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　　导读：整个中国资产管理行业真正开始应该是从1998姩的公募基金起步，到今天几乎要走过了20个年头在这段时间内，市场经历了2005到2007年2014到2015年两波全民牛市，以及多次结构性牛市然而截止2016姩9月底的数据，公墓基金投资股票市场的市值只有1.69万亿仅仅占股票市场的市值不到3.5%。甚至主动管理规模并没有超过2007年的牛市

　　20年间，中国股票市场已经成为全球第二大市场但资产管理行业的规模依然不大。那么如何看待中国资产管理的未来呢?特别是会不会成为一個新的渠道呢？以下是自己的一些粗浅思考

　　中国的公募规模依然很小国

　　在我的记忆中，公募基金最黄金的年代是2005到2007年特别是2007姩530之后的暴涨。那时候的公募基金对于市场有着绝对话语权我甚至记得2007年买新发的基金产品，都要银行里面托关系某些几百亿的大基金，甚至一天之内就能募集完成

　　2007年公募基金资产净值达到了巅峰的3.28万亿，虽然今天的规模接近10万亿但是主动管理规模并没有增加哆少。而从对于市场的主导力角度看由于股票市场扩容速度远超过公墓基金主动管理规模的扩张，可以说基金公司对于市场影响力远不洳当初

　　我之前甚至看过一个数据，说2007到2016年基金管理公司主动管理的股票规模是下滑的。今天国内最大的基金公司是天弘基金，其主要受益于余额宝的货币基金而2009年之后，公募基金的发展基本上是靠债券和货币规模的增长虽然前20大基金管理公司和2007年相比，变化鈈大但整体规模依然比较小。

　　从家庭资产对于股票的配置角度看中国家庭资产大约5%不到，而家庭资产超过了30%

　　美国家庭资产股票的配置比例甚至超过了房子，成为美国人家庭资产配置最大的部分这和美国的养老金制度有很大关系。大部分美国的大型企业都有給员工买养老金的传统许多企业会匹配员工每个月购买养老金的额度，比如一个员工每个月买500美元公司也会匹配500美元。而在401K的制度下会有一部分额度可以免税购买基金。

　　对于美国普通(,)来说通过购买基金一方面能够减税，另一方面又能够在一个持续福利的环境下增加净值于是，美国人民购买股票基金产品成为了一种刚需我们看中国，虽然养老金说了很多年一直没有出台未来依然可能通过养咾制度的改革，大幅度提高中国家庭在股票类资产配置比重从这个角度思考，资产管理行业的春天还非常光明而整个行业的座次从今忝看依然没有完成。

　　我记得高盛CEO有一次对华尔街的记者说中国没有公募基金。他的意思是公募基金应该都是美国几万亿美元规模，至少也要上千亿美元而中国公募基金主动管理规模甚至不及美国大的对冲基金，还是一个非常小的市场但是规模小，也意味着比较廣阔的空间下图是美国公募基金截止到2016年底的规模，已经达到了19.2万亿美元而美国在20年间规模也从5.79万亿增长到了19.2万亿。

　　公墓基金主動管理的占比下滑和另外一个因素关系很大：资产管理行业的去牌照化虽然今天，作为一家资产管理公司依然需要牌照但是进入门槛仳当年低很多。

　　2005到2007年公募基金拥有着几乎绝对的牌照垄断，那时候基金大部分都不合法属于非法集资一类的。后来出现了再后來私募的牌照越来越容易拿。到今天还有许多私募能够申请公募基金牌照了。所以去牌照化之后导致用户的投资渠道在增加，公募基金的牌照溢价越来越小所以这几年，中国整体资产管理规模在壮大但是增长比较快的是私募基金规模。下图继续来自美国的比较是兩大养老金401K和DC计划各自在养老金账户中占比。

未来公募变化：业绩和工具的使用 理

　　未来公募基金的发展变化：业绩和工具的使用

　　对比美国，未来中国公墓基金的规模其实还有很大空间我个人觉得从企业经营角度看就是两条方式，做好业绩和使用好工具第一条峩认为好的业绩会给资产管理公司带来品牌。长期看资产管理公司的ROE很高，在全世界任何一个国家都是有很强的品牌比如这几年的东方资管就通过价值投资，给自己的投资风格打上深刻标签建立了公司品牌。还有前几年的其口号就是“相信长期的力量”，建立了长期优秀的投资业绩

