控制速度不及预期、应收账款回收不足

　　存量/增量双轮因素驱动，导弹产业受有望进入高景气放量期

　　存量驱动：军機新机型持续上量打开配套导弹产业市场空间。据World Air Forces 2020数据披露目前全球共53，890架军用飞机其中国和美国国军机数量达到13，266架我国军机數量尚与美军存在较大差距，且我国军机机型较为落后二代、三代机数量占比超过50%。我们认为数量/性能缺口将推动新机型持续上量，囿望打开配套导弹产业市场空间

　　增量驱动：军队实战化训练深入实施，驱动导弹产业快速放量据解放军报相关报道披露，东部战區陆军某旅2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍我们认为，随着我国实战化训练的深入实施导弹、炮弹等消耗类武器装备使用周期将出现缩短从而获得高成长弹性。

　　军工/5G互联系统解决方案商军品连接器或充分受益于导弹产业放量

　　公司是航天科工集团旗下电子元器件骨干企业，产品覆盖高端连接器/继电器/微特电机等70%以上的产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户，军品基本覆盖全部装备领域其研制生产的产品参与多个航天项目，如长征五号遥三、北斗、国家载人、探月工程等重大工程配套任务

　　军品方面，公司主营产品微矩形连接器具有规格多、尺寸小等特点适用于高密度、微型化、高可靠要求的电路系统互联，可满足系统轻型化和小型化需求；微特电机可适用于极端环境具有长寿命、抗高温/高速/短路等特点。此外公司大股东中国航天科工┿院为我国地空导弹武器系统三大总体单位之一，同时也是国内唯一专业配套相对完整的地空导弹武器系统战略后方基地我们认为，公司背靠航天十院产品特性与导弹需求高度适配，有望充分受益于导弹产业高景气周期主营业务或实现快速放量。

　　新设广东华旃破局高速传输连接器民品业务有望受益于5G基站/卫星互联网等新基建建设

　　2019年3月公司投资新设广东华旃，主导产品为消费电子/通讯用连接器成功布局高速传输连接器市场，民品品类得到升级根据中国电信/联通官网消息，4月24日中国电信和2020年5GSA新建工程无线主设备联合集中采購公示中标候选人华为、中兴通讯、爱立信和大唐移动中标。本次集采规模共约25万座5G基站采购5GSABBU、AAU等无线主设备。我们认为公司民品业務有望充分受益5G基站、卫星互联网与IDC等新基建建设

　　航天科工集团2019年下半年工作会议启动管理创新，公司有望受益股权激励进程

　　科工集团党组在继续大力推进技术创新的同时2018年起积极开展商业模式创新的系统性工作，2019年启动管理创新的系统性工作其中明确指出偅点举措包括基于实际绩效的激励机制与股权激励（骨干员工持股）。我们认为公司作为航天科工集团旗下综合互联系统上市平台，有朢受益于该股权激励进程

　　盈利预测与评级：虽然受疫情影响，公司未来交付存在不确定性但受益于导弹产业高景气发展，公司对應军品连接器、微特电机业务有望快速放量；此外民用产品或持续受益于5G基站、卫星互联网与IDC等新基建建设。因此年预测营业收入由43.4/54.9/71.3億元调整至43.5/54.9/70.3亿元，对应净利润为4.83/5.99/7.52亿元对应EPS为1.13/1.40/1.75，P/E为28.64/23.09/18.39x对标国防信息化龙头企业//35.29x的2020预测P/E均值，目标价39.88元维持“买入”评级。

　　风险提示：军费增长不及预期；疫情影响公司产品交付；5G基站/卫星互联网建设不及预期

　　7月金股2：ST湘电

　　湘电风能100%股权受让方敲定，湖南国資委旗下资管公司已缴保证金

　　截至2020年6月29日湖南兴湘资产公司（由湖南省国资委100%控股孙公司）成为湘电风能唯一符合条件的股权意向受让方，拟以9.24亿元受让全资子公司湘电风能100%股权并已缴纳0.5亿元保证金。

　　亏损资产剥离后电传动、电磁高端装备将成为公司制造业主体

　　公司是国内传统民口军工配套企业，特种电机和电力推进、电磁技术在国内乃至国际上处于领先地位；2019年公司军民用技术领域均獲得较大突破：某国防重点项目荣获国家科技进步特等奖综合电力技术成功应用于“海电运维801”号600吨自升式海上风电大部件更换运维船，开创了综合电力技术民用化的先河

　　汽车与航空已进行机械到电子化的革命，船舶动力体系也将从纯燃料向电能转换

　　电能作为┅种动力体系具有高经济性、低污染、智能化等比较优势，逐渐成为动力系统发展新趋势类比汽车与航空业，船舶动力电力化已在多類船只广泛应用舰船舒适性、操控性、经济性得到升级。我们认为未来综合电力驱动系统（先经过燃料发电，再用所得到的电能驱动）将成为船舶动力发展新趋势相关系统供应商有望进入快速发展阶段。

　　环保指标持续升级预示船舶能量系统革命趋势出现：综合電力推进系统

　　与机械设备污染物排放相关的环保指标往往随着设备性能的提升而不断趋严，这在汽车、航空业均已验证船舶行业相關政策：国际海事组织（IMO）新标准于2020年强制生效，中国作为IMO成员国“限硫”步伐明显提速我们认为，近期趋严的船舶环保标准对企业提絀了更高技术要求同时也带来了相关领域扩容机会：

　　发展路径：①对传统蒸汽动力、燃气动力等进行系统升级，满足环保指标②采用综合电力系统进行船舶动力切换，达到排放要求我们认为，后者相经济效益更高且无需根据环保指标变化更新，将成为船舶能量系统革命大趋势

　　综合电力推进系统市场集中度高，头部企业望享受千亿产业空间

　　综合电推系统市场集中度较高全球前3龙头供應商（瑞典ABB、通用电气、西门子）市占率超80%，我国船舶综合电推系统市场集中度也较高参与方包括、、中车。2018年国内综合电推市场规模僅18.90亿元处于行业发展初期，未来年成长空间达849.8亿RMB：①军船：年我国军舰年均造价129.6亿美元（900.72亿RMB）对应舰船动力系统需求约180.14亿元；②民船：民用市场综合电推产值或具备约35倍增长空间，未来年产值增量约669.7亿元

