$中国太平(00966)$一直想要在雪球查一查中国太平的分析研究文章，结果搜来搜去文章很少或者就是过期文章，只好赶着鸭子上架，自己写文章来分析太平。世界上有四种财报，一种是保险类财报，一种是银行类财报，一种是地产类财报，还有其他财报。在我看来保险类财报是最难读懂的。我也是硬着头皮死啃，现在还是连保险利润的怎么算出来还弄不懂，好在我有一个优点是强不知以为知。厚着脸皮写出来，抛砖引玉等待高手指出。一、保险利润“保险利润分为三个利润来源，也就是我们常说的三差：死差（发生率差）、利差、费差死差：比如保险公司设计某款寿险产品的时候预期每1 000人中有10人死亡（所谓的预定发生率），但是最后只有7人死亡，那么少发生的3个人死亡带来的死亡成本减少就是死差益，反之就是死差损。利差：保险产品的保费都有一个定价利率，打个比方是3.50%（所谓的预定利率），但是实际保险公司进行投资后获得的回报是4.00%，那么4.00%-3.50%=0.50%就是利差益，反之就是利差损。费差：如果保险公司运营一个保险产品预计发生100万的费用（所谓的预定费用率），但是最后只付出了80万费用，那么这20万块省下来的钱就是费差益，反之就是费差损。目前大部分保险公司，尤其是寿险公司，90%利润来源是利差，而且是大头！其次是死差！最后才是费差，而且很多公司其实是费差损！”以上内容来摘自@失落沙洲的《大白给小白讲保险股（三）保险利润来源》以上利差、费差、死差在财报是看不到的。我在在中国太平年报上看到的是这样的损益表里看到的是这样的利润=A-B-C-D二、内含价值由于寿险类似地产，费用，前置，利润后置，比如寿险保险，第一年，第二年佣金很高，卖得多，业绩反而不好，还占用风险准备金，据说第一年提30-40% ，第二年15%，第三年5%。太平目前还处于高速扩张期，前期费用较高。保单质量也不如平安这样的保险龙头，有可能卖得多，亏得多。
寿险公司由于一方面要计提寿险责任准备金，另一方面还要在前几年集中支付代理人较高的佣金，再加上其他一些费用的集中支付，前几年寿险公司亏损的概率极大。一般而言，寿险公司从刚成立到实现盈利要经历7-8年的周期。但是一旦过了保险公司的盈利沉默期，盈利就会源源不断的到来。因此保险引入一个内含价值概念。关于内含价值详细@老兵学堂的见《解析保险股的内含价值》三、快速扩张的保险中国太平计划经济时代，中国人寿负责寿险，中国人保负责财险，太平保险负责海外，01年才获准回到国内市场，因此太平在国内知名度不高，复业初期，把握银保，寿险保费规模迅速扩大：1）保费收入从2002年的16亿港元快速扩张至2008年的212亿港元，年复合增速近54%，市场份额从不足1%提升至近3%。2）“三年再造太平”助力公司突破人力和保费收入增长瓶颈，业务结构初步改善：2012-2014年，公司代理人数量翻番、产能增长逾40%，驱动个险保费收入在总保费中占比持续提升，3）15年开始“精品战略”强调进一步优化业务结构，保费量增质更优：2018 年个人代理渠道保费收入占总保费收入百分点至76.6%，银保渠道保费收入占比所致20.6%。作为国企能够做到这点很不容易的。国企难就难在即便是领导人知道企业短板在哪里，但是想要改变会受到方方面面各种阻力，而太平能够顺利实施改革战略，说明太平的企业文化还是不错的。比如万峰就想改变，最后还是没有做成改革。 11年-19年中报中国太平各项数据如下表
从11年-19年中报，利润增长24倍，平均年化53%，保费增长5.6倍，平均年化25.8%，可投资资产增长4.1倍，平均年化投资收益增长20.6%，总投资收益，增长6.2倍，年化增长27.6%,每股内含价值增长4.3倍，年化增长为21.5%；总资产增长2.6倍，平均年化16.1%。股东权益增长6.2倍，年化27.5%。新业务价值增长5.95倍，平均年化26.9%。股东权益增长6.2倍，年化27.5%。此外，据说太平18年剩余边际1300亿，非常出色。四、太平股价低迷原因叹息1、家底薄，快速增长，杠杠高，分红少10-17年前，中国太平在港股只融资，不分红，17年-19年，每年分红0.1港元。股息率0.5%，仅占18年利润的5%.对于分红公司也是给出解释，理由就是公司处于高速增长阶段，所以，把我们公司当成成长股看吧，别在意分红什么的，这套说辞要是放在A股还是很受用，毕竟真的成长很好，可这是港股投资者看重真金白银回报。至少应该像中国平安这样拿出10%利润分红，而且每年分红要跟着利润增长而增长。对比15年的平安股价30-40，分红也不过0.53。不过央企不能指望像平安那样尊重小股东，所以，也要做好长期铁公鸡的思想准备。对于分红年报中这样写的： “资本市场状况与投资者预期“是亮点如果资本市场股价长期低迷，或许有提高分红的可能。姑且听之。2、16-18年以来投资收益率低于同行平均水平16年以来中国太平的权益投资实在是差的令人吐血。16年权益收益率4.1%。17年0.98%，18年-2.92%。不过翻看历史收益率保险业及6大上市公司近年总投资收益率引用@良基白马 的话，“原来太平保险不是投资水平最差的，只是波动最大”表中看出保险的投资业绩受股市波动影响较大06-07牛市 ，14-15年牛市，保险都会收获较好的投资收益率。