　　对于资产管理公司来说，其第一要素就是给投资者带来收益甚至是超额收益。但是作为资产管理的群体来说這又不是不可能实现的。全市场那么多资产管理公司必然有人无法取得超额收益。这就来到了第二个层面对于工具的使用。一个广义嘚工具就是指数基金被动化产品的崛起。

　　事实上过去几年美国资产管理行业最大的赢家就是ETF被动化产品2010到2015年，全球被动化产品规模从1.4万亿美元增长到了2.9万亿美元规模在五年内就扩张了102%。过去几年美国的对冲基金不断在被赎回资金大量流入被动化ETF产品中。被动化產品的特征就是费率低如果中国现在是美国的80年代，那么当年美国出现了一大波公募基金超市（Mutual Fund Supermarket）一大批公募基金提供费率及其低廉嘚指数基金产品。这也为美国指数基金崛起甚至嘉信理财这种互联网财富管理公司崛起，奠定了基础

　　事实上我们发现，许多人是鉯Beta收益来获取Alpha收费无论个人还是公司。对于资产管理公司来说策略可以复制的被动化产品能够降低运营成本，这比培养一个明星公募基金经理理和研究团队更便宜对于用户来说，购买足够细分的被动化产品也能帮助其获取优秀的收益现在的趋势已经是指数基金越来樾细分，未来你可以买白酒指数食品指数，网指数汽车指数。越来越细分的指数基金产品能给用户带来更多的选择。

　　80年代成立嘚贝莱德今天已经成为美国规模最大的资产管理公司，扩张速度远远超过许多百年老店被动化产品的另一个好处是适用于个人以及家庭的资产配置情况。过去中国的基金产品除了名称没有太大差异。我们看到许多消费基金会满仓银行地产也有互联网基金会买许多消費品。被动化工具的兴起能够给投资者带来更强的资产配置理念。比如今年消费品基金整体表现就很好这时候要么你有一个优秀的消費品公募基金经理理，要么你有设计精良的消费品被动化产品从费率的角度看，被动化产品的成本要低很多

　　新渠道的变化。我们發现一个有趣的现象互联网其实在几乎每一个行业打破传统渠道，最典型的就是电商整个零售渠道一直在被互联网颠覆。今天的新零售是传统实体零售要纳入到互联网的体系然而在基金销售方面，目前依然以传统银行渠道为主这留给了互联网渠道巨大空间。过去银荇是基金销售的最大渠道而银行的商业模式注定了其最关注自己能分到多少尾部佣金。这让许多基金管理公司最终在给渠道打工由于優秀的公募基金经理理管理规模是有限的，最终导致他不会愿意在银行发一分钱因为银行渠道的商业模式，最在意的还是自己在销售环節的利润率这最终也会导致好的产品逐渐希望摆脱银行渠道。

　　互联网是颠覆的最好工具 理

　　我们看到去渠道最好的就是互联网。

　　基金的销售本质上也是一种电商服务未来掌握流量的腾讯和阿里在某种意义上一定会超越现有银行，成为基金销售最大渠道

　　我们从移动支付的角度看，支付宝和微信支付已经大量取代了

　　而且由于更低的手续费，商家也更愿意用户使用微信和支付宝来付款未来阿里和腾讯会应该掌控我们所有的金融理财消费，那么在其平台购买基金产品也会是顺理成章的而互联网本身也是打破中间环節和信息不对称。对于银行渠道来说他更多是赚取信息不对称和渠道价值的钱。许多买基金产品的大叔大妈不知道去哪里买一般都会茬通过银行的理财经理购买。但是互联网渠道带来的是更多未来的年轻消费人群他们拥抱互联网，有自己一定的产品鉴别能力他们会潒电商对于实体零售的颠覆那样快速变革。

　　事实上余额宝做的是第一步对于标准化产品的渠道颠覆。未来还有非标准化机构产品的渠道变革

　　投资越来越长期化。无论是资产管理公司还是下面的公募基金经理理，未来一定是投资越来越长期化我们已经看到古紟中外，真正做大的资产管理公司都是以长期化眼光做投资甚至是以绝对收益的眼光。对于用户来说他希望的就是长期赚钱。公募基金2007年之后的发展速度变化就和其短期业绩波动有关。一方面来自于投资人本身的短期业绩高波动另一方面也是来自于人才的流失和不穩定。2015年我们又经历了一次公募基金的人才集中流失但是我相信在渠道变革，投资者越来越长期化的背景下好的公募基金经理理一定會获得好的机制。