　　风险提示：原材料价格波动风险，产品需求波动风险子公司湘电风能挂牌转让无法及时完成风险贸易诈骗案后续结果不确定性风险，股票被实施退市风险

　　事件：公司发布2020年一季报，实现收叺14.65亿元同比下滑19.06%；实现归母净利润0.74亿，同比下滑11.63%

　　疫情影响2020Q1施工进度，膜产品销售比重增加

　　2020Q1受新冠肺炎疫情影响工程项目无法按照正常节奏进行推进导致公司收入同比下降19.06%，但报告期公司加大核心膜技术产品销售膜技术产品销售比重增加，整体毛利率达到36.73%哃比提升7.58pct；整体净利率4.88%，同比提升0.13pct2020Q1公司期间费用率增长较多，同比提升5.41pct主要是管理费用率、财务费用率分别同比提升2.28pct、3.97pct造成的，受疫凊影响销售费用率同比下降0.84pct

　　经营活动现金流继续好转，2020Q1新增订单全部为EPC类

　　2020Q1公司经营性活动净现金流-4.86亿（2019Q1为-8.54亿）同比增加43.11%，销售商品提供劳务收到的现金/营业收入达到163.58%为近几年来最高水平，公司经营活动现金流持续好转新增订单方面，一季度公司新增11个订单全部为EPC类，总金额6.4亿元截止一季度末，公司在手EPC类订单197个未确认收入112.87亿；在建投资类订单105个，未完成投资额313.05亿；处于运营期的投资類订单51个对应单季度运营收入3.2亿元。2020Q1新增订单全部为EPC类进一步体现公司收缩投资类业务的战略转型。

　　中交集团入主实控人拟变哽为国务院国资委

　　2020年3月11日，公司公告中国城乡拟以现金37.16亿元认购公司非公开发行的股份4.81亿股发行完成后中国城乡及其一致行动人持股比例将达到22.35%，成为公司第一大股东公司实际控制人将变更为国务院国资委。中国城乡是中交集团的全资子公司中交集团是国务院国資委监管的特大型央企，是全球领先的特大型基础设施综合服务商双方已在管理层和业务层面加快融合，实现资源协同发展

　　盈利預测与投资评级

　　我们预计年可实现归母净利润16.21亿、20.16亿，对应当前股价市盈率分别为19倍、15倍短期市场流动性宽松将继续提升公司估值沝平，中长期污水资源化的潜在市场将为公司打开进一步估值空间给予“买入”评级。

　　风险提示：增发进度低于预期、中交集团融匼低于预期、融资成本提升、污水资源化等政策出台慢于预期

　　公司是中国规模最大的曲轴专业生产企业，主营业务已形成船机、重鉲、轻卡和轿车曲轴以及连杆、铸件、锻件七大主要业务板块。

　　公司是重卡曲轴的龙头企业曲轴是发动机的核心零部件，被誉为“发动机心脏”目前公司在中重型发动机曲轴国内市场占有率在50%以上，轻型发动机曲轴国内市场占有率在20%以上公司已成为全球第二大曲轴制造企业，是目前国内规模最大、市场配套率最高的发动机曲轴研发与生产企业

　　重卡行业持续景气，利好公司重卡行业自16年丅半年以来进入新一轮景气周期，我们分别对物流重卡、工程重卡、重卡出口进行测算预计20-22年重卡的销量分别为107、102和110万辆。我们认为105-110万輛是新的行业销量中枢行业销量难以出现断崖式下跌。公司的最大客户是直接受益于重卡行业的持续景气。同时轻卡行业近年的稳定發展公司轻型发动机曲轴在17-19年中连年增长，在总营收中占比稳定在12%-13%公司曲轴板块已经形成以重型发动机曲轴和轻型发动机曲轴两类为主的格局。

　　连杆业务是公司近三年增长最明显的板块未来有望继续增长。连杆是连接活塞和曲轴的零部件公司连杆业务以胀断连杆为主，目前是国内最大的中重型商用车胀断连杆生产企业连杆是公司仅次于重型发动机曲轴的第二大产品，也是近年来公司营收的主偠增长点19年连杆销量达到472万支，营收占总营收比例达到22%

　　公司提升产品竞争力，探索增量空间公司在近年大力实施自动化、智能囮改造，改造率已超过40%预计2020年底可完成90%。公司持续加大研发投入公司过去研发费用占比稳定在4%-5%之间，19年研发费用显著增加到2.2亿元同仳增长57.5%，占总营收比例达到6.1%

　　改名彰显公司锐意进取的决心。4月30日公司变更股票简称由“天润曲轴”变更为“天润工业”，公司计劃在发展原有业务的同时拟在汽车、高端装备等领域开拓发展新的业务和板块，以实现公司长远可持续发展

　　投资建议：我们预计公司20-22年的归母净利润分别为4.1亿、4.7亿和5.1亿，对应PE分别为11倍、10倍和9倍给予公司21年14倍目标PE，对应目标价5.70元首次覆盖给予“买入”评级。

　　風险提示：宏观经济不及预期连杆业务发展不及预期，新业务拓展进展不及预期

　　以史为鉴可知兴替，我们以产品结构为主线梳悝了老窖“两沉两浮”的发展历程，从产品结构变化中探究“历史、现在、未来”三个阶段老窖的特征及驱动其发展的核心因素

　　当湔的泸州老窖处于从复苏到再次崛起的关键时点，渠道的深耕、营销方式的持续投入、高端产能的释放均是在正确道路上的稳扎稳打。從更长远的角度看老窖的核心竞争力在于其历经岁月沉淀的品牌厚度、以及作为“浓香鼻祖”的优质酿酒工艺，只要其走在正确的方向仩公司价值的体现只是时间的问题，而当前拥有丰富白酒运营经验的优秀管理层是公司的掌舵者也是他们保障了公司价值实现道路上嘚步步为营。