14-15年太平抓住大牛市机会，资产收益率分别达到了5.8，7.9%，导致14年总投资收益同13年相比增长93%，利润增长83%，15年总投资收益比14年增长53%，利润同比增长57%。而到了16年随着投资收益率的回落，利润也同比迅速下降。受2016年内地股市剧烈波动的影响，权益投资存在大量浮亏，故而计提大量减值准备，同时，已实现及未实现的资本利得从2015年的110.4亿港元降至2016年的23.6亿港元。公司2017年减少至7.4亿港元，18年降至-27.3亿元。18年9月太平新换董事长，新的董事长没有必要为前任董事长背锅，或许完成财务大洗澡，降低下半年的利润增长。2019 年公司积极加大股权投资，3 月收购了上海农商银行4.78%的股权，公司管理层也表示未来将加大长期股权投资的配置比例。一旦构成长期股权投资权益法的计量标准，后续市价短期的波动将不再作为计量，而是按照被投资企业当年利润与险资持股比例计入投资收益当中，这将大幅减少股票投资中短期波动对当年业绩造成的影响。 18年平安总投资收益率仅有3.7%，中国太平为3.8%，不是一家太平一家的问题，不过平安有丰厚的剩余边际摊销，18年利润增长20%，太平仅增长12%。而在19年中报，投资收益增加到了4.66%，中报利润与18年全年利润相当，可见投资收益率不是不涨理由。3、代理人员迅速减少
18 年底太平人寿代理人51.3 万人，到了19年10月规模接近400,000 人，对比2019 年上半年相当于15.2%的降幅，因削减兼职代理人并提高招募标准，导致市场上对代理人渠道上的担忧。
辩解：19年中国平安同样代理人比18年下降了9.1%.目前国内人均GDP已经到了9000美元情况下，居民对保险保单销售提出更高的要求，传统保险代理人鱼龙混在，过去人海战术难以为继，提起保险就觉得是合法传销，平安和太平同时开展保险改革，削减代理人提高招募标准，短时间可能减少保单销售，长远看有利于恢复保险本来的声誉，让保险长远发展。这一次或许平安，和太平同时走到其他国内保险之前。4、新业务价值减少18年-19年上半年，太平出现新业务价值同比下降，新业务价值率降低降低情况，不过18-19是行业低迷周期，结合18年-19年代理人数量调整，可能是保险代理人改革影响所致。5、港股低迷，利率下行，全行业低迷港股保险股股价低迷不止太平一家，类似股价低迷还有港股，新华保险，中国人保。利率下行，导致国债750日均线向下，导致寿险保险都要多计提准备金侵蚀利润，保险还要降低资产收益假设。预计目前利率放松是疫情中的权宜之计，随着疫情结束，利率又会回归正常状态。上一次另外在低利率周期，发生了资产荒，导致众多理财分红型保险被爆买，导致全行业保单增幅较大，低利率会降低收益假设，提高计提，但是也会推高股价，增加保单销售。五、太平和平安比起来差在哪里？1、财报好看，刚好平安财报出来，把平安财报简单看看，比较差距，首先平安财报一目了然，一看就是给小股东看得财报，不像太平那么晦涩。2、平安人寿到了利润释放期，从15年起，平安的寿险到了利润释放期，每年利润都非常好看，即便是18年那样较差资产收益率，寿险依旧有600亿的剩余边际摊销，有利润增长也有20%。19年剩余边际摊销有744亿，占了平安寿险利润的70%以上。而太平财报看不到类似内容，可能尚未到寿险剩余边际摊销释放期。3、18年平安人寿新业务价值率为43%，而太平的新业务价值率从13-18年就稳定在32-36%之间。4、平安注重小股东诉求，现金分红率有28%，但是分红始终随着利润增长而增长，太平多年以来都是0.1元的分红。六、太平股价的预期增长
由于保险利润费用前置，利润后置，导致保险前期利润很差，还受当年投资收益率影响。从11年到19年上半年，中国太平ROEV年化在21.5%，可以看做1倍内含价值下，平均回报率为21.5%。而当前为0.39，寿险险费用前置，利润后置，寿险，据说要卖出7-8年年后才能显示出利润。17年是太平新业务价值增幅较大时候，假设17年的业务在7-8年也就是2025年利润释放，ROEV保持原来均值21.5%，同时赶上牛市，利润大爆发，进入利润释放期，股票估值恢复到0.9倍Ev，内含价值增加到
115，那么股价,103，那么5年化业务回报如下表。5年回报率年化43%。不过这算法是有点想当然。不是投资建议，大家千万别听，就当个笑话。七、中国太平可能的风险1、保单销售增速下滑，保险是朝阳行业，短时间可能保单增速下滑，长期看还是保持增长。2、新的董事长不能契合企业文化，导致企业内部长期内斗，拖累业绩。代理人改革不成功。3、管理层长期漠视小股东利益，分红持续铁公鸡，股价长期低迷。4、国企领导普遍更重视规模增长，轻视股东回报，导致增收不增利。5、利率长期低迷导致计提准备金吞噬利润，债券收益率下降。最后想说：本人是保险初学者，弄错的地方还请各位专家指出。本文将同步发布于公众号“汾水之畔”（tianrun2mm）@今日话题 @雪球达人秀 $融创中国(01918)$ $中国平安(SH601318)$ @人和 @张四和李三 @木头人1982 @尼摩船长不炒股 @李海斌情绪指数 @流水白菜 @菲恬 @圆融财观 @自由老木头 @良基白马 @焕然一新999 @积木投资 @太平保险持有 @第8奇迹 @忆西风 }