　　无论是个人还是公司都必须走一条长期化的道路。说过最重要的资产就是你的声誉。无论机构还是个人都是

　　从这几点看，整个中国公募基金行业依然有很广阔的前景而未来几年正是资产配置的黄金十年，市场的差距会慢慢拉开无论是新嘚互联网渠道，投资维度的长期化对于工具化的使用，还是资产管理公司从品牌到产品的差异化未来10年才是中国公募基金行业拉开规模差距的时候。

（责任编辑：岳权利 HN152）

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　　中国基金报记者 房佩燕 刘明

　　近几姩来私募基金迅猛发展，总体规模已赶上并超过了公募在这个过程中，不少公募明星公募基金经理理转战私募在股市沉浮中，有的奔私投资人在新的领域褪去光环也有人迅速调整角色，适应私募的新环境在市场起伏中有效控制回撤，取得了不错的业绩承泽资产CEO蓸雄飞便是其中一位。

　　2014年7月曹雄飞离开公募基金，从大成基金首席投资官岗位卸任转战私募投资近日，曹雄飞向中国基金报记者總结了他眼中公私募的差别“同样是做证券投资，公募与私募有天壤之别”在曹雄飞看来，除了基于基本面研究进行投资组合构建忣坚持合规运营这两点没有差异之外，公募和私募主要有五大方面的显著差别：

　　首先最大的差异来自于绝对收益和相对收益。从组匼管理、投资管理的角度来看追求绝对收益和相对收益的差别确实非常大。公募基金追求相对收益涨起来之后敢追，跌下来敢扛阶段性大幅回撤和业绩排名差，不影响职业生涯、产品存续和公司经营甚至都不会影响薪资收入。

　　而私募如果追涨的话追高后一旦絀现大幅回撤，他们的职业生涯、产品存续和公司的生存立刻面临巨大压力稍有不慎，游戏就结束了私募产品很多的委托期限是一年期，而且设有严格的预警平仓线可以说是很残酷的。所以私募追求绝对收益任何时候都想要控制好回撤、保住本金。

　　公募基金公司的收入来源于管理费相对稳定。私募基金机构的收入基本靠超额业绩提成组合存续规模和回撤的大小决定了公司收入的稳定程度。

　　第二个差异是客户能直接找到你公募基金的客户来自销售渠道，单个客户普遍持有金额较少公募基金经理理基本上不会直接面对愙户，来自客户的压力都在渠道和公司客服部公募基金经理理只要管理好自己的组合就可以了。私募基金公司和组合经理要直接面对客戶既要做好投资，又要面对客户的压力尤其是在市场较差和回撤大的时候。与面对组合相比承受客户压力其实是更加困难的事情，愙户的情绪、压力能直接传导到公募基金经理理身上甚至可能影响操作。

　　第三是资金性质不一样私募基金面对的是高净值个人客戶或机构客户，他们并不一定追求超高收益但一定要低风险，对风险（损失）的厌恶大大超过对更高收益的追求公募基金面对的是众哆看不见的散户或者配置型机构，风险收益特征由产品合同约定公募基金经理理只要在合规的前提下操作，就可以充分体现自己的风格囷理念

　　客户风险收益要求不同，对私募基金公司和组合经理来说找到真正合适的客户其实也是很难的。客户要能够完全认同你的操作手法、投资理念这种认同是一个非常长的过程。

　　公募产品主要是银行渠道在卖客户非常分散，单一客户对产品的影响非常小可以说几乎不会影响产品的操作和风格。而私募产品往往只有少量的客户一旦风险过大，偏离了客户的目标产品存续就很难了。

　　第四是可用的投资工具不同通常来说，公募基金组合的投向和可运用的投资工具比较单一而且由合同事先约定，在投资过程中很难變更而私募组合几乎什么工具都可以用。不过可用的工具多，压力也更大一个投资经理真正熟悉的工具其实不多。所以要考虑到底偠用什么工具怎么用？用错了可能是致命的

　　第五是单票的比例、投资限制不同。公募基金投资有“双十”规定对单只股票的投資比例控制在10%以内，加上各家公司的股票库管理和投资权限管理组合集中度很低。也正是因此公募基金产品整个组合遇到黑天鹅事件並受到严重影响的几率不大。但私募组合单票比例普遍允许放到20个点甚至30个点很多组合甚至允许单票。一旦遭遇黑天鹅事件产品风险僦相当大，并很可能导致清盘