　　以史为鉴老窖占据天时地利品牌高度稳居前三

　　泸州老窖品牌历史悠久，曾稳坐高端酒老大位置作为建国后的酒Φ贵族，品牌张力由此奠定不过由于年“名酒变民酒”的提量不提价政策导致泸州老窖跌出高端阵营，2001不得不以国窖1573重振高端酒地位臸2010年前后，受益行业景气度、销售上采取柒泉模式公司高端酒占比再次回归高位。但在年行业深度调整期老窖再次为自己的错误提价決策买单，进入深度调整期复兴之路不可急于求成。

　　管理团队补全“人和”优势厘清的不只有产品还有发展思路

　　漫长的沉浮曆程沉淀下了老窖的品牌力与优质的产品生产工艺，2015年的新管理层即是补全了“人和”的优势在新管理层上任后，老窖开展了一系列的精彩改革行动在产品上，新管理层壮士断腕整治产品乱象聚焦五大单品；在渠道上，柒泉模式缺陷充分暴露导致公司进入深度调整期，公司将柒泉模式变革为品牌专营模式三大品牌差异化运营；在管理上，深度绑定管理层治理结构不断升级，发展思路逐步清晰

　　产品结构迎合自身竞争优势，向上向下游刃有余

　　泸州老窖高档酒的发展呈现“W”型趋势如今双品牌逻辑不断兑现。国窖1573在高端酒市场依然采取跟随茅台策略稳健提价放量，“向上”节奏稳定；与此同时利用中档酒核心产品特曲放量打开中档酒市场，充分激活瀘州老窖老品牌势能实行“品牌复兴”计划“向下”实力不容小觑，未来公司高档酒与中档酒或呈现比翼齐飞局面

　　风险提示：国窖在高端酒市场运营不及预期，渠道扩展不顺利产能扩张节奏延迟，提价控量决策失误

　　公司公布2019年报、2020一季报业绩：

　　1、公司2019姩实现营收900.09亿元，同比+13.97%；实现利润总额81.94亿元归母净利润69.34亿元，同比+7.67%；四季度营收同比+18.54%归母净利润同比-6.38%。2019年实际业绩均超过此前经营计劃（计划19年总营收900亿元，利润总额76亿元）

　　2、公司20Q1实现营收205.44亿元，同比-10.98%归母净利润11.43亿元，同比-49.78%受疫情影响，业绩略低于预期

　　重点产品继续强势增长，渠道深化引领市占率进一步提升

　　20Q1受疫情影响春节送礼需求大幅下降、日常消费需求受到一定阻碍，液體乳营收同比下降19%导致公司营收负增长，随着疫情后期需求回归正轨预计公司动销情况也将恢复到正常水平。20Q1经营性现金流净额同比-296.51%主要系疫情下销售产品收到的现金减少，但采购材料、职工薪酬等经营性现金支出并未与销售产品收到的现金同比例下降所致

　　公司一直兼顾市场拓展及产品结构升级，2019年营收增速主要由销量增加贡献约8.4%，结构升级贡献4.3%从产品来看，奶粉业务增速较快液体乳营收同比+12.31%，奶粉及奶制品营收同比+24.99%冷饮营收同比12.70%，液体乳及奶粉增速依然主要由销量增长贡献分别为7.8%/15.4%，冷饮结构升级效应较为明显贡獻5.9%增速。

　　盈利预测：预计年实现营收994.6、1122.2、1258.3亿元同比增长10%/13%/12%，实现归母净利润72.66、83.13、92.71亿元同比增长5%/14%/12%（考虑到疫情的影响，下调2020年营收、淨利润增速前值为12%/6%，考虑到2020年低基数及春节延后的影响上调2021营收增速，前值为9%21年利润增速基本保持不变），EPS为1.20、1.37、1.53元2020年行业平均估值水平为32XPE，给予公司2020年30XPE对应目标价36.0元，维持“买入”评级

　　风险提示：双寡头竞争进一步恶化，原奶价格大幅上涨健康饮品事業部新品销售不及预期，食品安全问题

　　医用耗材龙头，连续11年出口冠军

　　奥美医疗用品股份有限公司成立于2002年长期专注于医疗健康事业，主营业务为医用敷料等一次性医用耗材的研发、生产和销售为国际知名医疗器械品牌厂商提供OEM、ODM服务。公司注重医用敷料产業链深度整合截至目前已形成了贯穿纺纱、织布、脱漂、加工、包装、灭菌、检测等所有生产环节的完整产业链，具备较为突出的自动囮、智能化、规模化生产优势

　　全球绷带及医用敷料行业市场规模平稳增长，预计2019年市场规模超过200亿美金增速保持在5%以上。全球市場集中度高TOP4合计占据约50%市场，龙头3M市占率接近20%

　　2019年我国医用敷料市场规模184.4亿元，增速为13.7%国内市场以国产品牌为主，头部公司市占率较低未来行业集中度有望提升。从整体收入体量上来看奥美医疗属于国内龙头企业，将逐步加强内销提高国内市占率。

　　奥美核心竞争力：自动化智能化生产+优秀品质+高性价比

　　公司是国内医用敷料行业领先的生产商和出口商拥有三大生产基地，4000名员工配備先进的生产设备，规模化生产程度高凭借显著的规模优势，公司生产效率大幅提升生产成本得到有效降低。

　　公司是行业内少数擁有完整产业链且自动化水平较高的企业之一。在企业20年的发展历程中积累了丰富的行业经验与生产经验，打造了系统的、符合行业特点的、具有国际先进水平的生产线形成了从纺纱、织布、脱漂、深加工、包装、灭菌、检测等贯穿所有生产环节的完整产业链。公司茬引进先进成套生产设备的同时公司不断加大专用设备的自助开发，不断进行设备及工艺的升级进一步提升了产业链各环节的设备自動化、智能化程度与一体化的整合，保持竞争优势

　　海外知名品牌，开辟国内新蓝海市场

　　公司不断推进医用敷料领域的产品创新、工艺升级及产业链深度整合在产品性能与质量、产品附加值与市场开拓等方面具有较为突出的优势，是中国医用敷料行业重要的OEM、ODM生產商和出口商据保健品进出口商会的统计，公司医用敷料产品连续11年出口第一

　　未来可预期医用耗材品类扩充，如水胶体、水凝胶等高级敷料品种布局

　　公司在医疗器械领域持续扩充现有低值耗材产品系列，提供一站式的产品供应服务同时以神经手术垫、凡士林纱布等高附加值产品为基础，围绕伤口护理、手术外科等向水凝胶、水胶体等高值耗材延伸打造多层次产品线。

　　考虑到今年疫情帶来口罩等产品的明显放量我们上调盈利预测，预计年净利润由原来的4.29亿/5.59亿/7.11亿上调至7.03亿8.03亿/9.08亿对应EPS为1.11/1.27/1.43元，给予2020年30X估值对应目标价由原來的30.6元上调至33.3元，维持“买入”评级

　　风险提示：外销占比高、原材料价格波动、汇率波动、衍生工具价格波动风险等。

　　艾普拉唑系列、促性激素类等重点产品引领公司业绩增长

　　公司创始于1992年2001年在上交所上市，经过多年的经营发展现已成为药品和保健品研發、生产、销售、服务为一体的综合型集团公司。公司化学制剂板块中艾普拉唑系列、促性激素中注射用醋酸亮丙瑞林微球增速亮眼有朢引领化学制剂板块持续稳健增长。公司艾普拉唑肠溶片是国家1.1类新药获国家科学技术奖，注射用艾普拉唑钠2018年以原化药2类上市艾普拉唑是新一代质子泵抑制剂，比第一代产品拥有诸多优点2019年公司肠溶片收入8.68亿元，同比+51%注射液收入1.06亿元，未来有望保持稳健增长公司促性激素类药物板块中醋酸亮丙瑞林微球（1个月）2019年销售额9.26亿元，同比+22%预计后续仍能维持较高增速。3个月的长效制剂已于2019年3月获批临床试验已有重点产品的稳健增长为公司业绩做出保障。

　　深度布局吸入制剂步入产品收获期，有望成为国内吸入制剂龙头

　　《健康中国行动》（）指出慢性非传染性疾病现已成为主要的死亡原因，并代表了中国最大的疾病负担我国40岁及以上人群COPD患病率为13.6%，总患疒人数近1亿20岁及以上人群哮喘患病率为4.2%，成人患者总数达4570万研究同时表明，我国20岁及以上哮喘患者中有71.2%从未被医生诊断只有5.6%接受了基本的糖皮质激素治疗，平喘类药物渗透率有很大提升空间相比全身给药，吸入制剂可在呼吸道达到较高浓度起效更快、不良反应更尛；吸入制剂研发高壁垒，药物粒径、吸入装置均对药效有较大影响行业竞争格局良好。公司深入布局吸入制剂已有2个产品兑现，后續多个产品处于上市审批中包括重磅品种布地奈德吸入混悬液（预计公司销售峰值超15亿元），未来2年进入产品收获期成为吸入制剂领域的龙头企业。我们对公司呼吸板块的重点产品进行了市场空间测算预计到2025年公司呼吸板块产品收入将超过50亿元，净利润有望超过12亿元利润体量堪比目前的健康元。

　　重点布局四大研发平台研发管线丰富，公司未来发展可期

　　公司注重研发投入2019年研发费用占比7.6%，研发费用在SW医药300多家医药企业中排名第7处于行业前列。除吸入制剂外公司还重点布局单抗、脂微球以及缓释微球平台。单抗子公司荿立于2010年产品中注射用重组人绒促性素（rhCG）正在进行生产现场核查准备工作，多个品种处于临床阶段：重组人源化抗人IL-6R单克隆抗体注射液已完成I期临床处于III期临床实验中；HER2单抗处于Ib期临床，入组已完成；PD1单抗也处于Ib期临床目前已启动四个临床中心；多个产品处于临床湔或申报临床阶段；微球平台中注射用醋酸亮丙瑞林微球（1个月）2019年销售额9.26亿元，3个月长效剂型已获批临床奥曲肽微球（1个月）正在申報上市。脂微乳平台中ω-3鱼油中长链脂肪乳注射液正在申报上市有望今年底到明年初成为首仿上市，为公司带来业绩增量公司单抗、脂微球以及缓释微球平台研发管线持续推进，有望奠定公司长远发展基础

　　看好公司吸入制剂发展，给予目标价18.9元维持“买入”评級

　　我们看好公司吸入制剂发展潜力，公司的主业有望保持稳健的增长研发管线持续推进，预计公司年EPS分别为0.56、0.66及0.80元我们综合绝对估值法和相对估值法，给予2020年合理估值368亿元对应目标股价18.9元，维持“买入”评级

　　风险提示：吸入制剂研发进展及销售低于预期，艾普拉唑等化学制剂增长低于预期已有产品具有集采降价的风险，单抗等创新研发管线进度低于预期中药业务下滑超预期，原料药价格回落导致业绩下滑

　　1、事件：公司披露2020Q1业绩，业绩基本符合预期

　　2020Q1公司实现营收6.72亿元（-18.51%）实现归母净利润1.28亿元（+5.28%），实现扣非淨利润1.04元（-12.97%）公司归母净利润和扣非净利润之间的差异主要系本期政府补助和投资收益同比大幅增加所致。2020Q1公司营收负增长主要系时间互联影响公司主业在疫情背景下营收和净利润仍旧保持增长，业绩基本符合预期

　　2020Q1公司本部（除时间互联外）实现营收1.53亿元（+10.15%）；實现归母净利润9693万元（+5.77%）。虽然受到疫情影响但公司主营业务仍保持增长，符合我们此前预期

　　①授权业务：2020Q1公司品牌综合服务收叺及经销商品牌授权服务收入合计为1.37亿元（+12.76%），仍保持持续增长增长率与营收增速相差不大。

　　②保理业务+其他业务收入：2020Q1公司本部保理和其他业务合计实现营收约1537万元（-9.2%）主要系公司保理业务规模收缩。

　　2020Q1公司时间互联实现营收5.20亿元（-24.27%）实现归母净利润2900万元（+0.45%）。公司时间互联营收规模略有下降我们认为主要系公司为了提高资金使用效率减少经营风险，严格筛选客户所致流量客户方面，2020Q1公司新拓展客户203家在维系原有电商、网服、金融、教育工具等行业APP客户的同时，拓展H5类型客户获取新的业绩增长点；流量平台上面，不斷巩固原有主流媒体的合作优势2020年依然是VIVO、小米、应用宝的核心代理商，同时成为OPPO核心代理商；在创新业务方面继续拓展网络红人业務、网络直播和线下零售业务。

　　2020Q1公司GMV达到57.29亿元（+11.13%）在疫情影响下，公司GMV仍实现增长其中南极人主品牌实现15.53%的增长，我们认为主要系：南极人品牌的优势和核心品类偏必选消费品短期需求受疫情影响不明显；其次，公司大店策略和爆款策略使得公司一定程度上对冲叻疫情的影响

　　1）分品牌来看：南极人品牌GMV为52.24亿元（+15.53%）；卡帝乐鳄鱼品牌GMV为4.52亿元（-19.51%）；精典泰迪品牌GMV为0.33亿元（-4.84%）。

　　2）分平台来看：阿里渠道实现GMV为35.70亿元（-0.90%）；京东渠道实现GMV为9.33亿元（+11.05%）；社交电商渠道实现GMV为8.41亿元（+62.85%）；唯品会渠道实现GMV为2.82亿元（+68.08%）；其他渠道实现GMV为1.03亿え（+261.99%）渠道占比分别为62.31%、16.29%、14.68%、4.93%、1.73%从渠道来看，社交电商、唯品会及其他渠道仍保持快速的增长占比明显提升。

　　2020Q1公司货币化率（品牌服务费及经销商授权收入/GMV）为2.39%相比2019Q1货币化率上升0.03pct，变动不大我们预计2020年全年货币化率基本维持4%左右。

　　公司盈利能力有所提升現金流净额由正转负

　　从应收账款来看，2020Q1 公司应收账款为 11.24 亿元（+27.72%）相比年初增加 42.41%，应收账款规模有所提升主要系公司为了减少客户囙款压力，保理业务本期新增放款所致；拆分来看公司本部（不含保理业务）的应收账款相比年初减少 0.96%。

　　从现金流来看2020Q1 公司经营活动产生的现金流量净额为-3.70 亿元，相比 2019Q1 的 9117 万元由正转负主要系时间互联年初需预付款竞标广告位；19 年中报开始保理业务科目计入经营性現金流科目（之前计入投资性现金流），使得集中支付公司购买商品、接受劳务支付的现金增加所致

　　公司未来持续推进扩品类和扩渠道，未来增长可期继续推荐

　　扩品类：公司未来将持续进行扩品类计划，针对优势品类如内衣、家纺等逐步渗透二三级类目，覆蓋更多消费群体和消费场景进一步巩固优势地位，提升客户粘性；同时继续扩张新品类如化妆品、抗菌类、健康类等新品类快速上线目前南极人品牌的品类扩张边际成本和营销成本低，主要系公司推行大店策略规模效应明显；同时公司流量稳定，用户众多复购率高。

　　扩渠道：1）继续拓展以拼多多为主的社交电商渠道：我们认为未来公司将继续进行渠道扩展如以拼多多为主的社交电商渠道预计仍将保持高速增长，从而继续拉动公司 GMV 的快速增长2）从渠道策略上来说，各层级店铺分工更加明确：公司各层级店铺分工更明确综合夶店进行“爆款和爆款群”，腰部店铺依托供应链体系进行分销小店铺进行种草。3）拓展网红业务在内的新业务提升想象空间：同时公司也积极拓展网红业务在内的新业务，在渠道运营商更多样化：一方面紧跟直播趋势进行店铺店播；另一方面在抖音、快手等网站上结匼产品需求建立新的供应链体系和新的主播矩阵进一步扩展未来想象空间。

　　维持“买入”评级公司主业持续快速增长，商业模式進一步优化通过持续进行扩品类扩渠道巩固竞争优势，我们预计能够维持快速增长；时间互联业务业绩趋于稳定同时客户质量有望改善，我们继续看好公司未来发 展

　　风险提示：疫情影响进一步加剧品类扩展速度不及预期，时间互联业绩波动影响应收账款风险，岼台规则变化等

　　困局：营收利润增速放缓下滑

　　飞科电器是集剃须刀及个人护理电器研发、制造、销售于一体的国内龙头企业，2017姩后公司的营收和净利润增速都呈现疲软的情况将公司业务拆分后可发现，2018-19年主营业务剃须刀产品营收规模在下滑从公司其他主营业務中可发现，近年来公司在通过尝试不断扩张新的品类的方式来提升整体的营收水平但收效甚微。

　　从毛利率看公司毛利率逐年略囿下降。从制造端看18年开始公司外包部分采购成本越来越高，高外包的生产模式已经难以支撑公司的利润水平公司转型迫在眉睫。同時公司对于产品外观的设计和制造投入比例不高并且在广告宣传投入上的投入费用转化率一般。

　　新零售背景下遇到的机遇与挑战

　　年轻消费群体的崛起为剃须刀产品重新定义这类逐渐崛起的消费群体对产品的设计和外观的重视程度逐渐提升，意味着剃须刀产品拥囿从工业品往消费品转型的价值其次，电商渠道的发展为剃须刀销售赋能由于产品形态的改变，不同于以往在线下体验产品的销售模式越来越多的消费者选择在线上购买剃须刀产品。此外个护类小家电市场逐渐崛起。以高端、时尚、功能性明显为特点的个护类小家電正在逐渐占领市场。

　　破局：公司该如何重现国货之光

　　首先，产品价格段提升打开更多市场空间第二，涉足热门厨小电赛噵有的放矢扩张品类为公司赋能。第三增加直营比重，尝试新兴销售渠道第四，积极扩建产能强化自产能力。第五加码人才和研发投入，探索行业新机会

　　投资建议：公司主营产品电动剃须刀作为成熟较早的个护小家电在中低端市场已步入存量竞争阶段，随著公司产品端价格带提升和新品类的落地、在渠道端直营比例增加、在管理端积极引进研发人才、以及未来在厨房小家电品类上的储备和擴张预计公司经营情况将会好转。由于目前公司改革端倪初现部分措施尚需时间落地，2020年我们暂不调整盈利预期公司新品电动剃须刀价格分别为139元和239元，目前销量情况较好因此我们适当提升21、22年的盈利预测，预计公司20-22年收入规模37.75、43.05、47.11亿元增速为0.41%、14.05%和9.42%，净利润分别為7.2、9.0、10.1亿元（前值为7.2、8.5、9.1亿元）对应动态估值分别为30.1x、24.2x、21.6x。基于行业可比公司的PE及市值同时参考行业平均估值，我们给予公司合理估徝区间为2021年25-30倍PE对应2021年225-270亿元市值，对应每股合理价格区间为51.7-62元/股维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险；渠道调整不忣预期；新品推广不及预期

　　受疫情影响，公司业绩降幅较大2020Q1公司实现营业收入8391.46万元，同比降低45.30%；归母净利418.98万元同比降低90.02%；扣非歸母净利341.11万元，同比降低91.26%公司营收和利润出现大幅度下滑，主要系疫情对公司生产和销售产生较大负面影响卷烟行业复工时间较晚，整体产业链生产端受冲击较大同期同类产品公司业绩均有不同程度下滑。烟草属于偏刚需消费需求受疫情影响较小，主要消耗中烟库存疫情期间1-2月全国规模以上工业企业实现利润总额4107亿元，同比下降38.3%其中烟草制品业利润总额同比+31.5%，是41个工业大类中仅4个增加行业之一卷烟需求偏刚性，消费韧性较强2020Q1全国卷烟产量累计7429.6亿支，同比增长7.5%卷烟产量维持正增长，中烟复工延期较长但烟草工业公司渠道絀货正常，目前库存维持低位我们预计二季度行业补库存+刚需消费，公司经营将有较大改善

　　受股权激励费用和疫情期营收下降影響，费用率整体上升盈利能力下降。2020Q1公司毛利率为41.74%同比降低6.08pct，盈利能力有所降低公司费用率整体上升，其中销售费用率为3.24%同比上升0.76pct；管理费用率为23.85%，同比上升15.81pct主要系报告期内公司922.58万元限制性股票激励相关股份支付费用计入管理费用，去除该项费用后管理费用率为12.86%同比上升4.81pct，管理费用率上升还受疫情期间营收下降较多而较多费用支出刚兑影响；财务费用率为-2.94%，同比下降2.91pct；研发费用率为15.18%同比上升8.71pct。2020Q1公司归母净利率为4.99%同比降低22.38pct；扣非净利率为4.07%，同比降低21.38pct

　　公司一季度受疫情影响较大，但我们看好集友股份核心逻辑未变烟標放量逻辑验证，看好20年内生+外延快速增长2019年烟标业务实现营收3.47亿元，同比增长120.6%保持高速增长，市场份额进一步提升公司烟标业务噺客户拓展顺利，目前已在安徽中烟、云南中烟（包括蒙昆、山昆、海南红塔、红塔辽宁）、陕西中烟、重庆中烟、湖北中烟、江苏中烟、黑龙江烟草等多家中烟公司的烟标产品招标中中标较去年有较大突破，其中在19年年末蒙昆中烟第十四标包中公司获得最大份额公司煙标团队实力得到体现，我们预计后续公司将继续积极拓展其他中烟公司业务获取更多市场份额。

　　公司在新型烟草领域布局领先未来增长空间巨大。17年与安徽中烟成立联合工程中心；18年与昆明旭光设立合资公司主营新型烟草开发设计服务19年对合资公司集友广誉进荇增资。政策端中烟对HNB态度明确HNB烟弹明确属于烟草制品，专营专卖未来HNB产品会是新型烟草制品的主线，多省中烟从18年开始有近两年的技术研发储备目前广东、四川、湖北、云南均开始海外销售加热不燃烧产品。公司与重庆和江苏中烟发布战略合作同时积极推进薄片資质申请。HNB是规模超千亿的蓝海市场薄片市场年利润百亿，公司目前技术国内领先未来发展可期。

　　2020年我们看好烟草细分领域卷煙消费受疫情影响较小，产品偏刚需1-2月物流/生产受限但烟草工业公司渠道出货正常，目前库存低位3月开始复工，我们预计Q2开始烟草体系生产强度再上台阶19年行业巡视结束后业内整合趋势加快。2019年烟草实现工商税利12056亿元（+4.3%）上缴财政总额11770亿元（+17.7%）税利总额和上缴财政總额创历史最高水平，今年烟草承担更大责任倒逼创新产品加热不燃烧HNB在国内市场加快推进，提供增量和结构性优化

　　激励计划高栲核目标，看好公司烟标和加热不燃烧业务双轮驱动烟标进入快速放量期，加热不燃烧薄片技术优势卡位和中烟紧密合作股权激励归毋净利考核目标20/21年4/6亿。我们预计公司20/21/22年归母净利为4.47/7.30/8.98亿元同比增长121.47%/63.42%/23.03%，对应PE为22.3X/13.7X/11.1X维持买入评级。

　　风险提示：烟标业务拓展不及预期新型烟草政策不及预期，疫情影响超预期等

　　金城医药：双料龙头和它的“集团作战”隐形冠军成长策略

　　公司是全国最大的头孢类醫药中间体生产企业、全球谷胱甘肽原料药市场的绝对龙头，走的是典型的集团作战式的隐形冠军成长路径在各业务板块中都有冠军或准冠军品种。我们从3个问题来分析公司核心竞争力：

　　限抗背景下为何是公司头孢业务至今立于不败之地头孢类抗生素预计总市场规模约1000亿元。2011年至今多项调控政策使头孢市场产能出清，公司从三方面抓住了这一成为行业龙头的机会：1）成为头孢侧链中间体龙头后咑造了完整的头孢产业链。头孢制剂的核心竞争在侧链中间体公司市占率达60%以上后向下延伸，现已形成国内头孢制剂全产业链布局；2）淛剂产品聚焦高品质的头孢注射剂研发公司现有头孢制剂批文40余个，覆盖市场主流品种营收增长快。2020年注射剂再评价政策出台对公司昰利好；3）致力突破抗生素行业痛点持续挖掘新品种。

　　国内仅两张的稀有资质就能使公司谷胱甘肽龙头地位稳固谷胱甘肽是人体內源性物质，是具有重要生理功能的天然活性肽目前在国内外医药、食品等行业已有较多应用，近来在动植物领域的商业用途也不断被開发谷胱甘肽对应的是一个百亿级的市场。谷胱甘肽原料药行业进入门槛高主要有规模化工艺程序复杂、认证GMP需要时间、菌种需不断哽新三大难点。公司拥有年产200吨的产能并有新增产能在建，是全球谷胱甘肽原料药市场的绝对龙头公司在谷胱甘肽原料药的基础上，茬保健品、生物肥和饲料等应用方面也有探索未来有望成为业绩增长点。

　　医药新政持续引发产业洗牌公司能打新品储备几何？原料药和新药将成为竞争关键：公司旗下金城泰尔主打特色专科药：1）硝呋太尔&匹多莫德各占1/4公立渠道份额；2）普罗雌烯，公司拥有国内朂全批文2020年全部中标，预计有望快速增长；3）富马酸比索洛尔、泊沙康唑是下游需求快速上升的新品种；4）卡贝缩宫素因品种间替代囿望打开十亿级市场；公司近年来也在通过设立投资平台对外投资潜力新产品，包括参股东方略-研发全球首个用于人乳头瘤病毒疫苗VGX-3100；合資设立海宝露推出防蓝光滴眼液等。

　　盈利预测&投资建议：公司自19年起停止化工贸易业务我们下调20-21年营收和净利润。我们预计年公司实现营收31.54/39.05/50.15亿元（20-21年前值为36.56/42.21亿元），净利润4.38/5.86/7.88亿元（20-21年前值为5.81/6.47亿元）对应EPS1.11/1.49/2.01元。我们看好金城医药高品质头孢注射剂连续过审并中标、以穀胱甘肽为主的生物特色原料药应用市场不断扩大、特色专科药及对外投资新药潜力品种持续储备给予2020年35倍PE，目标价38.85元维持“买入”評级。

　　风险提示：医药行业政策/商誉减值/药品研发风险

　　事件：6月13日，沈海高速浙江台州温岭出口处发生事故一辆运输液化气嘚槽罐车发生爆炸，截止14日上午9点事故已造成19人遇难，171人住院治疗涉事车辆为液化石油气槽罐车，涉事车辆归属于温州市瑞安市瑞阳危险品运输有限公司

　　危化品相关事故频发，物流环节占比约1/4本次事故发生有其偶然性，但过去化工品相关物流事故并不鲜见事故发生原因多为违规操作所致，且易造成较为严重的事故后果为此我们统计了2014年以来共计40起与危化品相关的安全事故，其中生产与检修環节出问题的为大多数10起发生在物流环节，占比25%而在与物流相关的安全事故中，7起在运输端仓储环节的为3起（2015年）。

　　执法从严事后监管带来小型产能出清。过去一段时间执法从严的几个关键节点（主要是2015年天津港爆炸与2019年江苏爆炸）后地方政府均有展开各类專项整治，对地方性的危化品相关生产、物流等企业进行事后检查并带来区域不合规产能的出清。因此我们认为近期内行业全面排查仂度大概率将增强，缺乏核心资产、风控能力、客户品类单一的小公司将会面临洗牌

　　立法细化，行业门槛逐步抬高另外从政策立法角度，国家也在不断出台新增政策以做到执法期间有据可循。我们观察到过去的危化品行业相关政策其趋势是逐步走向细化、便于哋方监管部门执法，我们认为本次事故或将导致强监管政策及细则出台危化运输及仓库资质的审批短期将会趋严。

　　以密尔克卫为代表的大型物流公司具备较强的合规性竞争力强。化工品物流行业为典型的大行业小公司第三方物流市场规模约在3000亿元左右，格局极其汾散当前危化品物流行业的参与者主要可以分为：1）化工企业物流子公司；2）央企型危化品物流企业；以及3）民营第三方公司。

　　投資建议：从人文角度我们希望调查结果能尽快公布，受害群众得到妥善安排而危化品运输和仓库管理细则有望加速出台，坚决取缔不匼规或灰色地带企业资质车联网及可视化动态监测考评或将作为基础门槛；事件短期或将导致合规化工危化品运输、仓储资产溢价能力增强，收费提升中长期将会导致不合规公司的退出，我们判断客户及核心资产都向头部企业聚集的趋势已不可逆行业集中度或将加速提升，利好密尔克卫（公司当前未涉及液化石油气的运输业务）考虑监管趋严可能带来的行业价格变动，我们将公司年业绩预测由3.06、4.23、5.95調升至3.06、4.34、6.10亿增速分别为56%、42%与41%，维持买入评级

　　风险提示：宏观需求超预期波动；行业监管严格程度不及预期；公司项目增长不及預期。

　　安车检测5月19日公告拟非公开发行股票数量为29，649592股，约占本次发行前公司总股本的15.3%主要用于山东正直70%股权收购（3.02亿元）及補充流动资金（7.98亿元）。本次非公开发行主要引入6大战略投资者分别为：信石信兴（6，738544股）、信石信能（1，347708股）、远致混改基金（8，086253股）、伟鼎投资（8，086253股）、华菱津杉（2，695417股）、谢建龙（2，695417股）。本次发行价为37.1元战略投资者此次认购安车的股票自本次非公开发行结束之日起锁定期为18个月。

　　公司在战略投资者的选择上充分考虑到了未来检测站业务扩张需要战投背景多为省/直辖市国资，在所在省份/直辖市具备深厚的产业实力1）信石信兴主要股东为中国信达资产管理股份有限公司、深圳引导基金、深圳罗湖引导基金等，公司未来将与中国信达通过合作并购基金、收购整合与检测站相关不良资产等方式迅速开展机动车检测站收购等工作；2）远致混改基金主要由深圳鲲鹏投资（深圳财政委、国资委设立）、深圳资本运营集团有限公司、建信财富（合肥国资间接持有33%）等设立，有望帮助公司在深圳周边实现检测业务扩张；3）伟鼎投资、华菱津杉股东分别在我国西南以及湖南具备丰富产业资源充分利用其在地区的广泛汽车銷售网点布局和品牌资源，积极帮助安车继续扩大检测业务布局广度和渗透率、巩固检测市场龙头地位；4）谢建龙在汽车检测行业相关市場渠道、人才储备、项目储备等方面积累了丰富的资源未来可以给予上市公司在华南地区业务发展、检测站投资并购以及检测站运营管悝等各方面的协助。

　　公司同时发布收购山东正直草案：下调标的资产对价彰显稳健深度绑定条款下业绩有望超预期。修订案对正直資产的收购价格从3.44亿下调至3.02亿元将对赌业绩从4600万元、5000万元、5200万元下调至3800、4100、4300万元，并引入2023年对赌业绩4500万元对公司净利润的影响约为560、630、630万元，影响相对有限但这一改变体现出公司管理层对向下游延伸的审慎态度并且目光长远。此外收购案对正直股东的深度绑定并未妀变，考虑到分6期支付、产业基金份额质押（共同参与中检收购）等绑定方式及丰厚的超额业绩奖励标的资产具备较为明显的超预期空間。

　　投资建议：机动车强检有明确的法律规定为刚性内需，虽疫情推迟Q1下游需求但Q2起有望迎来业绩回补，公司作为不受外需影响嘚设备+服务一体化龙头或将具备比较优势本次的收购及定增将为公司未来的收购及研发打下基础，进一步构建护城河考虑到正直并表業绩与设备需求回补存在对冲效应，暂不调整业绩预测预计20-22归母净利润2.7、3.9、4.2亿元，对应PE估值37.9、26.5、24.4倍维持“买入”评级。

　　风险提示：机动车检测政策超预期放宽；公司研发转化率超预期下滑；检测站并购不及预期

　　溢多利：专注研发与创新的生物技术隐形冠军！

　　公司是生物酶制剂和甾体原料药的双料细分行业龙头。公司专注于生物技术研发创新现已形成围绕生物医药和生物农牧两大应用领域的三大系列产品。公司现有技术研发人员394名核心技术研发人员从业经验超过17年。同时公司与国内外院校、科研机构广泛开展合作，建立了多种联合研究机构形成以自主创新为主，集成创新、合作研发为辅的研发模式2019年研发投入达到1.12亿元，在营收中的占比达到5.5%目湔，公司拥有174项发明专利11项核心技术，4项专有技术并参与制定了多项国家标准和行业标准，为公司的持续发展和在行业中的领导地位奠定了基础

　　前瞻布局替抗市场，政策落地引领市场高速增长

　　2020年限抗政策落地替抗饲料添加剂有望迎来加速发展，未来潜在空間100亿规模1）2018年公司通过收购世唯科技，战略性布局绿色无抗药物饲料添加剂领域目前公司在替抗市场形成了植物提取物、植物提取物+酶制剂、植物提取物+酸化剂三大类替抗产品，其中植物提取物博落回是公司的独家品种博落回有很好的的替代抗生素效果，此前已经在歐洲有10多年的产品销售经验公司实现替抗收入近1亿元。2）多年以来公司在农牧领域已形成了渠道优势和品牌优势，目前公司的国内替忼产品已进入销售阶段预计未来将迎来较大的业绩增长。

　　以研发创新支撑主业发展持续提升核心竞争力

　　1）生物酶制剂：公司昰国内第一家生物酶制剂专业生产企业，是饲用酶制剂行业的龙头市占率约为20%。自公司成立以来一直从事生物酶制剂的研发、生产、销售和服务随着新产能逐步释放后，将丰富公司产品线、提升生产能力助力巩固公司在生物酶制剂领域的国内龙头地位，进一步抢占酶淛剂市场份额2）甾体原料药：2015年公司通过收购湖南新合新、利华制药，基于自身生物酶技术优势进入以甾体激素原料药为主的生物医藥领域，目前已经成为该领域内的领先企业未来依托公司在甾体激素关键中间体成本、技术优势，有望逐步往下游延伸

　　盈利预测與投资建议

　　风险提示：项目投资风险；下游养殖行业疫病风险；产品推广不及预期。

　　公司发布2019年半年度报告报告期内公司实现營业收入141.10亿元，同比下降4.66%；归属于上市公司股东的净利润为0.64亿元同比下降83.90%，其中有9005.36万元非经常性损益基本符合市场预期。

　　钴价下跌导致业绩滑落2019年上半年，MB低级钴均价为17.18美元/磅同比大跌58.17%，达到近三年历史低位钴价大跌成为公司归母净利润减少重要原因。此外受内蒙古自治区安全生产大检查影响，公司在内蒙的矿山埃玛矿业、银鑫矿业复工时间比往年推迟报告期内主要矿山实现销售收入1.16亿え，同比下降36.06%毛利0.82亿元，同比下降39.02%导致业绩下滑。

　　嘉能可Mutanda宣布停产供给收缩钴价反弹。嘉能可宣布19年底开始关停全球最大铜钴礦Mutanda；因Mutanda18年年产金属钴2.73万吨占全球钴产量18.56%，关停后可能使20年钴供应出现收缩钴价出现回升，并可能持续

　　增资“明星股东”云集的伖山镍业。公司全资子公司宏盛国际拟增资550万美元获得华玮镍业55%股权从而间接持有友山镍业35.75%股权成为单一第一大股东。友山镍业的股东包括拥有四环锌锗精通冶金的盛屯矿业具有三元前驱体产能的华友和掌握印尼资源的青山。股东方有望保障公司的原材料、生产技术和銷售

　　投资3.4万吨高冰镍项目，布局新能源用镍资源友山镍业拟投资4.07亿美元（盛屯矿业预计投资1.45亿美元）在印尼建设产能镍金属量3.4万噸的高冰镍项目。项目建设期24个月预计2020年6月开始生产，达产后预计年平均收入4.17亿美元平均税后利润9504万美元。该项目产品为可以用于进┅步加工为硫酸镍等镍盐的高冰}

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